事件：11月新增社融2.45万亿元，存量社融同比增长9.4%，增速环比提升0.1pct。11月新增信贷1.09万亿元，同比少增1368亿元。M1同比增长1.3%，增速环比-0.6pct；M2同比增长10.0%，增速环比-0.3pct。
　　对公中长贷增量预期内回落拖累信贷少增，居民端需求边际修复。11月新增信贷1.09万亿，同比少增1368亿（全年新增贷款21.6万亿、同比多增约1.6万亿），其中对公贷款新增8221亿、同比小幅少增约616亿，零售贷款新增2925亿、同比多增298亿。结构上看，①对公中长贷同比少增是信贷主要拖累。11月对公中长贷新增4460亿，同比少增2907亿，在前三季度对公中长贷投放已超去年全年的基础上，临近年末对公中长贷增长有所放缓符合预期。目前中央经济工作会议已明确表态巩固经济回升向好态势，财政政策适度加力背景下，预计基建项目作为重要托底抓手也将提速落地，带动对公中长贷改善。②企业短贷有所改善，票据延续多增为明年信贷结构调优储备空间。11月对公短贷新增1705亿、同比多增近1950亿，票据贴现新增约2092亿、同比多增543亿（四季度以来累计多增超1800亿）。临近岁末，多数银行全年信贷投放基本完成，而在央行“统筹衔接岁末年初信贷工作、适度平滑信贷波动”要求下，适度增配短期票据也为明年初置换信贷投放进行储备（11月以来明年初到期的3个月期国股银票转贴现利率明显下探、12月以来1个月期利率低至0%附近，而6个月期利率维持稳定也可印证）。③居民中长贷连续3个月多增，消费类短贷有所修复。居民中长贷9月来逐月同比多增（11月小幅多增约228亿），存量首套房按揭利率调降政策落地后居民提前还贷诉求明显回落，但对比2020、2021年同期（分别多增360、772亿）仍明显少增，下一步按揭重回高景气增长则需关注居民购房信心修复与实际交易落地进展；11月居民短贷新增594亿、低基数下同比小幅多增69亿，预计与11月各类促销刺激活动下消费需求有所恢复相关。
　　政府债继续发力支撑社融同比多增。11月新增社融2.45万亿，同比多增4556亿，符合预期。从结构上来看，①政府债发力仍是社融提速核心。11月新增政府债1.15万亿、同比多增近5000亿，支撑存量社融增速环比提升0.1pct至9.4%，预计与特别国债落地和各地特殊再融资债加速发行相关（截至11月末，全国特殊再融资债发行规模约1.38亿）。②对实体发放信贷平稳，表外融资规模略有回升。11月对实体发放人民币贷款1.11万亿、同比少增约447亿。11月表外融资合增加14亿元、同比多增276亿，表内票据冲量背景下未贴现银行承兑汇票仅同比小幅多增约12亿。
　　 M1降温本质上反映企业再生产、再投资的经营疲弱，M1和M2增速剪刀差走阔映射居民风险偏好依然较低，存款定期化趋势预计明年仍将延续。11月M1同比增长1.3%，增速环比放缓0.6pct；M2同比增长10.0%，增速环比下降0.3pct，但M2-M1增速剪刀差进一步走阔至8.7%，反映实体风险偏好仍处低位。11月新增存款2.53万亿元，同比少增4273亿元。居民存款单月新增9089亿，但同期高基数下同比少增超1.34万亿（去年11月债市波动下居民存款大幅回流、单月同比多增超1.5万亿），与此对应的是非银存款增加1.57万亿元、低基数下同比多增超9000亿；此外，企业新增2487亿，同比多增约511亿，财政存款下降3293亿，同比少减约388亿。
　　投资分析意见：11月信贷表现符合预期，我们预计结构优化或是下一阶段聚焦主线，中央经济工作会议亦是强调在转方式、调结构、提质量、增效益上积极进取。在政策底明确、经济底渐趋显现背景下，我们判断银行板块将在基本面寻底过程中重回分化格局，基本面分化决定业绩分化，纠偏2023年基本面与估值脱钩的错误定价。展望2024，紧握银行业绩分化主线：1）在实体需求小步复苏的进程中，优选估值已被“下杀”的优质区域性银行，以苏州、瑞丰、常熟、宁波为代表，这也是我们更倾向看到的情形；2）悲观情形若经济未见复苏，基于国有行的金融安全地位、TLAC达标客观要求，长期可持有国有大行获取“固收+”收益。
　　风险提示：稳增长政策成效低于预期，经济修复节奏低于预期；息差企稳不及预期；尾部不良风险暴露