核心观点
　　23Q3公司实现营收58.99亿元/+11.4%，归母净利润4.90亿元/+20.4%。拆分看，23Q3传统核心业务营收26.73亿元/+6.6%，其中线下零售+4.3%、电商+29.9%，线下经销有一定修复、电商渠道发力持续快速增长。新业务方面，23Q3零售大店业务3.88亿元/+52.2%，持续快速修复，其中九木杂物社营收3.56亿元/+53.3%，截至Q3末共有零售大店613家、Q3净开店40家。23Q3办公直销（晨光科力普）28.29亿元/+11.8%，增速放缓，主要系市场环境影响客户下单行为，Q4办公集采旺季有望逐步改善，长期成长逻辑不变。
　　事件
　　公司发布2023年三季报。2023年前三季度公司实现营收158.60亿元/+ 15.5%，归母净利润10.94亿元/+17.0%，扣非归母净利润9.97亿元/+18.3%；经营活动现金流净额13.47亿元/+ 44.0%，EPS（基本）为1.18元/+16.9%，ROE（加权）为15.2%/+0.7pct。
　　单季度看，23Q3公司实现营收58.99亿元/+11.4%，归母净利润4.90亿元/+20.4%，扣非归母净利润4.54亿元/+26.8%；经营活动现金流净额6.71亿元/-3.9%。
　　简评
　　分业务模式看：传统线下业务缓慢修复，电商、零售大店延续高增，科力普增速放缓。
　　1）传统核心业务：传统线下逐步修复，直营电商高速增长。23Q3公司传统核心业务（晨光及所属品牌文具的线下和电商销售）营收26.73亿元/+6.6%，利润率略有回升。1）传统线下主营业务方面，我们测算23Q3营收23.86亿元/+4.3%，传统线下主营业务稳定，开学季后经销渠道有一定修复。2）电商业务方面，我们测算23Q3晨光科技收入2.87亿元/+29.9%，保持快速增长。2023年公司持续优化和丰富电商渠道建设，在抖音、快手等新渠道加大投入。
　　 2）新业务：零售大店业务快速修复，科力普增速放缓。23Q3新业务（包括办公直销和零售大店）营收32.17亿元/+15.5%。拆分来看，1）办公直销（晨光科力普）23Q3实现营收28.29亿元/+11.8%，增速放缓，主要系市场环境变化影响客户下单，Q4办公集采旺季有望逐步改善。2）零售大店业务（包括晨光生活馆和九木杂物社）23Q3实现营收3.88亿元/+52.2%，其中九木杂物社实现营收3.56亿元/+53.3%，晨光生活馆实现营收0.32亿元/+40.7%。伴随商场客流量的恢复零售大店业务表现突出，持续贡献营收增长。截至23Q3，公司在全国拥有613家零售大店，其中九木杂物社572家（直营387家，加盟185家），晨光生活馆41家，23Q3净开店40家。
　　分产品看：精品文创带动产品结构优化，书写工具、学生文具毛利率改善。1）书写工具：23Q3营收8.63亿元/+12.1%，毛利率为40.6%/+2.7pct。2）学生文具：23Q3营收12.98亿元/+12.7%，毛利率为33.5%/+2.1pct。3）办公文具：23Q3营收6.99亿元/-1.3%，毛利率为28.9%/+5.7pct。4）其他文具：23Q3营收2.05亿元/+54.9%，毛利率为44.9%/+1.8pct。5）办公直销：23Q3营收28.25亿元/+11.6%，毛利率为7.23%/-1.9pct。精品文创业务带动书写工具、学生文具产品结构优化、毛利率改善，办公文具在去年高基数下增速承压，办公直销受属地模式占比提升影响毛利率略有下滑。
　　线下渠道有所修复、产品结构优化，盈利能力改善。1）盈利端，23Q1-3公司毛利率为20.4%/-0.3pct，净利率为7.4%/+0.2pct，单季度看，23Q3公司毛利率为21.9%/+1.0pct，净利率为8.7%/+0.5pct，受益于线下渠道修复、产品结构优化，盈利能力改善。2）费用端，23Q1-3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为7.1%/-0.4pct、4.1%/-0.1pct、0.9%/-0.1pct、-0.3%/-0.0pct。单季度看，23Q3销售、管理、研发、财务费用率分别为7.0%/-0.3pct、4.0%/+0.2pct、0.9%/-0.1pct、-0.2%/+0.1pct，期间费用率基本稳定。
　　展望：传统核心业务持续修复，零售大店开店提速，科力普长期成长趋势不变。1）传统核心业务：公司积极推动产品结构优化和渠道拓展：产品方面，公司消费者为中心，以爆款思路开发产品，橡皮、书包、本册等单品表现优异；渠道方面，公司推动渠道结构升级，持续拓展行业内头部大店和社区商圈，持续推进拼多多、抖音、快手等电商新渠道。2）新业务：公司聚焦零售大店单店营运质量的提升，九木杂物社仍在快速拓店阶段，线下客流量的恢复助力零售大店营收高增。晨光科力普短期受环境影响增长降速，办公集采业务长期发展趋势不变。
　　盈利预测：预计公司2023-2025年营业收入为232.5、268.4、307.7亿元，同增16.3%、15.4%、14.7%，归母净利润16.0、18.5、21.3亿元，同增25.0%、15.4%、14.8%，对应PE为22.0x、19.1x、16.6x，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）终端零售复苏进展不及预期风险：公司传统核心业务及零售大店业务的销售渠道以线下为主，业务的销售表现受门店客流影响明显，22年在疫情反复影响下有所承压。23年预计在客流及整体消费环境回暖下将有所复苏，若零售复苏进展不及预期，将直接影响公司营收及业绩表现。2）出生率下滑、双减政策影响超预期风险：我国人口出生率22年有较大幅度下降，如果新生人口数量大幅下降，或将影响晨光