3Q23收入同比基本持平
　　公司公告1~3Q23营收、归母净利、扣非净利24.6、7.0、6.0亿元（-4%、+243%、+317% yoy），剔除去年同期新冠疫苗影响，我们预计常规疫苗收入同比个位数增长，利润大幅增长主因1~3Q22计提新冠相关减值致基数较低。3Q23实现收入、归母净利、扣非净利7.3、1.9、1.7亿元（-0.5%、+126%、+195% yoy）。我们预计2023-25年归母净利11.1/14.5/19.0亿元，考虑到PCV13稳步放量，给予公司2023年PE估值35倍（可比公司Wind一致预期PE中值33倍，基于方差较大采取中值；考虑公司国际化潜力给予溢价），对应目标价34.71元（前值36.70元），维持“买入”。
　　季度销售略受诊疗环境影响：PCV13延续增势，四联苗有所回落
　　1）我们预计1～3Q23 DTaP-Hib收入7~8亿元（1～3Q229~10亿元），3Q23收入约2亿元（2Q22约2~3亿元），预计主因新生儿出生量波动。四联苗为成熟品种、增长依赖POV渗透，未来预计保持平稳增长；2）我们估算1～3Q23 HepB收入约~5亿元，同比基本持平，预计2023年保持平稳；3）我们预计1~3Q23 PCV13收入~10亿元（1~3Q227~7.5亿元），3Q23收入3~4亿元，公司已完成30个省份准入、覆盖率2023年目标提至60%，我们预计23年收入有望同比+30~40%至13~14亿元。
　　在研管线顺利推进
　　1）9M23人二倍体狂苗获批，为国内第二家获批，考虑生产及批签发节奏，我们预计有望于2H24开始贡献收入；2）我们预计冻干痘苗有望于1H24获批；3）IPV和MenACYW已获得III期临床试验总结报告，rEV71二期完成，RV5、IIV4处于临床一期，五联苗、百白破脊灰、麻腮风、破伤风、四联苗获批临床，有望逐步推进补充产品阵列；3）新冠疫苗研发方面，灭活海外三期中，二代苗在灭活及mRNA双路径推进中。
　　疫苗国际化：PCV13获印尼批件，2024起有望贡献增量
　　1）10M23公司PCV13获得印尼上市许可，2022年印尼新生儿约443万人，已获批PCV13企业包括辉瑞、沃森等，公司将积极参与当地疫苗招投标，有望于2024年逐步获得订单，未来实现本地化生产后有望进一步扩大份额。此外，公司已与巴基斯坦、沙特、印度等就PCV13及水痘疫苗签署合作协议。2）财务指标：1~3Q23公司销售费率34.3%，同比-0.3pct；管理费率7.0%，同比-0.3pct，我们预计主因费用控制；研发费率14.6%，同比-8.0pct。1~3Q23经营净现金流同比提升140%至6.3亿元，主因上年同期支付特许权使用费。
　　风险提示：研发不达预期，产品推广不达预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告康泰生物300601CH品种表现分化国际化再获进展华泰研究季报点评投资评级维持买入2023年10月27日中国内地生物医药目标价人民币3471研究员代雯3Q23收入同比基本持平SACNoS0570516120002daiwenhtsccom公司公告13Q23营收归母净利扣非净利2467060亿元-4SFCNoBFI915862128972078243317yoy剔除去年同期新冠疫苗影响我们预计常规疫苗收研究员张云逸入同比个位数增长利润大幅增长主因13Q22计提新冠相关减值致基数较SACNoS0570519060004zhangyunyihtsccom低3Q23实现收入归母净利扣非净利731917亿元-05126862138476729我们预计年归母净利亿元考虑到195yoy2023-25111145190研究员高初蕾PhDPCV13稳步放量给予公司2023年PE估值35倍可比公司Wind一致SACNoS0570523080003gaochuleihtsccom预期PE中值33倍基于方差较大采取中值考虑公司国际化潜力给予溢862128972228价对应目标价3471元前值3670元维持买入基本数据季度销售略受诊疗环境影响PCV13延续增势四联苗有所回落目标价人民币我们预计收入亿元亿元3471113Q23DTaP-Hib7813Q22910收盘价人民币截至10月26日28753Q23收入约2亿元2Q22约23亿元预计主因新生儿出生量波动市值人民币百万32111四联苗为成熟品种增长依赖POV渗透未来预计保持平稳增长2我6个月平均日成交额人民币百万25269们估算13Q23HepB收入约5亿元同比基本持平预计2023年保持52周价格范围人民币2474-3846平稳3我们预计13Q23PCV13收入10亿元13Q22775亿元BVPS人民币8583Q23收入34亿元公司已完成30个省份准入覆盖率2023年目标提股价走势图至60我们预计23年收入有望同比3040至1314亿元康泰生物人民币在研管线顺利推进相对沪深300391519M23人二倍体狂苗获批为国内第二家获批考虑生产及批签发节奏我们预计有望于2H24开始贡献收入2我们预计冻干痘苗有望于1H243510获批3IPV和MenACYW已获得III期临床试验总结报告rEV71二期325完成RV5IIV4处于临床一期五联苗百白破脊灰麻腮风破伤风280四联苗获批临床有望逐步推进补充产品阵列3新冠疫苗研发方面灭245活海外三期中二代苗在灭活及mRNA双路径推进中Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23资料来源Wind疫苗国际化PCV13获印尼批件2024起有望贡献增量110M23公司PCV13获得印尼上市许可2022年印尼新生儿约443万人已获批PCV13企业包括辉瑞沃森等公司将积极参与当地疫苗招投标有望于2024年逐步获得订单未来实现本地化生产后有望进一步扩大份额此外公司已与巴基斯坦沙特印度等就PCV13及水痘疫苗签署合作协议2财务指标13Q23公司销售费率343同比-03pct管理费率70同比-03pct我们预计主因费用控制研发费率146同比-80pct13Q23经营净现金流同比提升140至63亿元主因上年同期支付特许权使用费风险提示研发不达预期产品推广不达预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万36523157405851976613-61511355285128082725归属母公司净利润人民币百万126313271110814501895-8601110509346930913071EPS人民币最新摊薄113012099130170ROE1378148109812571411PE倍254224197289922141694PB倍350357318278239EVEBITDA倍174725084209515611140资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1康泰生物300601CH图表1康泰生物营业收入2012-9M23图表2康泰生物净利润2015-9M23亿元营业收入经营所得现金亿元所得现金营收净利润经营现金净额4014020220035120经营现金净额净利润151700301002580101200206015570040100200520005-3009M173M129M123M139M133M149M143M159M153M169M163M173M189M183M199M193M209M203M219M213M229M223M239M233M129M153M223M139M133M149M143M153M169M163M179M173M189M183M199M193M209M203M219M219M223M239M239M12资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表3康泰生物预收预付账款2012-9M23图表4康泰生物应收账款与存货2012-9M23亿元亿元预收账款预付账款应收账款存货1630142512201008150610045020009M149M223M129M123M139M133M143M159M153M169M163M179M173M189M183M199M193M209M203M219M213M223M239M239M159M123M139M133M149M143M153M169M163M179M173M189M183M199M193M209M203M219M213M229M223M239M233M12资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表5可比公司估值代码公司名称收盘价总市值每股收益元CAGRPEPEGPBEVEBITDA20231026百万元2022A2023E2024E2025E2022E-24E2022A2023E2024E2025E2022E2022A2023E2024E2025E2022A2023E603392CH万泰生物409351908531303347473-48x13x12x9x36x116x30x33x27x19x8x300142CH沃森生物2188351690450670780922748x33x28x24x12x69x39x35x31x48x25x688276CH百克生物64702671104411016922773147x59x38x29x08x83x75x67x58x108x103x688319CH欧林生物1830743300701502905096279x119x63x37x12x196x84x79x71x75x100x300122CH智飞生物5653135672471389490574712x15x12x10x21x157x37x41x31x15x15x常规疫苗平均值99x48x31x22x04x12x5x5x4x53x50x中位值48x33x28x24x12x12x4x4x3x48x25x注预测采用Wind一致预期资料来源Wind华泰研究图表6康泰生物PE-Bands图表7康泰生物PB-Bands人民币人民币康泰生物康泰生物176188132105x141201x8890x158x70x94116x4455x73x47035x30x440Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2康泰生物300601CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产73415175509468179040营业收入36523157405851976613现金35501018147925003846营业成本9864349995481505999074952应收账款14602293144518512355营业税金及附加20162049263333734292其他应收账款14251138146318732384营业费用578241086142019232513预付账款1189611004105981320416497管理费用2531723018284033637946294存货10587278070094873311091财务费用5917211568803423332其他流动资产11391015134814421558资产减值损失15496896491000030003000非流动资产68088612914793629646公允价值变动收益000318318318318长期投资000000000000000投资净收益2971094003000000固定投资17961713257130233455营业利润145231757128916792189无形资产3460435798369153796038938营业外收入184661423542482其他非流动资产46666541620759595802营业外支出14842729272927292729资产总计1414913786142411617818686利润总额143933825126616572166流动负债26182340203625063096所得税1758720554158242071527076短期借款7775317007218562799435623净利润126313271110814501895应付账款7082031967307873835847925少数股东损益000000000000000其他流动负债11321850151018422261归属母公司净利润126313271110814501895非流动负债23642461211921372159EBITDA181213286155520262664长期借款41754404716266802610213EPS人民币基本185012099130170其他非流动负债19472056205620562056负债合计49824801415546435255主要财务比率少数股东权益000000000000000会计年度202120222023E2024E2025E股本687091120111711171117成长能力资本公积53575490597759775977营业收入61511355285128082725留存公积26121884299244426337营业利润8730121875059030263034归属母公司股东权益91678985100861153613431归属母公司净利润8601110509346930913071负债和股东权益1414913786142411617818686获利能力毛利率72998417881388468867现金流量表净利率3459420273027902866会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE1378148109812571411经营活动现金165254570141912441589ROIC1725180142217072067净利润126313271110814501895偿债能力折旧摊销433065144522152935360资产负债率35213482291828702812财务费用5917211568803423332净负债比率5041842892036960投资损失2971094003000000流动比率280221250272292营运资金变动3262539899190022936736278速动比率207161182209233其他经营现金370961048137606845664营运能力投资活动现金14402606210332673333815总资产周转率031023029034038资本支出25401310202882598533067应收账款周转率238168217315314长期投资21351338000000000应付账款周转率227097153174174其他投资现金10354209745748748每股指标人民币筹资活动现金2452464887471644779486每股收益最新摊薄113012099130170短期借款7662160746484961387629每股经营现金流最新摊薄148049127111142长期借款3497412823420517602187每股净资产最新摊薄82180490310331203普通股增加21743340358000000估值比率资本公积增加91571327748756000000PE倍254224197289922141694其他筹资现金124241076937583420330PB倍350357318278239现金净增加额266325274612210211346EVEBITDA倍174725084209515611140资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3康泰生物300601CH免责声明分析师声明本人代雯张云逸高初蕾兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4康泰生物300601CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师代雯张云逸高初蕾本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5康泰生物300601CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6