国内厨小电市场成熟，但SN亚太未来颇具想象空间；
　　我们预计2024年JS环球营收与归母净利润分别同比+21.4%/ -50.0%；
　　维持买入评级，上调目标价19%至1.88港元，对应10倍2025年P/E。
　　国内厨小电市场成熟，九阳分部短期承压：1）据AVC数据，包含料理机、饭煲与空炸等品类的厨小电市场1H24线上/线下零售额分别同比下滑5%/12%，行业已然步入成熟期。在大盘增长承压下，竞争进一步加剧，从1Q24以价换量转为2Q24的量价齐跌。九阳顺应K型消费趋势，在加速迭代太空科技旗舰品类的同时，也拓宽该系列价格带激活不同层级消费者的替换需求，并进一步丰富低价流量入口品的供应，2Q24内销营收基本同比持平。2）虽然中国厨小电行业短期可能依旧面临量价齐跌压力，但随前期费用投入逐步变现、Shark平躺洗地机等新品贡献更多增量，以及九阳下半年为SN代工更多新品，我们预计2024年九阳分部整体营收同比增长18.0%至14.0亿美元（剔除采购业务，下同）。
　　亚太市场颇具想象空间：1）SN在亚太市场延续“多品类、多品牌、多渠道”发展策略，在日本持续本土化创新抢占吸尘器市场份额的同时，也导入需求已在欧美充分验证的便携式搅拌机与多功能美发棒等爆品，并顺利开拓韩国/澳洲等市场，推动亚太业务1H24营收大幅增长~153%（占比快速提升至~17%），带动整体营收快速增长~33%，迅速发展为JS环球第二曲线。2）未来SN有望继续将欧美的成功经验与商业模式复制于亚太市场，我们对其亚太业务未来2-4年实现4-7亿美元零售额的指引抱有信心，预计24年SN亚太业务营收同比增长75.0%至2.7亿美元，带动整体营收同比增长21.4%至17.3亿美元（包括采购业务）。考虑SN亚太尚处发展初期，且九阳短期利润率依旧承压，我们预计2024年JS环球归母净利润同比下滑50.0%至66百万美元，对应归母净利率3.8%。
　　盈利预测与估值：维持买入评级，上调目标价19%至1.88港元，对应10倍2025年P/E：我们上调2024/25年营收6.8%，并引入2026年预测，预计营收分别同比增长21.4%/10.2%/ 10.1%至17.3/ 19.1/ 21.0亿美元；下调2024-25年归母净利润52.4%/ 48.1%，并引入26年预测，预计分别同比-50.0%/ +27.7%/ +25.1%至66/ 84/ 105百万美元。九阳分部中短期发展承压，但SN亚太业务有望持续快速增长，我们将估值基准年份切换至2025年，给予JS环球10倍P/E，对应新目标价为1.88港元，较旧目标价上调19%，较目前仍有25%的上升空间。风险提示：原材料价格波动风险；品牌拓展不利；行业竞争加剧；宏观经济下行。