核心观点
　　行情主线：2025年国内财政政策的进攻行情与海外特朗普交易的防御行情交织。
　　周期位置：当下我们所处的周期位置仍然是海外库存周期上升期与海外朱格拉周期繁荣期的共振期。从时间轴上看，新一轮海外补库周期会持续到2025年三季度左右，海外朱格拉周期的繁荣期会持续到2025年下半年。2025年最大的变化应该是中国国内的库存周期开启，这将形成一个内外联动的补库周期。叠加全球关税政策的变化，补库周期的节奏变化将深刻影响行情的波动。
　　投资策略：布局两条主线。一条国内财政政策驱动的进攻行情：航空、物流。另外一条主线是特朗普交易的防御行情：铁公基、集运与航空货运。
　　平行世界下的割裂投资
　　1、国内财政政策驱动的进攻行情：航空、物流
　　航空：需求或将受益财政政策，成本或将受益油价下行，汇率仍存压力。国内执行航班量基本恢复至疫情前，国际航班恢复至疫情前80%。国内和国际航班客座率尚未完全恢复至疫情之前，但也处在80%的水平。原油需求疲软，地缘溢价减弱，油价存在下降空间。
　　物流：t o B好于to C，直营优于加盟
　　自营制物流公司固定资产占营收比例大小，与未来成本优化空间和弹性成负相关。维持京东物流与顺丰控股“买入”评级。具备持续投入产能并拥有造血能力、推进终端模式变革或存在较大边际改善的公司，维持中通快递“买入”评级。
　　2、海外特朗普交易的防御行情
　　红利资产：公路、铁路与港口
　　公路受2025年节日增加两天利空高速，但内需经济恢复或将改善公路物流活动。我们最看好收费年限最长的皖通高速。铁路仍然是具有韧性的客运板块广深铁路、京沪高铁。
　　集运：中国主导的再全球化与美国主导的去全球化带来航线重构来自于强大的每股现金价值、多元化投资稳定收益、港航协同以及自有运力比重的提升。我们仍然维持中远海控、东方海外国际与海丰国际“买入”评级不变。
　　航空货运：跨境电商政策与关税政策存在不确定，但核心在于欧美需求，建议关注货运运力供给偏紧的航空货运板块。
　　 风险分析
　　1）全球宏观经济复苏不及预期
　　地缘政治冲突升级、供应链挑战加剧、通胀压力持续攀升等多重因素下，全球经济复苏不确定性依然存在，复苏依旧困难重重，若全球宏观经济复苏严重不及预期，届时全球物流运输需求或大幅下降。
　　2）国际航线放开速度不及预期
　　当前国际可执行航班量正在逐步增加，未来国际航线放开的节奏可能是循序渐进的，但是国际地缘政治仍存在较大不确定性，国际航线放开节奏同样存在不及预期风险，延缓国际航线放开可能将影响航空机场行业相关的上市公司业绩。
　　3）快递行业价格战愈演愈烈
　　当前各地快递价格监管政策下，快递行业价格战硝烟散去；但是快递企业产能扩张仍未完全落地，当快递行业需求不及预期，或处于淡季之中，无法满足快递行业整体产能利用率时，快递行业价格战存在愈演愈烈风险。
　　4）物流资源要素成本提升超出预期
　　快递企业价格战期间，派费成本显著降低，导致快递一线员工收入下降。目前国内多地出台保障快递小哥收入的相关政策，叠加劳务用工成本持续处于提升状态，快递企业劳务用工成本提升存在超出预期可能。
　　5）高铁建设速度不及预期
　　近年来高铁建设快速发展的过程中，部分地区存在盲目建设高铁、地铁现象，出现“重高速轻普速、重投入轻产出”等情况，导致铁路企业面临较大的经营问题，债务压力倍增。若部分建成高铁经营问题较大，或将导致高铁建设速度放缓，全国高铁组网进程放慢，从而导致全国高铁网络不平衡性持续性超出预期，带来高铁企业业绩提升放缓。
　　其他运输方式的竞争风险：高速铁路具有准点率高、载客量大、经济舒适、受自然气候影响小等优点。2016-2019年京沪高铁持续优化列车开行方案，客座率稳步提高、列车开行质量不断提升，与公路客运、航空客运形成了差异化竞争的局面。但是，如果未来公路网持续扩张完善、航空客运准点率和服务水平不断提高，仍可能影响旅客出行选择，如果出现大幅影响旅客周转量的情况，将对公司的经营产生一定负面影响。