事件
　　公司发布2024年第四季度生产报告，2024Q4公司铜总产量为12.70万吨，同比增长38.9%、环比增长10.8%；锌总产量为6.39万吨，同比增长0.2%、环比增长37.6%。2024年公司铜总产量为39.98万吨，同比增长15.1%；锌总产量为21.99万吨，同比增长8.1%。
　　主力矿山Las Bambas运营效率提升，Q4实现年化铜产量超40万吨
　　得益于第二采场Chalcobamba的稳定开采，叠加矿石品位提高，2024Q4 Las Bambas铜精矿含铜产量为10.61万吨，同比增长31.2%、环比增长17.1%，实现了自2019年以来的最高季度产量。2024年Las Bambas矿山实现全年无中断运营，全年铜精矿含铜产量为32.29万吨，同比增长6.9%，2025年产量指引为36-40万吨。随着矿山生产效率提升，叠加贵金属价格上涨所带来的副产品收益增加，2024年LasBambas实现C1成本1.51美元/磅，低于2024年成本指引（1.55-1.75美元/磅）。
　　Kinsevere扩建项目产能爬坡，Khoemacau扩建项目启动可研
　　2024Q4 Kinsevere电解铜产量1.04万吨，同比增长1.4%。2024年全年产量4.46万吨，同比增长1.2%，C1成本3.26美元/磅。2024年9月，硫化矿扩建项目完成主体建设并投产，随着扩建项目产能爬坡，2025年Kinsevere电解铜产量指引为6.3-6.9万吨，年度C1成本指引为2.50-2.90美元/磅。2024Q4 Khoemacau矿山铜精矿含铜产量1.02万吨，环比下降6.2%，主要由于采矿顺序导致矿石品位降低。2024年铜产量3.10万吨，C1成本2.54美元/磅。2025年Khoemacau铜精矿含铜产量指引为4.3-5.3万吨，年度C1成本指引为2.30-2.65美元/磅。Khoemacau扩建项目可行性研究已于2024年12月获批，预计于2026年开工，2028年投产。
　　Dugald River Q4产量高增，2024年C1成本低于指引下限
　　受益于高回收率、选矿量增加及给矿品位提升，2024Q4 Dugald River实现锌精矿含锌产量4.95万吨，同比增长5.0%；2024年全年产量16.36万吨，同比增长7.7%。由于锌精矿加工费改善与副产品收益增加，2024年Dugald River实现C1成本0.65美元/磅，低于2024年成本指引（0.70-0.85美元/磅）。2025年Dugald River锌精矿含锌产量指引为17-18.5万吨，年度C1成本指引为0.75-0.90美元/磅。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司铜产量有望增长，叠加铜价上行周期，公司业绩增长动能强劲。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.50/3.82/4.72亿美元，分别同比增长2682%/52.47%/23.69%；以美元兑港币汇率7.79折算，EPS分别为0.16/0.25/0.30港元，当前股价对应PE分别为16.5/10.8/8.7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：项目建设进展不及预期；金属价格大幅下跌风险；地缘政治及政策风险；安全环保风险；ESG相关风险。