回顾与展望。回顾2023年，我们看到国内需求并未如市场预期全面复苏，欧美发达国家需求则在高利率环境下持续低迷，印度等新兴国家逆势增长，全球经济呈现出曲折复苏的态势，展望2024年，我们对需求恢复更加乐观，一方面，美联储即将进入降息周期，美国经济有望实现软着陆，带动外部经济环境转好，另一方面，国内汇率压力减弱，财政和货币政策更加灵活，特别国债和城中村改造等政策有望带动需求缓慢复苏。我们重点的研究了黄金、白银、铜、铝、锂、铀、锡、锑、钛、新材料十大板块，分析了各品种在2023-2025年供需格局变化，关注各龙头公司的行业竞争力和投资机会。
　　黄金：预计美联储结束本轮加息，伴随通胀降温黄金价格创下新高。多项经济数据放缓表明经济正步入低速增长阶段，强化了市场对美联储结束本轮加息的预期。同时，市场还预期最早将于明年5月开始降息，全年可能累计降息100bp。停止加息或降息，使得黄金上行压力减少。加之近期地缘冲突不断，使得黄金配置价值进一步凸显。
　　白银：供需紧张与金融属性共振，利好白银，上涨弹性大。国内经济复苏进行时，加之美联储结束加息，美国经济有望“软着陆”，将对白银需求形成有力支撑；另外，白银作为贵金属，地缘冲突带来更大的投资避险需求，支撑白银价格上涨。目前，金银比依然在高位，白银供需紧张叠加金融属性并进，上涨弹性大，有望创下历史新高。
　　铜：经济复苏，供应端干扰不断，铜价依然坚挺。巴拿马Cobre铜矿近些年停产关闭，产能35万吨，影响全球供应总量的1.5%；需求端新兴领域保持高增速发展，新能源、光伏等领域年复合增长率超30%；利好政策不断。我们预计明年铜供应将继续偏紧；低库存叠加经济复苏，将对铜价形成有力支撑，或将驱动铜价中枢不断上移。
　　铝：新能源持续推动，电解铝价格高位震荡。据百川统计截至10月国内电解铝建成产能4724.9万吨，运行产能4297.90万吨，开工率达到90.96%，基本接近4500万吨/年的电解铝产能“天花板”，未来国内电解铝供应或呈偏紧态势。需求：新能源领域中光伏+电动车对电解铝的需求快速增长，有望抵消房地产疲软带来的负面影响。预计2023-2025年全球电解铝平衡表分别为短缺31万吨，过剩17万吨，短缺62万吨。
　　锂：锂价靠近底部，锂企业重新出发。近期广期所锂价快速下跌，12月5日收盘9.3万元，击穿部分锂矿成本，江西地区废料回收和锂云母企业面对高成本的压力，出现减产和停产的情况。继续下降空间有限，碳酸锂价格底部已经接近。当前需求疲软+产业链主动去库，碳酸锂价格已经超预期兑现，历史上看锂矿股价要先于锂价反应未来供需。因此在悲观情绪极点，随着产业链逐步出清，我们认为锂企业有望率先发力，否极泰来。
　　铀：2024年最看好的小金属，有望突破周期新高。天然铀价格在福岛核事故后沉寂近10年，2021年出现复苏迹象，2022年至今铀价成震荡上行趋势，2023年10月份突破近10年新高，展望2024年，我们认为在产矿山复产进度缓慢，库存供给持续下滑，供需缺口难以弥补，美联储降息周期下，实物投资基金等金融资本持续进入市场，现货价格有望继续上涨。建议关注中广核矿业。
　　锡：需求复苏可能性更大。2023年锡价主要驱动为供给侧扰动如佤邦停产等事件，下游半导体周期复苏预期不断落空，2024年我们认为库存水平将在一季度降至平均水平以下，半导体销售额实际已呈现向上趋势，随着各大手机厂商新机密集发布，AI等应用带动半导体行业整体复苏，下游需求的改善或在2024年将逐步传导至上游资源，需求驱动主题下的锡价中枢在2024年预期将上移。建议关注锡业股份、华锡有色。
　　锑：供给延续偏紧，需求保持乐观。2023年锑价整体维持偏强震荡，主要由于供给偏紧，部分冶炼商原料紧缺被迫停产，2024年新增产锑的矿山主要为康桥奇锑金矿，俄罗斯锑矿山开发或由于俄乌冲突延后，整体看增量有限。需求方面，阻燃剂等依托地产行业的需求在特别国债等财政政策刺激预计将有回升，光伏需求持续高增，双玻组件渗透率提升将显著增加光伏玻璃需求量。建议关注湖南黄金、华钰矿业。
　　钛：海绵钛产能扩张迅速，价格维持高位。我国钛铁矿储量丰富，但品位较低，进口依存度达33.06%，高品质钛精矿持续供不应求，中游海绵钛产能扩张迅速，下游航空航天、消费电子等领域对高端钛材的需求旺盛，钛精矿价格在经历近3年的牛市后有望继续维持高位。建议关注安宁股份、宝钛股份。
　　新材料：新材料公司方面，我们建议关注立中集团、银邦股份、金力永磁、铂科新材、博威合金、中钨高新。
　　风险提示
　　项目投产进度超预期
　　价格波动超预期风险
　　政策超预期风险
　　下游需求不及预期等