煤炭高股息是“伪命题”吗？非也
　　在资产收益率下行背景下，煤炭作为高股息资产的代表，以其“稀缺性”获得了较强的绝对和相对收益。然而，市场对于煤炭的“高股息”属性依旧存疑，核心在于在周期逻辑下，ROE见高难免引起产能扩张、需求减弱，最终压制板块价格和利润。因此即便当前煤炭板块ROE较高，但市场仍不愿意给与煤炭较高的估值。那么煤炭板块“高股息”是否会被证伪？在煤炭板块涨幅已然较大且高股息已然外溢背景下，煤炭板块后续是否还有空间？空间多大？由于股息率= F/（ROEPB），本篇报告将从ROE、F（分红率）和PB三方面入手，分析当前时点煤炭板块作为高股息资产是否仍具有投资价值。总结而言，考虑到：1）煤炭公司供给收缩背景下中枢煤价提升（ROE高位稳定可持续性增强）；2）分红能力（现金流充沛）&意愿较高（大部分有分红承诺）；3）煤炭股估值绝对值依旧较低（PB仅1.54倍），因此煤炭股仍有投资价值。
　　ROE稳定性探讨：供给弹性收缩，利润久期有望拉长
　　我们认为煤炭“周期性”弱化的核心在供给端弹性不足，这是和过去煤炭“强周期”属性不一样的关键。供给弹性不足主要是以下原因造成的：1）前期储备产能不足叠加煤炭扩产周期长致当前煤炭新增产能有限；2）受新增煤矿资本开支提升&运维成本提升&“双碳”约束下煤企未来盈利不确定性增大影响，企业扩产意愿下降；3）安全生产和产能利用率提升往往存在矛盾。需求端，在我国GDP增速为正且仍以煤炭消费作为主体能源背景下，我们预计在“碳达峰”前煤炭消费或仍有望实现小增。综上，煤价在需求小增、供给弹性较小的背景下，具有了中枢抬升的基础。此外，考虑到国内外到港的共同成本支撑线均在700-800元/吨左右，因此我们认为国内煤价底具有较坚实基础，煤价波动弱化下利润久期有望拉长。那么哪些特征的公司业绩更具有业绩稳定性？动力煤公司而言，长协销售占比较高的企业，其盈利能力和业绩或将具备更强的抵御现货煤价波动的能力，其中神华、中煤、陕煤占优；而对于焦煤而言，供给的稀缺性是支撑煤价及盈利稳定性的关键，因此山焦、淮矿等公司也存在盈利稳定性的逻辑。
　　分红探讨：煤企高分红能力与意愿并存
　　股息可持续性取决于企业派息能力。随着煤价中枢较以前年度整体抬升，煤炭企业现金流愈发充沛，负债率的下降叠加资本开支需求整体减少，使得企业未来将有更多留存资金可用于现金分红，也有更强的能力将股东回报计划制定的分红承诺延续甚至提高。我们从各煤炭公司的资源储量、资本开支以及保底分红承诺综合来看，发现中国神华、陕西煤业的业绩及股息率稳定性更高，兖矿能源、潞安环能、平煤股份、冀中能源的业绩及股息率弹性更大。
　　估值探讨：PB绝对值依旧较低，估值提升可期
　　当前煤炭板块估值依旧较低:市盈率处在历史中低位，市净率23年底也仅1.54，绝对值显著低于其他行业PB水平。此外，从行业比较维度，煤炭行业的高ROE和低PB显著偏离中枢，独具优势。在供给弹性受限、需求在“碳达峰”前仍有望为正增长的状态下，煤价有望高位震荡，利润久期拉长下，煤炭板块估值具备了抬升的基础。若按照近10年来无风险收益率高位约4.5%为轴，则主要煤炭公司或存20%的增长空间。
　　风险提示
　　1、经济承压形势下，下游需求存在不确定性；2、外部因素影响下，煤价或煤炭板块出现非季节性下跌风险；3、进口煤增量较大风险；4、行业新增产能较大风险。