23Q3业绩保持亮眼增长，维持“买入”评级
　　公司9M23实现营收/归母净利/扣非归母净利9.01/1.44/1.37亿元，同比+52.0%/+4.5%/+3.3%，其中23Q3实现营收/归母净利/扣非归母净利3.35/0.38/0.37亿元，同比+83.4%/+50.3%/65.7%，归母净利基本符合我们的预期（0.45亿）。我们维持公司23-25年归母净利预测为2.23/3.22/4.25亿元，考虑到国际新兴市场景气度上行，有望为国内公司带来成长新动能，采用PEG估值法，可比公司23年Wind一致预期均值0.7x，公司相较可比国际化程度较高，业务规模较小，有望获得更高弹性成长，23-25年归母净利CAGR约39%（可比均值23%），给予公司23年0.9xPEG，调整目标价至32.26元（前值35.84元），维持“买入”评级。
　　毛利率短期受项目执行节奏影响有所波动，规模效应带动期间费用率降低
　　9M23公司毛利率33.2%，同比-8.9pct，其中23Q3为29.6%，同比-2.8pct，环比-7.2pct，我们认为公司当前规模较小，单个项目的执行、结算节奏对短期利润率的影响较大，长期来看随着收入规模增加，毛利率有望趋于平稳水平。9M23公司期间费用率为15.0%，同比-1.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-0.4/-2.4/-0.5/+1.8pct，财务费用同比增加879万元，主要系汇率变动，导致汇兑收益较上年同期减少所致，其余费用增长均低于收入增速，实现规模效应。综合影响下9M23归母净利率同比-7.3pct至16.0%，其中23Q3归母净利率为11.4%，同/环比-2.5/-9.9pct。
　　资产负债结构保持健康，23Q3现金流同、环比均有所改善
　　23Q3末公司有息负债率/资产负债率1.2%/19.2%，同比-0.62/+4.11pct，较22年末-0.71/+3.41pct，资产负债率上升主要系限制性股票回购及应付股利增加导致其他应付款增长所致，资产负债结构仍保持健康。9M23公司经营性现金净额1.4亿元，同比-0.22亿元，预计主要系新签订单陆续开工初期成本流出较多，收/付现比95.0%/91.3%，同比-20.6/-19.6pct。其中Q3单季度实现净流入0.85亿元，同/环比+0.64/+0.68亿元，收/付现比92.7%/84.7%，同比-21.3/-28.5pct。
　　23H1新签订单同比+29%，充分契合“一带一路”景气市场
　　公司23H1新签订单6.7亿元，同比+28.9%，其中境外新签4.9亿元，占比73%，主要获得了泰国、印尼、越南、迪拜、沙特、孟加拉等国家和地区新订单。公司深耕东南亚，2017-2019年收入占比均超过60%，22年占比43%；中东市场区域竞争力逐步提升，2017-2022年间地区收入贡献比例多次超过20%，未来有望受益于沙特“2030愿景”规划落地。
　　风险提示：海外投资不及预期，新签订单不及预期，利润率不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告上海港湾605598CHQ3业绩保持亮眼增长现金流改善华泰研究季报点评投资评级维持买入2023年10月27日中国内地建筑施工目标价人民币3226研究员方晏荷23Q3业绩保持亮眼增长维持买入评级SACNoS0570517080007fangyanhehtsccomSFCNoBPW8118675522660892公司9M23实现营收归母净利扣非归母净利901144137亿元同比5204533其中23Q3实现营收归母净利扣非归母净利研究员黄颖335038037亿元同比834503657归母净利基本符合我们SACNoS0570522030002huangying018854htsccom的预期亿我们维持公司年归母净利预测为SFCNoBSH29386212897222804523-25223322425亿元考虑到国际新兴市场景气度上行有望为国内公司带来成长新动能联系人王玺杰采用PEG估值法可比公司23年Wind一致预期均值07x公司相较可SACNoS0570122100047wangxijiehtsccom比国际化程度较高业务规模较小有望获得更高弹性成长23-25年归母8675582492388净利CAGR约39可比均值23给予公司23年09xPEG调整目标价至元前值元维持买入评级基本数据32263584目标价人民币3226毛利率短期受项目执行节奏影响有所波动规模效应带动期间费用率降低收盘价人民币截至10月27日25659M23公司毛利率332同比-89pct其中23Q3为296同比-28pct市值人民币百万6304环比-72pct我们认为公司当前规模较小单个项目的执行结算节奏对短6个月平均日成交额人民币百万9372周价格范围人民币期利润率的影响较大长期来看随着收入规模增加毛利率有望趋于平稳水522155-5786BVPS人民币697平9M23公司期间费用率为150同比-14pct其中销售管理研发财务费用率同比-04-24-0518pct财务费用同比增加879万元主要系股价走势图汇率变动导致汇兑收益较上年同期减少所致其余费用增长均低于收入增上海港湾速实现规模效应综合影响下9M23归母净利率同比-73pct至160人民币相对沪深300其中23Q3归母净利率为114同环比-25-99pct5812496资产负债结构保持健康现金流同环比均有所改善23Q340023Q3末公司有息负债率资产负债率12192同比-062411pct较30622年末-071341pct资产负债率上升主要系限制性股票回购及应付股利增加导致其他应付款增长所致资产负债结构仍保持健康9M23公2112Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23司经营性现金净额14亿元同比-022亿元预计主要系新签订单陆续开工初期成本流出较多收付现比950913同比-206-196pct其中资料来源WindQ3单季度实现净流入085亿元同环比064068亿元收付现比927847同比-213-285pct23H1新签订单同比29充分契合一带一路景气市场公司23H1新签订单67亿元同比289其中境外新签49亿元占比73主要获得了泰国印尼越南迪拜沙特孟加拉等国家和地区新订单公司深耕东南亚2017-2019年收入占比均超过6022年占比43中东市场区域竞争力逐步提升2017-2022年间地区收入贡献比例多次超过20未来有望受益于沙特2030愿景规划落地风险提示海外投资不及预期新签订单不及预期利润率不及预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万7345288511150319922498-7272050697632562540归属母公司净利润人民币百万613415679223223219442531-434115561423744233211EPS人民币最新摊薄025064091131173ROE5451056132116381840PE倍102774020282419581482PB倍449403347298251EVEBITDA倍4377231517121166829资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1上海港湾605598CH图表1可比公司估值表20231027股价市值EPS元PE倍23-25年23E公司名称公司代码元亿元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E归母净利CAGRPEG中工国际002051CH8911100230270360460573904330124691946155429086中钢国际000928CH6228704604505706607613421380108493781419056北方国际000065CH11641170620630820971151870183314151202101322065平均值2372217116561362112723069上海港湾605598CH25656302506409113117310277402028241958148239072注除上海港湾外其余公司盈利预测均来自Wind一致预期资料来源WindBloomberg华泰研究预测图表2主营业务收入及同比增速图表3归母净利润及同比增速百万元百万元归母净利润yoy右1802001000营业收入yoy右60百90050百1601508004014070030120100600205001001050400800300600200-1040100-20-50200-300-10020Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q322Q120Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q222Q322Q423Q123Q223Q320Q2资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表4上海港湾PE-Bands图表5上海港湾PB-Bands人民币人民币上海港湾上海港湾48463670x3564x55x52x2445x2340x35x28x121225x16x00Sep-21Jan-22May-22Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23Sep-21Jan-22May-22Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2上海港湾605598CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产13771547203126103040营业收入7345288511150319922498现金63881527238950511861488营业成本51245563439561512661582应收账款3228234805384925204458969营业税金及附加115081137181227其他应收账款8431102220121773313营业费用624791135215931873预付账款499676131813251990管理费用1142912210201352390228475存货71224593101171399612370财务费用19216235787561040其他流动资产3305660769614337279778583资产减值损失2835157819561124非流动资产2904531083319633169328145公允价值变动收益032135000000000长期投资000000000000000投资净收益057284000000000固定投资2324326132269902671123151营业利润859619071278994024353182无形资产099083078071064营业外收入089014055053040其他非流动资产57034868489549114930营业外支出034072052053059资产总计16671858235029273322利润总额865019013279034024353164流动负债2355726465506227835978594所得税251633345581804910633短期借款00000089662121714513净利润613415679223223219442531应付账款1768620805338325056354902少数股东损益000000000000000其他流动负债58715660782465799179归属母公司净利润613415679223223219442531非流动负债27102840282328042780EBITDA1267823604302594297155997长期借款059091074055031EPS人民币基本044091091131173其他非流动负债26512749274927492749负债合计2626729305534468116481374主要财务比率少数股东权益000000000000000会计年度202120222023E2024E2025E股本1727417274245762457624576成长能力资本公积6963169631667336673366733营业收入7272050697632562540留存公积58699737569381612271610营业利润386012187462944243215归属母公司股东权益14051564181621152508归属母公司净利润434115561423744233211负债和股东权益16671858235029273322获利能力毛利率30233634363736443666现金流量表净利率8351771148616161703会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE5451056132116381840经营活动现金778713378288782175039575ROIC9782143319538954995净利润613415679223223219442531偿债能力折旧摊销39715210323536834123资产负债率15751578227427732450财务费用19216235787561040净负债比率45003334442846015351投资损失057284000000000流动比率584584401333387营运资金变动573568796090107042947速动比率547559376312367其他经营现金32831275219126673092营运能力投资活动现金195112633440273335480总资产周转率052050071075080资本支出7399758337632991068应收账款周转率219264410440450长期投资1223019608000000000应付账款周转率278293350300300其他投资现金119857264344412每股指标人民币筹资活动现金500941200296615262250每股收益最新摊薄025064091131173短期借款19000008966122516704每股经营现金流最新摊薄032054118089161长期借款036032017019025每股净资产最新摊薄5726377398611020普通股增加43190007302000000估值比率资本公积增加476570002897000000PE倍102774020282419581482其他筹资现金019123110388137584479PB倍449403347298251现金净增加额3748012936278161688936845EVEBITDA倍4377231517121166829资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3上海港湾605598CH免责声明分析师声明本人方晏荷黄颖兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4上海港湾605598CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师方晏荷黄颖本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5上海港湾605598CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6