引言：动力煤红利投资的症结，在于煤价中枢高位稳定
　　之所以在市场资产收益率下行催生出的“高股息”行情中，动力煤板块前期表现领先，除与其高分红、低估值所造就的高股息率特征相关外，更重要的是，市场动力煤价中枢高位稳定抱有期待。然而，随着“高股息”行情分化，动力煤板块波动明显，本质在反映市场对煤价中枢期待弱化，首要担忧便是需求，尤其是在国内经济与能源结构转型的当下。鉴于此，我们计划重回动力煤研究根本，以全球视角，从需求、供给、成本三个维度对动力煤中枢展开系列探讨，以解决动力煤红利投资的根本问题。首篇，我们针对需求，以史为鉴、借鉴海外，试图探讨三个问题：1）参考欧美日经验，动力煤国别内需求如何变迁？2）海外历史经验，对中国当前动力煤需求展望有何启示？3）展望未来，全球动力煤呈现怎样的需求格局？
　　发达国家：能源替代速度主导动力煤需求，当前已趋平稳
　　全球主要发达国家于20世纪70年代初就完成了工业化，但直到2008年金融危机时，其发电量才见顶，而后维持稳定。期间，其动力煤需求在能源结构由煤电，向气电、核电及风、光电转型的过程中，见顶时间早晚不一，其中，欧洲动力煤需求见顶时间最早，约为1990年，美国2007年动力煤需求跟随发电量而见顶，日本动力煤需求直到2017年才见顶。目前，传统发达国家占比全球动力煤需求比重已萎缩至20%以内，但其需求下降速度最快阶段或也已过。总结欧美日历史经验，不难发现：1）后工业化时代，用电结构变迁导致发电需求延续韧性，甚至难以降速；2）一国动力煤需求见顶与否，更多取决于能源结构转型所带来的火电耗煤萎缩；3）任何阶段任何国家，发电结构中，单一类型发电占比鲜有显著超过50%，通常不超过40%。
　　传统制造国家：后工业化时代，动力煤需求中期仍具韧性
　　传统制造国家的典型代表就是中国。工业化见顶、城镇化步入尾声后，中国动力煤需求看似步入窘境，但如若参考前文发达国家历史经验——一国发电量见顶滞后于工业化见顶逾30年，期间如若没有强力的能源结构转型，则其动力煤需求仍有持续不错增长来看，市场化情况下，中国未来动力煤需求增长仍有潜质：1）国内电力消费结构虽面临转型，但仍具韧性，一者，传统商业与住宅用电距离发达国家仍有不小差距，二者，新能源、AI等新兴用电需求快速补位；2）国内目前能够替代的能源途径风光占比仍较小且消纳问题的解决并非一蹴而就。
　　新兴发展国家：工业化加速阶段，推升动力煤需求高增
　　以印度、印尼及越南等为例，占比全球动力煤消费近20%的新兴发展中国家，近年来工业化进程加速，发电总量增长较快，且由于能源替代进程缓慢，动力煤消费量呈现快速增长。同样参照发达国家历史经验，新兴发展中国家动力煤消费曲线，尚处于初期阶段，未来加速可期。
　　投资建议：动力煤配置遵循“红利+成长”哑铃型策略
　　需求端相对稳定，是动力煤周期扁平化的基础。考虑到占比需求半壁江山的中国需求仍有韧性，新兴发展中国家消费快速发展对冲传统发达国家需求萎缩，全球动力煤需求增速有望平稳。因此，动力煤板块配置仍遵循哑铃型策略——龙头红利+转型成长。标的方面推荐高股息+稳盈利标的中国神华、陕西煤业、中煤能源和转型成长标的电投能源、新集能源等。
　　风险提示
　　1、动力煤需求失速；2、国内供给释放快；3、动力煤成本趋势下降；4、动力煤进口放量较快。