3月震荡行情显示债市下跌空间可能有限，跨季后30年国债或将迎来新一轮上涨。
　　3月份震荡行情显示债市下跌空间可能有限
　　3月份以来，债市经历了两轮调整，但均较快回归冷静，3月7日以来债市呈现“双重顶”形态，其中第二个顶部略低于第一个顶部点位，我们认为，当前震荡行情显示债市进一步下跌的空间可能有限。首先，3月以来中长期利率债波动率加大，哑铃策略下部分债基或减仓超长期限利率债，导致债基久期下降，在“低仓位+短久期”的情形下债市进一步下跌风险相对可控。其次，从技术面视角来看，近期期货表现弱于现券，30年国债期货或仍有补涨空间，若出现持续性补涨行情，或进一步带动现券走强。
　　1年MLF对10年国债的锚定效应或已失效
　　（1）3月以来债市行情充分证明，债市“新时代”背景下，对债市的认知体系也应同步革新，1年MLF对10年国债的锚定效应或已失效，国债收益率的持续下行将不会或更少受到来自MLF等政策利率的向上牵引效果，国债收益率仍有下行空间。人民币汇率贬值压力或对货币政策路径选择形成一定制约，出于现实需求的紧迫性考量，我们认为，后续降准的可能性或高于降息，MLF利率可能会在一定时间内保持不变。
　　（2）即便从较为严苛的假设条件出发（MLF利率短期不调整），我们仍然能够看到，在广谱利率下行趋势中，国债收益率仍有较强的内在下行动力。资产端，主流信用债收益率已来到历史低位水平。负债端，以往呈现较强粘性的存款利率开启新一轮下调周期。基于资产和负债相匹配的原则，我们判断未来相当一段时期内广谱利率下行或为大概率事件。国债收益率作为广谱利率的组成部分之一，自身便存在较强的内在下行动力。
　　30年国债或将迎来新一轮上涨
　　（1）中短期纯债基金跨季后仍有增配超长债需求。随着业绩诉求提升，中短期纯债基金也趋于选择久期策略。中短期纯债基金季末调仓行为边际降低了对于30年国债的需求，但季末后或仍有增配动力。近期纯债基金发行规模环比上行，对后续30年国债行情或有支撑。
　　（2）险资对超长债增配不足，高负债成本下有补仓诉求。险资作为30年国债的主要买入方，2022年和2023年全年在所有净买入资金中占均较高。在2024年一季度这轮行情中，险资对30年国债存在一定的欠配情况。高负债成本背景下，后续险资对于高票息和高弹性的30年国债品种或仍有补仓诉求。
　　（3）最优策略视角：久期策略或仍有收益空间。首先，加杠杆方面，资金防空转背景下，曲线形态趋平，资金成本相对不低，杠杆收益空间受限。其次，降评级方面，城投债信用下沉性价比在弱化。最后，拉久期方面，空间犹存。第一，中短期纯债基金跨季后或将向久期要收益；第二，险资对30年国债存在一定的欠配情况，后续有补仓诉求；第三，部分采取哑铃型策略的基金，3月行情中可能存在净卖出30年国债的情况，其久期会因此迅速下降，后续有回补的空间。
　　风险提示
　　宏观经济政策出现超预期边际变化；机构行为大幅趋同并形成负反馈