打造以信任为核心的社区平台，盈利拐点已至。公司成立十余年，已发展成全球第二大短视频平台。公司打造以信任为核心的社区平台，商业模式本质是对内容平台上的流量进行变现，变现方式包括线上营销服务（广告）、直播和其他服务（主要为电商）。从财务表现来看，公司营收高速增长，线上营销服务成为第一大营收来源；23Q2公司实现上市后首个季度盈利，23Q3净利润进一步提升至22亿元；经营性现金流表现趋势向好，账上可利用资金充足。
　　线上营销服务：内循环广告增速亮眼，外循环广告有望复苏。互联网广告行业市场规模持续增加，广告主更倾向于投放到短视频平台。快手线上营销服务营收增速较高，2017-2022年线上营销营收CAGR高达163%，增速表现优于行业大盘，主要原因系内循环广告强劲增长以及整体基数较低。展望未来，公司外循环广告核心驱动因素包括流量大盘提升+Ad Load提升+eCPM提升；内循环广告核心增长由GMV提升驱动，货币化率预计保持稳中小幅提升趋势。
　　电商：GMV及电商营收增速迅猛，泛货架提供增量。实物商品网上零售额持续增长，占比社会消费品零售总额同比提升显著，直播电商交易额渗透率提升。快手大搞信任电商，电商业务增速高，2019-2022年GMVCAGR高达147%。23Q3，即使是在传统电商淡季，电商业务仍表现出同环比增长的趋势，GMV达到2902亿元，同比+30%，环比+9%。在内容场域保持高增长的同时，泛货架有望创造增量，23Q3泛货架GMV占比高达20%。展望未来，优质内容生态带来的大盘流量提升+电商平台不断完善以及转换效率提升带来的活跃买家渗透率提升为最核心的增长驱动，每单平均价格提升+“信任电商”创造的复购率提升带来的人均购买频次提升也将贡献增长。
　　直播：区域工会体系提升运营水平，未来整体保持平稳。直播行业市场规模庞大，监管促进行业健康发展，快手响应监管需求，2023年持续加强直播生态治理。快手在供给侧构建区域公会运营体系，提升运营的精细化水平，促进了主播的新增以及中小主播优质内容的供应。此外，公司积极推进扩展优质内容垂类，叠加“直播+”模式赋能传统行业（快聘、理想家等），直播内容品类持续丰富。展望未来，直播更多的是作为平台里的基建角色，直播业务本身或将保持平稳。
　　投资建议：公司商业化变现侧渠道打通，持续推进商业化进程，电商及电商带来的内循环广告业务有望维持较高增速；盈利侧拐点已至，利润释放超预期。我们预计2023/2024/2025年公司Non-IFRS净利润分别为93亿元/158亿元/222亿元；归母净利润分别为52亿元/118亿元/182亿元，基于2024年1月25日股价，对应PE分别为34X/15X/10X。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：阶段性广告投放意愿下降；政策监管趋严；行业竞争加剧。