核心观点
　　当前偏弱的经济形势背后有三方面原因：
　　一是，新旧经济动能转换和转型周期的阵痛；
　　二是，非经济因素比如地缘环境、社会激励机制等；
　　三是，经济供求不平衡尤其是总需求不足的问题。
　　经济惯性也在不断催生政策窗口期：
　　一是，高频经济数据待企稳，总需求不足，价格信号仍偏弱，完成今年目标存在挑战；
　　二是，地方财政收支不平衡问题需要加以关注；
　　三是，美国大选等导致外需存在不确定性；
　　四是，市场预期亟待提振。把握住“金九银十”和“秋旺”的关键时点，政策发力的紧迫性和必要性都更凸显。
　　上述背景下，今日货币政策打响“第一枪”：宣布降准、降息、降存量房贷和股市支持工具等一系列金融政策“组合拳”。本轮政策是年初乃至近两年以来力度最大、范围最广的一次，市场关注度极高。
　　我们解读如下：
　　1、降低存款准备金率0.5百分点，年内视市场流动性状况再降0.25-0.5个百分点。
　　在我们上周的问卷调查中，投资者对降准降息的预期都很高，我们也提示9-10月进入了降准窗口期。本次降准的驱动力主要在于资金面缺口和股市偏弱。一方面，继8月政府债供给大幅放量后，9月地方债供给再度增加，对资金面带来一定压力。9月预计国债净融资3595亿元，新增地方债发行10212亿元，缴款压力不小。此外，季末银行MPA考核、信贷投放等扰动下，银行缺长钱，资金面本身就存在一定缺口。另一方面，距离上一次降准已过半年，根据历史规律，央行每4-8个月会投放一次中长期流动性。股市方面，近几个月上证指数持续下行，接连跌破2900、2800关口，向2700逼近，历史上看，提供流动性维稳股市往往是降准的重要触发剂。
　　据央行表示，本次降准“向金融市场提供长期流动性约1万亿元”，预计会对当前流动性缺口形成有效补充，我们预计跨季后资金面紧平衡的格局有望改善。此外，本次降准之后大型银行准备金率从8.5%降至8%，中型银行从6.5%降至6%，农商行5%则不再调整，说明在5%是央行心中的一个政策底线。
　　与以往降准不同的是，本次发布会还“预告”了下一次降准，提到年内视流动性状况再降0.25-0.5个百分点。我们理解此举彰显了央行稳预期、稳信心的态度。根据以往经验，四季度降准窗口期更可能落在12月，稳定跨年资金面+为明年的信贷开门红做准备。
　　2、降低中央人民银行政策利率，7天期逆回购利率下调0.2个百分点。预计本次降息带动MLF利率下调0.3个百分点，预计LPR和存款利率也随之下行0.2-0.25个百分点。
　　本次降息一定程度上也在市场预期之内，20BP的幅度彰显了货币政策稳增长的积极态度。从内部看，8月经济、通胀、社融数据表现均偏弱，经济环比趋势未见逆转，地产-财政-消费的反馈循环有加速迹象，客观上要求央行降息，且GDP平减指数连续五个季度为负，说明实际利率已经偏高，降息幅度可以更大。外部看，美联储9月降息50BP，幅度同样超出市场此前预期，自然给央行降息创造了更大的空间。
　　其中，MLF利率下调30BP，呼应了央行“稳定银行净息差”的提法。当前MLF是利率曲线上定价偏高的点，且MLF期限偏长，存量规模比逆回购更高，对银行负债端影响更大，因此多调整10BP有助于稳定银行净息差。不过考虑到MLF政策利率的作用已经弱化，总体影响无需过度解读。
　　相比之下，存款对银行负债端更加重要。本次央行明确表示“同时引导LPR和存款利率同步下行”，意味着短端资金中枢、贷款利率，存款利率会同步下行20BP左右，长端利率的长期中枢也有望下行。但值得注意的是，存款挂牌利率下调不会带动存量存款调整，但存量贷款利率实实在在出现了下降，总体上银行净息差会继续承压。
　　3、降低存量房贷利率预计0.5个百分点，二套房贷款首付比例从25%下调至15%，提高央行对3000亿元保障性住房再贷款支持比例（60%→100%），经营性物业再贷款与金融16条政策文件延期至2026年底。
　　本轮存量房贷第一次下调是在2023年8月，央行和金管局发布《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》，明确存量首套房贷利率可通过新发贷款置换、协商变更合同两种方式进行调整。该通知中提到，新发放贷款的利率水平由金融机构与借款人自主协商确定，但在贷款市场报价利率（LPR）上的加点幅度，不得低于原贷款发放时所在城市首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。
　　本次发布会对存量房贷利率调整的表述为，引导商业银行将存量房贷利率降至新发放利率附近。相比2023年，调整后的利率，从“原贷款发放”时的最低贷款利率，变成了“新发放利率附近”，调整幅度相对更大。此外，2023年8月存量房贷调降仅适用于首套房。由于“认房不认贷”的推行，原先定义为二套房，但在新政策下适用于首套房认定标准的存量住房贷款，也可享受政策优惠，不符合要求的二套房，则不适用于存量房贷利率下调政策。总体上看，本次存量房贷调整力度很大，央行预计平均降幅大约在0.5个百分点左右。
　　存量