投资要点
　　FY23收入稳健增长，一次性减值及美元利息对利润端造成短期影响：受益于高教业务内生增长，FY23公司收入同比+18.1%至约56.2亿元，郑州中职的一次性减值和财务成本增加，致归母净利润同比-25.2%至13.8亿元。（1）利润方面，毛利同比+14.9%至31.6亿元，毛利率为56.3%（去年同期57.9%），毛利率下滑主因新校区建设、折旧费用、师资及教育投入。剔除一次性减值及汇兑等影响后，经调整归母净利润同比+6%至19.1亿元，经调整归母净利率为34.0%，同比-3.9pp；经调整EBITDA同比+18%至33.6亿元，经调整EBITDA率同比持平至60%。（2）美元利率上升导致财务费用显著上升，期内公司销售/管理/财务费用率分别同比-0.3pp/ -1.4pp/+1.9pp至3.2%/13.8%/ 8.4%。期末美元贷款余额约2亿美元，占贷款总额1/6。（3）期内对郑州城轨中职学校计提了3.95亿元的一次性商誉及无形资产减值，主因自然灾害及新招生人数下滑，目前郑州中职学校招生人数较同期回升，但仍未回到疫情前水平。（4）现金及负债方面，截至8/31期末公司现金储备58亿元，期内经营现金流38.5亿元，资本开支26亿元，主因扩建大湾区和山东校园及改造已有校区。期末有息负债约89亿元，有息资产负债率同比-2.4pp至24.1%。（5）全年股息分派比例为40%。
　　高教业务稳健增长，新入学人数显著增加，中职业务承压：
　　拆分增长驱动力，期内收入同增18%，在校生人数增长和生均收入增长各占一半。高教业务全日制在校生及新招生稳定增长，中职业务承压原因是当前升学体系下，家长更偏好升学导向的中职院校。截至2023/8/31，国内成员学校全日制在校生同比+7%至24.8万人，其中高等教育同比+13%至19.9万人，中职同比-11%至4.9万人。新招生方面，2023/24学年全日制注册新生同比+17%至9.7万人，其中全日制高等教育注册新生同比+18%至8.4万人。
　　维持买入评级，目标价7.60港元：
　　公司坚持高质量办学，成员学校质地较好，预计未来高等教育成员学校减值风险可控。大湾区及山东学校容量充足，中期内生增长具备可持续性。政策大力支持职教，未来行业估值回升催化剂在于高教学校营利性选择陆续落地。预计FY24至FY26营收分别为64.4/ 73.2/ 82.8亿元，同比+14.7%/ +13.7%/+13.1%，归母净利润21.4/ 24.5/ 27.8亿元，同比+55.2% / +14.2%/ +13.7%。维持买入评级，目标价7.60港元，对应FY24 PE约8倍。
　　风险提示：
　　行业政策变动、学额和学费增长不及预期、中职成员学校减值风险。