整体消费情绪仍较为温和，收入表现预计符合指引
　　我们预计唯品会3Q24收入同比下滑9.0%至207.1亿元，符合此前公司指引（-10%~-5%yoy），主因整体消费情绪仍较为温和。展望4Q24，面对日益激烈的电商行业竞争，我们预计公司将以相对谨慎的投放策略实现较为稳健的经营成果，但或仍需在双十一大促期间适当投入应对竞争，以呵护其市场份额。我们维持公司2024/2025/2026年非GAAP净利润预测88/94/100亿元不变。我们将人民币对美元汇率假设调整至7.02，基于DCF估值的新目标价为20.49美元（前值：20.21美元；WACC为11.8%，永续增长率为0%，不变），对应9x/8x/7x 2024/2025/2026年非GAAPPE。
　　收入与GMV增速差距或环比收窄，高基数下毛利率同比下降
　　我们预计3Q24 GMV同比-5.5%至401.4亿元。在理性消费趋势和SVIP权益优化的影响下，我们预计3Q24公司退货率或延续提升趋势，但提升幅度或回落至低个位数水平，因此我们预计收入与GMV增速差距将环比小幅收窄。我们预计唯品会3Q24毛利率为23.0%，同比下降0.6pct，主因去年同期基数较高。考虑到消费者退货行为增加带来的履约费用率提升及营销投入影响，叠加所得税率波动因素，我们预计3Q24非GAAP净利率为6.2%，同比下降1.9pct。
　　积极的股东回报态度或为估值提供一定支撑
　　据国家统计局数据，8M24实物商品网上零售中穿类零售额同增7.0%（2Q24：+7.8% yoy），表明在高基数影响下近两月增速有所回落。季内逐月看，社零服装鞋帽品类（线上+线下）8月同比增速为-1.6%，较7月的同降-5.2%有所改善，我们估算9月市场整体穿戴需求有望在换季需求下边际改善。此外，公司此前在2Q24业绩会上表示，将在现有回购计划完成后的24个月内，进行不超过10亿美元的回购，相当于其9月25日收盘总市值74亿美元的14%，并重申2025年分红+回购金额不低于前一年非GAAP归母净利润的75%，基于2024年华泰非GAAP归母净利润预测88亿人民币，回报总规模或将达到66亿人民币，彰显其积极的股东回报态度，有望为其估值提供一定的支撑。
　　风险提示：消费复苏不及预期；电商行业竞争激烈超预期，稀释利润率。