公考热度持续，发力线下基地班适配需求，耕耘优质口碑筑长期竞争力
　　近年来公考报名人数持续增长，24考季国考报名人数突破300万，多省省考岗位扩招，行业参培人数有望稳定增长，竞争压力下考生备考周期或延长。我们观察到24考季起粉笔各地分校正发力线下长期班型，有望对原有线上课程产品形成补充，并进一步实现线上流量的变现和扩大客群触达；线下班型预期客单价显著高于线上产品，若能打磨好服务质量和口碑，则有望成为公司收入和利润增长的重要驱动力。我们预计23-25年公司经调整净利润为4.31/5.75/7.78亿元，考虑到粉笔用户规模、品牌口碑、研发能力、运营效率均为行业领先，线下长期班型打磨完成后收入利润潜力可期，给予公司22x 24EPE（可比公司Wind一致预期均值约为18x），目标价6.09港元（港元兑人民币为0.91），维持“买入”评级。
　　24年国考省考报名人数持续增长，竞争压力下参培周期或延长
　　据国家公务员局，19-24年国考报名人数持续增长，24考季过审人数首次突破300万人，yoy+17%，报名/录取比例达到77:1（vs 23考季70:1），竞争持续激烈。省考方面也持续扩招，截至1月底已公布招录岗位的省份招录人数合计同比增长6.9%，预计省考报名人数有望相应稳步增长。公考录取难度持续提升背景下，考生或倾向于延长备考时间以提升通过率。
　　线下长线基地班有望成为粉笔的核心增长点
　　24考季起粉笔各地分校开始大力发展以基地班为代表的线下长期班型。基地班采用全程封闭式管理、小班教学的模式，能够为学生提供“吃住学一体化”的沉浸式、集中高效的学习体验；粉笔App可以辅助完成基地班的课堂管理和针对性督学的部分环节，提升运营效率。据我们测算，粉笔基地班的预期客单价与主要竞对同类线下产品接近，根据地区和备考时间长短不同，通常在1~2万元左右，显著高于线上课程产品。现阶段基地班仍以打磨服务和口碑为重，我们认为未来随着“服务-口碑-招生”正循环的逐步建立，线下基地班有望成为公司收入和利润的核心增长点。
　　目标价6.09港元，维持“买入”
　　我们预计23-25年职业考培需求或持续旺盛，公司市占率有望逐步提升，经调整净利润有望达4.31/5.75/7.78亿元，基于22x 24EPE（可比公司Wind一致预期均值约为18x），对应目标价为6.09港元（港元兑人民币为0.91），维持“买入”评级。
　　风险提示：付费人次及客单价增长不及预期；招录考试培训需求波动；市场竞争加剧；潜在退款风险；核心人才流失；上市前股东减持风险。