公司是国内领先的工业X射线检测设备及核心部件的供应商，受益于下游高景气度及国产替代，业绩快速成长。19-22年，公司营收CAGR达48.16%；归母CAGR高达105.06%。23H1公司实现营收2.75亿元，同比+34.04%，实现归母0.55亿元，同比+159.17%。公司于23年3月31日上市，发行价格为152.38元/股，融资净额为27.31亿元。公司IPO拟投入2.82亿于重庆X射线检测设备生产基地建设项目，拟投入1.18亿于X射线源产业化建设项目。
　　投资逻辑
　　下游不断发展叠加国产替代，工业X射线检测设备市场规模有望突破200亿。X射线技术应用广泛，当前被广泛使用于集成电路、电子制造及新能源等领域。尤其在集成电路领域，X射线技术具备高效率、高精度及无损穿透检测的特点，在先进封装及其他集成电路制造环节具备显著优势。据沙利文咨询2022年12月统计数据显示，2026年中国工业X射线检测设备市场规模有望达241.4亿。
　　公司深耕X射线检测领域十余载，具备行业领先地位。在IC及电子制造领域，公司自主开发的多款离线型、在线型检测设备已交付至安费诺、立讯精密、景旺电子等知名客户。此外，公司新能源锂电在线式X射线智能检测技术处于市场领先地位，产品覆盖欣旺达、比亚迪锂电池、宁德时代等龙头电池客户。在铸件焊件及材料领域，公司产品以离线式为主，已交付特斯拉上海超级工厂使用。
　　公司自研微焦点X射线源，成功打破海外大厂垄断。X射线源技术壁垒高，是检测设备的核心零部件，长期被滨松电子、赛默飞世尔等国际厂商垄断。公司作为破局者，90/130kV封闭式热阴极微焦点X射线源的相关参数已达行业领先水平并已进入量产阶段，据公司招股说明书披露，公司25年射线源自用比例将达95%。此外，公司更高功率射线源也在积极研发中，有望进一步拓宽产品品类。
　　投资建议
　　预计公司23-25年分别实现归母净利润1.27/2.00/3.17亿元，EPS为1.60/2.52/3.99元，对应PE为70.95/44.97/28.43倍。我们给予公司25年35xPE估值，目标市值110.95亿元，对应目标价格为139.65元/股。首次覆盖，给予公司“买入”评级。
　　风险提示
　　核心部件对国外厂商采购依赖的风险；微焦点X射线源市场拓展不及预期的风险；下游行业景气度下滑的风险；限售股解禁风险。
　　

研究报告全文：公司是国内领先的工业X射线检测设备及核心部件的供应商受益于下游高景气度及国产替代业绩快速成长19-22年公司营收CAGR达4816归母CAGR高达1050623H1公司实现营收275亿元同比3404实现归母055亿元同比15917公司于23年3月31日上市发行价格为15238元股融资净人民币元成交金额百万元额为2731亿元公司IPO拟投入282亿于重庆X射线检测设备226002500生产基地建设项目拟投入118亿于X射线源产业化建设项目203002000投资逻辑180001500下游不断发展叠加国产替代工业X射线检测设备市场规模有望157001000突破200亿X射线技术应用广泛当前被广泛使用于集成电路13400500电子制造及新能源等领域尤其在集成电路领域X射线技术具备111000高效率高精度及无损穿透检测的特点在先进封装及其他集成电230921230331230725230528路制造环节具备显著优势据沙利文咨询2022年12月统计数据成交金额日联科技沪深300显示2026年中国工业X射线检测设备市场规模有望达2414亿公司深耕X射线检测领域十余载具备行业领先地位在IC及电子制造领域公司自主开发的多款离线型在线型检测设备已交付公司基本情况人民币至安费诺立讯精密景旺电子等知名客户此外公司新能源锂项目202120222023E2024E2025E电在线式X射线智能检测技术处于市场领先地位产品覆盖欣旺营业收入百万元34648574811461587营业收入增长率72774005543653163846达比亚迪锂电池宁德时代等龙头电池客户在铸件焊件及材料归母净利润百万元5172127200317领域公司产品以离线式为主已交付特斯拉上海超级工厂使用归母净利润增长率13774115768957755817公司自研微焦点X射线源成功打破海外大厂垄断X射线源技术摊薄每股收益元08531204159825213987每股经营性现金流净额059092-546178268壁垒高是检测设备的核心零部件长期被滨松电子赛默飞世尔ROE归属母公司摊薄14181653387578839等国际厂商垄断公司作为破局者90130kV封闭式热阴极微焦PENANA709544972843点X射线源的相关参数已达行业领先水平并已进入量产阶段据PBNANA275260239公司招股说明书披露公司25年射线源自用比例将达95此外来源公司年报国金证券研究所公司更高功率射线源也在积极研发中有望进一步拓宽产品品类投资建议预计公司23-25年分别实现归母净利润127200317亿元EPS为160252399元对应PE为709544972843倍我们给予公司25年35xPE估值目标市值11095亿元对应目标价格为13965元股首次覆盖给予公司买入评级风险提示核心部件对国外厂商采购依赖的风险微焦点X射线源市场拓展不及预期的风险下游行业景气度下滑的风险限售股解禁风险敬请参阅最后一页特别声明1扫码获取更多服务公司深度研究内容目录一工业X射线检测设备下游应用多点开花市场规模快速增长411X射线智能检测应用领域广泛是无损检测的主要方式之一412下游不断发展驱动市场规模增长高端领域国产替代率有待提升513公司多领域全面布局集成电路及电子制造领域打破海外垄断11二微焦点X射线源率先实现国产突破外资垄断背景下加速国产替代1221X射线检测设备核心部件封闭管微焦点X射线源性价比高1222微焦点X射线源市场规模快速增长外资垄断导致供不应求1423封闭式热阴极微焦点射线源技术领先前瞻布局高功率领域15三工业X射线检测设备龙头多线布局完善产品矩阵1631工业X射线检测龙头厂商智能检测解决方案全产业链覆盖1632主营业务驱动营收增长射线源产能释放有望提升盈利水平1933费用控制能力不断优化持续加大X射线全产业链研发力度21四盈利预测与投资建议2241盈利预测2242投资建议及估值24五风险提示25图表目录图表13DCT检测是X射线智能检测的主流发展方向4图表2在线式检测设备具有灵活性自动化作业和高成本的特点4图表3X射线检测设备工业应用广泛5图表42022年中国工业X射线检测设备市场规模为1343亿元5图表5集成电路及电子制造领域X射线检测范围5图表6常见X射线检测成像示例6图表72026年中国IC及电子制造领域X射线检测设备市场规模有望达612亿元7图表8新能源电池领域X射线检测范围7图表92026年中国动力锂电池BMS市场规模有望达266亿元8图表102025年中国储能电池装机量有望达300GWh8图表112026年中国新能源电池领域X射线检测设备市场规模有望达580亿元9图表12铸件焊件及材料领域X射线检测范围9图表132022年中国新能源汽车销量为6887万辆市占率25610图表142026年中国铸件焊件及材料领域X射线检测设备市场规模有望达442亿元10图表15X射线检测设备主要竞争厂商11敬请参阅最后一页特别声明2扫码获取更多服务公司深度研究图表16离线式2D检测设备技术对比11图表17在线式2D检测设备技术对比11图表18在线式3DCT检测设备技术对比12图表19公司X射线检测设备主要产品及客户12图表20微焦点X射线源成像更为清晰13图表21X射线源各应用领域参数要求不同13图表22封闭管微焦点X射线源性价比高14图表232026年中国微焦点X射线源市场规模有望达248亿元14图表24公司封闭管微焦点射线源率先打破海外垄断14图表25公司封闭式热阴极微焦点射线源90kV和130kV产品15图表26公司90kV封闭式热阴极微焦点射线源性能指标已达国际先进水平15图表27公司130kV封闭式热阴极微焦点射线源性能指标已达国际先进水平15图表28公司X射线源主要研发项目16图表29公司主要产品及技术发展历程17图表30公司X射线智能检测解决方案实现全产业链覆盖18图表31董事长刘骏为公司实际控制人和最终受益人总持股比例约为289419图表32公司2022年实现营收485亿元19图表33公司2022年实现归母净利润072亿元19图表34电子检测设备为公司主要收入来源亿元20图表35公司毛利率维持稳定净利润持续提升20图表36公司集成电路及电子制造销售毛利率逐年提升20图表37公司营收增速领先于行业平均水平21图表38公司毛利率处于行业平均水平21图表39公司整体费用控制良好21图表40公司研发投入持续增长21图表41公司持续引入高素质研发人才21图表42公司研发费用率处于行业平均水平22图表43公司2023-2025年自产微焦点X射线源扩产计划单位套万元22图表44公司募投项目进展顺利22图表45公司营收预测24图表46可比公司估值比较25敬请参阅最后一页特别声明3扫码获取更多服务公司深度研究一工业X射线检测设备下游应用多点开花市场规模快速增长11X射线智能检测应用领域广泛是无损检测的主要方式之一X射线智能检测是无损检测的重要方式之一设备工作原理是射线源发射X射线X射线穿透不同密度物质时衰减存在差异得到不同数量的剩余光子光子被探测器接收并转化为电信号再通过计算机和图像处理软件得到被检物的内部成像根据成像结果的不同X射线检测设备可分为2D检测设备和3DCT检测设备2D检测可以在不破坏样品的情况下将内部结构形态平面呈现出来从而检测出集成电路内部的缺陷而3DCT检测设备通过旋转聚光束和样品扫描每个检测层再利用计算机和图像处理软件将2D图像层层堆叠生成3D检测影像从而还原物体内部真实的三维结构进行更为精确的立体缺陷分析随着下游应用领域的不断发展市场对检测精准度的要求不断提高3DCT检测成为X射线智能检测行业未来的主要发展方向图表13DCT检测是X射线智能检测的主流发展方向来源公司官网国金证券研究所根据适用场景的不同X射线检测设备可分为离线式检测设备需人工搬运至检测平台用于抽检和在线式检测设备全自动化检测可实现全检在线式X射线检测设备是直接安装在生产线上的检测设备不需要人工就能实时自主检测产品质量其特点在于灵活性高全流水线作业可以对产品进行重复检测但由于使用频率较高运行时间长使用寿命相对较短3-4年既需更换而离线式X射线检测设备则是不安装在生产线上的检测设备是需要人工操作才能进行检测的单台设备其优势在于安装简单操作方便成本较低稳定不易出现故障可以根据被检品设置不同的参数图表2在线式检测设备具有灵活性自动化作业和高成本的特点在线式X射线检测设备离线式X射线检测设备安装位置生产线上检测室内检测特点自动上下料自动化智能检测运行频率高人工上下料拓展性强检测效率较低设备成本相对较高相对较低使用寿命故障率高使用年限为3-4年因检测需求不同而有所差异来源国金证券研究所X射线检测设备目前广泛应用于工业检测领域和医疗健康等领域其中工业无损检测主要应用于集成电路及电子制造新能源电池铸件焊件及材料检测三大下游方向1集成电路及电子制造领域包括芯片制造集成电路制造PCB印刷PCBA封测等2新能源电池领域包括动力电池储能电池和消费电池等3铸件焊件及材料领域包括汽车零部件航空压铸件压力容器等敬请参阅最后一页特别声明4扫码获取更多服务公司深度研究图表3X射线检测设备工业应用广泛电子制造及集成电路新能源电池铸件焊件及材料食品异物其他芯片制造动力电池汽车工业罐装食品公共场所安防集成电路制造储能电池航天航空业袋装食品车辆安检PCB印刷消费电池压力容器材料领域PCBA封测来源公司招股说明书国金证券研究所12下游不断发展驱动市场规模增长高端领域国产替代率有待提升下游行业不断发展驱动工业X射线检测需求增长检测设备市场规模稳步增长根据沙利文咨询2022年12月的统计数据2022年中国工业X射线检测设备市场规模预计为1343亿元到2026年中国工业X射线检测设备市场规模有望达到2414亿2022-2026年均复合增长率为158展望未来受益于下游集成电路及电子制造新能源电池等行业检测需求的增长以及无损检测方案渗透率的提升未来五年X射线检测设备有望维持高速增长的态势图表42022年中国工业X射线检测设备市场规模为1343亿元中国工业X射线检测设备市场规模亿元左轴YoY右轴25020200161501210085040020182019202020212022E2023E2024E2025E2026E来源沙利文咨询公司招股说明书国金证券研究所1集成电路及电子制造领域X射线检测装备可应用于集成电路SOPQFPBGACSPIGBT封装电子制造PCBPCBA制程检测和电子元器件质量检测集成电路领域和电子制造领域应用的X射线智能检测装备的设备型号缺陷检测要求和检测场景等差异性较小设备主要用于对封装的引线断裂引线变形灌胶气泡芯片破损以及SMT工艺流程中PCBPCBA偏位桥接开路虚焊假焊等缺陷情况进行高分辨率影像检测以保证良品率图表5集成电路及电子制造领域X射线检测范围检测产品缺陷类型缺陷描述QFP封装虚焊焊接的引脚或焊盘焊锡填充不足BGA封装气泡焊锡内藏空气在焊接过程中没有及时排出导致PCB短路焊锡在毗邻的不同焊点导线或元件之间形成桥接PCBA引线断裂芯片邦定线断裂IGBT曲率不良芯片邦定线形态存在扭曲塌陷来源公司招股说明书国金证券研究所X射线检测因其高效率高精度及无损穿透检测的特点近年来在集成电路及电子制造领域渗透率不断提升下游电子产业技术快速迭代BGAQFN封装使得集成电路中焊点位置从表面掩藏到底部传统检测方式难以满足其检测需求另一方面SMT逐渐成为主流封装和引线越来越小PCB密度越来越高光学超声波和热成像等检测方式逐步被X射敬请参阅最后一页特别声明5扫码获取更多服务公司深度研究线检测所取代与其他检测方法相比X射线能够在不破坏产品的前提下迅速穿透内部结构形成百纳米级别超高分辨率的检测图像还可对TSV晶圆SIP等封装缺陷进行高精度3D计量极大地提高了集成电路及电子制造领域的产品质量和生产效率图表6常见X射线检测成像示例来源济南中科核技术研究院国金证券研究所受益于集成电路及电子制造行业产品迭代升级未来5年中国集成电路及电子制造领域X射线检测设备市场规模有望迎来快速增长随着消费电子产品朝智能化轻便化方向转型IC行业对于产品尺寸和封装密度的要求不断提高同时SMT贴装行业的稳步发展也带动X射线检测设备尤其是高功率高精度X射线检测设备的需求上升市场容量有望进一步增长根据沙利文咨询去年12月的预测数据2022年中国IC及电子制造领域X射线检测设备市场规模约为267亿元预计到2026年市场规模有望达612亿元五年CAGR为230敬请参阅最后一页特别声明6扫码获取更多服务公司深度研究图表72026年中国IC及电子制造领域X射线检测设备市场规模有望达612亿元中国集成电路及电子制造领域X射线检测设备市场规模亿元左轴YoY右轴70306025502040153010201050020182019202020212022E2023E2024E2025E2026E来源沙利文咨询国金证券研究所2新能源电池领域X射线检测设备可应用于动力电池储能电池等新能源电池的检测之中新能源电池X射线智能检测装备可实现对锂电池生产过程中的电芯卷绕对齐度极耳焊接质量等工艺的检测通过形成电池内部结构的影像来识别产品缺陷以保证新能源电池的安全性和可靠性防止电池爆炸等安全事故随着新能源汽车行业及高端消费类电子产品的高速发展新能源电池的在线式全检需求不断提升X射线检测已成为各类电池下线交付前的必备工序图表8新能源电池领域X射线检测范围检测产品缺陷类型缺陷描述卷绕电池极片对齐度不良电芯负极片包覆正极片的距离不在工艺值要求范围内动力电池叠片电池极片数量错误电芯极片层数与工艺值要求不符储能电池极片褶皱电芯在生产的过程中极片发生了打皱消费电池电芯入壳尺寸不良在装入电池外壳时电芯与外壳间的距离与工艺值要求不符来源公司招股说明书国金证券研究所动力电池新能源汽车产业发展规划2021-2035年等多项利好政策的出台带动新能源汽车市场需求提升随着新能源汽车进入大面积普及阶段我国动力锂电池的市场规模也迎来爆发式增长根据中汽协及高工产研锂电研究所GGII2023年2月的数据2022年中国动力锂电池的市场规模为137亿元预计到2026年动力锂电池的市场规模有望达266亿元2022-2026年CAGR达180敬请参阅最后一页特别声明7扫码获取更多服务公司深度研究图表92026年中国动力锂电池BMS市场规模有望达266亿元动力锂电池BMS市场规模亿元左轴YoY右轴280150240120200901606012030804000-30201820192020202120222023E2024E2025E2026E来源中汽协高工产研锂电研究所GGII国金证券研究所储能电池在国家能源转型战略和碳中和目标推进下中国储能行业快速发展电化学储能电池储能因具备性能稳定能量密度高使用寿命长受地理条件限制小等优势而广泛应用于发电站5G基站数据中心等场景储能电池装机量高速增长根据CNESA国家能源局及中商产业研究院2023年3月的统计数据中国储能电池装机量由2018年的11GWh增长至2022年的87GWh预计到2025年中国储能电池装机量有望达300GWh2022-2025年CAGR达511图表102025年中国储能电池装机量有望达300GWh储能电池装机量GWh左轴YoY右轴301002580206015401020500201820192020202120222023E2024E2025E来源CNESA国家能源局中商产业研究院国金证券研究所电车及储能行业爆发增长助力中国新能源电池领域的X射线检测设备市场持续高增长随着电池装机量的大规模增长大量新能源电池产品涌入市场参差不齐的电池导致安全事故频发电池质量一致性和安全性的需求越来越得到行业重视新能源电池X射线缺陷检测设备的需求同步提升根据沙利文咨询2022年的数据2022年中国新能源电池X射线检测设备市场规模预计为210亿元到2026年市场规模有望达580亿元2022-2026年CAGR为289敬请参阅最后一页特别声明8扫码获取更多服务公司深度研究图表112026年中国新能源电池领域X射线检测设备市场规模有望达580亿元中国新能源电池领域X射线检测设备市场规模亿元左轴YoY右轴701006075504050302025100020182019202020212022E2023E2024E2025E2026E来源沙利文咨询国金证券研究所3铸件焊件及材料领域大功率X射线检测设备被大量应用于汽车零部件一体化压铸成型车架工业机械零件航空航天军工零部件等的检测通过对汽车一体化压铸成型车架飞机发动机起落架等关键部件以及气瓶锅炉各类压力容器的影像检测排除焊接过程中的虚焊假焊夹渣以及铸造过程中的缩松气孔等问题以保证生产良品率和产品安全性图表12铸件焊件及材料领域X射线检测范围检测产品缺陷类型缺陷描述汽车轮毂气孔铸件生产时材料中的气体未及时逸出造成一体压铸成型车架疏松铸件生产时工作温度不合理或铸件厚度不均匀造成铁铝铸件裂纹铸件生产时其固态收缩过程受阻会在其内部产生应力钢管钢瓶压力容器夹渣铸件生产时有外来物混入精炼效果不良或材料剥落造成来源公司招股说明书国金证券研究所汽车工业是X射线检测设备在铸件焊件方面最大的应用领域汽车零部件与整车轻量化一直是汽车行业的发展目标和趋势而近年来汽车行业电动化趋势明显新能源汽车销量的快速增长进一步提升了车辆对轻量化的要求X射线检测的应用需求同步提升根据中国汽车工业年鉴统计数据2022年中国汽车销量为26864万辆同比增长22其中新能源汽车销量6887万辆同比增长934销量占中国汽车市场总销量的比重提升至256敬请参阅最后一页特别声明9扫码获取更多服务公司深度研究图表132022年中国新能源汽车销量为6887万辆市占率256新能源汽车销量万辆左轴汽车销量万辆左轴新能源汽车销量YoY右轴汽车销量YoY右轴300016025001302000100150070100040500100-2020182019202020212022来源中国汽车工业协会国金证券研究所铸件焊件及材料检测领域应用场景拓展X射线检测设备市场规模稳步提升近年来新能源汽车行业的迅猛发展促使一体化压铸等工艺的质量要求不断提升X射线检测技术可以在不损害材料的前提下检测出材料内部的结构异常或缺陷是铸件焊件及材料质量检测的重要方式之一未来将持续受益于相关下游领域的规模增长根据沙利文咨询2022年12月的预测数据2022年中国铸件焊件及材料领域X射线设备市场规模预计为236亿元到2026年规模预计有望达442亿元5年CAGR为170图表142026年中国铸件焊件及材料领域X射线检测设备市场规模有望达442亿元中国铸件焊件及材料领域X射线检测设备市场规模亿元左轴YoY右轴50254020301520101050020182019202020212022E2023E2024E2025E2026E来源沙利文咨询国金证券研究所下游应用领域整体市场竞争激烈海外厂商占据高端检测设备市场份额公司系国内少数全领域覆盖的检测设备厂商根据沙利文咨询2022年12月的统计数据不同细分下游领域竞争格局差异较大具体来看集成电路及电子制造领域海外企业起步早经验积累深厚相比中国企业仍有一定的技术优势根据沙利文咨询的统计数据目前中国X射线集成电路及电子制造检测敬请参阅最后一页特别声明10扫码获取更多服务公司深度研究设备领域有超过75的市场份额被海外企业占据尤其是高端检测设备领域公司以约6的市场占比处于中国企业领先水平善思科技卓茂科技等中国企业也逐步进入市场国产替代正在进行新能源电池领域得益于产业上下游的高速发展及该领域对检测设备非标定制化的强烈需求中国新能源电池领域的X射线检测设备国产化程度较高根据沙利文咨询的统计数据中国企业占据超过了90的市场份额其中正业科技市占率位列第一公司紧随其后海外厂商主要有日本的赢多美立铸件焊件及材料领域市场参与者众多海外企业处于市场主导地位根据沙利文的统计数据2021年蔡司宝石隆YXLON等海外厂商市占率合计约60其设备技术先进且单台设备价值高被广泛应用于汽车航空航天等领域在中国企业中公司丹东华日丹东奥龙较为领先另有众多体量较小的企业参与竞争市场格局分散图表15X射线检测设备主要竞争厂商应用领域国际厂商国内厂商微米级诺信岛津SEC公司2D集成电路百纳米级YXLON诺信GE3DCTYXLONGEZEISS尼康公司离线式YXLON诺信岛津GESEC公司善思科技2D电子制造在线式德律欧姆龙MATRIX公司卓茂科技3DCTYXLONZEISSGE尼康公司公司正业科技双元科技大成新能源电池赢多美立精密铸件焊件及材料蔡司宝石隆YXLON贝克休斯公司丹东奥龙丹东华日来源沙利文咨询国金证券研究所13公司多领域全面布局集成电路及电子制造领域打破海外垄断检测设备核心部件加速国产替代电子领域检测设备射线源实现自主可控由于不同下游应用领域的设备要求差异较大目前除公司外仅有YXLON等少数厂商能实现多领域全面布局在集成电路和高端电子制造领域公司已实现射线源及影像软件的自研自产探测器主要由国内探测器龙头奕瑞科技生产未来核心部件的全面国产将进一步降低设备成本实现设备供应链的安全和稳定对比其他厂商公司离线式2D检测设备载物台尺寸较大可以兼容更大尺寸被检产品其设计及制造难度较大具备一定的技术壁垒图表16离线式2D检测设备技术对比公司善思科技卓茂科技国外厂商射线源自产进口进口进口探测器国产国产进口国产进口主要由国内厂商主导影像软件自主研发未知未知国外厂商较少参与竞争载物台尺寸mm610610550530540440来源公司招股说明书国金证券研究所图表17在线式2D检测设备技术对比公司卓茂科技国外厂商射线源自产进口进口外采探测器国产进口国产外采影像软件自主研发未知自主研发检测效率1sfov未知未知来源公司招股说明书国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明11扫码获取更多服务公司深度研究图表18在线式3DCT检测设备技术对比公司国外厂商射线源自产外采探测器国产进口外采影像软件自主研发自主研发3DCT软件自主研发自主研发检测效率6sfov未知来源公司招股说明书国金证券研究所公司深耕X射线检测领域十余年产品技术及客户积累居于国内领先地位公司是国内最早进入IC领域X射线检测设备厂商之一在新能源电池领域及铸件焊件及材料等领域亦成功研发多款产品交付下游龙头客户在集成电路及电子制造领域公司自主开发的多款离线型在线型检测设备已交付至安费诺立讯精密景旺电子比亚迪半导体等知名客户同时公司系国内极少数具备3DCT智能检测设备自研自产能力的供应商成功开发出VISION系列3DCT智能检测设备并交付至相关客户在新能源电池领域公司积累了包括凸轮式快速移栽及视觉定位堆叠式快速检测和高速磁悬浮检测等技术新能源锂电在线式X射线智能检测技术处于市场领先地位主要产品覆盖欣旺达比亚迪锂电池宁德时代力神电池等知名新能源电池客户在铸件焊件及材料领域公司产品以离线式为主开发出UNC单进单出UNCT断层扫描等系列产品及图像高速处理和缺陷自动识别软件成功研发并交付了特斯拉上海超级工厂首台一体化压铸成型车架X射线检测设备图表19公司X射线检测设备主要产品及客户应用领域产品主要客户离线式AX7900AX8200AX8500AX9100安费诺立讯精密宇隆光电景旺电子集成电路及宏微科技斯达半导体比亚迪半导体英电子制造在线式LX2000LX9200-3DCT飞凌达迩科技瑞萨半导体离线式AX8800AX8200B宁德时代比亚迪锂电池欣旺达亿纬锂新能源电池LX-1R30-100LX-1D16-130能力神电池国轩高科珠海冠宇捷威在线式LX-2R25-110LX-1Y120-120动力UNC单进单出系列UNCT断层扫描系铸件焊件及材料列UNZ转台式系列一体化压铸成特斯拉型车架检测系统UNT通道式系列来源公司招股说明书国金证券研究所二微焦点X射线源率先实现国产突破外资垄断背景下加速国产替代21X射线检测设备核心部件封闭管微焦点X射线源性价比高X射线源是X射线检测设备的核心部件X射线源涉及原子物理学真空物理学材料学电磁学电子光学热力学等学科是典型的多学科交叉高科技产品X射线源的质量很大程度上决定检测设备的性能其主要性能指标包括焦点尺寸管电压和管电流其中焦点尺寸决定检测图像的精度焦点尺寸越小检测精度越高管电压决定X射线的光子能量和穿透能力管电压越高X射线源的穿透能力越强管电流决定图像信噪比质量管电流越高光子剂量越大成像信噪比越好敬请参阅最后一页特别声明12扫码获取更多服务公司深度研究图表20微焦点X射线源成像更为清晰来源公司招股说明书国金证券研究所X射线源分为微焦点X射线源大功率射线源和普通射线源三类在集成电路电子制造新能源电池等精密制造领域为满足高精度检测要求须配备可实现微米级纳米级检测的微焦点X射线源大功率射线源电压及输出功率高具备极强的穿透力多用于铸件焊件及材料检测领域而在公共安检的应用场景对于射线检测的精度要求较低一般使用普通的射线源检测其更为经济便捷图表21X射线源各应用领域参数要求不同集成电路电子制造新能源电池铸件焊件及材料公共安全焦点尺寸01-15m1-80m5-80m400-1000m1000-5000m射线源类型微焦点微焦点微焦点大功率普通电压160kV300kV150kV450kV450kV输出功率80w500w75w4500w4500w封装形式封闭管开放管封闭管开放管封闭管封闭管开放管封闭管射线源焦点尺寸焦点尺寸小精电压高可穿透非常小可实现射线源焦点尺寸度高多数是在电压高穿透力高密度样品纳米级精度小精度高线式检测强需长时间连金属铸件的封闭技术特点集成电路检测使射线源FOD小动力类电池射线续出束管射线源焦点尺用开放管射线可实现高几何放源管电压130-焦点尺寸大无寸大无法进行源检测精度大倍率的检测150kV消费类法进行精密检测精密检测高维护成本高90-110kV快递物流安检PCBA焊接质量检汽车零部件地铁客运站晶圆切割检测测动力类电池一体化压铸成型机场安检应用环节集成电路封装检SMT质量检测储能类电池车架高速公路公安测汽车电子配件检消费类电池航空压铸件检查站测压力容器司法监狱检测来源公司招股说明书国金证券研究所封闭管微焦点X射线源具备启动时间短使用寿命长维护成本低等优势根据密封方式的不同微焦点X射线源可分为开放管和封闭管两种开放管具有更小的焦点尺寸和更高的检测精度但成本较高因此主要用于集成电路晶圆检测而其他高端工业检测领域目前使用的主要是性价比更高的封闭管射线源敬请参阅最后一页特别声明13扫码获取更多服务公司深度研究图表22封闭管微焦点X射线源性价比高封闭管开放管焦点尺寸3-80m01-3m最大管电压180kV300kV真空系统保持真空密封配备独立真空泵使用前抽真空电子发射形式一般反射型透射型维护无需维护寿命5000-8000小时维护频率约500小时维护成本高集成形式一体集成式分离式启动时间10min预热后即可发生射线40min需要先抽真空性价比较高较低约为封闭管的五倍应用领域集成电路封装电子制造新能源电池集成电路晶圆检测来源公司招股说明书国金证券研究所22微焦点X射线源市场规模快速增长外资垄断导致供不应求下游市场发展转型带动射线源市场规模持续增长国家双碳政策和能源转型战略推动新能源行业进入高质量发展期随着下游产品质量的要求不断提升下游行业对于X射线检测精度要求也不断提高作为设备检测性能的核心部件X射线源尤其是微焦点X射线源的市场需求量连年攀升根据沙利文咨询2022年12月发布的预测数据2022年中国微焦点射线源市场规模约为99亿元预计到2026年微焦点射线源市场规有望达248亿元2022-2026年CAGR为258市场潜力巨大图表232026年中国微焦点X射线源市场规模有望达248亿元中国微焦点X射线源市场规模亿元左轴YoY右轴304525203015101550020182019202020212022E2023E2024E2025E2026E来源沙利文咨询公司发行人及保荐机构回复意见国金证券研究所外资厂商封锁导致供不应求公司封闭管微焦点射线源率先打破垄断国内的X射线源市场被海外厂商高度垄断开管微焦点射线源及大功率射线源主要玩家均为海外厂商在闭管微焦点射线源领域公司是国内率先突破国际垄断的厂商并且公司90kV及130kV射线源产品的部分性能已领先于滨松电子赛默飞世尔等国际龙头厂商图表24公司封闭管微焦点射线源率先打破海外垄断开管微焦点源闭管微焦点源大功率射线源普通射线源YXLON公司COMET上海超群Finetech滨松电子Varian丹东荣华X-WorX赛默飞世尔VJTech来源公司招股说明书国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明14扫码获取更多服务公司深度研究23封闭式热阴极微焦点射线源技术领先前瞻布局高功率领域公司是国内唯一一家实现闭管式热阴极微焦点X射线源量产的企业封闭式微焦点X射线源属于X射线源的高端产品主要涵盖90kV-150kV的产品目前公司已成功开发90kV和130kV产品产品在集成电路封测电子制造和新能源电池领域已实现批量生产和应用公司经过长期的自主研发实现了X射线源生产原材料的100国产化在X射线源技术工艺和生产设备方面公司亦完成了阴极模块制备阳极靶材制备可伐钎焊等复杂生产工艺的自主突破和中频铸靶炉高频钎焊台等核心生产设备的自主设计图表25公司封闭式热阴极微焦点射线源90kV和130kV产品产品型号UNS-U1UNS-U3产品图示最小焦点尺寸3-5m8m最大管电压90kV130kV最大管电流200A500A最大功率8W65W电子制造集中在PCBPCBASMT电子制造集中在PCBPCBASMT及终端电锂电新能源消费类电池子产品制造应用领域集成电路集成电路封装二三极管场锂电新能源动力类储能类电池效应管分离器件集成电路CPUGPUIGBT模块精密元器件传感器等来源公司招股说明书国金证券研究所公司封闭式热阴极微焦点射线源产品性能处于国际先进水平公司的封闭式热阴极微焦点X射线源经国内外知名检测机构性能测试对比90kV和130kV产品相关参数及技术指标均优于或持平于滨松电子赛默飞世尔等海外竞争对手处于相对领先水平图表26公司90kV封闭式热阴极微焦点射线源性能指标已达国际先进水平公司滨松电子赛默飞世尔公司对比情况最小焦点尺寸5m15m5m领先最大管电压90kV90kV90kV持平最大管电流180A200A178A居中最大管功率8W8W8W持平发射角度453045领先焦物距10mm11mm85mm居中来源公司招股说明书国金证券研究所图表27公司130kV封闭式热阴极微焦点射线源性能指标已达国际先进水平公司滨松电子赛默飞世尔公司对比情况最小焦点尺寸8m16m8m领先最大管电压130kV130kV130kV持平最大管电流500A300A500A领先最大管功率65W39W65W领先发射角度110100115领先焦物距1005mm13mm10mm领先敬请参阅最后一页特别声明15扫码获取更多服务公司深度研究来源公司招股说明书国金证券研究所公司率先推进高功率X射线源研发项目以填补高功率领域技术缺口抢占市场份额为满足国内集成电路及电子制造新能源电池等领域的更高精密度检测需求公司正加速完成160kV开管微焦点X射线源150kV闭管微焦点X射线源以及Monoblock一体化X射线源的研发工作从而填补国内厂商在相关领域的技术空白降低关键核心部件及设备的成本逐步实现进口替代随着研发项目的快速推进公司未来有望进一步抢占国内市场份额成长空间广阔图表28公司X射线源主要研发项目研发项目名称应用领域项目主要内容在高精度1m的检测中特别是伴随着半导体元件越做越小成像的颗粒度要求越来越密闭管几微米级的X射线源在技术指标上已不能满足要求技术上开管微焦点X射线源可以实现160kV透射式开集成电路及电子制造更高的管电压更小的焦点尺寸更大的射线锥角更高的光学管微焦X射线航天和军工检测放大倍数满足近纳米级别高精度检测要求为了突破国外对开源放式微焦点射线源的技术封锁实现核心技术自主可控并最终实现核心器件进口替代公司立项研制一款160kV开放式微焦点射线源降低关键核心部件的成本随着新能源电池集成电路及电子制造工业连接器金属零部件对检测精准度的要求越来越高降低误判率的呼声越来越大90-130kV的射线源穿透较大厚度密度物体后成像的清晰度已不150kV闭管微焦新能源电池能满足客户的要求必须使用更高电压更高功率的微焦点X射点X射线源集成电路及电子制造线源才能够符合穿透性的要求公司在已有较低电压微焦点X射线源技术的基础上投入研发力量研制150kV的闭管微焦点X射线源实现进口替代填补国内供给的空白降低设备成本在许多检测应用场景需要高功率高可靠性体积小安装空Monoblock一体异物检测间灵活易操作快速启动且成本低的一体化X射线源公司计化X射线源铸件焊件及材料检测划投入研发资源进行系统集成高电压的一体化X射线源除供给自产X射线检测设备外抢占国外厂商在中国的市场份额来源公司招股说明书国金证券研究所三工业X射线检测设备龙头多线布局完善产品矩阵31工业X射线检测龙头厂商智能检测解决方案全产业链覆盖公司是国内领先的工业X射线智能检测设备及核心部件供应商公司成立于2009年主要从事微焦点及大功率X射线检测设备部件及软件系统的研发生产及销售系国家级重点专精特新小巨人企业2018年成功研制出国内首款封闭式热阴极微焦点X射线源并实现产业化应用技术达到国际先进国内领先水平打破了国外厂商对封闭式热阴极微焦点X射线源的垄断实现了中国X射线精密检测核心部件的自主可控敬请参阅最后一页特别声明16扫码获取更多服务公司深度研究图表29公司主要产品及技术发展历程来源公司招股说明书国金证券研究所公司多领域布局X射线智能检测解决方案实现全产业链覆盖公司主要产品包括工业X射线智能检测设备影像软件和微焦点X射线源下游应用领域包括集成电路及电子制造新能源电池铸件焊件及材料检测等在X射线智能检测设备方面公司在国内集成电路高端消费电子新能源电池和一体化压铸车架等领域具备较强竞争优势开发出具有应用领域广检测精度高检测效率高等特点的系列化X射线智能检测设备在影像软件方面公司开发出适用于下游各领域的特殊算法和影像处理软件自主掌控软件源代码可快速响应客户需求并不断进行迭代升级公司的X射线影像软件系统已应用于公司90以上的X射线智能检测设备中在微焦点X射线源方面公司已完成90kV130kV封闭式热阴极微焦点射线源的量产在产品设计关键材料生产设备技术工艺和技术团队等方面均实现了自主可控公司的微焦点射线源主要用于自身的X射线智能检测设备少部分以备品备件的方式对外销售敬请参阅最后一页特别声明17扫码获取更多服务公司深度研究图表30公司X射线智能检测解决方案实现全产业链覆盖来源公司招股说明书国金证券研究所公司股权结构稳定实控人产业经验丰富公司董事长刘骏深耕电子行业多年具备丰厚的产业背景和经验其通过直接或间接的方式合计持有公司2894的股份是公司的第一大股东和最终受益人2021年新能源动力电池龙头宁德时代认购公司新增股份28943股份持有公司364股权成为公司的直接股东关联客户敬请参阅最后一页特别声明18扫码获取更多服务公司深度研究图表31董事长刘骏为公司实际控制人和最终受益人总持股比例约为2894来源企查查国金证券研究所32主营业务驱动营收增长射线源产能释放有望提升盈利水平公司营收稳步提升归母净利润快速增长2022年及2023年H1公司分别实现营收485亿元和275亿元同比增长4005和3404归母净利润从2019年008亿元增长至2022年072亿元4年年均复合增长率10801其中2022年归母净利润同比增速下降主要系宏观因素导致公司无锡重庆深圳工厂封控影响设备发货调试及验收工作图表32公司2022年实现营收485亿元图表33公司2022年实现归母净利润072亿元营业收入亿元左轴YoY右轴归母净利润亿元左轴YoY右轴680081800751506006412005340049003260200213001000020192020202120222023H120192020202120222023H1来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所集成电路及电子制造和锂电池检测设备为主要收入来源公司主营业务产品为X射线检测设备其中主要有集成电路及电子制造新能源电池铸件焊件及材料检测设备三大板块2023年H1三者收入占比分别为37962701和2153近年来集成电路及电子制造和新能源电池行业景气度持续提升带来设备营收增长集成电路及电子制造检测设备营收从2019年060亿元增长至2022年210亿元4年CAGR为5183新能源电池检测设备收入从2019年036亿元增长至2022年131亿元4年CAGR为5381是公司业绩增长的主要驱动力敬请参阅最后一页特别声明19扫码获取更多服务公司深度研究图表34电子检测设备为公司主要收入来源亿元图表35公司毛利率维持稳定净利润持续提升集成电路及电子制造检测设备新能源电池检测设备毛利率净利率铸件焊件及材料检测设备其他X射线检测设备456备品备件及其他5304321510020192020202120222023H120192020202120222023H1来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所公司毛利率维持稳定盈利能力持续提升2019年至今公司毛利率一直维持在40左右净利率从2019年558提升至2022年1480净利率提升主要系公司营收规模增长促使规模效应凸显加之费用管理能力逐年提升期间费用率稳步下降从细分业务来看集成电路及电子制造检测设备毛利率逐年提升从2019年3945增长至2022年4496主要系2018年公司90kV微焦点X射线源研发成功后集成电路及电子制造检测设备中自供射线源比例不断提高设备成本降低图表36公司集成电路及电子制造销售毛利率逐年提升集成电路及电子制造检测设备新能源电池检测设备铸件焊件及材料检测设备其他X射线检测设备备品备件及其他6050403020102019202020212022来源Wind国金证券研究所公司营收增速领先于行业平均水平盈利能力有望进一步增强公司营收增速明显高于可比公司营收增速且营收增速变化趋势与行业整体趋势一致在三家可比公司中正业科技产品结构与公司重合度较高但其设备主要用于锂电池检测故2019-2023H1毛利率均低于公司美亚光电因主营产品为毛利率较高的色选机X射线检测机收入占比不足5故毛利率较公司更高奕瑞科技的探测器产品下游集中于医疗领域毛利率水平高于行业平均水平而公司的检测设备多用于集成电路及电子制造领域目前受射线源成本制约毛利率水平较低展望未来我们认为随着公司90kV130kV射线源产能释放以及射线源在检测设备中自供比例的提升公司与奕瑞科技等可比公司毛利率水平的差距有望逐渐缩小盈利能力有望进一步增强敬请参阅最后一页特别声明20