本周债市继续走强，整体曲线明显下移。随着央行加大资金投放，本周资金面小幅改善，DR007下行至1.79%，达到政策利率附近。随着资金缺口改善，短端利率在本周明显下行，1年AAA存单累计下行5.6bps至2.61%。长债同样延续强势，10年国债利率本周累计下行4.1bps至2.62%，3年和5年AAA二级资本债更是大幅走强。整体曲线下移，债市明显走强。
　　债市走强或提前，年末机构投资者或抢跑。由于年末流动性一般会季节性收紧，而1月信贷投放季节性放量，以及春节前资金压力都意味着增配力量相对有限，因而债市趋势性走强较少发生在年末12月及年初1月。但今年由于一些因素的变化，我们预计机构存在抢跑可能，债市走强可能提前至年末。
　　首先，此前积累的财政存款逐步释放，会增加流动性补充，缓解机构资金压力。今年7月至10月央行口径财政存款持续同比多增，累计同比多增1.6万亿元，特别是10月，财政存款增加1.66万亿，同比多增0.68万亿。背后是政府债券发行，特别是特殊再融资债发行形成的财政资金积累。但从11月开始，财政存款进入同比下降阶段，11月财政存款减少5524亿元，同比少增4378亿元。虽然12月国债发行将继续形成财政存款积累，但1月开始，预计财政资金拨付将进一步加大投放，形成流动性的补充。如果明年1月财政存款余额同比变化能够回到今年7月水平，即12-1月财政存款释放能够对冲7-11月的积累，对应的12月至1月财政存款同比少增规模或在1.15万亿，则意味着后续财政可能有万亿以上的资金投放量，而这将在后续实现投放。
　　其次，明年1季度资金需求相对有限，资金供需改善。一方面，从近期票据利率来看，6个月国股票据转贴现利率持续保持在1.2%的低位，显示实体融资需求并不强劲，同时，央行要求平滑信贷投放节奏，这意味着明年1季度信贷开门红冲量压力有限，信贷难以出现明显增长。另一方面，考虑到今年12月国债密集发行，资金会在明年1月份集中拨付，因而明年1季度国债发行节奏也存在相应放缓可能。另一方面，地方债提前批项目尚在审核过程中，因而，1季度地方债发行节奏目前看节奏也难以大幅加快。因此，1季度总体资金需求有限，整体资金供需改善一方面将缓解流动性压力，另一方面银行放贷压力下降，将直接提升债券配置能力，进而推动债市走强。
　　再次，当前经济基本面和资产价格变化，意味着货币宽松概率上升，降息可期。10月制造业PMI跌破荣枯线，11月继续保持在荣枯线以下，如果12月依然在50%以下，这意味着PMI连续三个月低于荣枯线，基本面相对偏弱。而同时，物价走弱，资产价格下行，这意味着真实利率提升。11月核心CPI环比和PPI环比双双走弱，均落入负增长区间，这意味着实体部门面临更高的真实融资成本。而近期房价的走弱也意味着购房者面临真实利率的攀升。因而从稳定真实利率，避免进入债务通货紧缩循环的角度来看，也需要名义利率调降。虽然本周央行超量续作MLF，利率保持平稳，显示央行相对审慎的态度，但随着基本面和融资压力的上升，我们依然预计1季度央行降息概率上升。
　　债市做多情绪上升，机构开始抢配，市场或提前趋势性走强。相对于过去几年利率在1月之后才开始趋势性走强的情况，今年由于财政资金投放，信贷开门红压力下降，以及1季度政府债券供给节奏放缓等因素，债市配置力量有望提前恢复，做多情绪有望提前释放。因而，我们预计债市有望在年底开始就提前走强。叠加在此过程中可能得货币宽松助力，利率有望提前进入趋势性下行行情。而从机构行为来看，近期公募基金已经开始抢配债券，本周累计增配利率债现券1195亿元，而新的考核年度来临，农商行、保险等也将增加债券配置，而且存在提前可能。
　　债市走强概率更大，但流动性风险犹存。目前债券整体风险有限，相对来说走强概率更大。而年内流动性冲击概率虽然在下降，但依然存在这种可能，因而我们建议年内可以继续保持哑铃型操作，而等流动性风险解除，资金有明显改善之后，可以考虑增配更有进攻性的品种。同时，伴随利率债的走强，二永等利率相关性较高品种可能同样具有更高的配置价值。
　　风险提示：政策变化超预期，基本面变化超预期，数据统计口径存在误差。