一、企业盈利为何加快修复？
　　事件：
　　2023年12月27日，国家统计局公布2023年11月工业企业盈利数据。2023年11月，工业企业利润当月同比增长29.5%；2023年1-11月，工业企业利润累计同比下降4.4%。
　　核心观点：
　　2023年11月，工业企业利润当月同比大幅增长29.5%，增速较此前明显加快，主因在于企业收入加快增长，成本压力继续缓释，推动企业利润率显著提升。分行业来看，装备制造业利润当月同比由负转正，其中汽车制造业利润当月同比增速大幅抬升，电子行业当月利润由降转增。此外，原材料制造业、消费品制造业利润也延续修复态势。
　　向前看，在多重积极因素支撑下，工业企业利润有望继续修复。基数方面，2024年上半年，工业企业利润基数压力整体较轻，低基数效应将继续支撑利润同比增速改善。内需方面，一系列稳增长政策不断发力见效，有助于巩固和增强经济回升向好态势。外需方面，2024年全球商品贸易增速有望小幅回升，我国出口面临的外需收缩压力将边际好转。
　　二、驱动：利润率同比大幅正增长
　　2023年11月工业企业利润当月同比大幅正增长。2023年11月，工业企业利润当月同比增长29.5%，增速较2023年10月大幅提升26.8个百分点。
　　为观察2023年11月工业企业利润增长的驱动因素，我们通过将工业企业利润进一步拆分为价、量、利润率三部分，并观察这三个因素的边际变化，可从中提取出企业利润单月变化的核心驱动力。
　　价：环比再度转负，同比跌幅扩大。2023年11月，PPI环比降至-0.3%，上月为0%，同比降至-3.0%，低于上月的-2.6%，主要受到国际油价回落，中下游市场需求偏弱影响。同时，受重大项目建设稳步推进、市场预期改善等因素影响，由内需定价的上游矿产、原材料价格环比普遍上涨。向前看，预计随着稳增长政策发力、去库压力减弱，2024年PPI同比中枢有望升至0.5%。（详细分析请见我们于2023年12月10日发布的《国内物价何时回升？——2023年11月价格数据点评兼光大宏观周报》）
　　量：政策持续显效，生产稳步增长。2023年11月，规模以上工业增加值同比增长6.6%，增速较上月加快2个百分点，主要受到低基数效应，以及装备制造业等行业回暖的共同支撑。向前看，在稳增长政策支撑下，国内需求有望继续企稳回升，各行业也正逐步进入补库阶段。在上述因素推动下，工业生产有望延续平稳向好态势。
　　利润率：当月同比大幅正增长。2023年1-11月，规上工业企业累计营业收入利润率为5.82%，较2023年1-10月上升0.15个百分点，主因在于企业生产销售加快，规模效应增强，推动企业单位成本下降、利润率提高。2023年11月，规上工业企业每百元营业收入中的成本为83.92元，同比减少0.62元，连续5个月同比减少；营业收入利润率为7.15%，同比提高1.29个百分点，连续4个月同比提高。向前看，企业营收和成本的改善有望持续，推动工业企业利润率企稳向好。
　　三、结构：装备制造业利润当月同比转正
　　2023年1-11月，采矿业、制造业利润累计同比降幅继续收窄。从大类行业来看，2023年1-11月，采矿业、制造业、电燃水供应业利润累计同比分别下降18.3%、下降4.7%、增长47.3%，制造业利润累计同比降幅较2023年1-10月收窄3.8个百分点。
　　从大类行业利润率来看，采矿业累计利润率下降，制造业、电燃水供应业累计利润率上升。2023年1-11月，采矿业累计利润率为22.20%，较2023年1-10月下降0.08个百分点，制造业、电燃水供应业累计利润率分别为4.91%、6.18%，较2023年1-10月分别上升0.17个百分点、0.06个百分点。
　　从大类行业利润占比来看，原材料制造业、装备制造业利润占比上升。2023年11月，采矿业利润占比由2023年10月的17.3%下降至13.1%。相较于2023年10月，11月制造业利润占比上升至78.9%，其中，原材料制造业利润占比上升2.3个百分点至23.7%，装备制造业利润占比上升2.1个百分点至38.4%，消费品制造业利润占比上升0.1个百分点至16.8%。
　　为了观测制造业内部上中下游的盈利分化情况，根据产业链所处的位置，我们将制造业工业企业划分为上游、中游、下游。上游产业以上游采掘业提供的原材料进行再加工，又称为原材料加工业；中游产业以上游产业提供的半成品作为原料，深加工后供应消费市场，又称为装备制造业；下游产业为靠近终端消费的消费品制造业1。
　　上游原材料制造业：需求恢复叠加低基数效应，利润累计降幅明显收窄
　　2023年1-11月，在下游需求恢复和低基数效应的共同推动下，原材料制造业利润累计同比降幅较1-10月收窄8.5个百分点，带动规上工业利润降幅收窄1.8个百分点。从利润占比来看，2023年11月原材料制造业利润占比为23.7%，较10月上升2.3个百分点。分行业看，1-11月，钢铁行业利润累计同比增长2.76倍；有色行业利润累计同比增长21.8%，利润由降转增；化工行业利润累计同比降幅较1-10月收窄4.3个百分点，其中11月利润当月同比增长26.7%。
　　中游装备制造业：需求边际回暖，当月同比由负转正