核心观点
　　2023年初至今，沪深300指数下跌9.9%，有色金属行业指数下跌10.1%，跑输大盘0.2个百分点。但是，有色板块中，铜板块、黄金板块分别上涨14.4%、14.3%，分别跑赢大盘24.4、24.5个百分点，表现亮眼。
　　展望2024年，美欧加息周期结束，经济预期改善，产业补库需求回升，中国延续稳增长政策，内外消费共振可期。同时，全球性绿色能源革命还在持续，对相关有色金属的需求正在放大。供应端，资源保护主义盛行、资本开支不足、供应存在瓶颈等刚性约束，使得供应无法满足消费。新旧能源转型及内外消费共振，叠加受限的原料供应，价格驱动更为明显，有色行业的大海星辰正扑面而来。
　　摘要
　　为什么我们看好有色金属投资机会？
　　逻辑一：商品属性：中国需求打底，海外需求修复，联袂推动有色消费增长。中国经济稳扎稳打，是2024年商品消费增长的压舱石，预计2024年积极的财政政策辅以合理充裕的流动性为稳增长加力，有色金属的消费将得到保障。海外发达经济体特别是欧洲2023年有色消费负增明显，通胀受控让渡利率下行空间，制造业修复及能源革命助力海外有色金属消费回升。
　　逻辑二：金融属性：美联储加息周期终结，弱势美元激发有色金融属性。美联储有望在2023年结束本轮加息，并于2024年年中开启降息周期，货币政策的逆转或是美债和美元边际拐点的重要催化剂。降息开启，美元进入弱势通道，容易刺激以美元计价的有色金属价格向上。
　　逻辑三：周期属性重估：资源稀缺性日益明显，资本开支不足，供给侧改革效果显现，供给将维持低增速，周期属性将由供需双重波动转为需求单项波动。随着开发进行，埋藏浅的优质矿产逐渐被开发殆尽，不得不向更深处寻找资源，全球有色金属矿石品位大多呈下滑趋势，资源稀缺性日益明显；历史价格处于低位+疫情扰动，全球矿企资本开支不足，资源保障未来或面临挑战；供给侧改革成效逐步显现，全球碳中和压力下矿企产能扩张空间有限；上述条件制约下，预计有色金属行业供给侧将保持刚性，产量将维持较低增速，供需双重波动转为需求单项波动，周期属性或将减弱。
　　逻辑四：去美元化加速，逆全球化抬头，资源民族主义抬头。货币多元化趋势持续演进，未来有望催生国际货币新秩序。去美元化加速将导致美元面临贬值压力，美国以外地区消费增长+保值属性凸显，利好大宗商品价格。近年来，受疫情及美联储加息等影响，部分矿业国家财政困难、贫富分化加剧、政府更替频繁，国民经济对矿业更加依赖，资源民族主义抬头，多国出现矿业政策调整倾向。
　　黄金：降息预期年中开启，黄金进入右侧交易
　　逻辑一：加息末端到降息后期的黄金复盘：价格多录得上涨。在经历美联储连续加息一年半时间，累计加息幅度达5.25%，通过梳理1994年~2019年以来的最近四次美联储末次加息的黄金价格，发现在末次加息后的半年内及降息之后的半年里，黄金多录得上涨。末次加息到首次降息中间的时间差几个月到十几个月不等，取决于当时的经济状况、通胀及就业水平等。
　　逻辑二：通胀及就业主线：通胀朝着目标回落，就业缺口收敛。在经历美联储连续11次的加息之后，食品、能源、房租价格全面带动美国通胀下行。从更长久的未来看，美国居民部门消费活动趋于收缩，CPI的主要构成分项的数据未见反弹，美国通胀不再面临大幅反弹风险。美国的就业市场也在降温，就业市场劳动力缺口持续收敛，居民超额储蓄已经恢复至疫情前水平，劳动参与需求增加，就业岗位缺口有望进一步缩减，就业市场同步降温，打开美联储2024年中讨论降息的大门。
　　逻辑三：美元信用衰弱，黄金信用背书需求增加。美元是全球经济中主要的储备货币之一，2022年俄乌战争美国将俄罗斯剔除SWIFT结算系统强化非美经济体多样化其他货币和资产的认知。另外，美国总体债务占国内生产总值的比例走高，美国政府处理负债问题的能力造到质疑，美国信誉度的下降会伤害到非美经济体对美元的依赖度。黄金用做非美货币本币信用的担保，将提振其需求，同时推高黄金价格中枢水平，而这也在一定程度上解释了实际利率与黄金价格均上涨。
　　逻辑四：实际利率定价黄金的矛有效，降息开启黄金进入右侧交易。实际利率为黄金计价的矛仍旧有效，美联储2024年中降息的预期升温，降息一旦开启，实际利率会更多跟随名义利率下行。从实证角度看，美联储停止加息或即将停止加息的时间点开始直到美联储开始首次降息或第二次降息的时点，黄金价格及黄金股票的相对收益更为显著。
　　白银：供应短缺形成上推力，货币政策转向放大向上弹性
　　逻辑一：未来供给增量有限。全球银矿供应中，约72%的矿产银产量来自铅/锌矿、铜矿和金矿的副产品，其中铅锌矿的副产是矿产银的最大来源，铅锌矿副白银产量下降导致总产量难以增长，同时矿山品位的下降、部分地区的社会动荡等因素可能会导致矿产银的产量达不到预期。同时，白银需求旺盛，2020年以来白银需求已累计增长38%，绿色经济带动白银的工业需求增长，光