国内国际业务均稳健增长，延续高比例现金分红
　　中教控股FY23实现收入/经调整归母净利润56.2/19.1亿元（yoy+18.1%/+6%）；毛利率为56.3%，维持相对稳定。公司宣告40%的现金分红。海内外业务收入增速均维持在18%左右，国内市场延续稳健表现、国外市场仍有增长潜力。我们预计公司FY24-F26经调整归母净利润为21.08/23.61/25.87亿元。我们结合市场变化将WACC从15.78%上调至16.74%，基于DCF估值的目标价为10.08港元（永续增长率为1%，港元兑人民币为0.92；前值：10.27港元）。维持“买入”。
　　校园扩建提供充足容量，新生同比高增
　　FY23公司国内市场分部实现收入53.96亿元，占总收入的96.1%，同比增长18.2%，主要由高等职业教育在校生人数和生均收入增长驱动。截至FY23，公司全日制在校生约24.8万人，同比增长7%，其中高等教育在校生同比增长13%。公司持续的校园扩建为新招生提供了充足条件，24学年全日制注册新生人数同比增长17%至9.7万人，其中全日制高等教育注册新生人数同比增长18%至8.4万人。FY23公司资本开支约26亿元，考虑到在山东烟台的新校区已正式开始建设，预计24/25学年有望投入使用，广东肇庆新校区三期建设正在持续推进，我们预计FY24公司资本开支水平将保持相对稳定。
　　拓展优质国际教育资源，国际市场分部潜力可期
　　FY23公司国际市场业务部实现收入2.2亿元（yoy+18.1%），公司持续与英国、加拿大、澳大利亚、新西兰等国际院校深度合作，24学年新招收国际教育项目学生人数同比增长超过100%。由于国际教育比普通课程生均收费更高，我们预计未来随着国际项目渗透率的提升，公司整体生均收入有望进一步增长。
　　经调整EBITDA率维持相对稳定
　　FY23美元利率提升导致公司与美元借款相关的财务费用增加约5,800万人民币；此外，公司对郑州一所中职学校的无形资产计提一次性减值约4.6亿元。以上两项事项导致公司FY23净利润同比出现下滑，但FY23公司经调整EBITDA率仍相对稳定在60%左右，基本面仍然较为稳健。
　　风险提示：主管部门对于学费定价的监管趋紧；在校生规模增长不及预期；营利性登记进度不及预期。