核心观点：
　　杭氧股份发布前三季度报告。前三季度营业收入97.80亿元，同比增长0.14%；归母净利润8.51亿元，同比下滑32.74%；其中，第三季度营业收入33.36亿元，同比下滑6.99%；归母净利润3.26亿元，同比下滑37.62%。
　　前三季度收入保持增长，利润受气体价格下降影响。前三季度营业收入同比增长0.14%，相对稳定，而归母净利润同比下滑32.74%，主要由于稀有气体市场价格下降、零售液体价格总体处于低位，影响气体业务盈利水平，Q3毛利率24.4%，同比下滑6.29pct，环比上升0.65pct，环比趋稳。
　　Q3费用率同比小幅上涨。23Q3费用端来看，除销售费用外，各项费用同比增幅均在15%以内，整体费用率同比上涨1.93pct至13.17%。Q3净利率10.06%，同比下滑5.11pct，环比上升1.57pct。
　　前三季度存货增加，在手订单充足。公司存货29.14亿元，较22年末增加40.69%，主要为库存商品增加。存货占资产比重为13.36%，较22年末增长2.59pct。合同负债较22年末增加6.69亿元，其中Q3增加5.67亿元，订单保持良好增长。
　　Q3经营现金流明显改善。前三季度经营活动产生的现金流量净额6.19亿元，同比下降35.87%，主要为购买商品、接受劳务支付的现金较上年同期增加。其中，Q3经营现金流净额4.27亿元，环比增长311.9%。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司23-25年归母净利润分别为11.54/ 15.37/ 18.45亿元。参考可比公司，我们给予公司24年归母净利润25倍PE估值，对应合理价值39.04元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：项目建设进展不及预期风险；零售气体价格波动的风险；下游需求不及预期的风险