博通（AVGO.O）深度：软硬一体的AI卖铲人
　　博通：高效整合的平台型科技巨头。公司是全球通信芯片领军企业，注重外延扩张，通过“收购优质标的+舍弃部分业务”循环实现增长，并多次于收购后短时间内降杠杆提升整体盈利能力。公司在2010年、2014年、2016年的三次营收增速上升节点以及ROE转折点，分别在对Infineon、LSI、老博通的三次重大收购事件之后，证明其高效整合能力；公司18年前并购集中在半导体领域，18年后拓展到软件，并购VMWare后（并表10.5周）FY24Q1软件业务收入占比38%，半导体解决方案收入占比62%。
　　半导体解决方案有望长期受益于AI浪潮：
　　（1）网络：以太网接力AI算力成长。AI驱动下，网络与算力强耦合，网络需求与算力需求共进退。趋势上，以太网与InfiniBand将逐步分化形成互补格局，在AICloud/AIFactory环节扮演不同作用；而AI产业长期发展由训练为主转向训推并重，以太网高适配性及经济性优势或将凸显。博通具备完整、领先且稀缺的交换芯片-NIC-DSP-光学收发器产品线，网络各环节覆盖形成产业链强话语权；技术研发能力内生增长、SerDes IP等核心通信技术保驾护航；多维度优势支撑博通匹配AI算力爆发下网络需求。据公司FY24Q1业绩会指引，预计2024财年网络收入将同比增长35%以上。
　　（2）XPU：受益科技巨头自研芯片趋势，博通具备丰富开发资源+经验。云厂商、AI应用及大模型公司降低算力成本、保证供应安全的背景下，XPU使用比例提升趋势明确，Marvell估计2028年市场空间或超过400亿美元。依托丰富的IP核以及多年XPU设计经验，博通深入参与XPU研发的众多配套环节。公司披露，截至24年3月公司已拥有谷歌在内的3家XPU客户。据公司FY24Q1业绩会指引，24财年半导体业务中AI驱动收入占比将达35%，AI总收入预计超过100亿美元，其中AI加速器的占比约为70%，网络及光学等其他组件占比将为30%，也即24财年单XPU业务将为博通带来近70亿美元的营收。
　　首次覆盖，给予“买入”评级。考虑VMWare FY24并表及公司业务受益于AI浪潮，预计FY24-26年营收增速43.4%/12.1%/9.9%，Non-GAAP净利润233.8/286.9/337.2亿美元，同比增速19.9%/22.7%/17.5%。PE估值方法下，目标价1716美元，给予买入评级。
　　风险提示：收购整合进度低于预期风险；AI应用落地慢致使算力需求低于预期风险。
　　(联系人：李国盛/林起贤/黄俊儒/陈力扬)