产品+渠道端监管收紧，行业寿险增速下行。1）产品端：监管引导寿险产品定价利率下调，8月1日正式由3.5%下调至3.0%。此前销售端承接了政策调整驱动的短期利好，部分透支了8-9月份的需求，导致单月增速明显环比下行。2）渠道端：8月下旬金融监管总局向多家人身险公司下发《关于规范银行代理渠道保险产品的通知》，对银保渠道佣金进行约束，推动“报行合一”。保险公司重新备案银保渠道产品，部分暂停银保渠道业务，重新推动与银行签约，一定程度对银保渠道短期销售端产生影响，但长期来看有助于降低银保渠道费用成本。2023年1-9月，人身险公司合计保费3.01万亿，同比+12.6%，增速较中期-1.3pct。从单月增速来看，7/8/9月份对应分别是+27.5%/-0.2%/+0.9%。政策切换初期影响显著，预计后期逐步消化，回归常态。
　　新业务价值增速表现分化，太保上行、平安领先。2023年前三季度新业务价值：国寿同比+14.0%，增速较中期-5.9pct；平安335.74亿元，重述同比+40.9%，增速较中期-4.1pct，主要原因在于新单增速下行；太保103.28亿元，同比+36.8%，增速较中期+5.3pct，主要贡献来自量增长。新华与人保23H1对应的新业务价值增速为+17.1%/+63.8%，预计23Q1-3增速有所下行。
　　1）量：整体来看，在负债端产品政策调整、银保渠道“报行合一”多方因素影响下，除太保、人保外新单保费增速下行。前三季度累计新单保费：国寿1966.56亿元，同比+14.8%，增速较中期-8.1pct；平安1447.64亿元，同比+44.8%，增速较中期-4.8pct；太保744.19亿元，同比+13.1%，增速较中期+9.2pct；新华391.26亿元，同比+11.9%，增速较中期-2.9pct；人保573.5亿元，同比+18.4%，增速较中期+1.7pct。其中，太保新单保费增速逆势上行的主要驱动原因在于七月依旧保持积极的产品策略，单月保费同比+89.8%；人保则是由于22M8主动压降趸交业务带来低基数。
　　2）价：新业务价值率方面，23Q1-3平安新业务价值率23.2%，同比-0.6pct，环比中期+0.4pct，预计是由于产品定价利率下调带来原产品在其他假设不变的情况下NBV margin提升+产品结构更加多元均衡所致。国寿/太保/新华23H1对应的新业务价值率分别为18.0%/13.4%/6.8%，其中国寿个险新业务价值率为27.0%。根据NBV及新单增速反向估算，我们预计23Q1-3新业务价值率方面国寿同比小幅下行；太保同比优化明显，或是由于产品结构优化所致。
　　缴别结构优化，期缴占比均提升。新单缴别结构上，23Q1-3国寿/太保代理人/太保银保/新华/人保的期缴占比分别为53.9%/81.0%/28.2%/56.3%/47.9%，同比变动为+0.6pct/+10.4pct/+19.1pct/+11.3pct/+8.5pct。新单期缴保费期限结构上，23Q1-3国寿/新华10年期以上占比42.1%/11.5%，同比变动为-0.2pct/-3.0pct，预计一定程度带来新业务价值率的下降。
　　代理人改革持续推进，维持量稳质升趋势。1）数量：国寿、平安人力企稳迹象显著，转型进程领先。截至23Q3国寿/平安个险人力达到66/36万人。国寿Q1-3逐季度减少0.1万人，平安环比Q2收缩3.7%（23Q2环比Q1-7.4%，23Q1环比22Q4-9.2%），降幅收缩明显。截至23H1，太保/新华/人保代理人规模达到21.6/17.1/7.9万人，预计人力仍处于下行通道，但降幅边际收窄。2）质态：23Q1-3国寿个险月人均首年期交保费同比+28.6%，较中期-9.5pct，受政策调整有所下行但同比改善趋势明显。23Q1-3平安人均NBV同比+94.4%，较中期+0.1pct，代理人质态同比改善显著。23Q1-3太保月均核心人力占比、绩优组织占比同比提升，核心人力月人均首年佣金收入同比大幅提升，13月留存率也大幅优化。太保作为转型标杆，下半年以来进入“长航二期”工程，通过内勤组织效率提升赋能销售队伍，我们预计改革将持续驱动业绩兑现。
　　政策调整催化银保渠道上量，报行合一引导价值银保发展。23Q1-3太保实现银保渠道规模保费326.94亿元（占比14.7%），同比+31.1%，较中期+23.4pct；其中新保业务同比+24.6%（占比39.5%），较中期+21.8pct。增速上行的主要原因在于七月采取积极的产品策略。23Q1-3新华实现银保渠道保费收入440.14亿元（占比30.8%），同比+14.1%，较中期-4.0pct；其中长险首年保费同比+12.5%（占比72.5%），较中期-5.2pct。增速下行的原因主要是受到产品政策调整叠加银保渠道“报行合一”影响。从23H1数据来看，国寿银保渠道在整体/新单中占比分别为13.2%/21.2%；平安银保渠道在整体/新单占比7.1%/11.1%；人保在整体/新单中占比分别为48.7%/75.8%。我们预计，在“报行合一”监管要求下，短期内产品备案、与银行网点重新签约等工作对销售端产生影响，银保占比相对较高的人保/新华或首当其冲；但长期来看，费率下降有助于降低成本，引导构建价值银保。
　　产险维持景气，COR受暴雨灾害影响有所承压。产险方面，2023Q1-3财产险公司合计保费1.24万亿，同比+7.3%，增速较中期-1.9pct。其中，车险同比+5.8%，较中期+0.3pct；非车险同比+9.1%，增速较中期-3.9pct，农险/责任险/健康险增速均较中期下行。23Q1-3上市公司保费数据