公司公布2QFY25业绩：收入6.19亿元，同比50.4%，略超彭博46%的一致预期；调整经营利润6452万美元，同比+22.5%，显著超过彭博2480万美元的彭博一致预期。暑期财报表现整体好于市场预期，产能扩张下，各条业务线保持较高增长，我们维持公司“买入”评级。
　　收入端延续多元化发展
　　暑期收入整体好于市场预期，我们预计教育服务收入约为4.3亿美元，yoy+52.1% RMB/51.6% USD。培优网点的积极扩张保证线下业务的增长，截止8月18日我们统计到培优网点约为417个（yoy+90%，23年同期为220个），我们预计2QFY25培优业务人民币收入增速为68%。基数稳定下，我们预计培优秋季（3QFY25，下同）同比增速有所下降，为55%。网校业务产品端投入加大，网校业务加速提升，我们预计秋季人民币增速为30%，考虑暑期作为获客旺季，秋季正价转化确收提速为50%。学习机业务推出学练机等新产品，同时加大线上线下投入，结合飞瓜数据统计，我们预计2Q销量为18万台（1Q约10万台），预计秋季约20万台，学而思持续加强竞争。
　　利润率不确定性扰动市场
　　2Q（6-8月）为教育业务旺季，此前市场担忧的一次性费用投入，并没有完全确认到本季度，2Q调整后经营利润率为10.42%（好于彭博3.6%的预期）。考虑到学习机和网校的加大投入，我们预计3QFY25 Non-GAAPOPM为-1.25%（彭博一致预期为-1.15%），同比提升1.5pct。综合来看，我们预计FY25 Non-GAAPOPM为2.55%（彭博预期为1.85%），FY25调整后净利润为1.4亿美元（彭博预期为1.3亿美元）。
　　维持“买入”评级
　　我们预计FY25/26/27分别实现收入21.63/27.96/33.88亿美元，预计FY25/26/27年经调整归母净利润为1.40/2.09/3.24亿美元，SOTP目标价为13.83美元（前值：13.63美元），维持“买入”评级。
　　风险提示：对素养教育和高中学科培训的监管力度加强，市场渗透率增长缓慢，新业务核心壁垒及人才梯队需较长时间摸索及积累，竞争加剧，优质师资和核心管理人才流失