核心观点
　　2024年6月19日，陆家嘴论坛开幕。陆家嘴论坛作为“半官方”会议，市场重视程度高，今年央行对不少热点问题做出了重要表态，且大多数与长期改革相关，值得重视。
　　第一：关于利率框架，淡化7天逆回购之外的政策利率，重提利率走廊
　　央行行长潘功胜表示：“未来可考虑明确以央行的某个短期操作利率为主要政策利率，目前看，7天期逆回购操作利率已基本承担了这个功能。其他期限货币政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，逐步理顺由短及长的传导关系。”
　　我们之前在4月1日报告《详解价格型工具与利率传导机制》中曾有过相关讨论：“当前利率传导机制的问题之一是政策利率过多，短期有逆回购，中期有MLF，LPR也算“半个”政策利率。基准利率过多一来不利于市场和社会公众理解，二来也会加大央行的管理难度。事实上，这些价格型工具中有一些本身就是服务于利率市场化过渡阶段的，后续或许可以考虑逐渐弱化甚至退出。”
　　况且目前MLF和LPR本身就在逐渐与市场利率脱钩，例如今年债券利率与MLF出现较大偏离，房贷下限取消后住房贷款也不再挂钩5年LPR，加上存款利率在市场化下调，整个利率体系其实已经在深度市场化。所以现阶段可以考虑逐步退出一些政策利率，如MLF。值得注意的是，MLF目前存量余额还不少，如果弱化其价格意义，保留其数量型作用，那就需要将MLF利率向市场利率贴近，或者直接市场化定价。
　　另一个重要的提法是利率走廊。央行表示：“我国的利率走廊已初步成形，上廊是常备借贷便利（SLF）利率，下廊是超额存款准备金利率，总体上宽度是比较大的。如果未来考虑更大程度发挥利率调控作用，需要也有条件给市场传递更加清晰的利率调控目标信号，……可能还需要配合适度收窄利率走廊的宽度。”
　　2014年我国初步探索了利率走廊管理，在初期政策设计中也包括“收窄利率走廊”。但2015-2016年的经验表明，过于稳定的资金也不利于央行调控，反而带来金融加杠杆的问题，利率走廊随之搁置。此次发言或预示着利率走廊管理将重启，但近两年DR007实际上已经在逆回购利率上下较窄区间内波动。
　　从海外来看，美联储从政策至货币市场利率的传导主要就是通过利率走廊的方式。QE之前是正常利率走廊，QE之后改为“双地板”式利率走廊，其目标区间下限为隔夜逆回购利率，上限为超额存款准备金利率。例如当联邦基金利率超过超额存款准备金利率时，银行可将资金投入联邦基金市场而非存入超额存款准备金，而当联邦基金利率低于隔夜逆回购利率（政策利率区间上限）时，银行可从联邦基金市场借入资金投入逆回购。银行的套利行为会使联邦基金利率在政策利率区间内波动，进而实现了政策利率到货币市场利率的传导。
　　第二，关于买卖国债，明确了“流动性管理工具”的职能，落地可期
　　央行表示，关于买卖国债“人民银行正在与财政部加强沟通，共同研究推动落实。”同时，“把国债买卖纳入货币政策工具箱不代表要搞量化宽松，而是将其定位于基础货币投放渠道和流动性管理工具，既有买也有卖，与其他工具综合搭配，共同营造适宜的流动性环境。”
　　我们认为相关工具在年内大概率会落地，那么对市场有何影响？核心取决于央行买卖国债的用意。如果作为公开市场操作的补充，那规模大概率不会很大，总体影响有限。如果是承接未来几年的特别国债，则与美国QE类似。从央行发言来看显然是前者。因此对于市场而言，更需要警惕的是卖国债的影响。如果是卖出国债调节债市利率，短期显然是利空，但更多可能是以“敲打”为主，利率长期下行的大趋势仍未变化。
　　但值得注意的是，参考海外经验看，美国是在其准备金率降至0之后，才开启了规模化的国债买卖，2008年实行QE后又大幅度增加购债规模。目前我国准备金率尚有7%，整体还在“结构性短缺”的流动性框架之下，现有的工具已其实足够满足流动性需求，所以即使央行进行二级市场买卖国债的操作，大概率规模不会很大，收益率控制的信号意图会更明显。
　　第三：关于长债利率：提到硅谷银行事件和保持正常向上的收益率曲线，未提及具体点位
　　论坛中明确提到“美国硅谷银行的风险事件启示我们，……当前特别是要关注一些非银主体大量持有中长期债券的期限错配和利率风险，保持正常向上倾斜的收益率曲线，保持市场对投资的正向激励作用。”这与我们在6月16日的报告《硅谷银行事件对当前债市的启示》中表达的观点基本一致。
　　美国硅谷银行破产前为全美第16大银行。2020-2021年美联储量化宽松使得创投业迅猛发展，SVB负债端存款规模激增，同时资产端大量配置长期限低利率美债、MBS并放入HTM、AFS账户，期限错配严重。2022年美联储开启加息，创投业流动性枯竭从SVB大量提取存款，SVB折价抛售证券，浮亏变实亏。最终发生银行挤兑，走向破产。对比国内，近期国内中小行、非银对长债参与力度较大，期限错配和利率风险上升，蕴含风险。因此央行从“防风险”角度不支持机构超配长债的行为（近期频繁喊