事件
　　中国1月官方制造业PMI为49.2，前值49。
　　中国1月官方非制造业PMI为50.7，前值50.4。
　　点评
　　1、1月PMI较上月提高0.2个百分点，与往年季节性相比略偏强，主要的原因：一是，寒潮天气结束，PMI环比有所回归。二是，今年春节相对较晚，假期相对较长，企业提前备货意愿有所提高，原材料去库，产成品补库，大型企业产能利用率走高，均与此形成印证。
　　2、但经济的核心问题仍在需求端和价格信号。新出口订单上升1.4个百分点但仍在相对低位，外需仍在磨底阶段；新订单指数小幅上升0.3个百分点，内需仍待强化；土木建筑业PMI有所反复，基建的力度和落地节奏还有待验证；房建PMI继续回落，地产运行惯性尚待逆转，期待政策效果；原材料购进价格和出厂价格均有所下跌，价格信号仍待强化。
　　3、当前基本面现实尚无太大变化，整体看喜忧参半。国债增发和政策支持下，基建、信贷等环比或仍有开门红，但需关注去年高基数；三大工程呈现更多积极信息，但乘数效应有所下降，尚不高估影响；地产仍有一定运行惯性。
　　主要的扰动因素在政策预期，不过当前政策仍聚焦基建、金融条件和购房门槛等方面，收入预期、房价预期等修复可能相对滞后，乘数效应或有降低，对预期影响还未达到质变。经济仍处在波浪式运行的状态下，开门红对短期环比的拉动幅度仍有待观察，经济的核心矛盾和中长期预期仍有待改善，基本面预期变化不大。
　　4、市场启示
　　节前仍有1月通胀和金融数据，信贷开门红或有一定成色。内生动能待修复的情况下，经济继续波浪式运行，一季度开门红效果有待观察。经济的核心矛盾和中长期预期仍待逆转，何时降息只是时点问题，市场惯性下的利率约束有望逐步打开，我们之前判断利率可能挑战2.4%，时间比预计的更早。市场转向还要看有无更超预期的重磅政策，由于预期充分，OMO\MLF调降反而可能是分水岭。权益迎来政策暖风，但基本面预期尚有待强化，两融和量化产品仍需要提防反馈效应。
　　供需均有回升，供强于需
　　1月生产指数51.3%，提高1.1个百分点，新订单指数49.0%，回升0.3个百分点，供需指数均有修复，但供给修复幅度相对更大，反映需求端仍相对偏弱。1月原材料库存指数47.6%，回落0.1个百分点；产成品库存指数49.4%，上升1.6个百分点，“新订单-产成品库存”反映的经济动能指数继续回落1.3个百分点。从当月来看，制造业当月处于被动去库状态。
　　规模层面，大型企业PMI为50.4%，比上月上升0.4个百分点，景气水平回升，调查结果显示，超过七成的大型企业产能利用率达到或超过80.0%，企业产能释放较快；中型企业PMI为48.9%，比上月上升0.2个百分点；小型企业PMI为47.2%，比上月下降0.1个百分点，景气水平仍相对较低。
　　行业大类上，原材料回升，中间品、设备、消费较上月回落，设备49.7领跑大类行业。细分行业上，本月绝对值最高的4个行业为汽车、医药、造纸、服装，环比最好的3个行业为石油炼焦、造纸、通用，从三月均同比看，最好的3个行业为计算机、服装、木材。结构上看，欧美假期补库结束后，通信电子行业景气度有所下降；但内需有结构性亮点的汽车、医药、服装等行业维持景气；上游行业相对偏强，低库存对化工等行业生产有一定支撑。
　　1月是传统淡季，历年1月PMI以回落为主，今年1月数据强于季节性表现。逻辑上，一方面可能与寒潮天气结束后的暂时性提振有关，另一方面可能也反映部分行业的提前备货。今年春节相对较晚，假期相对较长，企业提前备货意愿有所提高，原材料库存增速降低，产成品库存增速提高，大型企业产能利用率走高，均与此形成印证。但需求端仍是相对短板，尤其新出口订单上升1.4个百分点，内需改善可能仍较为有限，仍需政策进一步发力。
　　新出口订单仍在相对低位
　　1月新出口订单指数47.2%，较上月回升1.4pct，仍在历史偏低水平；进口指数46.7%，较上月回升0.3pct，反映内外需均有待改善。韩国1月前20天出口额同比下降1%，工作日均出口额同比增长2.2%，较前期有所回落。欧美假期补库结束后外需迎来相对淡季，整体出口可能仍在磨底阶段，叠加去年高基数，短期出口增速或仍有反复。
　　拉长维度看，下半年出口边际上存在改善的可能性：一方面，出口价格滞后于PPI1-2个季度，可能在近期迎来拐点；另一方面，关注美国金融条件放松后对于制造业周期的带动，整体看全球制造业周期领先于我国出口，也领先于美国名义增速，可能呈现出早周期特征。但改善幅度有上界，一是我国部分行业产能过剩对核心商品价格的压制可能有一定持续性，限制出口商品的价格弹性。二是美国利率中枢抬升的情况下，金融条件的放松程度还比较有限，可能还需要等待美联储降息落地。三是我国内需限制全球制造业周期弹性。
　　价格信号有所回落
　　1月原材料价格指数50.4%，回落1.1pct；出厂价格下降0.7个百分点至47%，价格信号仍有待强化。结合基数效应和商务部生产资料价格指数，我们推测1月PPI同比可能小幅回