事件概述
　　公司23Q1-Q3实现营业收入124.15亿元，同比+9.66%，归母净利润9.56亿元，同比+42.16%，扣非归母净利润8.65亿元，同比+37.58%。据此推算，公司23Q3实现营收47.91亿元，同比+8.53%，归母净利润4.42亿元，同比+37.37%，扣非归母净利润4.27亿元，同比+35.09%。公司利润端表现超出我们的预期。
　　分析判断:
　　量价齐升趋势延续，高端化进程持续
　　公司今年以来始终保持量价齐升态势，营收、利润双双增长，利润端表现超出我们之前的预期。拆分量价来看，公司23Q1-Q3实现啤酒销量343.09万吨，同比+5.69%，对应吨价3618.58元，同比+3.77%；据此推算，其中23Q3实现啤酒销量114.09万吨，同比+4.25%，对应吨价4199.32元，同比+4.12%。我们认为公司量价齐升在宏观上受益于今年以来消费修复带来的恢复性增长，微观上我们预计得益于公司以核心大单品燕京U8为代表中高端产品销售表现出色，带动公司结构持续上行。我们预计行业高端化进程仍在持续，燕京作为行业龙头之一，结构上行趋势也将保持。
　　成本端优化+费控水平提升，利润弹性释放
　　成本端来看，公司23Q1-Q3/23Q3毛利率分别为44.0%/48.0%，分别同比+1.1pct/+0.2pct，毛利率有所提升。我们预计毛利率提升的主因：1）中高端产品持续增长，产品结构提升；2）大麦、包材等原材料价格回落，成本压力缓解。费用端来看，公司23Q1-Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为12.8%/11.1%/2.6%/-1.1%，分别同比-0.45pct/-0.38pct/0.03pct/-0.04pct；其中23Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为15.9%/9.1%/2.9%/-1.1%，分别同比-0.08pct/-1.62pct/0.09pct/0.04pct。其中销售费用率和管理费用率下降较为明显，我们预计其得益于公司积极推动改革，管理效能提升，并积极推动“定岗定编”，优化用工模式。23Q1-Q3/23Q3整体费用率水平分别为25.4%/26.7%，分别同比-0.84pct/-1.57pct，公司整体费控水平显著提升。利润端来看，公司23Q1-Q3/23Q3归母净利润率分别为7.7%/9.2%，分别同比+1.76pct/+1.94pct，盈利水平显著提升。
　　改革持续兑现，成长有望延续
　　今年是公司新任管理层上任的第一个完整年度。从过去三个季度的经营情况来看，我们认为公司管理层保持改革态势，管理效能不断提升，报表端收入、利润保持较高速度增长，成本及费率水平持续优化，改革红利持续兑现。我们预计公司未来仍将持续推动改革，生产端积极推进“产销分离”等优化措施，进一步优化产能布局；管理上强化总部职能，加强对各分子公司管理，同时继续推进人员优化机制，推动公司市场活力进一步增强。我们预计公司改革红利仍在，成长有望延续。
　　投资建议
　　参考最新财务数据，公司三季报利润端表现超出我们的预期。考虑到公司费率水平显著降低，管理效能持续优化，我们维持23-25年营收146.08/158.30/171.07亿元的预测，并将原有23-25年EPS的预测由0.21/0.29/0.35元上调至0.22/0.30/0.36元，对应10月25日收盘价9.44元/股，PE分别为44/32/29倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　中高端产品推广不及预期、改革进度不及预期、行业竞争加剧

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告公司点评报告TableDate2023年10月25日QTableTitle3利润表现超预期改革持续兑现燕京啤酒TableTitle2000729评级TableDataInfo增持股票代码000729上次评级增持52周最高价最低价1448836目标价格总市值亿26607最新收盘价944自由流通市值亿23690自由流通股数百万250956事件概述TableSummary公司23Q1-Q3实现营业收入12415亿元同比966归母净利润956亿元同比4216扣非归母净利润865亿元同比3758据此推算公司23Q3实现营收4791亿元同比853归母净利润442亿元同比3737扣非归母净利润427亿元同比3509公司利润端表现超出我们的预期分析判断量价齐升趋势延续高端化进程持续公司今年以来始终保持量价齐升态势营收利润双双增长利润端表现超出我们之前的预期拆分量价来看公司23Q1-Q3实现啤酒销量34309万吨同比569对应吨价361858元同比377据此推算其中23Q3实现啤酒销量11409万吨同比425对应吨价419932元同比412我们认为公司量价齐升在宏观上受益于今年以来消费修复带来的恢复性增长微观上我们预计得益于公司以核心大单品燕京U8为代表中高端产品销售表现出色带动公司结构持续上行我们预计行业高端化进程仍在持续燕京作为行业龙头之一结构上行趋势也将保持成本端优化费控水平提升利润弹性释放成本端来看公司23Q1-Q323Q3毛利率分别为440480分别同比11pct02pct毛利率有所提升我们预计毛利率提升的主因1中高端产品持续增长产品结构提升2大麦包材等原材料价格回落成本压力缓解费用端来看公司23Q1-Q3销售管理研发财务费用率分别为12811126-11分别同比-045pct-038pct003pct-004pct其中23Q3销售管理研发财务费用率分别为1599129-11分别同比-008pct-162pct009pct004pct其中销售费用率和管理费用率下降较为明显我们预计其得益于公司积极推动改革管理效能提升并积极推动定岗定编优化用工模式23Q1-Q323Q3整体费用率水平分别为254267分别同比-084pct-157pct公司整体费控水平显著提升利润端来看公司23Q1-Q323Q3归母净利润率分别为7792分别同比176pct194pct盈利水平显著提升改革持续兑现成长有望延续138353今年是公司新任管理层上任的第一个完整年度从过去三个季度的经营情况来看我们认为公司管理层保持改革态势管理效能不断提升报表端收入利润保持较高速度增长成本及费率水平持续优化改革红利持续兑现我们预计公司未来仍将持续推动改革生产端积极推进产销分离等优化措施进一步优化产能布局管理上强化总部职能加强对各分子公司管理同时继续推进人员优化机制推动公司市场活力进一步增强我们预计公司改革红利仍在成长有望延续投资建议参考最新财务数据公司三季报利润端表现超出我们的预期考虑到公司费率水平显著降低管理效能持续优化我们维持23-25年营收146081583017107亿元的预测并将原有23-25年EPS的预测由021029035元上调至022030036元对应10月25日收盘价944元股PE分别为443229倍维持增持评级风险提示中高端产品推广不及预期改革进度不及预期行业竞争加剧请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告公司点评报告盈利预测与估值财务摘要Tableprofit2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元1196113202146081583017107YoY941041068481归母净利润百万元2283526078391016YoY158545724382211毛利率384374400401403每股收益元008013022030036ROE1726445765市盈率116547552438031702618资料来源Wind华西证券研究所分析师寇星TableAuthor分析师卢周伟邮箱kouxinghx168comcn邮箱luzwhx168comcnSACNOS1120520040004SACNOS1120520100001联系电话联系电话请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告公司点评报告财务报表和主要财务比率利润表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业总收入13202146081583017107净利润54987312141485YoY1041068481折旧和摊销741409372383营业成本82598769948210220营运资金变动398-308497-354营业税金及附加1153128613461403经营活动现金流171890620041408销售费用1634175317731882资本开支-4155794109管理费用1413153416151711投资-249-180-208-199财务费用-153-113-124-162投资活动现金流-2001-79-67-38研发费用236256237214股权募资0000资产减值损失-90101312债务募资300010067投资收益42444752筹资活动现金流2-2349054营业利润692126816632014现金净流量-28259220271423营业外收支30020主要财务指标2022A2023E2024E2025E利润总额695126816632034成长能力所得税146395449549营业收入增长率1041068481净利润54987312141485净利润增长率545724382211归属于母公司净利润3526078391016盈利能力YoY545724382211毛利率374400401403每股收益013022030036净利润率27425359资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E总资产收益率ROA17283640货币资金61106702872910152净资产收益率ROE26445765预付款项122145151165偿债能力存货4141463147745391流动比率173187195216其他流动资产433296500344速动比率104110126140流动资产合计10806117741415516053现金比率098106120137长期股权投资5737549621160资产负债率311303316302固定资产8050765972726885经营效率无形资产894896902907总资产周转率066069070070非流动资产合计9888963694219194每股指标元资产合计20695214102357525247每股收益013022030036短期借款300300400467每股净资产476490520556应付账款及票据1658145919561708每股经营现金流061032071050其他流动负债4274454048955262每股股利008000000000流动负债合计6232629972507437估值分析长期借款0000PE7552438031702618其他长期负债197197197197PB223193182170非流动负债合计197197197197负债合计6429649674477634股本2819281928192819少数股东权益840110614811949股东权益合计14266149141612817613负债和股东权益合计20695214102357525247资料来源公司公告华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告公司点评报告分析师与研究助理简介TableAuthorInfo寇星华西证券研究所执行所助食品饮料行业首席分析师2021年新浪金麒麟新锐分析师清华经管MBA中科院硕士曾就职于中粮集团7年团队覆盖食品全行业擅长结合产业和投资分析郭辉10年白酒产业从业经验前就任某公募基金消费研究员现负责白酒板块研究具备产业卖方买方多方面工作经历对产业趋势与资本市场均有深刻洞察任从尧11年白酒行业营销及咨询从业经验曾服务于汾酒古井舍得等多家上市酒企并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断卢周伟华西证券食品饮料行业分析师主要覆盖调味品啤酒休闲食品板块华南理工大学硕士食品科学企业管理专业背景2020年7月加入华西证券食品饮料组王厚华西证券食品饮料研究助理英国利兹大学金融与投资硕士会计学学士2020年加入华西证券研究所吴越华西证券食品饮料行业研究助理伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生2年苏酒渠道公司销售工作经历2022年加入华西证券研究所李嘉瑞华西证券食品饮料行业研究助理中央财经大学硕士研究生2023年加入华西证券研究所分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响特此声明评级说明投资公司评级标准说明评级买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15以报告发布日后的6个增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在515之间月内公司股价相对上证中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-55之间指数的涨跌幅为基准减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数515之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15行业评级标准以报告发布日后的6个推荐分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10月内行业指数的涨跌幅中性分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-1010之间为基准回避分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10华西证券研究所地址北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址httpwwwhx168comcnhxzqhxindexhtml请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告公司点评报告华西证券免责声明华西证券股份有限公司以下简称本公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司签约客户使用本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料但本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载资料意见以及推测仅于本报告发布当日的判断且这种判断受到研究方法研究依据等多方面的制约在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及预测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者需自行关注相应更新或修改在任何情况下本报告仅提供给签约客户参考使用任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在任何情况下本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标财务状况或需求不能作为客户进行客户买卖认购证券或者其他金融工具的保证或邀请在任何情况下本公司本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为与本公司本公司员工及其他关联方无关本公司建立起信息隔离墙制度跨墙制度来规范管理跨部门跨关联机构之间的信息流动务请投资者注意在法律许可的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的前提下本公司的董事高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容如需引用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