工业X射线检测设备龙头，技术水平行业领先
　　公司是国内工业X射线检测设备的领军企业，主要产品包括X射线检测设备以及微焦点X射线源（核心零部件），受益于下游行业高景气和国产替代大趋势，X射线检测设备业务有望保持较快增长。此外，公司自研核心部件微焦点X射线源并实现90/110/120/130kV微焦点射线源量产，打破海外企业垄断，自产自用可提升公司整体毛利率，夯实公司安全边际。我们预计2023-2025年公司营业收入为8.20/12.96/19.27亿元，归母净利润为1.52/2.79/4.53亿元，当前股价对应PE为70.9/38.5/23.7倍，2025年公司PE小于行业平均水平。公司X射线检测设备受益于国产替代+下游行业景气，微焦点X射线源技术壁垒较高，且自产自用比例提升带来盈利能力进一步提高，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　 X射线检测设备下游保持高景气，公司有望持续受益
　　沙利文咨询数据显示，2021年我国X射线检测设备（除医疗健康领域外）市场规模为119亿元，到2026年有望提升至214亿元，年复合增长率为15%。公司作为国内工业X检测设备龙头企业，在新能源电池检测领域市占率位于国内第二，在集成电路及电子制造检测领域则是国内极少数能参与全球竞争的企业之一，有望持续受益于行业景气度提升。
　　微焦点X射线源技术不断突破，国产替代进行时
　　微焦点X射线源是X射线检测设备的核心部件，由于技术壁垒高，一直被日本滨松电子、美国赛默飞世尔等海外厂商垄断。公司目前已研制出中国首款封闭式热阴极微焦点X射线源，并开始90/110/120/130kV系列化封闭式热阴极微焦点射线源量产，预计2025年X射线源自用比例将提升至95%以上，同时在积极布局150 kV、160 kV等高功率产品的研发，有望进一步拓展产品矩阵。
　　风险提示：下游景气度不及预期；射线源产能释放不及预期；市场竞争加剧

研究报告全文：机械设备专用设备公司研日联科技688531SH工业X射线检测设备龙头微焦点射线源量产加速究年月日20230928打开成长空间投资评级买入首次公司首次覆盖报告日期2023927任浪分析师孟鹏飞分析师熊亚威分析师当前股价元13536renlangkyseccnmengpengfeikyseccnxiongyaweikyseccn证书编号S0790519100001证书编号S0790522060001证书编号S0790522080004公一年最高最低元2411111957司工业X射线检测设备龙头技术水平行业领先首总市值亿元10748次流通市值亿元2353公司是国内工业X射线检测设备的领军企业主要产品包括X射线检测设备以覆总股本亿股及微焦点X射线源核心零部件受益于下游行业高景气和国产替代大趋势盖079报流通股本亿股017X射线检测设备业务有望保持较快增长此外公司自研核心部件微焦点X射告线源并实现90110120130kV微焦点射线源量产打破海外企业垄断自产自用近3个月换手率1688可提升公司整体毛利率夯实公司安全边际我们预计2023-2025年公司营业收入为82012961927亿元归母净利润为152279453亿元当前股价对应PE股价走势图为709385237倍2025年公司PE小于行业平均水平公司X射线检测设备日联科技沪深300受益于国产替代下游行业景气微焦点X射线源技术壁垒较高且自产自用比16例提升带来盈利能力进一步提高首次覆盖给予买入评级0X射线检测设备下游保持高景气公司有望持续受益-16沙利文咨询数据显示2021年我国X射线检测设备除医疗健康领域外市场-32规模为119亿元到2026年有望提升至214亿元年复合增长率为15公司开-482022-092023-012023-05作为国内工业X检测设备龙头企业在新能源电池检测领域市占率位于国内第源证二在集成电路及电子制造检测领域则是国内极少数能参与全球竞争的企业之数据来源聚源券一有望持续受益于行业景气度提升证券微焦点X射线源技术不断突破国产替代进行时研微焦点X射线源是X射线检测设备的核心部件由于技术壁垒高一直被日本究报滨松电子美国赛默飞世尔等海外厂商垄断公司目前已研制出中国首款封闭式告热阴极微焦点X射线源并开始90110120130kV系列化封闭式热阴极微焦点射线源量产预计2025年X射线源自用比例将提升至95以上同时在积极布局150kV160kV等高功率产品的研发有望进一步拓展产品矩阵风险提示下游景气度不及预期射线源产能释放不及预期市场竞争加剧财务摘要和估值指标指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元34648582012961927YOY728400692581487归母净利润百万元5172152279453YOY13774111115841624毛利率403407445496538净利率147148185215235ROE142165267331351EPS摊薄元064090191352571PE倍21151499709385237PB倍30024818912883数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明124公司首次覆盖报告目录1工业X射线检测设备龙头技术水平行业领先411专注工业X射线检测设备多年技术实力雄厚412产品覆盖X射线检测设备射线源软件设备收入占比约90413公司股权结构稳定创始人从业经验丰富614收入与业绩均保持高增盈利能力稳步增强62X射线检测设备下游保持高景气公司有望持续受益721X射线检测设备适用于质量检测厚度测量等领域722下游行业高景气带动设备需求高增国产替代加速923公司不断拓展行业大客户持续巩固领先地位123微焦点X射线源技术不断突破国产替代进行时1431微焦点X射线源属于核心零部件逐步打破海外垄断1432公司具备微焦点射线源量产能力并逐步拓展高功率产品164盈利预测与投资建议1941假设及财务预测1942估值水平与投资建议215风险提示21附财务预测摘要22图表目录图1公司深耕X射线智能检测装备和X射线源领域4图2公司X射线智能检测装备收入占比维持90左右6图3公司上市后股权结构稳定截至2023年6月30日6图42019-2022年公司营收CAGR为48167图52019-2022年公司归母净利润CAGR为105067图6公司毛利率保持40左右净利率呈增长态势7图72019-2023H1年公司期间费用率呈下降趋势7图8X射线检测设备由X射线源探测器计算机及图像处理软件等组成8图9X射线检测设备下游包括集成电路电子制造锂电池等领域9图10X射线检测装备下游应用场景丰富9图112010-2022年我国集成电路产业销售额CAGR达193310图122022年新能源动力电池累计装车量同比增长90710图13预计2022-2026年储能电池新增装机量CAGR为53011图142022年中国汽车产销量同比增长34021011图152022年中国新能源汽车产销量同比增长9750956111图16预计2021-2026年中国X射线检测设备市场规模CAGR达15212图17公司竞争对手主要为国外厂商12图182019-2022年X射线检测设备收入CAGR为436314图19X射线检测设备毛利率整体维持在较高水平14图20阴极发射电子轰击阳极靶形成X射线14图21微焦点X射线源检测精度更高14图22预计2021-2026年X射线源市场除医疗领域规模的CAGR为19015图23预计2021-2026年微焦点X射线源除医疗领域市场规模的CAGR为277115请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明224公司首次覆盖报告图24国外厂商占据微焦点X射线源主导优势16图25微焦点射线源涵盖90kV150kV电压17图26公司射线源相关技术参数已处于国内领先水平17表1公司产品包括工业X射线智能检测装备微焦点X射线源影像软件等5表2X射线检测技术可实现质量检测厚度测量物品检查动态研究等8表3X射线检测技术可广泛应用于铸件焊件检测11表4公司主要产品覆盖各大行业知名客户13表5闭管式微焦点射线源相比开管式性价比更高15表6国内厂商入局增加国产替代进行时16表7公司计划2025年自产X射线源应用比例提升至95以上单位套万元17表890kV130kV微焦点X射线源扩产不存在重大产业化障碍18表9公司正在推进150k闭管微焦点射线源160kV开管微焦点射线源的研发18表10公司自产射线源已实现量产并正积极推进与客户的验证工作19表11预计公司2023-2025年营业收入82012961927亿元20表122025年公司PE小于行业平均水平21请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明324公司首次覆盖报告1工业X射线检测设备龙头技术水平行业领先11专注工业X射线检测设备多年技术实力雄厚日联科技是国内领先的工业X射线智能检测设备供应商深耕电子制造集成电路等行业公司成立于2009年成立之初即推出首款电子X射线检测设备多年以来公司逐步拓展半导体新能源等领域的X射线检测设备2021年公司被评为国家重点级专精特新小巨人企业2023年3月31日公司在科创板上市公司主要布局X射线检测装备和X射线源核心部件两大领域1X射线检测设备2009年公司电子X射线检测设备投放市场2011年扩展锂电池检测设备2015年IGBT芯片在线检测设备研发成功2019年UNT系列在线式金属铸造及焊接检测设备研发成功2021年实现在线式3DCT自动检测设备2X射线源公司聚焦于微焦点射线源的研发2012年公司成立微焦点X射线基础研发中心分别于2018年2021年成功研发出90kV射线源130kV微焦点射线源工程设备并分别在2020年2022年进入量产阶段公司产品已涵盖电压范围为90110120130kV的X射线源图1公司深耕X射线智能检测装备和X射线源领域资料来源公司官网公司招股说明书中国经营网证券时报开源证券研究所12产品覆盖X射线检测设备射线源软件设备收入占比约90公司主要产品包括工业X射线智能检测装备微焦点X射线源影像软件等X射线智能检测设备制造包括离线型和在线型正在逐步从标准化扩大到定制化核心部件X射线源产品涵盖90kV110kV120kV130kV电压范围未来将继续向高功率高精密方向拓展请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明424公司首次覆盖报告表1公司产品包括工业X射线智能检测装备微焦点X射线源影像软件等日联科技X射线智能检测解决方案高效X射线稳定清晰成像系统技术X射线数字影像实时深度处理技术闭管微焦点X射线源设计和制造技术X射线影像特征AI人工智能识别技术技术层面高速在线X射线影像定位和捕捉技术X射线数字影像内部缺陷智能检测技术锂电在线式X射线智能检测系统设计技术焦点X射线CT断层扫描三维重建技术90kV闭管微焦点射线源130kV闭管微焦点射线源X射线源产品层面检测软件3DCT集成电路电子制造新能源电池工业铸件食品异物检测软件检测软件检测软件检测软件检测软件检测软件检测设备集成电路及电子制造新能源电池铸件焊件及材料其他PCB印刷储能类电池汽车制造食品检测应用层面PCBA封测动力叠片电池航空航天药物检测芯片制造动力卷绕电池压力容器车辆快速检测系统集成电路制造消费电子类电池材料检测邮政快递监测系统资料来源公司招股说明书开源证券研究所分产品收入来看检测设备合计收入占比维持90左右其余为备品备件检测设备中2022年集成电路及电子制造检测设备新能源电池检测设备铸件焊件及材料检测设备收入占比分别为433427001545请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明524公司首次覆盖报告图2公司X射线智能检测装备收入占比维持90左右10050020192020202120222023H1集成电路及电子制造检测装备新能源电池检测装备铸件焊件及材料检测装备其他X射线检测装备备品备件及其他其他业务收入数据来源Wind开源证券研究所13公司股权结构稳定创始人从业经验丰富公司股权结构稳定公司实际控制人为刘骏和秦晓兰截至2023年6月30日刘骏直接持有公司195的股份秦晓兰直接持有公司123的股份二人还通过其合资成立的日联实业及秦晓兰担任合伙人的共创日联间接控制公司3194的股份合计持有公司3512股权为公司的实际控制人此外2021年公司直接客户宁德时代认购公司股份486成为前十大股东截至2023年6月30日宁德时代持股比例为364图3公司上市后股权结构稳定截至2023年6月30日资料来源Wind公司公告开源证券研究所注释公司实际控制人为刘骏和秦晓兰两人为一致行动人夫妻关系公司管理层从业经验丰富公司董事长刘骏先生深耕电子设备行业29年从业经验丰富首席技术官ZHOULI先生硕士毕业于清华大学微波专业担任过多家公司工程师高级顾问总经理等职位履历丰富子公司方面公司下设深圳日联重庆日联2家全资子公司其中深圳日联产品主要为新能源电池集成电路电子制造等领域的X射线检测设备重庆日联产品主要为铸件焊件新能源电池领域的X射线智能检测设备14收入与业绩均保持高增盈利能力稳步增强营收与净利润均保持高速增长2019-2022年公司营收从149亿元增长至485亿元年复合增长率为4816归母净利润从0083亿元增长至072亿元年复合增长率为105062023H1公司实现营收275亿元同比增长3404归母净利请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明624公司首次覆盖报告润055亿元同比增长15917公司营收和业绩持续增长主要系公司订单量充足不断提高产能产出扩大经营规模所致图42019-2022年公司营收CAGR为4816图52019-2022年公司归母净利润CAGR为105066008080002000050060600015000400300404000100002002020005000100000000000020192020202120222023H120192020202120222023H1营业收入亿元营业收入同比-右轴归母净利润百万元归母净利润同比-右轴数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所公司毛利率维持在较高水平净利率保持增长态势毛利率长期维持在40左右较为稳定期间费用率从2019年的3304下降到2022年的2723系规模效应凸显所致期间费用率下降带动净利率上升净利率从2019年的558增长至2022年的148提升了922个百分点公司研发费用占比有所上升主要与公司加强研发投入有关公司2023H1研发费用率为948公司坚持对X射线全产业链技术进行研发投入目前已在开管微焦点X射线源大功率射线源3DCT智能检测装备等领域形成初步技术储备已围绕工业X射线技术形成了8大核心技术并持续引进高端人才进行技术创新以加快产业化应用截至2023年6月30日公司累计获得各种IP登记或授权共计479项其中发明专利44项图6公司毛利率保持40左右净利率呈增长态势图72019-2023H1年公司期间费用率呈下降趋势50004000394840544030406739074000300030002000198720001468148010001067558100000020192020202120222023H1000-100020192020202120222023H1销售费用率财务费用率毛利率净利率研发费用率管理费用率期间费用率数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所注释此处管理费用不包括研发费用2X射线检测设备下游保持高景气公司有望持续受益21X射线检测设备适用于质量检测厚度测量等领域X射线检测设备是基于不同物质对X射线差别吸收来工作的X射线具有穿透作用不同物质对X射线的吸收能力不同从而能够形成差异化影像因此X射线请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明724公司首次覆盖报告检测设备能够区分不同密度物质图8X射线检测设备由X射线源探测器计算机及图像处理软件等组成资料来源公司公告表2X射线检测技术可实现质量检测厚度测量物品检查动态研究等应用类型原理应用领域不同密度和成分的物体吸收特性不同能铸造焊接工艺缺陷检测工业锂电池质量检测检测内部缺陷异物密度不均电子半导体厚度检测材料的厚度影响X射线透射强度在线实时非接触式厚度测量X射线的穿透能力能成像并显示物体内物品检查机场车站海关查验结构尺寸的确定部结构连续照射并记录X射线的变化能够实时动态研究弹道爆炸核技术和铸造技术监测物体的运动变形反应等动态过程资料来源日联科技公众号开源证券研究所X射线检测设备产业链上游为零部件供应商主要为X射线源探测器高压电源多轴联动系统等产业链中游为检测系统集成及制造下游应用广泛主要为集成电路电子制造锂电池等检测领域请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明824公司首次覆盖报告图9X射线检测设备下游包括集成电路电子制造锂电池等领域资料来源弗若斯特沙利文上海公众号开源证券研究所22下游行业高景气带动设备需求高增国产替代加速X射线智能检测装备下游应用场景丰富其中集成电路及电子制造新能源电池铸件焊件及材料和食品安全等是X射线智能检测装备主要的下游应用领域此外新能源动力电池回收利用异物检测等新兴检测需求的不断增加也将进一步带动X射线智能检测装备行业实现快速扩张图10X射线检测装备下游应用场景丰富资料来源公司招股说明书1集成电路及电子制造X射线检测设备可用于晶圆测试与封装后测试集成电路中半导体的生产流程包括晶圆制造晶圆测试芯片封装封装后测试等其中X射线检测设备可在晶圆检测与封装后检测工艺中对芯片内部的线路排布焊接情况封装情况等进行高分辨率检测实现芯片产品质量控制中国半导体行业协会数据显示我国集成电路产业年销售额从2010年的14402亿元增长至2022年的120061亿元CAGR达到1933半导体行业的高增长有望带动X射线检测设备需求提升请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明924公司首次覆盖报告图112010-2022年我国集成电路产业销售额CAGR达1933140001200010000800060004000200002010201120122013201420152016201720182019202020212022集成电路行业销售总额亿元封装测试行业销售额亿元数据来源中国半导体行业协会公司招股说明书博通集成公告智研咨询开源证券研究所2新能源电池X射线检测设备可用于新能源汽车动力电池储能电池消费电池等检测领域随着新能源汽车进入大面积普及阶段动力电池装机量迎来高速增长中国汽车动力电池产业创新联盟数据显示2022年我国动力电池累计产量5459GWh累计同比增长1485我国动力电池累计装车量2946GWh累计同比增长907新能源汽车动力电池产销双增有望为X射线检测设备高增长提供动能图122022年新能源动力电池累计装车量同比增长9072020-2022年我国动力电池月度装车辆GWh4030201001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020年2021年2022年数据来源中国汽车动力电池产业创新联盟公众号开源证券研究所储能电池方面在双碳战略推进下储能行业迎来高速发展X射线检测设备将受益于储能电池检测需求增量中关村储能产业技术联盟数据显示2017-2021年储能电池新增装机量由05GWh增长到59GWh年复合增长率为855受益于在发电输配电5G基站数据中心等场景的广泛部署预计2022-2026年储能电池装机量有望保持高速增长年复合增长率达530请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1024公司首次覆盖报告图13预计2022-2026年储能电池新增装机量CAGR为5306055350403613020820104535966100522240201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E储能电池新增装机量GWh数据来源中关村储能产业技术联盟公司招股说明书开源证券研究所3铸件焊件及材料X射线检测可广泛应用于金属铸造件敏感结构件压力容器管件焊接等领域的检测表3X射线检测技术可广泛应用于铸件焊件检测应用对象相关领域金属铸造件汽车各类零部件一体化压铸成型车架工业机械零件轨道交通轮毂敏感结构件航空航天军工零部件压力容器高压锅炉气瓶气罐管件焊接石油天然气化工食品饮料等行业资料来源公司招股说明书开源证券研究所新能源汽车渗透率提升为X射线检测设备带来增量空间汽车工业系X射线检测设备在铸件焊件及材料检测最大的应用领域新能源汽车的发展进一步扩大了X射线检测设备在铸件焊件及材料领域的应用根据汽车产业中长期发展规划和节能与新能源汽车技术路线图目标预计2025年我国汽车产销规模达3500万辆其中新能源汽车占比20以上预计2030年汽车产销规模达3800万辆其中新能源汽车占比40以上相比我国传统汽车每年接近3000万辆的销售市场新能源汽车渗透率仍有进一步提升空间X射线检测设备需求量有望进一步快速增加图142022年中国汽车产销量同比增长340210图152022年中国新能源汽车产销量同比增长97509561300010008002000028005006001000026000004000002400-5002002200-10000-100002018201920202021202220182019202020212022中国汽车产量万辆中国汽车销量万辆中国新能源汽车产量万辆中国新能源汽车销量万辆产量同比-右轴销量同比-右轴产量同比-右轴销量同比-右轴数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所综上新能源半导体智能制造等行业的持续发展有望带动X射线检测设备需求的高增长沙利文咨询数据显示除医疗健康外2021年我国X射线检测设备的市场规模约为119亿元受下游集成电路及电子制造新能源电池等行业需求的请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1124公司首次覆盖报告快速增长影响预计到2026年我国X射线检测设备除医疗健康领域外市场规模达2414亿元年平均复合增长率达152图16预计2021-2026年中国X射线检测设备市场规模CAGR达15230024142502105184200159134315011992910191069100834500201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E中国X射线检测设备市场规模除医疗健康领域应用外亿元数据来源沙利文咨询公司招股说明书开源证券研究所公司是国内少有的X射线智能检测装备商主要竞争对手均为海外厂商全球市场能实现规模化生产高精密X射线智能检测设备和微焦点X射线源的厂家较少行业集中度相对较高其中集成电路及电子制造检测领域目前主要由国外厂商占据且集中度较高公司是国内极少数能参与该领域竞争的企业新能源电池检测市场竞争企业主要为国内厂商铸件焊件及材料检测市场整体竞争较为激烈图17公司竞争对手主要为国外厂商资料来源公司招股说明书国内X射线智能检测设备厂商技术实力稳步提升国产替代加速进行近年来国内X射线检测设备能够实现可靠稳定高清晰度的工业影像检测和分析功能国内领先厂商充分利用服务响应速度快产品高性价和满足定制化相应区域等竞争优势拓展更广泛的用户群体并通过不断提升检测设备性能在精密X射线检测领域加速实现国产替代23公司不断拓展行业大客户持续巩固领先地位公司是国内工业X射线智能检测装备领域的龙头企业产品全面覆盖了集成电路及电子制造新能源电池铸件焊件及材料等下游应用领域1集成电路及电子制造领域公司是最早进入X射线检测装备领域的国内请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1224公司首次覆盖报告厂商之一公司是国内极少数具备3DCT智能检测装备设计生产能力的供应商已成功开发VISION系列3DCT智能检测装备并交付至国内高端消费电子领域领先企业此外公司还与通讯模块汽车电子领域知名客户持续推进产品验证测试工作2新能源电池领域公司在国内的X射线智能检测装备市场中处于领先地位2021年业务规模位列国内第二公司根据下游客户对电池厚度识别缺陷类型运行节拍等需求情况进行产品设计公司在锂电检测领域积累了凸轮式快速移栽及视觉定位堆叠式快速检测和高速磁悬浮检测等技术实现在线式检测系统的高效精准检测3铸件焊件及材料领域公司检测设备以离线式为主公司为汽车制造航空航天压力容器工程机械等领域提供X射线检测解决方案在一体化压铸车架检测方面已成功研发交付了特斯拉上海超级工厂首台一体化压铸成型车架X射线检测装备逐步与各大新能源整车厂推进合作表4公司主要产品覆盖各大行业知名客户下游行业检测对象相关缺陷检测公司检测设备产品描述客户LX-1R30-100在线式为主可配置极片对齐度不LX-1D16-13090110120130kV闭管微焦点射线在线式欣旺达比亚迪宁德时动力电池储能良极片数量LX-2R25-110源应用于在线式3C消费类卷绕锂新能源电代力神电池亿纬锂能电池消费类电错误极片褶LX-1Y120-120等电池检测等池国轩高科珠海冠宇捷池等皱电芯入壳可配置90130kV闭管微焦点射线AX8800威动力尺等寸不良离线式源兼容性较强应用于离线式叠AX8200B系列等片锂电池和卷绕锂电池检测等主要配备90130kV闭管微焦点射线设备已交付至安费诺立LX2000系列在线式源LX9200系列支持3DCT适用讯精密宇隆光电景旺虚焊气泡LX9200系列等集成电路集成电路SOP于集成电路等的在线式3DCT检测电子宏微科技斯达半短路引线断及电子制QFPBGAAX7900系列导体比亚迪半导体等客裂曲率不良主要配备90110130kV闭管微焦点造CSPIGBT等AX9100系列户并获得英飞凌达迩等离线式射线源适用于PCBSMT电子元AX8200系列科技瑞萨半导体等知名件集成电路等的检测AX8500系列等客户订单汽车轮毂一体离线式为主包括一体化压铸配备160kV-600kV的大功率X化压铸成型车铸件焊气孔疏松成型车架检测系统UNCT系射线源及公司自主研发的NDT图特斯拉上海超级工厂各架铁铝铸件件及材料裂纹夹渣等列UNC系列UNZ系列像处理和缺陷识别软件具有较强大新能源整车厂钢管钢瓶压力UNT系列等的穿透力和图像实时深度处理能力容器等资料来源公司招股说明书开源证券研究所公司X射线检测设备收入保持快速增长毛利率逐步提升2019-2022年公司X射线检测设备营收从141亿元增长至418亿元CAGR达到4363占总营收比例维持在85以上为公司营收的主要来源X射线检测设备毛利率整体维持在较高水平且呈现上升趋势主要原因为1装备规模化生产效应凸显2核心部件微焦点X射线源自产占比的提高显著降低了检测设备成本我们预计随着公司X射线源自产自用比例逐步提升X射线检测设备毛利率有望进一步提升请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1324公司首次覆盖报告图182019-2022年X射线检测设备收入CAGR为图19X射线检测设备毛利率整体维持在较高水平436350010000400040095003950300900039002003850850010038000800020192020202120222023H137502019202020212022X射线检测设备营业收入百万元X射线检测设备毛利率占营业收入比例-右轴数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所3微焦点X射线源技术不断突破国产替代进行时31微焦点X射线源属于核心零部件逐步打破海外垄断X射线源是X射线智能检测设备的核心部件X射线源是产生X射线的装置其工作原理是从阴极发射的电子经电场加速后轰击X射线阳极靶将其动能传递给原子其中约1的能量转化为X射线并从照射窗中射出X射线发射源主要性能指标包括焦点尺寸管电压管电流X射线源阴极发射的电子被聚焦到靶上的焦点处焦点尺寸越小检测精度越高在集成电路电子制造新能源电池等领域为满足高精度检测要求须配置微米级纳米级焦点尺寸X射线源即微焦点X射线源管电压决定了X射线的光子能量和穿透能力管电流决定了图像信噪比质量管电流越高光子剂量越大成像信噪比越好图20阴极发射电子轰击阳极靶形成X射线图21微焦点X射线源检测精度更高资料来源公司招股说明书资料来源公司招股说明书根据密封方式的不同微焦点X射线管分为开放式开管和封闭式闭管两种开管式微焦点射线源焦点尺寸更小最大管电压更高具备更高的放大倍率和更强的穿透力但在性价比维护成本使用寿命等方面具有一定的劣势目前闭管式微焦点射线源仍然是集成电路电子制造新能源电池等精密X射线检测领请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1424公司首次覆盖报告域的多数选择表5闭管式微焦点射线源相比开管式性价比更高项目封闭式热阴极微焦点射线源开管式微焦点射线源集成电路封装电子制造应用领域集成电路晶圆检测新能源电池检测焦点尺寸3-80m01-3m最大管电压180kV300kV配备独立的真空泵真空系统保持真空密封每次使用前需抽真空电子发射形式一般反射型透射型维护成本与使用无需维护维护频率约500小时寿命寿命可达5000-8000小时维护成本较高集成形式一体集成式分离式40分钟需要使用真空泵对X射线管启动时间约10分钟在预热后即可发生射线进行抽真空性价比较高较低价格在封闭管的五倍以上资料来源公司招股说明书开源证券研究所X微焦点射线源市场空间保持高速增长华经产业研究院数据显示中国微焦点X射线源市场规模除医疗领域外从2017年的38亿元增长到2021年的73亿元CAGR为1773预计2026年工业微焦点X射线源市场规模将达248亿元2021-2026年CAGR为2771图22预计2021-2026年X射线源市场除医疗领域图23预计2021-2026年微焦点X射线源除医疗领域规模的CAGR为190市场规模的CAGR为2771305000605425200024825502094000150020169401383000159930100073200022761055384449201464510005001000000000201720212026E微焦点X射线源市场规模亿元X射线源市场规模亿元增速-右轴增速-右轴数据来源华经产业研究院开源证券研究所注释此处增速数据来源华经产业研究院开源证券研究所分别为2017-20212021-2026E的CAGR微焦点X射线源研发难度大技术壁垒高属于卡脖子元器件受限于国内技术和制造水平我国工业影像检测的微焦点X射线源几乎全部依赖进口用量最大的闭管微焦点射线源仍被日本滨松光子美国赛默飞世尔等海外厂商垄断且由于下游行业对精密X射线检测需求不断提升微焦点X射线源尤其是130kV及以上的射线源出现供应短缺现象已成为影响下游行业发展的典型卡脖子元器件请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1524公司首次覆盖报告国产替代进行时日联科技打破海外厂商绝对垄断地位日联科技通过自主研发已经实现了90110120130kV微焦点X射线源的产业化应用在一定程度上缓解了国内供应紧张的局面保障了下游行业的自主可控稳定发展图24国外厂商占据微焦点X射线源主导优势资料来源公司招股说明书表6国内厂商入局增加国产替代进行时公司名称成立时间地区基本情况FinetechGmbHCoKG高精度贴片系统和开管射线源生产商产品覆盖行业包括数据通信和电Finetech1992德国信工业半导体消费电子等X-WorX2010德国X-RayWorxGmbH开管微焦点X射线源供应商全球领先的电子技术研究和光产业企业主要业务包括电子管光学半导体图像测量设备半滨松光子1953日本导体激光器等应用于生物医疗高能物理宇宙探测精密分析工业计测民用消费等领域产品为科学仪器消耗品和化学品等为制药和生物技术公司医院和临床诊断实验室大学赛默飞世尔1956美国研究机构和政府机构提供分析仪器实验室设备软件服务消耗品试剂化学品等专业X光设备制造商主要产品包括X光实时成像系统X光实时线扫描系统高精度高稳度高上海超群2001中国频X射线源专用中高频X射线源等丹东荣华2003中国主要产品包括玻璃射线管金属陶瓷射线管携带式X射线探伤机等主要产品为数字化X线探测器广泛应用于医疗诊断与治疗齿科兽用工业影像检测安防奕瑞科技2011中国检查等领域专注于机器视觉应用技术领域的自动化核心零部件供应商产品包括视觉系统光源工业相机奥普特2006中国镜头3D激光传感器工业读码器等广泛应用于汽车医药电子半导体等领域资料来源公司招股说明书开源证券研究所32公司具备微焦点射线源量产能力并逐步拓展高功率产品公司自主研发出90110120130kV系列化微焦点射线源已开始推进量产其中90kV和130kV射线源目前已经批量应用于集成电路封测电子制造SMTPCBPCBA新能源电池等领域请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1624公司首次覆盖报告图25微焦点射线源涵盖90kV150kV电压资料来源公司招股说明书公司射线源技术水平国内领先并在产品设计关键材料生产设备等方面实现了自主可控公司研发的封闭式热阴极微焦点X射线源经国家工信部科技成果评价及各机构性能对比测试产品相关参数及技术指标优于海外竞争对手已处于国际先进国内领先水平图26公司射线源相关技术参数已处于国内领先水平资料来源公司招股说明书推进产能爬坡计划三年内打破国外生产厂商微焦点X射线源垄断2019年至2021年公司自产X射线源产量由32套年提升至434套年产能提升迅速公司计划2025年X射线检测设备中应用自产X射线源的比例将提升至95以上表7公司计划2025年自产X射线源应用比例提升至95以上单位套万元项目2022年2023年2024年2025年自产X射线源产能提升安排450-4701050-11501700-18002300-2400自产X射线源独立销售计划100-220400-450600-650700-750请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1724公司首次覆盖报告项目2022年2023年2024年2025年检测设备应用自产X射线源30-3560-6585-9095-100的数量比例公司应用自产X射线源检测8000250004500065000设备预计实现收入情况资料来源公司招股说明书开源证券研究所注释上述结果仅为模拟预测表890kV130kV微焦点X射线源扩产不存在重大产业化障碍X射线源拓产计划安排目前所处阶段突破产业化瓶颈的时间节点已实现规模化量产已累计实现销售超400台不存90kV微焦点X射线源已实现量产在重大的产业化障碍处于熟练技术人员和核心生产设备等产业化瓶颈的突破期截至2023年3月公司已完成130kV微焦点已实现量产产130kV微焦点X射线源X射线源的扩产安排已能够实现产能超60个月能持续提升中后续将根据产品验证进展和市场需求适时进一步提升产能不存在重大的产业化障碍资料来源公司招股说明书开源证券研究所公司前瞻性布局150kV160kV等高功率X射线源进一步拓宽产品矩阵随着半导体元件尺寸的缩小成像颗粒度要求的提高对检测精度和误判率降低的要求愈发严格需要采用更高电压和功率的微焦点X射线源以符合穿透性要求公司正在推进150KV封闭式微焦点X射线源160KV开放式微焦点X射线源及大功率小焦点射线源的研发进一步缩小核心部件领域与国外的差距表9公司正在推进150k闭管微焦点射线源160kV开管微焦点射线源的研发研发项目名称核心技术领域应用领域项目主要内容集成电路及电子制造检测装备之在高精度1m检测中闭管几微米级的X射线源已不能满足160kV透射式1可穿戴电子产品汽车电子技术要求而开管微焦点X射线源可以实现更高的管电压更小开管微焦X射X射线源产品检测的焦点尺寸更大的射线锥角更高的光学放大倍数满足近纳米线源2半导体封测级别高精度检测要求公司立项研制一款160kV开放式微焦点射3航天和军工主控板检测线源降低关键核心部件的成本随着新能源电池集成电路及电子制造工业连接器金属零部件对检测精准度和降低误判率的要求提高90110120130kV的射线150kV闭管微新能源电池检测装备源穿透较大厚度密度物体后成像的清晰度不能满足要求必须使X射线源焦点X射线源集成电路及电子制造检测用更高电压和功率的微焦点X射线源公司正在研制150kV的闭管微焦点X射线源实现进口替代填补国内供给空白降低设备成本资料来源公司招股说明书开源证券研究所公司不断开拓市场X射线源已出货至欣旺达立讯精密先导智能宇隆光电等200家客户公司130kV射线源完成宁德时代的验证工作并于2022年8月签订供货协议宁德时代承诺于2023年12月31日之前累计向公司采购130kV微焦点X射线源500台请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1824公司首次覆盖报告表10公司自产射线源已实现量产并正积极推进与客户的验证工作客户名称所属行业认证射线源类型认证进展预计实现收入时间验证通过已取得验证报告宁德时代新能源电池130kV微焦点X射线源2022年第四季度且签订供货协议样机测试阶段已完成图像欣旺达惠州动力新能源有限公司新能源电池130kV微焦点X射线源2023年第一季度测试老化测试中浙江锂威能源科技有限公司新能源电池120kV微焦点X射线源验证通过已取得验证报告2023年第二季度惠州锂威新能源科技有限公司新能源电池120kV微焦点X射线源验证通过已取得验证报告2023年第一季度验证通过已取得验证报120kV130kV微焦点X射天津力神电池股份有限公司新能源电池告已签订采购合同并交2022年第四季度线源付验收120kV130kV微焦点X射合肥国轩高科动力能源有限公司新能源电池样机测试阶段图像测试中2023年第二季度线源江苏正力新能电池技术有限公司新能源电池130kV微焦点X射线源样机测试阶段老化测试中2023年第二季度珠海冠宇电池股份有限公司新能源电池90kV微焦点X射线源样机测试阶段老化测试中2023年第一季度无锡先导智能装备股份有限公司新能源电池130kV微焦点X射线源验证通过已签订采购合同2023年第一季度安费诺永亿海盐通讯电子有限集成电路及验证通过已取得验证报120kV微焦点X射线源2023年第一季度公司电子制造告订单洽谈中资料来源公司招股说明书开源证券研究所4盈利预测与投资建议41假设及财务预测公司是国内领先的工业X射线检测装备供应商下游涵盖集成电路及电子制造新能源电池铸件焊件及材料等领域受益于下游行业发展和国产替代大趋势检测设备业务有望保持较快增长此外公司自研核心部件微焦点X射线源并实现90110120130kV产品的产业化打破海外垄断既可以自用以降低成本并提升毛利率也可以作为备品备件单独对外销售有望推动收入快速增长以及盈利能力提升集成电路制造检测设备集成电路及电子制造检测领域目前主要被国外厂商占据公司是国内极少数能参与该领域竞争的龙头企业具备3DCT智能检测装备设计生产能力未来有望持续受益于国产替代和集成电路产业的稳健提升预计2023-2025年集成电路制造检测设备收入增速分别为565040新能源电池检测设备目前新能源电池检测市场竞争企业主要为国内厂商公司市占率位列国内第二随着公司自产130kV射线源的稳定量产及在主要新能源电池厂商设备的验证叠加未来新能源动力电池和储能电池规模的扩张预计2023-2025年公司新能源电池检测设备收入增速分别为403530铸件产品检测设备公司有望受益于新能源汽车的销售渗透率提升及一体化压铸等带来的需求增量预计2023-2025年营收增速分别为504030备品备件及其他业务主要产品为X射线源公司已开始90110120130kV系列化封闭式热阴极微焦点射线源的量产打破海外垄断技术性能出色此外公司请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1924公司首次覆盖报告还不断推进X射线源产能爬坡2024及2025年有望实现产能翻倍预计射线源呈快速增长趋势随着产品放量预计2023-2025年营收增速分别为211941083480综合毛利率方面随着X射线源自产的提升公司检测设备成本下降且X射线源单独销售的毛利率达到70未来毛利率水平有望大幅提升预计2023-2025年毛利率分别为445496538结合上述假设我们预计公司2023-2025年营业收入分别为82012961927亿元归母净利润为152279453亿元EPS为191352571元表11预计公司2023-2025年营业收入82012961927亿元2021A2022A2023E2024E2025E合计营收营业总收入3461484781991296319272YOY72774005692581487毛利率403407445496538集成电路制造检测设备营业收入13102101327749156882YOY37956040560050004000毛利率46384496450050005300新能源电池检测设备营业收入12571308183224733215YOY23591406400035003000毛利率34313030320033003400铸件产品检测设备营业收入591749112315722044YOY41612671500040003000毛利率35543304350037004000其他X射线检测设备营业收入6319212325YOY1867-706212001000800毛利率41373900380038003800备件备品及其他营业收入167601187539067031YOY5772602421194108348000毛利率57615926620065006800其他业务营业收入7369717476YOY4238-465300300300毛利率32632821300030003000数据来源Wind开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明2024