国内稀缺的无线通信基带芯片厂商，主营业务及未来战略多点布局。翱捷科技成立于2015年，针对于无线通信技术进行了广泛而全面的技术布局，主营业务包括蜂窝基带芯片、非蜂窝物联网芯片、定制服务、半导体IP授权。其中，蜂窝基带芯片2022年营收规模达16.44亿元，占总营收比重为76.79%，预计未来仍将受益于持续增长的万物互联需求，另外车辆网等高端应用预计将带动物联网领域从4G向5G迈进，有望打开物联网价值量增长空间。公司未来多点布局，战略开拓智能手机芯片市场、5G蜂窝物联网芯片市场、智能IPC芯片市场等多个领域，目前已完成4G智能手机芯片量产版流片成功、5G蜂窝物联网芯片量产推广、首款智能IPC芯片小批量出货，未来仍将积极推动各业务的商业化落地进程。
　　自收购Marvell移动通信部门起家，到自研技术发展壮大，公司致力于成为物联网芯片国产化龙头公司。公司历史上多次收购实现技术初始积累，分别于2015/2016/2017年收购Alpean/江苏智多芯/Marvell移动通信部门。收购Marvell移动通信部门为公司蜂窝产品的发展带来重要增益：1）取得全面、先进的覆盖2G-4G蜂窝通信制式的无线通信技术；2）承接文晔科技、U-blox AG等主要客户，以及联华电子、台积电、日月光集团等主要供应商；3）公司目前核心高管团队的周璇、赵锡凯和邓俊雄均来自于Marvell。依托于强大的研发迭代能力和优质的客户资源，2017-2022年公司蜂窝基带芯片营业收入实现飞速增长，营收金额达0.66/1.04/3.77/7.96/17.63/16.44亿元。市场份额方面，公司于2021Q3季度开始崭露头角，全球蜂窝物联网芯片市占率达2.8%，同年Q4迅速提升至10.4%，超越市占率仅为6.5%的联发科，2022年市占率维持在9.4%。
　　全面的智能手机芯片技术布局勾勒出第二成长曲线，公司4G智能手机芯片23Q1流片成功。智能手机芯片行业主要为高通与联发科寡头竞争，高通占据较大部分的高端芯片市场，联发科主要占据中低端市场。代工侧，台积电与三星瓜分代工市场，22Q1其市场份额分别为69.9%和30.0%。我们认为公司进军智能手机芯片市场的竞争力在于：1）公司拥有蜂窝通信4G/5G制式、以及非蜂窝通信的WiFi/蓝牙/LoRa/导航定位芯片等全制式布局和量产经验；2）IP积累已臻成熟，已有图像处理（ISP）方面技术IP授权于OPPO、小米，2020年向OPPO授权IP取得5,823.81万元收入；3）2018年，公司已成功推出首款应用于智能手机芯片的8核4G产品ASR8751C，并成功通过中国移动入库测试，23Q1量产版新料号流片进展顺利，在ASR8751C基础之上做了充分的技术提升；4）产业链资本方战略持股，公司上市前获阿里巴巴/小米长江/TCL资本投资加持，IPO前战略配售美的、OPPO、闻泰科技等终端厂商，导入客户有望更加顺畅。
　　投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入为27.15/35.48/47.58亿元，对应当前PS倍数为9.37/7.17/5.34X。考虑到公司蜂窝基带芯片业务未来仍有增长潜力，且有望打开智能手机芯片第二增长空间，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：尚未盈利的风险，技术迭代及替代风险，市场竞争风险，贸易摩擦的风险。
　　

研究报告全文：TableMain证券研究报告公司首次覆盖翱捷科技688220SH年月日20231020买入首次翱捷科技688220SH国内稀缺的所属行业电子半导体无线通信基带厂商从物联网向智能手当前价格元6079机领域进军证券分析师陈海进投资要点资格编号S0120521120001邮箱chenhj3teboncomcn国内稀缺的无线通信基带芯片厂商主营业务及未来战略多点布局翱捷科技成陈蓉芳立于2015年针对于无线通信技术进行了广泛而全面的技术布局主营业务包括资格编号S0120522060001蜂窝基带芯片非蜂窝物联网芯片定制服务半导体IP授权其中蜂窝基带邮箱chenrfteboncomcn芯片2022年营收规模达1644亿元占总营收比重为7679预计未来仍将受X益于持续增长的万物互联需求另外车辆网等高端应用预计将带动物联网领域从市场表现4G向5G迈进有望打开物联网价值量增长空间公司未来多点布局战略开拓智能手机芯片市场5G蜂窝物联网芯片市场智能IPC芯片市场等多个领域翱捷科技沪深30034目前已完成4G智能手机芯片量产版流片成功5G蜂窝物联网芯片量产推广首26款智能IPC芯片小批量出货未来仍将积极推动各业务的商业化落地进程179自收购Marvell移动通信部门起家到自研技术发展壮大公司致力于成为物联0网芯片国产化龙头公司公司历史上多次收购实现技术初始积累分别于-9-17201520162017年收购Alpean江苏智多芯Marvell移动通信部门收购Marvell2022-102023-022023-06移动通信部门为公司蜂窝产品的发展带来重要增益1取得全面先进的覆盖2G-4G蜂窝通信制式的无线通信技术2承接文晔科技U-bloxAG等主要客户沪深对比3001M2M3M以及联华电子台积电日月光集团等主要供应商3公司目前核心高管团队的绝对涨幅-499-1510-2394周璇赵锡凯和邓俊雄均来自于Marvell依托于强大的研发迭代能力和优质的客相对涨幅004-848-1570户资源2017-2022年公司蜂窝基带芯片营业收入实现飞速增长营收金额达资料来源德邦研究所聚源数据06610437779617631644亿元市场份额方面公司于2021Q3季度开始崭露头角全球蜂窝物联网芯片市占率达28同年Q4迅速提升至104超相关研究越市占率仅为65的联发科2022年市占率维持在94全面的智能手机芯片技术布局勾勒出第二成长曲线公司4G智能手机芯片23Q1流片成功智能手机芯片行业主要为高通与联发科寡头竞争高通占据较大部分的高端芯片市场联发科主要占据中低端市场代工侧台积电与三星瓜分代工市场22Q1其市场份额分别为699和300我们认为公司进军智能手机芯片市场的竞争力在于1公司拥有蜂窝通信4G5G制式以及非蜂窝通信的WiFi蓝牙LoRa导航定位芯片等全制式布局和量产经验2IP积累已臻成熟已有图像处理ISP方面技术IP授权于OPPO小米2020年向OPPO授权IP取得582381万元收入32018年公司已成功推出首款应用于智能手机芯片的8核4G产品ASR8751C并成功通过中国移动入库测试23Q1量产版新料号流片进展顺利在ASR8751C基础之上做了充分的技术提升4产业链资本方战略持股公司上市前获阿里巴巴小米长江TCL资本投资加持IPO前战略配售美的OPPO闻泰科技等终端厂商导入客户有望更加顺畅投资建议我们预计公司2023-2025年营业收入为271535484758亿元对应当前PS倍数为937717534X考虑到公司蜂窝基带芯片业务未来仍有增长潜力且有望打开智能手机芯片第二增长空间首次覆盖给予买入评级风险提示尚未盈利的风险技术迭代及替代风险市场竞争风险贸易摩擦的风险请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SHTableBaseTableFinance股票数据主要财务数据及预测总股本百万股418302021A2022A2023E2024E2025E流通A股百万股22377营业收入百万元2137214027153548475852周内股价区间元5598-8445-YOY97702268307341净利润百万元-589-252-444-317-79总市值百万元2542851-YOY747573-767286752总资产百万元770649全面摊薄EPS元-141-060-106-076-019每股净资产元1650毛利率271371294314321资料来源公司公告净资产收益率-521-34-68-51-13资料来源公司年报2021-2022德邦研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润244请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH内容目录1翱捷科技国内稀缺的无线通信基带芯片厂商711公司介绍蜂窝基带技术为核心积极拓展业务增量空间712股权结构董事长创业经验丰富获阿里巴巴战略持股913财务分析高研发投入有力支撑业绩增长亏损逐步收窄102蜂窝基带芯片深耕物联网市场筑牢业绩基石1421行业概况高技术壁垒面向手机物联网两大应用领域1422蜂窝物联网芯片万物互联时代方兴未艾16车联网C-V2X技术打开蜂窝物联网快速增长空间1823蜂窝物联网细分赛道迭代演进5GRedcap标准计日而待20231历史进程2G3G腾频退网4GCat1市场充分受益20232未来趋势中高速物联网逐步转向Redcap5G时代开启2424公司蜂窝基带市场的后起之秀国产替代的中坚力量263智能手机芯片长风破浪厚积薄发3031智能手机技术演进30311技术迭代升级新竞争者入场的关键机遇30312智能手机SoC对芯片厂商多维度技术能力提出要求3132手机APSoC芯片存量市场仍有价值提升空间33321智能手机总量平稳增长Android5G渗透率提升持续赋能33322高通与联发科寡头竞争台积电与三星瓜分代工市场3433公司勇攀高峰摘星辰向智能手机芯片市场进军354非蜂窝物联网芯片全面布局完善无线通信技术版图3841行业WiFi蓝牙支撑物联网发展LoRa制式更具增长潜力3842公司深度绑定美的集团充分建立客户优势405盈利预测与投资建议4151盈利预测4152投资建议426风险提示42344请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH图表目录图1公司营收结构及上下游情况7图2公司发展历程以及未来产品布局8图3公司股权架构图9图4公司营业收入情况10图5公司归母净利润扣非归母净利润情况10图6可比公司毛利率情况11图7公司分业务毛利率情况11图8公司费率情况11图9公司研发费用情况11图10存货与存货周转天数情况12图11应收账款与应收账款周转天数情况12图12存货账面余额结构与存货周转天数情况单位亿元12图13存货跌价准备情况12图14无线通信系统的组成14图15基带芯片内部结构以高通9205LTEModem为例15图16蜂窝基带芯片产业链15图172022年全球智能手机厂商市场份额出货量口径16图182022年全球蜂窝物联网模组厂商市场份额出货量口径16图19全球蜂窝物联网连接量统计及预测单位10亿个17图20全球各地区蜂窝模组出货量统计及预测百万片17图21全球各类非手机的无线蜂窝设备出货量百万台17图2222Q3全球各类蜂窝模组出货量销售收入占比17图23全球不同应用市场蜂窝通信模块出货量季度数据17图24中国三大运营商移动电话和蜂窝物联网终端用户情况18图252022年三大运营商移动电话和蜂窝物联网终端用户占比18图265GV2X技术示意图19图27全球汽车V2X市场规模预测19图28车载产品整车应用示意图20图29全球运营商2G3G网络关闭时间21图30蜂窝物联网低-中-高速应用与技术的关系22图31蜂窝物联网演进趋势22Q3预测22图32蜂窝通信制式的演进细分类别22444请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH图33中国Cat1蜂窝物联网出货量预测22Q3预测22图342021年中国Cat1模组出货量22图352022年中国Cat1模组出货量预测22Q3预测22图36LTECat1通信模组价格走势预测22Q3预测23图37中国电信Cat1模组产品招募结果23图38物联网技术未来演进趋势24图39各厂商RedCap芯片时间表24图40全球蜂窝物联网模组市场技术演进图25图414G和5G基站数量单位万个25图422022年4G5G基站数占比25图43公司蜂窝基带芯片分产品营收结构26图44公司蜂窝基带芯片分产品毛利率情况26图45全球蜂窝物联网模组芯片竞争格局按出货量27图462022年公司研发人员学历构成情况29图47可比公司人均创收左轴万元员工人数右轴人29图48蜂窝通信制式的演进30图49全球蜂窝基带处理器市场规模亿美元30图50全球蜂窝基带处理器市场份额营收口径30图5155G5G-Advanced技术进程30图52集成基带VS外挂基带31图53智能手机SoC芯片结构31图545G手机无线通信架构31图55全球智能手机出货量及预测33图56全球智能手机5G渗透率不断提升单位亿台33图57全球智能手机AndroidiOS出货格局稳定单位亿台33图58全球主要智能手机品牌的出货量及市场占有率34图592021年全球各品牌5G智能手机出货情况34图60全球中国智能手机APSoC芯片市场份额出货量口径34图61全球安卓智能手机APSoC价格带35图62智能手机APSoC芯片代工制程节点35图6322Q1全球智能手机APSoCBP芯片代工市场份额35图64公司21H1自行开发的产品及服务已占据主要营收份额36图65公司ASR8751C已通过中国移动VoLTE芯片认证测试36544请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH图66公司上市前融资情况37图67全球物联网连接数及预测38图68全球WiFi芯片组出货量39图69全球LoRa和LoRaWAN物联网市场规模39图70中国LoRa模组出货量39图71全球蓝牙设备出货量40图72中国蓝牙芯片出货量40图73公司非蜂窝物联网芯片营收结构单位百万元40图7422H1公司非蜂窝物联网芯片营收结构40表1公司核心高管团队简历8表2公司蜂窝基带芯片产品架构14表3公司芯片产品境内外销售收入占比16表421H1公司蜂窝基带芯片终端应用情况18表52023年度乘用车C-V2X车端集成方案本土供应商竞争力榜单19表6蜂窝通信模组下游部分典型应用场景21表7不同制式物联网芯片厂商23表8物联网模组厂商采用的4G基带芯片供应商情况26表9基带通信芯片关键参数比较27表10公司主要芯片产品具体情况28表115G智能手机芯片性能指标对比32表12公司对智能手机主要技术的储备情况36表13公司非蜂窝物联网芯片产品架构38表14翱捷科技营收及毛利率预测41表15可比公司估值情况42644请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH1翱捷科技国内稀缺的无线通信基带芯片厂商11公司介绍蜂窝基带技术为核心积极拓展业务增量空间国内稀缺的蜂窝基带芯片设计公司无线通信超大规模芯片的平台型芯片企业公司创立于2015年拥有全制式蜂窝基带芯片及多协议非蜂窝物联网芯片研发设计实力且具备提供超大规模高速SoC芯片定制及半导体IP授权服务能力公司芯片产品主要包括两大类1蜂窝基带芯片覆盖中低速物联网市场Cat1高速物联网市场Cat4高速业务高端应用Cat7及5G市场已成为移远通信日海智能有方科技高新兴U-bloxAG等国内外主流模组厂商的重要供应商在车联网领域公司开拓了车载前装和后装市场通过移远有方高新兴物联等车联网模组厂商进入长安LUMIN金康新能源奇瑞捷途陕汽商用东风商用等众多车型并陆续规模量产在智能穿戴领域公司芯片已广泛应用于读书郎飞利浦小米Amazfit等智能手表品牌2非蜂窝物联网芯片已完成对WiFi蓝牙LoRa及导航定位芯片的产品布局成功导入美的海尔虹美方太等客户图1公司营收结构及上下游情况资料来源公司招股书公司年报Wind德邦研究所公司未来增量业务主要关注以下三方面智能手机市场战略开拓公司4G智能手机芯片量产版已经于23Q1成功流片2023年将持续优化功耗APP应用处理图形图像处理等性能指标逐步完成海内外运营商的认证测试针对客户需求进行定制化开发与推广4G智能手机芯片商业化进程有望加速5G蜂窝物联网芯片已进入量产阶段有望受益于5G渗透率提升据GSMA报告显示中国5G连接总数将从2021年的488亿增至2025年的892亿预计超过半数的移动连接将使用5G从技术上5G的移动通信标准从R15R16到RedCap不断演进不断契合工业级车载可穿戴及物联网领域应用行业生态逐渐完善积极布局云侧端侧AI芯片从智能手机平台向智能摄像头和智能门禁等应用拓展在云侧公司已为客户定制大型人工智能芯片并成功量产未来有望在端侧进入智能IPC芯片市场744请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH图2公司发展历程以及未来产品布局资料来源公司公告公司官网Wind德邦研究所公司历史上多次收购实现技术初始积累为支撑其蜂窝基带芯片业务奠定良好基础公司分别于20152016年对Alpean江苏智多芯实现收购后于2017年收购了Marvell移动通信部门取得其更全面更先进的覆盖2G-4G蜂窝通信制式的无线通信技术替代了Alphean江苏智多芯的技术并加速了公司在蜂窝通信领域的研发安排2017-2020年公司蜂窝基带芯片营业收入实现快速增长分别为066104377796亿元占总营收的78909574收购Marvell移动通信部门为公司蜂窝产品的发展带来重要增益1技术公司通过收购Marvell移动通信部门取得了包括硬件软件工具等芯片设计所需要主要类别IP囊括了支持LTETD-SCDMAWCDMAGSM通信标准并通过全球主流运营商认证的全套成熟IP构成整套成熟的技术工具测试环境且Marvell产品曾被黑莓和三星等手机所采用研发成果转化和品牌认可度上有一定积累2客户和供应链公司从Marvell移动通信部门承接了文晔科技U-bloxAG等主要客户以及联华电子台积电日月光集团等主要供应商在其基础之上公司通过自身的产品研发和更新继续实现客户的延续和拓展3人才公司核心高管团队的周璇赵锡凯和邓俊雄均来自于Marvell曾分别担任研发副总裁无线通信产品研发ASIC总监3G4G智能手机芯片开发和RF射频研发总监覆盖无线通信核心技术能够充分发挥Marvell原有的技术与人才优势表1公司核心高管团队简历姓名职务学历简历1968年出生中国国籍毕业于上海交通大学博士学历1999年-2003年任职于华为技术有限公司从事GSMWCDMA基站研发担任项目经理2003年-2006年任职于UT斯达康从事小灵通基带芯片研发周璇总经理博士担任研发总监2006年-2017年任职于Marvell从事无线通信产品研发担任研发副总裁2017年5月至今任职于公司历任公司基带产品线负责人蜂窝通信事业部总经理2023年至今担任公司总经理1974年出生中国国籍毕业于清华大学硕士学历浦东新区第七届政协委员历任青岛澳柯玛集团科副总经理董事员科长副处长江南模塑科技行政副总监中国绿色食品控股有限公司企划部主任上海永乐生活家韩旻硕士会秘书居营销部经理2006年至2015年任职于锐迪科历任市场经理运营总监2015年3月至今任职于公司现任公司董事副总经理董事会秘书现兼任神顶科技南京有限公司董事1974年出生中国国籍毕业于清华大学博士学历历任新思科技系统级设计专家UT斯达康系统工董事副总经理赵锡凯博士程师和ASIC特殊应用集成电路经理2006年至2015年任职于Marvell从事3G4G智能手机芯片开发担核心技术人员任ASIC总监2016年至今任职于公司现任公司董事副总经理844请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH1974年出生美国国籍毕业于美国加州大学博士学历2004年参加工作2004年至2011年任职于董事副总经理高通担任高级资深工程师项目经理2011年至2013年任职于晨星半导体担任射频芯片研发部总监总经邓俊雄博士核心技术人员理特助2013年至2015年任职于Marvell担任RF射频研发总监2015年至今任职于公司担任公司RF业务负责人兼物联网事业部总经理2020年8月至今担任公司董事副总经理1987年出生中国国籍无境外永久居留权毕业于复旦大学硕士学历2012年参加工作2012年至研发总监核心廖泽鑫硕士2014年任职于艾为电子技术有限公司担任工程师2014年至2016年北京中科汉天下技术有限公司担任技术人员资深工程师2016年至今任职于公司现任研发总监1972年出生中国国籍毕业于上海交通大学本科学历中级会计师职称注册会计师历任上海浦杨新华财务总监本科东发展银行上海分行团队负责人剑腾液晶显示上海有限公司财务经理上海昊信光电有限公司财务经理江苏智多芯财务总监2015年7月至今任职于公司现任公司财务总监资料来源公司公告Wind德邦研究所12股权结构董事长创业经验丰富获阿里巴巴战略持股公司董事长戴保家曾为锐迪科创始人具有丰富的创业经验戴保家先生是芯片行业具有国际视野的企业家曾担任UMAX技术总经理并于早年先后创立了硅谷线性功率放大器开发商USI公司以及中国IC设计公司锐迪科锐迪科曾经在射频蓝牙等领域打破欧美日本和中国台湾地区公司对集成电路行业的垄断局面成为当时国内领先的全系列数字及射频产品的集成电路供应商并于2010年在纳斯达克上市后锐迪科被紫光集团收购戴保家于2015年创立翱捷科技重整旗鼓向基带芯片领域进军阿里网络持股1543曾于公司创业早期参与两轮融资阿里网络分别于公司A轮B轮融资期间给予公司股权融资支持在公司成立早期认可公司的业务基础及创新能力截至2023年半年报阿里网络为公司单一第一大股东战略持有公司1543的股份董事长戴保家为公司实际控制人主要股东对公司认可度高1董事长直接间接持有股份戴保家先生直接持有公司843股份与其一致行动人均为员工持股平台宁波捷芯GreatASR1Limited和GreatASR2Limited合计持有2193股份戴保家通过签订一致行动人协议的形式保持最高表决权其一致行动人及曾经的一致行动人均出具所持股份上市后锁定36个月的承诺2主要股东承诺不谋求控制权公司合计持股比例达3484的主要股东阿里网络深创投前海万容红土义乌和谐新星纽士达浦东新产投均出具了关于不谋求实际控制权的承诺函认可戴保家的实际控制人地位对其自入股时起未谋求公司实际控制权的情况予以确认并承诺不谋求对公司的控制权图3公司股权架构图资料来源公司公告德邦研究所注截至2023H1半年报944请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH减持情况随着公司限售股解禁进程推进23年1月已有部分大股东实现解禁部分非产业链股东计划减持公司股份3月30日公告义乌和谐通过集中竞价方式累计减持公司股份4182970股占公司总股本的100减持计划已实施完毕8月12日公告前海万容红土通过集中竞价方式累计减持公司股份2148458股占公司总股本的051尚有2034550股未完成减持回购情况公司于2023年2月15日发布关于以集中竞价交易方式回购股份方案的公告计划以不超过人民币88元股含的回购价格回购总金额不低于人民币50000万元含不超过人民币100000万元含的股份计划全部用于员工持股计划或股权激励截至2023年8月17日公司以集中竞价交易方式已累计回购公司股份7328223股占公司总股本418300889股的比例为17519回购成交的最高价为8380元股最低价为6425元股支付的资金总额为530亿元13财务分析高研发投入有力支撑业绩增长亏损逐步收窄公司营业收入增速较快盈利能力大幅提升22年受行业影响收入持平公司2019-2022年营业收入分别为40108214和214亿元对应同比增速24491716977022022年由于全球经济增速放缓消费动力不足加之半导体行业2021年周期性产能变化所带来的去库存因素影响公司营业收入增长暂缓2023年第一季度公司营收41亿元同比下降268除了下游需求疲软外主要是因为芯片定制服务尚未达到收入确认时间点2023年第二季度公司营业收入总额创历史新高实现营收649亿环比增长5886归母净利润方面公司尚处技术积累阶段随着技术成熟与产品布局完善有望不久后扭亏为盈公司2019-2022年归母净利润分别为-58亿元-233亿元-59亿元和-25亿元对应同比增速-86-2987747573自2015年成立以来公司持续亏损的原因主要有1行业特征方面在蜂窝基带芯片领域其技术门槛高高端人才密集研发周期长资金投入大的特点比其他芯片领域更加突出2业务结构方面公司前期收入主要来源为前两代基带芯片产品毛利率较低毛利率更高的后续产品产业化规模尚小3股权激励方面2020年归母净利润为-233亿元同比大幅降低2987主要由于公司为实施股权激励计提大额股份支付费用177亿元若剔除该事项影响公司亏损维持持续收窄态势且结合行业市场变化趋势和公司市场地位产销率客户情况归母净利润有望持续提升图4公司营业收入情况图5公司归母净利润扣非归母净利润情况25003002017201820192020202120222023H101002502000-50002001500-1000-100150-1500-2001000100-2000-30050050-2500-40000归母净利润百万元左轴2017201820192020202120222023H1扣非归母净利润百万元左轴yoy右轴营业收入百万元左轴右轴yoy扣非yoy右轴资料来源公司公告Wind德邦研究所资料来源公司公告Wind德邦研究所公司成立初期由于产品品类差异及市场竞争等因素影响毛利率较低未来有望凭借品牌效应以及新产品推出进一步提升毛利率1公司成立初期同行业公司高通联发科的芯片为目前智能手机领域主流芯片为全球众多知名手机厂1044请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH商采用智能手机芯片占营收比例相对较多而公司成立时间相对较晚初期产品销售以物联网市场为主毛利率相对低乐鑫科技经多年发展收入规模较大产品型号多应用领域广泛公司成立初期选择市场空间较大的白电领域突破由于行业竞争激烈公司毛利率较乐鑫科技同类产品低综合来看公司作为行业新进入者为突破行业龙头垄断格局采取市场份额优先的竞争策略因此公司早期毛利率水平与同行业相比略低22019年公司毛利率出现较大幅度的下降主要是因为公司芯片产品发生换代收入结构改变随着公司芯片产品内部的业务结构调整高毛利率的新产品将成为主要收入来源推动公司综合毛利率提高2020年随着第二代产品占收入的比重上升毛利率开始提高2021年以来公司第三代产品大规模销售毛利率获得持续上升公司凭借低毛利率战略抓住国产替代机遇客户基础快速扩张知名度不断提高未来仍有望进一步开拓优质客户资源图6可比公司毛利率情况图7公司分业务毛利率情况701006080506040403020201002017201820192020202120220FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022芯片产品芯片定制服务半导体IP授权高通联发科乐鑫科技翱捷科技其他综合毛利率资料来源各公司公告Wind德邦研究所资料来源公司公告Wind德邦研究所注从应用领域上看公司与高通联发科以及乐鑫科技具有可比性公司费用率呈下降趋势研发费用维持高位公司2020-2022年整体费用率为24055和52扣除股份支付后为7754和521公司销售模式以经销为主运费主要由客户承担且主要面向规模较大客户业务宣传及推广费用少因此销售费用率相对较低2公司初期管理费用率较高主要由于营业收入规模较小随着公司营业收入快速增加管理费用率逐渐降低3公司2018-2022年研发费用维持高位水平主要原因是公司所处的无线通信芯片设计行业技术门槛高研发投入大且相比一般芯片蜂窝基带芯片研发难度更大同时公司正处于完善产品布局的发展初期需要大量的技术积累2020年公司研发费用率突破20亿元其中股份支付占据136亿元扣除股份支付后的研发费用为75亿元研发费用率为69而2021年以来随着公司收入规模快速扩大研发费用率相较于成立早期已有所下降股权激励概况公司上市前设立了三个员工持股平台宁波捷芯GreatASR1LimitedGreatASR2Limited分别持有公司1010312和178的股份截至招股书签署日截至2021年6月30日公司员工共计976人2021年6月30日股权激励员工共计839人已涵盖公司大部分员工2020年9月公司通过员工持股平台授予股份股数为56470800股根据增资后的总股份数量的15确定2020年第四季度通过员工持股平台授予股份股数为487537股根据会计核算将公允价值与入股成本之间的差额17666470万元作为股份支付费用于2020年一次性确认管理费用34亿元销售费用06亿元研发费用136亿元截至招股说明书签署日该股权激励计划已实施完毕不涉及上市后的行权安排图8公司费率情况图9公司研发费用情况1144请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH6002500500500200040040015003003001000200200100500100000201820192020202120222023H120182019202020212022-100研发费用百万元左轴扣除股份支付研发费用百万元左轴销售费用率管理费用率研发费用率研发费用率右轴财务费用率整体费用率扣除股份支付研发费用率右轴资料来源公司公告Wind德邦研究所资料来源公司公告Wind德邦研究所注图中费率情况为扣除股份支付口径公司资产质量较高21-22年受行业景气度影响较大1存货2017年末至2020年末公司存货账面价值稳步上升主要是因为公司业务规模快速扩大备货需求快速上升存货增长与营收增长相符合且随着营收规模扩张公司存货周转速度不断加快存货质量较高从存货结构看公司存货主要以原材料委托加工物资和产成品为主2021年公司考虑下游产能紧张情况进一步增加存货采购原材料比重适当增加同时2020年下半年至2022年上半年由于上游产能紧张结合已有订单需求和对市场未来需求的预测公司加大采购规模因此存货总量进一步增加且存货周转率有所降低2022年末公司存货余额为118亿元主要为库存商品和委托加工物资等增加存货跌价准备达05亿元2应收账款2017-2018年公司芯片销售规模相对较小因此应收账款余额较小2019年开始公司营业收入快速增长应收账款余额大幅增长且保持在2亿元以上2019年末公司应收账款周转率较低主要是因为该年四季度新增直销大客户在当年末因采购而形成大额应收账款该笔款项已于期后全部回款总体而言公司回款进度良好应收账款周转率健康图10存货与存货周转天数情况图11应收账款与应收账款周转天数情况140040035010035030012008025010003002502006080020015040600150100204001005020050002017201820192020202120222023H1002017201820192020202120222023H1应收账款百万元左轴存货百万元左轴存货周转天数天右轴应收账款周转天数天右轴资料来源公司公告Wind德邦研究所资料来源公司公告Wind德邦研究所图12存货账面余额结构与存货周转天数情况单位亿元图13存货跌价准备情况1244请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH154000060003000050001040002000030005100002000100000002017201820192020202120220201720182019202020212022发出商品产成品合同履约成本委托加工物资存货跌价准备万元原材料存货周转天数天右轴资料来源公司公告Wind德邦研究所资料来源公司公告Wind德邦研究所1344请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH2蜂窝基带芯片深耕物联网市场筑牢业绩基石翱捷科技蜂窝基带芯片主要产品包括基带通信芯片和移动智能终端芯片两大类1蜂窝通信芯片产品线覆盖中低速物联网市场Cat1高速物联网市场Cat4高速业务高端应用Cat7及5G市场主要应用于物联网类应用场景2移动智能终端芯片在基带通信芯片的基础上加入了多媒体功能可外接显示相机等多媒体功能代表产品为ASR3601已运用到了功能手机和智能可穿戴手表中表2公司蜂窝基带芯片产品架构系列细分类别功能应用场景中低速物联网市场Cat1高速物联网市场Cat4支持2G3G及4G通信标准下多车联网智能支付工业物联基带通信芯片高速业务高端应用Cat67种网络制式的通信网智慧安防智能电网等5G支持2G3G及4G通信标准下多移动智能终端手机智能可穿戴设备智能种网络制式的通信集成了语音通芯片支付智能家居等话视频拍照等多媒体功能资料来源公司招股书公司年报德邦研究所21行业概况高技术壁垒面向手机物联网两大应用领域基带芯片Baseband无线通信系统的重要组成部分基带芯片是指用来合成即将发射的基带信号或对接收到的基带信号进行解码的芯片在发射链路中数字信号通过调制解调器Modem转换成易于传输的连续模拟信号随后收发器Transceiver将模拟信号调制为不易受干扰的射频信号进入射频前端进行射频信号的功率放大滤波开关切换等信号处理最后通过天线将信号对外发射接收链路则由天线接收到空间中传输的射频信号通过射频前端对用户需要的频率和信道进行选择对接收到的射频信号进行滤波和放大最后输入收发器和调制解调器得到数字信号图14无线通信系统的组成资料来源Qualcomm德邦研究所基带芯片的内部结构以ARM微型处理器为中心通过ARM微型处理器的专用总线AHB总线来控制和配置ARM微型处理器周围的各个外设功能模块这些功能模块主要有GSMWiFiGPS蓝牙DSP和内存等等并且每一个功能模块都有独立的内存和地址空间他们的功能相互独立互不影响并且基带芯片自身拥有电源管理时钟管理模块另外还有一些外部接口1444请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH图15基带芯片内部结构以高通9205LTEModem为例资料来源Qualcomm德邦研究所蜂窝基带行业发展与竞争格局变化行业壁垒高企不断有基带厂商宣布退出如博通2014年6月宣布退出基带芯片市场英特尔2019年12月将基带业务出售给苹果公司主要原因在于1随着通信制式的发展一款能被广泛应用的基带芯片需要同时支持多个制式对技术储备及研发投入的要求也越来越高市场竞争不断加剧2随着中国的手机厂商及模组厂商的发展基带芯片的下游市场不断向中国迁移在此过程中许多海外基带厂商未能成功开拓中国市场业绩逐渐受到影响基带市场逐渐走向自研其他手机品牌为第三方基带芯片厂商提供发展空间海思半导体三星为自研基带芯片厂商其基带芯片用于自身生产的产品根据公司招股书苹果公司也开始打造自身手机产品的基带芯片智能手机行业自研的占比较高基带芯片市场中仍有许多其他品牌的手机厂商每家手机厂商均独立投入巨额研发采用自研芯片的可能性较低对外采购基带芯片的手机厂商出于竞争关系采购其他手机厂商基带芯片的可能性也较低因此这类手机厂商为独立第三方的基带芯片提供市场空间蜂窝基带芯片的主要应用领域为手机和物联网在物联网领域芯片产品经由模组厂商设计为模组产品进而运用到物联网领域向物联网多种多样的终端提供统一的通信模块以匹配物联网终端各式各样的应用处理器在手机领域手机厂商采购基带芯片用于智能手机或功能手机由于手机市场规模大且所需的功能基本一致并不需要组合各类不同的应用处理器通常是将应用处理器集成到基带芯片因此手机厂商通常直接采购基带厂商提供的基带芯片并不采购模组厂商的通信模块图16蜂窝基带芯片产业链资料来源IDC驱动之家公司招股书德邦研究所1544请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH翱捷科技蜂窝基带芯片业务目前主要面向蜂窝物联网领域采用经销直销模式开拓优质物联网客户主要收入来自于境内公司以经销模式为主借助唯时信文晔科技曜佳信息等经销商的渠道资源开发优质客户与扩大市场包括移远通信日海智能中兴康讯等公司直销客户包括海外客户U-bloxAGHitachi等以及国内智能电表企业智芯微2019年经销转直销通过穿透至终端客户的上层股权结构及分析其主要经营地公司产品主要应用于境内市场境外收入主要来源于芯片产品直销客户U-BloxAG和Hitachi表3公司芯片产品境内外销售收入占比20182019202021H1境内境外境内境外境内境外境内境外代理式经销9869131999200896933079703297买断式经销10000-10000-10000-10000-直销4889512623037706433356725827418资料来源公司招股书德邦研究所中国成为基带芯片最主要的下游市场基带芯片国产替代具有广阔的可触达空间1智能手机市场经过多年的发展中国的智能手机厂商在全球的市场范围不断扩大2022年全球智能手机出货量为121亿台其中小米OPPOvivo三家国产厂商合计占有2952蜂窝通信模组市场2022年全球蜂窝物联网模组出货量为443亿片根据ABIResearch市占率前四移远通信广和通日海智能中国移动均为国产厂商合计占有565的市场份额根据Counterpoint在中国市场移远通信是最大的蜂窝物联网模组制造商中国移动和广和通凭借国内市场份额分别位居第二和第三在海外市场移远通信仍然是行业领导者Telit和Thales紧随其后图172022年全球智能手机厂商市场份额出货量口径图182022年全球蜂窝物联网模组厂商市场份额出货量口径三星其他21603010苹果1880vivo820小米1270OPPO860三星苹果小米OPPOvivo其他资料来源国家发改委德邦研究所资料来源Counterpoint德邦研究所22蜂窝物联网芯片万物互联时代方兴未艾全球蜂窝物联网蓬勃发展连接节点数与出货量均有较大的增长潜力连接数方面根据爱立信2022年11月发布的EricssonMobilityReport报告2022年蜂窝物联网全球连接量预计超278亿至2028年蜂窝物联网全球连接量将超55亿对应CAGR增速达12出货量方面根据ABIResearch公司23Q1数据2022年蜂窝物联网模组全球出货量为443亿片预计到2027年蜂窝物联网模组全球出货量将达到865亿对应CAGR增速达141644请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH图19全球蜂窝物联网连接量统计及预测单位10亿个资料来源EricssonMobilityReport移远通信年报德邦研究所图20全球各地区蜂窝模组出货量统计及预测百万片图21全球各类非手机的无线蜂窝设备出货量百万台资料来源ABIResearch移远通信年报德邦研究所资料来源TSR慧智微招股书德邦研究所按通信制式划分根据CounterpointNB-IoT4GCat1和4GCat1bis等低端技术正在帮助连接更多的物联网设备而4GCat44GOther和5G等高端技术正在为物联网生态系统增加更多价值尽管物联网模组出货量增长放缓但由于5G和4GCat4模块的占比较高2022年第三季度物联网模块收入同比增长124G和LTE-M模组的ASP继续上升而2G3G5G和NB-IoT模组的ASP下降Counterpoint预测2023年将是5G的突破之年ASP可能降至100美元以下这将有力促进5G物联网应用的推广按应用领域划分蜂窝物联网下游应用市场较为分散智能电表和POS是最大的下游应用市场在21Q4-22Q3季度基本保持18和12左右的出货量占比图2222Q3全球各类蜂窝模组出货量销售收入占比图23全球不同应用市场蜂窝通信模块出货量季度数据10050021Q422Q122Q222Q3智能电表POS汽车工业路由器CPE远程信息处理资产追踪医疗保健住宅企业其他资料来源Counterpoint德邦研究所资料来源Counterpoint德邦研究所1744请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH表421H1公司蜂窝基带芯片终端应用情况终端应用领域主要设备类型主要客户金额万元占比移动宽带设备CPE随身WiFi电脑USB4G模块等中兴通信诺行德明等8030841149智能能源电网充电桩电表气表水表等移远通信高新兴有方科技智芯微等7717591104智能支付POS机收款音响扫描盒子售卖机快递柜等移远通信日海智能移柯零零等10552371510共享单车共享充电宝共享按摩椅共享洗衣机等移远通信日海智能有方科技等8883291271功能手机功能手机信位一科新翔等393877564车联网车载芯片HitachiUblox210969302定位追踪导航及定位产品宠物追踪器个人定位产品等移远通信日海智能移柯零零等7730671106智能可穿戴设备智能手表学生卡等信位新启物联奇虎360等12175141742智慧安防IPC报警器猫眼可视门铃等移远通信日海智能等361790518工业物联网工业路由器工业控制器等移远通信日海智能等220127315其他未能准确分类的产品291882418总计698763410000资料来源公司招股书德邦研究所在中国市场移动物联网迎来重要发展期截至2022年底我国移动网络的终端连接总数已达3528亿户其中代表物连接数的蜂窝物联网终端用户达1845亿户自2022年8月底物连接数超越人连接数后物连接数占比已升至523万物互联基础不断夯实蜂窝物联网终端应用于公共服务车联网智慧零售智慧家居等领域的规模分别达496亿375亿25亿和192亿户图24中国三大运营商移动电话和蜂窝物联网终端用户情况图252022年三大运营商移动电话和蜂窝物联网终端用户占比4030物联网终端移动电话20用户用户523477100201720182019202020212022移动电话用户数亿个物联网终端用户数亿个移动电话用户物联网终端用户资料来源中国工信部德邦研究所资料来源中国工信部德邦研究所车联网C-V2X技术打开蜂窝物联网快速增长空间C-V2X技术快速发展从4G迈向5G据高工智能汽车C-V2X的首个3GPP标准最终版本于2017年6月份完成包括V2IV2PV2NV2V2018年6月3GPP完成了基于Rel-14的C-V2X技术标准的制定即LTEV2X也就是目前4GV2X的产品方案2020年7月3GPP宣布Rel-16版本冻结第一次完成了基于5G框架下的5GV2X标准和上一个版本的最大区别是Rel-16充分利用了5G大带宽低时延高可靠性的特性提升车辆之间的感知能力进而重点支持自动驾驶技术对比4G与5G车辆网技术LTEV2X更多是对基础设施的数字化提供基础安全性的服务包括把交通信号灯的系统数字化之后变成无线信号播发出来而Rel-16版本的5GV2X技术则是更多进行车和车路段感知之间的协同感知路径规划甚至是紧急制动随着汽车工业的不断增长高端汽车需求的增加实时交通警报以及改善道路安全的需求不断增加汽车V2X市场快速增长2021年全球汽车V2X市场规模达69亿美元预计在2021-2030年内年复合增长率将达4431844请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH图265GV2X技术示意图图27全球汽车V2X市场规模预测资料来源高工智能汽车公众号德邦研究所资料来源PolarisMarketResearch德邦研究所在中国市场随着5G基础设施的建设以及相关通信技术的发展成熟部分行业企业已推出了基于5G和V2X技术的新一代T-BOX产品车端OBU和路端RSU新一代产品在传统车联网功能的基础上延伸类似音视频监控高精度定位行车智能提醒等应用功能并将持续拓展更多智能网联领域新应用比如V2XOBU获取车身信息与外界路测设备实现数据交互通过以太网网关将预警信息传输到车机上预警信息包括红绿灯灯态信息路况情况路口动态ADAS辅助驾驶信息等中国车联网市场爆发式增长C-V2X前装渗透率快速提升根据高工智能汽车研究院监测数据显示2022年中国市场不含进出口乘用车前装标配C-V2X交付1701万辆同比增长26818前装搭载率为0852023Q1C-V2X标配交付461万辆同比增长15191继续保持高增速高工智能汽车预计随着国内路侧基础设施的逐步完善5G搭载率将在2025年超过25从而有机会带动LTE5G-V2X前装搭载率同期将突破10大关表52023年度乘用车C-V2X车端集成方案本土供应商竞争力榜单排名公司单项排名具体进展2022年本土供应商交付乘用车车端C-V2X方案的份额领头羊基于3GPP-R15标准的平台产品已经实现规模交付3GPP-R16标准的5GC-V2X也已经拿到了平台化项目订单在均联智行母公司均胜披露的2022年年1均联智行交付份额Top1报中指出随着国内造车新势力客户5G-V2X订单开始进入放量生产阶段公司智能网联系统的收入实现了快速增长目前收入规模已超亿元同时公司也从5GC-V2X拓展至数字智能天线其中就包括全球首款基于高通最新一代网联芯片的量产项目除了传统车联网终端硬件交付基于自主研发的V2X协议栈率先研发并推出了集成C-V2X千兆以太网高2东软集团软件能力Top1精度定位等功能的5GV2XBOX此外该公司在国内率先实现V2X二阶段场景与自动驾驶的深度融合在公共道路上完成多个应用场景的自动驾驶演示研发落地了集成式智能车载通讯产品5GV2X智能天线集成5GMIMOC-V2XWI-FIBLE双频GNSSAMFM等多天线技术单元以及高精度IMUGNSS模块具备5G低延迟大宽带通信能力支持3德赛西威客户资源Top1厘米级高精度定位车路协同以及V2X等服务该公司还在2021年成立了广州市德赛西威智慧交通技术有限公司进一步从车端延伸至路端构建车路云协同的智慧交通解决方案目前公司已经发布路侧通信单元RSU边缘计算单元MEC隧道雷达视觉一体机V2XRTK简便式OBU等多款产品4华为成长潜力Top15联友智联6斯润天朗平台运营Top17联创汽车电子8经纬恒润9万集科技10华砺智行资料来源高工智能汽车研究院德邦研究所注基于项目落地量产交付技术研发能力以及资金产业链资源等多维度权重计算得出1944请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司首次覆盖翱捷科技688220SH移远等头部物联网模组厂商积极布局车载产品矩阵随着智能车联网进一步发展车载智能网联架构出现多种架构并存的情况同时车厂对差异化安全化智能化的发展需求也在逐步提升移远在加大市场端拓展的同时基于对整体市场的深入理解除了开发出丰富的5GLTE-ALTEC-V2X车规级通信模组还推出了车载智能模组Wi-FiBT模组GNSS定位模组UWB模组车载天线等多产品矩阵解决整车厂和Tier1客户技术痛点翱捷科技未来有望受益于车联网市场的快速增长2022年公司蜂窝产品线车联网应用领域实现突破开拓了车载前装和后装市场成功进入移远有方高新兴物联等车联网模组的芯片供应链载有公司芯片的模组已经在长安LUMIN金康新能源奇瑞捷途陕汽商用东风商用等众多车型陆续规模量产图28车载产品整车应用示意图资料来源移远通信年报德邦研究所23蜂窝物联网细分赛道迭代演进5GRedcap标准计日而待231历史进程2G3G腾频退网4GCat1市场充分受益新旧通信制式更迭增加运营商成本2G3G退网为4G5G腾挪频谱资源由于同时服务所有2G3G4G和5G技术的成本非常高随着5G的不断推出运营商开始关闭3G和2G服务以腾出蜂窝基站并将现在免费的频谱重新分配给4G和5G2012年日本率先关闭了2G网络在2019年至2022年期间全球范围内的诸多运营商关闭了2G3G网络为5G腾出空间并降低运营成本在欧洲移动运营商倾向于将2G和3G网络的可用性保留5-10年22Q1数据转换是通过首先重新耕种最高的频段用于容量同时保持最低的频段用于覆盖来完成的2044请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明