本报告导读：
　　6月后资金利率下行，背后有理财买入存单充分增强，央行呵护市场和机构风险偏好变化的底层逻辑支撑。后续利率下行可能性增加，曲线或从走陡再次转为走平。
　　摘要：
　　6月后，银行类机构的资金利率开始下行，与非银机构的资金利率重新出现一定程度的拉开，同时非银机构的资金利率也维持低位。我们认为，其背后的逻辑是从机构行为看，规范手工计息和央行关注利率的影响仍在持续，但开始趋于平缓。首先，银行存单发行和非银投资存单的增量趋于同步，存单利率上行风险减小。从5月末以来，大行存单发行增量低于市场预期，这可能跟银行负债端缩表同时资产端贷款量也在下行有关。另外资金流入理财后，理财可能判断这种流入的持续性相对偏低，故更愿意配置短期资产，存单买入出现大幅增加。进入6月后，大行资金融出出现恢复，而机构杠杆率未有明显提升，市场重新出现规范补息之前的资金供给充足但需求偏弱的情况。
　　其次，4月以来，央行持续关注长久期债种利率并表态，但5月中旬后，对债市净买卖影响趋于稳定。从2024年4月3日开始，央行通过多种方式表达了对长久期债种利率波动的关注，每次表态对债市都有一定影响。但整体上看，不论是造成利率上行的幅度，还是相关机构受到影响后买入超长债的减少量，都经历了一个从弱到强，再逐渐平稳的过程，我们认为后续央行的关注和表态对债市的可能维持一个较为稳定的影响，而非强烈扰动，叠加央行投放资金较为充分，资金波动风险减弱。
　　最后，目前长端补涨和挖掘老券的行情出现，可能意味着市场对风险的偏好再回升。在杠杆率持续下降的情况下，机构开始提升久期，同时5月末以来，10年期和30年期老券出现更为明显的利率下行，地方债和超长信用债投标需求较为旺盛。或暗示当前市场整体风险偏好在提高，资金端的宽松伴随着长端风险偏好提升，整体市场利率下行逻辑偏稳固。
　　总而言之，当前的行情与2024年4月上旬存在一定的相似性，即债市整体处于预期转强的过程中，但现券端对央行态度仍存在一定的担忧，进一步突破或需要新的动力。但与4月不同的是，供给冲击和央行监管冲击可能已经大部分兑现，风险较小。已经持债可保持持有，增加长债的买入则可考虑小幅回调后进行操作。目前T合约MACD指标出现顶背离叠加RSI指标已连续多日处于超买区间，后续或将出现超买降温后的小幅回调，但债市偏强预期不改的背景下，回调可能反而带来上车机会。
　　风险提示：无法穷尽所有指标、数据反应过去信息供参考、一般规律不完全适用于极端情形。