23年核心利润同比增长15%，H2量价增长趋缓
　　2023年公司实现营业总收入/归母净利389.3/51.5亿元，同比+10.4%/+18.6%。分业务看，23年公司啤酒量/价同比增长0.5%/4.0%，次高端及以上产品销量同比+18.9%至250万千升，叠加费效比提升，啤酒业务实现核心净利润52.5亿元，同比增长15%；白酒业务营业收入20.7亿元，还原收购带来的无形资产摊销后的EBIT为8.0亿元。23H2公司实现营业总收入/归母净利150.6/5.0亿元，同比+5.7%/-7.0%，啤酒业务因高基数/天气影响/消费弱复苏等收入增速（-2%）慢于H1（+9%），白酒业务持续进行组织、品牌重塑、库存调整。我们预计24-26年EPS 1.84/2.11/2.41元，参考可比公司24年平均PE 24x（Wind一致预期），给予24年24x PE，目标价48.69港币，维持“买入”评级。
　　啤酒业务量价齐升，高端化进程延续，H2销量同比下滑/价增有所降速
　　 23年啤酒营收368.7亿，同比+4.5%，量/价同比+0.5%/+4.0%，次高端及以上产品销量同比+18.9%至250万千升，得益于费用聚焦/区域扩张等喜力销量突破60万千升，我们预计纯生受益餐饮修复实现双位数以上增长，结构升级/提价带动ASP持续提升；23H2啤酒营收139.7亿，同比-2.0%，其中量/价同比-4.6%/+2.8%，次高端及以上产品销量同比+9.9%至106万千升，23H2因高基数/天气影响/消费弱复苏导致销量同比下滑，买赠等货折增加导致ASP增速亦环比减速（H1+4.4%）。白酒业务端，23年/23H2收入20.7/10.9亿，23年持续进行组织、品牌重塑、库存调整。
　　毛利率明显改善，盈利能力持续提升
　　23年公司毛利率41.4%，同比+2.9pct（H2+1.1pct）。啤酒业务：23年毛利率同比+1.7pct至40.2%（H2-1.0pct），吨成本同比+1.2%（23H2同比+4.3%），H2规模效应减弱导致全年吨成本上行；费用端，啤酒销售费用率同比+0.1pct至19.2%，剔除关厂相关资产减值&员工安置等影响，管理费用率同比-1.2pct，啤酒核心净利率同比+1.3pct至14.2%（H2-1.9pct），H2规模效应减弱、费用投放增加使得核心净利率有所下滑。白酒端，23年毛利率62.9%，剔除无形资产摊销影响，EBIT净利率38.6%。此外，公司23年进行30周年特别派息，分红比例由40%提升至59%。
　　规模效应/强渠道力强化弱复苏下的龙头优势，维持“买入”评级
　　看好公司在啤酒全价格带的竞争优势及成本有望迎改善，考虑到消费弱复苏，下调盈利预测，预计24-25年EPS 1.84/2.11（前次1.99/2.35元），引入26年EPS 2.41元，目标价48.69港币（前次43.46港币），“买入”。
　　风险提示：消费恢复不及预期，成本波动，食品安全事件