12月以来，债市继续向好。10年国债利率已经下行至了2.58%，较11月底回落了9bp，1年国债利率也回落了14bp至2.2%。债市走强背后主要驱动来自哪里，现在能否继续追涨，还有哪些高票息品种具有挖掘空间，接下来我们将对此进行分析。
　　一、政策不确定性落地；降息预期提升，资金面平稳；机构提前抢跑配置；这些因素驱动债市走强
　　12月中央经济工作会议释放出稳定经济的积极信号，但是基本在预期内，开完中央经济工作会议后，利率震荡下行符合过去5年的季节性。12月公布的11月经济数据不强，CPI和PPI仍处于偏低水平，经济还有待恢复，对债市友好。
　　新一轮存款降息落地，这为后续降低MLF和OMO利率提供想象空间。当前实际利率依然偏高，并对私营企业资本开支和企业补库构成压制，这也需要降低名义利率。降息预期提升驱动债市利率下行。
　　二、债牛延续，岁末年初是较好的配置时点，拉长久期的性价比更高
　　在央行的呵护下，预计年末资金面季节性收敛的幅度难以超过季节性。12月以来DR007中枢为1.84%，而10月至11月DR007中枢分别为1.98%和1.97%。年底财政支出增加叠加央行加大MLF投放量，这使得资金面边际转松。我们认为可以根据社融增速来观察债市节奏。展望明年1季度，预计社融增速将会开启下行，而经济还有待恢复，央行也将继续呵护资金面，预计1季度资金面将保持宽松。而社融增速下行将带动利率回落。对于利率债来说，拉长久期性价比更高。
　　三、三个方向挖掘高票息资产
　　在化债政策的支持下，城投债信用利差已经回落至历史偏低水平，并且明年城投债净融资缩量，债市机构投资者缺乏高票息和具有一定安全性的资产。当下我们认为有三个方向可供挖掘。
　　首先，挖掘城农商行二永债。虽然现在城农商行二永债利差从11月以来经历了一轮快速下行，但是在债市环境依然向好的情况下，城农商行二永债下沉仍有挖掘空间。我们建议关注以下区域的城农商行主体：江苏建议关注张家港农商行和昆山农商行和苏州银行；浙江建议关注杭州联合农商行、绍兴和湖州银行；山东建议关注青岛农商行；湖南建议关注湖南银行和长沙农商行；福建建议关注厦门银行和厦门国际银行；四川关注成都农商行。
　　其次，关注农垦企业债券。农垦企业承担社会民生责任，收入来源里面，财政补贴规模占比高，并且银行对农垦企业支持力度较大，因而可以关注。截止2023年12月21日，共有13家主要农垦企业在发债。在属性方面，央企有2家，其余均为国企；在主体评级方面，有5家AAA级，6家AA+级，2家AA级。建议关注广西农垦，其存量主要分布在1-3年，收益率均超过4%；另外，宁夏农垦和江苏农垦有约20亿元收益率超过3%，剩余期限在1年内的债券，也可以关注；北京首农剩余期限为1-2年的债券，收益率和规模分别为3%和40亿元，也可以关注。
　　城投美元债，仍有高票息的挖掘机会。城投美元债走势与美债利率走势基本趋同。美元流动性是影响城投美元债利率走势的主导因素。城投美元债利差与海外投资者对中国经济的预期具有较好的相关性。因而人民币汇率与城投美元债利差走势具有较好的正相关性。随着美国经济和通胀的回落，联储货币政策转松，市场定价联储全年降息150bp。联储货币政策转松将带动美元流动宽松和美债利率下行，城投美元债利率也将跟随下行。
　　风险提示：政策发力超预期，地产恢复超预期，通胀回升超预期。