公司2023Q3业绩低于预期，主要由于海外逆变器库存压力下，产品出货放缓（尤其是上半年销售火爆的南非市场需求回落）所致。随着海外库存持续去化，以及公司持续推进产品升级和市场开拓，我们预计公司Q4销售有望稳步修复。基于公司三季报，并考虑逆变器市场竞争加剧，下调公司2023-25年EPS预测分别为4.54/6.21/8.31元，给予目标价93元（对应2024年15倍PE），维持“买入”评级。
　　▍业绩阶段性承压，盈利能力环比下滑。公司2023Q1-3实现营业收入63.26亿元（+55.3% YoY），归母净利润15.68亿元（+69.1% YoY），毛利率40.5%（+7.0pcts YoY），业绩低于预期；其中Q3营收14.32亿元（-15.8% YoY，-49.0% QoQ），归母净利润3.05亿元（-36.1% YoY，-54.9% QoQ），毛利率36.2%（-5.9pcts YoY，-4.6pcts QoQ），盈利环比下降，主要由于1）海外逆变器库存压力致产品出货放缓；2）南非市场入冬后储能产品需求下滑；3）德国微逆增加外置继电器抬升成本，压缩盈利。
　　▍储能逆变器或触底回升，电池包业务有望维持高增长。公司持续升级推广储能逆变器，并拓展至工商业领域，我们估算其23Q1-3储能逆变器销量约35万台；其中Q3出货约5万台，环比下滑约70%，主要由于上半年销售火爆的南非市场进入冬季需求淡季，且库存压力抬升所致。我们预计公司Q4储能逆变器有望迎来需求回升，全年销量有望达40-45万台。此外，公司储能电池包业务亦迎来快速增长，我们预计其全年出货量将达700MWh左右，对应收入或达10亿元以上，且受益于原材料成本回落，短期毛利率有望维持近30%的较高水平。
　　▍微逆出货有望稳步修复，完善全球市场推广。公司微逆业务在经历Q2德国继电器事件后，已推出新方案并重新完成产品认证，增加外置继电器配套，微逆出货迎来明显改善。我们估算公司23Q1-3微逆销量近39万台，其中Q3销量近15万台，预计其全年微逆销量将达55-60万台。微逆在分布式光伏市场渗透率提升空间仍然巨大，随着欧美微逆库存逐步消化，以及公司持续推进美国等新市场认证，其微逆销售有望回归高增长。
　　▍组串式逆变器出货稳健，适用场景不断拓宽。我们估算23Q1-3组串式逆变器销量超17万台，其中Q3销量超5万台，预计全年销量将达23万台左右。尽管出货台数或有所下滑，但平均单台功率稳步升级，适用场景不断拓展，收入规模有望保持稳步增长。
　　▍风险因素：光伏装机不及预期；海外贸易壁垒提升；公司市场推广不及预期；公司产品认证和市场拓展进度不及预期；市场竞争加剧等。
　　▍投资建议：基于逆变器市场竞争或趋于激烈，且公司受继电器事件影响产品出货低于预期，我们下调公司2023-25年净利润预测至19.5/26.7/35.8亿元（原预测值为24.1/37.2/53.5亿元），对应EPS预测分别为4.54/6.21/8.31元，现价对应PE分别为16/12/9倍；结合可比公司（禾迈股份、昱能科技、锦浪科技、固德威）平均2024年PE约14倍（基于Wind一致盈利预期），考虑到公司持续拓展产品系列和市场布局，业绩有望维持高增长，给予公司2024年15倍PE，对应目标价93元，维持“买入”评级。