投资要点
　　好未来发布FY2025Q1业绩：收入较彭博一致预期高5%，经调经营利润扭亏
　　1） FY2025Q1营收4.14亿美元，同比增长50.4%；彭博预期3.96亿美元，超预期5%。
　　2） FY2025Q1 Non-GAAP经营利润及利润率分别为87.6万美元、0.2%（彭博预期为-7%）；FY2024Q4 Non-GAAP归母净利润及利润率分别为0.3亿美元、7.1%（彭博预期为-1.6%）。好未来本季度Non-GAAP经营利润扭亏为盈，好于彭博一致预期，我们认为主要来自于素养教育业务保持较高的门店利用率、续班率，学习机产品伴随递延收入确认亦有经营杠杆带动。
　　学习服务：线下素养教育保持高增，线上网校拉新端发力
　　1）线下素养教育业务增长强劲，我们估计FY2025Q1线下素养教育收入同比高双位数增长，积极推进网点扩张（估计FY2025Q1约400+个vs FY2024Q1约200个，同比增长超100%），在门店扩张的同时，满班率、续班率等经营指标保持稳定，我们估计线下素养业务线依然保持较好盈利能力。
　　2）线上网校业务拉新端亦开始发力，根据飞瓜和抖音数据，在“大阅读”、“科学思维”等课程方面重点推广，此前学而思网校主要是直接销售正价课程，观察到近期《90天伴读书房（客单价299元）》销售亮眼，在获客拉新端进行有效补充。我们估计学而思网校抖音渠道1-7月销售额累计增速为高双位数（注：该指标反映拉新端表现，涵盖低价课和正价课，不等同于收入）。
　　3）从前瞻指标递延收入看，FY2025Q1递延收入为6.4亿美元，FY2024Q1为3.9亿美元，同比增长66%。
　　内容解决方案：重视技术变革趋势，收入保持高增
　　1） 2024年5月推出了“学而思学习机经典版2024”新SKU，我们估计本季度学习机产品销量达到10万台（估计二代机型占比超过半数），叠加低基数影响，带动内容解决方案业务收入在FY2025Q1同比高双位数增长。
　　2）好未来重视技术变革趋势，将学习内容、AI技术、优质硬件和软件整合到内容解决方案中，推出了一个新的数学搜索和问答工具九章随时问，通过引导式查询帮助学生解决困难的数学问题，改善客户体验、打造产品差异化。
　　二季度或加大投入，利润率阶段承压，锚定未来增长
　　伴随教育业务逐渐修复，市场需求保持较好的韧性，公司或在25财年二季度加大投入，我们估计在线下网点开拓、线上网校发展、学习机、教研内容等方面均有所投入，我们认为利润率阶段承压主要是公司经营节奏所致，而非竞争格局恶化所带来的。
　　复盘好未来的历史，在“双减”之前，好未来FY2010-FY2021营业收入CAGR高达46%，源自优质教育服务铸就口碑所带来的良性循环，标准化的师资和教研体系下，为规模化的扩张保驾护航。因此在当前时点公司加大投入“修炼内功”，主要是瞄准未来增长，目前400+门店恢复至“双减”前门店数量的36%+，依然有较大的发展空间。
　　盈利预测与估值
　　好未来作为国内教育行业龙头，业务增长势能依然强劲，我们预计好未来FY2025-FY2027营业收入分别达到2064/2603/2951百万美元，分别同比+38%/+26%/+13%；预计好未来FY2025-FY2027归母净利润分别达到17/111/183百万美元，对应PE分别为321.5x/49.2x/29.7x；Non-GAAP归母净利润分别为104/196/266百万美元，对应PE分别为52.3x/27.8x/20.5x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新业务发展不及预期；非学科培训市场竞争加剧；学习机市场竞争加剧；