1、农行的县域金融基因
　　农行具有发展县域金融的先天优势。农行出身于农业合作银行，具有推动中国农村经济社会发展的历史责任，造就其独特的县域金融优势。农业银行曾经是人民银行下属的负责推动农村金融工作的机构，后统一管理国家支援农业资金，再后来成立“三农”金融事业部。
　　作为一家国有大行，董事长和行长的人选历来受到关注，我们梳理了农行的历任董事长和行长情况，农行管理层多由中央从其他金融机构或政府部门调任，任职基础扎实，大行经验丰富，管理层执行力强。谷澍董事长22载工行生涯，曾经是最年轻的国有大行行长。付万军行长是一名银行业老将，曾在交行供职25年。
　　2、县域金融差异化发展
　　县域金融业务营收占比接近五成。1H23县域金融业务营收占比为49%，我们预计该占比将继续提升。县域营业利润增速较高，1H23农行县域营业利润同比增速为17.05%。
　　县域贷款占比近四成。截至2023年6月末，县域贷款总额8.35万亿元，同比增长20.4%，高于全行信贷增速4.5个百分点，占贷款总额比重为38.3%，县域存款11.99万亿，同比增长11.1%，占比42.5%。
　　农行县域贷款平均收益率较高。1H23农行县域贷款平均收益率达3.99%，与六大行总体贷款平均收益率水平相比处于领先水平，高于农行全部贷款收益率12bp。1H23农行县域存款付息率1.65%，低于全行12bp。
　　县域业务资产质量好于全行水平。截至2023年6月末，县域业务不良贷款率为1.27%，低于全行不良率8bp；拨备覆盖率355.15%，高于全行拨备覆盖水平50.48个百分点。截至2023年6月末，农业银行农户贷款余额10416.51亿元，不良率0.87%，略高于个人贷款不良率0.66%，低于全行不良率1.35%。
　　3、农行基本面情况：负债端优势减弱，风险偏好低
　　1H23农业银行归母净利润增速为3.48%，位列四大行第一。1H23六大行加权平均归母净利润增速为2.6%，1H23农业银行归母净利润增速为3.5%。近十年农业银行与建设银行的归母净利润增速极为接近，整体四大行的盈利增速差别不大。
　　2010-2014年息差水平较高，近年来息差面临挑战。由于风险偏好较低，大行整体息差较低，但与六大行相比，过往农行息差在大行还是比较有优势，10-14年息差与邮储银行交替位于六大行首位。过往较高的息差主要得益于负债端，农行资产配置风格保守，生息资产收益率持续较低，但由于深耕县域，存款占比较高，且存款中活期占比较高，负债成本较低；同时相对于本地农商行，农业银行的品牌价值更高、品牌影响力更强，获取的主账户较多，特别是个人活期/个人存款比例明显具有优势。
　　负债成本优势明显减弱，息差下降至平均水平。但近年来农行息差下行幅度较大，息差水平已经下降至大行平均水平，1H23农业银行净息差1.66%，同比下降36BP，较22年下降24BP，息差水平仅高于交通银行。随着行业存款利率进一步下调，存款流失和存款竞争加剧，农行负债端优势面临挑战。
　　农行品牌价值较高，县域根基深厚，随着经济缓慢修复，未来基本面有望进一步好转，性价比凸显。目前大行整体估值处于低位，汇金增持四大行有助于增强市场信心，叠加“稳增长”基调，以及年底估值切换，预计将对大行板块形成一定催化，我们给予农业银行0.60倍23年PB的目标估值，对应目标价4.25元，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。
　　风险提示：政策变动，金融让利，经济修复不及预期影响资产质量。

研究报告全文：证券研究报告公司深度报告2023年10月13日农业银行601288SH强烈推荐首次总量研究银行县域金融领军者差异化发展目标估值425元当前股价367元1农行的县域金融基因农行具有发展县域金融的先天优势农行出身于农业合作银行具有推动中国农基础数据村经济社会发展的历史责任造就其独特的县域金融优势农业银行曾经是人民总股本百万股349983银行下属的负责推动农村金融工作的机构后统一管理国家支援农业资金再后已上市流通股百万股319244来成立三农金融事业部总市值十亿元12844作为一家国有大行董事长和行长的人选历来受到关注我们梳理了农行的历任流通市值十亿元11716每股净资产董事长和行长情况农行管理层多由中央从其他金融机构或政府部门调任任职MRQ78ROETTM97基础扎实大行经验丰富管理层执行力强谷澍董事长22载工行生涯曾经是资产负债率928最年轻的国有大行行长付万军行长是一名银行业老将曾在交行供职25年主要股东中央汇金投资有限责任公司2县域金融差异化发展主要股东持股比例4003县域金融业务营收占比接近五成1H23县域金融业务营收占比为49我们预计该占比将继续提升县域营业利润增速较高1H23农行县域营业利润同比增股价表现速为17051m6m12m县域贷款占比近四成截至2023年6月末县域贷款总额835万亿元同比绝对表现62335相对表现83337增长204高于全行信贷增速45个百分点占贷款总额比重为383县域农业银行沪深300存款万亿同比增长占比119911142540农行县域贷款平均收益率较高1H23农行县域贷款平均收益率达399与六30大行总体贷款平均收益率水平相比处于领先水平高于农行全部贷款收益率2012bp1H23农行县域存款付息率165低于全行12bp10县域业务资产质量好于全行水平截至2023年6月末县域业务不良贷款率为0低于全行不良率拨备覆盖率高于全行拨备覆盖水平-101278bp355155048Oct22Feb23May23Sep23个百分点截至2023年6月末农业银行农户贷款余额1041651亿元不良率资料来源公司数据招商证券087略高于个人贷款不良率066低于全行不良率135相关报告3农行基本面情况负债端优势减弱风险偏好低1H23农业银行归母净利润增速为348位列四大行第一1H23六大行加权平均归母净利润增速为261H23农业银行归母净利润增速为35近十年农邵春雨S1090522040001业银行与建设银行的归母净利润增速极为接近整体四大行的盈利增速差别不大shaochunyucmschinacomcn2010-2014年息差水平较高近年来息差面临挑战由于风险偏好较低大行整体息差较低但与六大行相比过往农行息差在大行还是比较有优势10-14年息差与邮储银行交替位于六大行首位过往较高的息差主要得益于负债端农行资产配置风格保守生息资产收益率持续较低但由于深耕县域存款占比较高且存款中活期占比较高负债成本较低同时相对于本地农商行农业银行的品牌价值更高品牌影响力更强获取的主账户较多特别是个人活期个人存款比例明显具有优势负债成本优势明显减弱息差下降至平均水平但近年来农行息差下行幅度较大息差水平已经下降至大行平均水平1H23农业银行净息差166同比下降36BP较22年下降24BP息差水平仅高于交通银行随着行业存款利率进一步下调存款流失和存款竞争加剧农行负债端优势面临挑战农行品牌价值较高县域根基深厚随着经济缓慢修复未来基本面有望进一步好转性价比凸显目前大行整体估值处于低位汇金增持四大行有助于增强市场信心叠加稳增长基调以及年底估值切换预计将对大行板块形成一定催化我们给予农业银行060倍23年PB的目标估值对应目标价425元首公司深度报告次覆盖给予强烈推荐评级风险提示政策变动金融让利经济修复不及预期影响资产质量正文目录一县域金融基因的来源和历任高管情况511县域金融的先天优势来源于历史沿革512股权结构非常稳定管理层水平高6二县域金融走出差异化道路921县域金融占比提升盈利能力强922县域业务资产质量好于平均水平1023落实国家政策普惠金融业务领先11三农行基本面情况负债端优势减弱风险偏好低1331盈利能力良好非息收入占比偏低1332过往息差较高负债端优势明显减弱1633风险偏好低持续让利贷款收益率低1734贷款结构稳定风险偏好较低1835资产质量改善资本充足率较好21四盈利预测和投资建议23盈利预测和投资建议24五风险提示25附财务预测表26图表目录图12023年6月末六大行资产规模和增速情况5图2农行的资产规模逐步赶上建设银行资产增速相对较高5图3农业银行历史沿革梳理6图4农行县域金融业务占比及增速9图5农行县域营业利润占比及增速9图6农行县域金融贷款占总贷款比重10图7农行农户贷款亿元及占比10图8农行县域贷款平均收益率情况10敬请阅读末页的重要说明2公司深度报告图91H23农行县域贷款平均收益率与同业贷款收益率对比10图10农行农户贷款不良率11图11农行县域不良贷款率情况11图12农行普惠小微贷款平均收益率11图13农行普惠金融有贷客户数万户11图142023年6月末农行普惠贷款年化利率与同业对比12图15农行普惠小微企业金融与同业对比亿元12图16农行脱贫县贷款余额及占比12图17农行ROE处于行业平均水平13图181H23农行ROE处于六大行中游水平13图19农业银行营收增速与六大行平均水平对比13图202017-2022年六大行营收复合增长率对比13图21大行之间归母净利润增速对比以农行工行建行为例14图22农行的利息净收入及增速14图23农行非息收入占比与同业对比15图24农行非息收入规模与同业对比亿元1H2315图25农行手续费及佣金净收入占营收比重情况15图26农行息差在大行中较为突出近年来优势不再16图27农行计息负债成本与六大行对比1H2317图28农行计息负债成本与同业对比17图29农行活期存款占比相对较高行业整体有下滑趋势17图30农行生息资产收益与六大行对比1H2318图31农行生息资产收益与同业对比18图32与上市行相比1H23农行贷款收益率为行业最低位18图33农行对公及零售贷款占比19图34六大行零售贷款占比19图35农行对公贷款行业主要结构占比19图3623Q2六大行对公贷款主要结构余额20图372023年6月末六大行零售贷款结构占比20图382023年6月末六大行零售贷款结构20图391H23六大行对公及贷款收益率情况对比21敬请阅读末页的重要说明3公司深度报告图40农行不良贷款率与同业对比21图41六大行23Q2与23Q1不良贷款率21图42农行关注贷款率及逾期贷款率下降22图43农行资本充足率情况22图44六大行1H23资本充足率情况对比22图45农行拨备覆盖率拨贷比与同业对比23表1农业银行十大股东明细截至23年6月末6表2农业银行历任董事长情况7表3农业银行历任行长情况8表4农业银行现任高管情况截至23年9月8表61H23农行中收及中收占比与同业对比15表7农业银行个人活期个人存款具有显著优势16表8可比A股上市银行PB估值2023年10月9日收盘24附财务预测表26敬请阅读末页的重要说明4公司深度报告全球系统重要性银行服务乡村振兴的领军银行突出服务乡村振兴的领军银行和服务实体经济的主力银行两大定位农业银行伴随着中国经济发展而稳步增长在四大行中位居第三农业银行2022年在美国财富500强榜单中位列第28位2014年起金融稳定理事会连续九年将农行纳入全球系统重要性银行名单中国第三大行农行与建行的资产规模差距逐渐缩小截至23年二季度末农行总资产规模为3803万亿元同比增长121近年来农行与建行的资产规模差距在逐步缩小21Q1两者资产规模相差约为1万亿而如今仅有022万亿的差距主要由于近年来农行的资产规模增速相对较高图12023年6月末六大行资产规模和增速情况图2农行的资产规模逐步赶上建设银行资产增速相对较高资产规模万亿元建行增速-右农行增速-右农业银行5000160045025资产规模增速右轴工商银行建设银行中国银行4500140040001393201211120040035001025105630001000152500800350759102000633600150030040051000200500250000000021Q121Q221Q3202122Q122Q222Q3202223Q123Q2工商银行建设银行农业银行中国银行邮储银行交通银行资料来源iFinD招商证券资料来源iFinD招商证券一县域金融基因的来源和历任高管情况11县域金融的先天优势来源于历史沿革中国农业银行在正式稳定成形之前经历三次成立和撤销1951年7月10日农行前身农业合作银行建立承担金融服务新中国农村经济社会发展的职责1952年7月国家精简机构农行职能并入人民银行1955年3月国务院批立中国农业银行为农业合作化提供信贷支持1957年4月农业银行与中国人民银行再次合并并立即设立专管农村金融信贷业务的管理局机构1963年11月根据统一管理国家支援农业资金的要求中国农业银行再次建立1965年11月出于精简备战的考虑农业银行与中国人民银行第三次合并1979年2月23日中国农业银行第四次恢复建立第一阶段国家专业银行时期1984-1994在正式稳定的第一个十年间农行较好的执行统一管理支农资金集中办理农村信贷带领农村信用合作社发展农村金融事业等任务1993年12月国务院明确做出中国农业银行转变为国有商业银行的决定准备将农行的政策性商业性农村信用社三大功能进行分离第二阶段国有商业银行时期1995-20041994年4月中国农业银行向新组建的中国农业发展银行划转了绝大部分政策性业务1996年8月根据国敬请阅读末页的重要说明5公司深度报告务院关于农村金融体制改革的决定中国农业银行不再领导管理农村信用社与农村信用社脱离行政隶属关系中国农业银行正式向国有商业银行转轨中国农业银行在此期间向新组建的中国长城资产管理公司成功剥离不良资产第三阶段股改上市转型期2005-20142004年农行第一次上报股改方案2007年1月第三次全国金融工作会议明确提出中国农业银行面向三农整体改制商业运作择机上市的改革总原则标志着中国农业银行进入股份制改革新阶段2008年农行将三农金融事业部由试点推向全国同年10月国务院审议通过中国农业银行股份制改革总体实施方案中国农业银行股份制改革进入实质性推进阶段至2010年7月中国农业银行在上海香港挂牌上市成为当时全球最大规模IPO图3农业银行历史沿革梳理资料来源农业银行官网招商证券农行具有发展县域金融的先天优势从农业银行的历史沿革可以看出农行出身于农业合作银行具有推动中国农村经济社会发展的历史责任造就其独特的县域金融优势农业银行曾经是人民银行下属的负责推动农村金融工作的机构后统一管理国家支援农业资金再后来成立三农金融事业部可以说其具有发展县域金融的先天优势12股权结构非常稳定管理层水平高农业银行股权结构集中且稳定中央汇金为第一大股东截至23年6月末公司前十大股东合计持股9373第一大股东为中央汇金投资有限责任公司持股比例为4003第二大股东为财政部持股比例为3529中央汇金财政部香港中央结算代理人有限公司全国社会保障基金理事会均为农行上市之初时的股东股权集中且稳定是农业银行特点国有资本控股超90国资股东市值体量庞大使得公司拥有充足资本来抵御潜在风险财政部直接控股进一步加强农业银行的股权稳定性表1农业银行十大股东明细截至23年6月末排名股本性股东名称期末参考市值亿元持股比例股东性质1A质股中央汇金投资有限责任公司4356724003国家敬请阅读末页的重要说明6公司深度报告排名股本性股东名称期末参考市值亿元持股比例股东性质2A质股中华人民共和国财政部3841323529国家3H股流香港中央结算代理人有限公司94945872境外法人4A通股股全国社会保障基金理事会73150672国家5A股香港中央结算有限公司陆股通8519078境外法人6A股中国烟草总公司7834072国有法人7A股中国证券金融股份有限公司5731053国有法人8A股上海海烟投资管理有限公司3917036国有法人9A股中央汇金资产管理有限责任公司3904036国有法人10A股中维资本控股股份有限公司2350022国有法人合计10201559373资料来源WIND定期报告招商证券作为一家国有大行董事长和行长的人选历来受到关注我们梳理了农行的历任董事长和行长情况农行管理层多由中央从其他金融机构或政府部门调任任职基础扎实大行经验丰富管理层执行力强谷澍董事长22载工行生涯曾经是最年轻的国有大行行长现任董事长谷澍现年56岁博士毕业后从工行基层做起曾任工商银行高管2016年49岁的谷澍升任工行行长成为当时最年轻的国有银行行长谷澍先生业务能力内部评价较高在财会领域专业造诣较深兼具基层管理和国际交流经验前董事长周慕冰掌舵期间压实资产质量不良率显著下降周慕冰担任四余年农行董事长2016年7月-2021年1月曾任重庆市副市长中国银监会副主席等职位具有监管背景周慕冰接任董事长之初农行面临着较大的资产质量压力截至2016年末农行的不良贷款率达到237居国有大行之首虽然在2017年2018年这一数据分别下降至181159但仍是国有大行中最高者周慕冰掌舵农行期间农行实施治行兴行六维方略立足三农特色压实资产质量截至2019年末农行不良贷款率降至14在四大国有行中仅高于中行资产质量明显改善表2农业银行历任董事长情况姓名任职日期历任董事长过往简历项俊波2009年1月2004年任职中国人民银行副行长党委委员上海总部主任上海总部党委书记2007-2011年10月年加入中国农业银行任职行长党委书记董事长执行董事等职蒋超良2012年1月1981年加入中国农业银行曾任农行计划部主任国际业务部总经理后就任中国人民银-2014年8月行行长助理湖北省政府副省长交通银行董事长国家开发银行副董事长行长等职后调任吉林省委湖北省委等处刘士余2014年12月曾先后工作于上海市经济体制改革办公室国家经济体制改革委员会中国建设银行1986-2016年2月年加入中国人民银行2014年加入农行任党委书记执行董事候选人等职位后于中国证券监管委员会任职周慕冰2016年7月曾任中国工商银行海南省分行行长助理福建省分行行长2004年3月任重庆市副市长-2021年1月2010年12月任中国银行业监督管理委员会副主席谷澍2021年2月曾任中国工商银行计划财务部副总经理2013年10月任中国工商银行副行长2016年10月任中国工商银行行长2016年12月任中国工商银行副董事长执行董事行长资料来源WIND农业银行官网招商证券付万军行长是一名银行业老将曾在交行供职25年现任行长付万军于2023年1月就职现年55岁曾任交通银行公司机构业务部总经理交通银行业务总监后任中国光大集团股份公司执行董事兼中国光大银行执行董事行长大行管理经验丰富农行原行长张青松属正常职位调动因工作需要辞去农行董事敬请阅读末页的重要说明7公司深度报告及行长等职被任命为央行副行长中国人民银行货币政策委员会委员表3农业银行历任行长情况姓名任职日期历任行长过往简历张云2009年1月2001年3月任中国农业银行行长助理兼人事部总经理2001年12月任中国农业银行副行-2015年12月长2009年任职中国农业银行股份有限公司行长薪酬委员会委员副董事长等职刘士余2015年12月2014年12月刘士余任农业银行党委书记董事长曾任中国人民银行党委委员副行长-2016年3月等职务赵欢2016年3月由光大银行行长调任农业银行行长2010年12月起任建设银行高级管理层成员2011年-2018年9月5月起任中国建设银行副行长2014年1月任光大集团执行董事凭借在公司治理和风控管理上的经验大力处置农行不良贷款3000多亿元提振农行经济增速助力农行度过危机周慕冰2018年9月由农行董事长兼任行长曾在中国工商银行履职2004年3月任重庆市副市长2010年-2019年11月12月任中国银行业监督管理委员会副主席张青松2020年1月由中国进出口银行调任农行执行董事后兼任农行行长曾任中国银行资产负债管理部副-2022年9月总经理司库副总经理曾任中国银行副行长执行董事中国进出口银行副董事长行长等职付万军2023年1月曾任交通银行公司机构业务部总经理交通银行业务总监公司与机构业务板块光大集团副总经理光大集团执行董事兼光大银行行长资料来源WIND公司官网新浪新闻招商证券农行人事变动告一段落一正五副格局正式形成管理稳定持续22年末农行高层频现人事变动目前人事调整告一段落现任管理层正值当年2022年11月农行内部提拔了刘加旺副行长现年仅48岁为管理层注入新鲜血液此前刘加旺先生为农行四川省分行党委书记行长农行高管的任职履历大多较为丰富银行业任职基础扎实对业务全局把控能力较强同时多位高管有监管和政府部门政策性银行任职经历兼具国际视野便于其多角度思维进行经营管理防控风险稳定经营表4农业银行现任高管情况截至23年9月姓名职务任职日期任职农行高管前后履历简介谷澍董事长2021年2月自2021年2月起任农行董事长曾任工行计划财务部副总经理2013年10月任工行副行长2016年10月任中国工商银行行长2016年12月任中国工商银行副董事长行长付万军行长2023年1月曾任交通银行公司机构业务部总经理交通银行业务总监公司与机构业务板块光大集团副总经理光大银行行长张旭光副行长2019年12月曾在中国航空技术进出口总公司工作曾任国家开发银行总行办公厅副主任国开金融有限责任公司总裁国家开发银行投资总监2013年12月任国家开发银行副行长林立副行长2021年6月先后在国家原材料投资公司国家开发银行工作曾任光大集团办公厅副主任董事会秘书光大银行副行长常务副行长期间兼任中国银联董事2014年1月任中国农业发展银行副行长徐瀚副行长2020年10月曾任交通银行香港分行IT部副总经理个人金融业务部消费者权益保护部总经理兼互联网中心线上中心总裁交通银行业务总监零售与私人业务板块兼个人金融业务部消费者权益保护部总经理目前兼任农行首席信息官刘加旺副行长2022年11月曾任中国农业银行苏州市分行行长安徽省分行行长四川省分行行长刘洪副行长2023年8月2023年6月起任农行三农业务总监2018年9月起任中国农业银行人力资源部三农及普惠金融人力资源管理中心总经理曾任中国农业银行人力资源部副总经理办公室副主任韩国强董事会2020年11月曾任农业银行甘肃省分行行长助理副行长2014年5月任中国农业银行甘肃秘书省分行行长2016年8月任农业银行重庆市分行行长资料来源WIND公司官网招商证券敬请阅读末页的重要说明8公司深度报告二县域金融走出差异化道路21县域金融占比提升盈利能力强立足战略定位服务县域金融业务营收占比接近五成1H23县域金融业务营收占比为49接近五成在六大行中处于领先水平我们预计该占比将继续提升1H23农行县域营业利润占比567相比2022年末上升1363个百分点县域营业利润增速较高1H23农行县域营业利润同比增速为1705延续2022年度回升迹象相比年末上涨1202个百分点图4农行县域金融业务占比及增速图5农行县域营业利润占比及增速4000县域营业收入亿元县域营业收入占比-右60县域营业利润占总利润比县域营收同比增长-右县域营业利润同比增速503000606405062000304063062010002061010600062017201820192020202120221H23201820192020202120221H23资料来源iFinD招商证券资料来源iFinD招商证券县域贷款占比近四成农行着力完善三农信贷政策体系优化涉农行业信贷政策实施区域差异化信贷政策完善县域信贷制度截至2023年6月末县域贷款总额835万亿元同比增长204高于全行信贷增速45个百分点占贷款总额比重为383县域存款1199万亿同比增长111占比425县域金融分结构看县域公司类贷款占比相对较高截至2023年6月末农业银行县域公司类贷款余额达47081亿元较年初增加7436亿元同比增速为2488农业银行县域个人贷款余额达32659亿元较年初增加3074亿元同比增速1217农业银行农户贷款余额1041651亿元占总贷款比例479创历史新高敬请阅读末页的重要说明9公司深度报告图6农行县域金融贷款占总贷款比重图7农行农户贷款亿元及占比县域公司类贷款占比农户贷款余额亿元占贷款比60012000406县域个人金融业务贷款占比合计占比500100003064008000206300600020040001061002000060000201720182019202020211H2220221H23201720182019202020211H2220221H23资料来源iFinD招商证券资料来源iFinD招商证券农行县域贷款平均收益率较高1H23农行县域贷款平均收益率达399与六大行总体贷款平均收益率水平相比处于领先水平高于农行全部贷款收益率12bp1H23农行县域存款付息率165低于全行12bp存贷利差234高于全行存贷利差24bp同比降幅亦略好于全行县域金融作为农业银行差异于其他国有行的优势板块未来或持续提供更多增长动能图8农行县域贷款平均收益率情况图91H23农行县域贷款平均收益率与同业贷款收益率对比47430424460463455459420454454074384104054343039940039539438741390380393993703736035201720182019202020211H2220221H23资料来源iFinD招商证券资料来源iFinD招商证券22县域业务资产质量好于平均水平县域业务资产质量好于全行水平截至2023年6月末县域业务不良贷款率为127低于全行不良率8bp拨备覆盖率35515高于全行拨备覆盖水平5048个百分点截至2023年6月末农业银行农户贷款余额1041651亿元不良率087略高于个人贷款不良率066低于全行不良率135敬请阅读末页的重要说明10公司深度报告图10农行农户贷款不良率图11农行县域不良贷款率情况35农户贷款不良率250县域不良贷款率21729320832002325158152142135218150127127151221000960960981087050050000201720182019202020211H2220221H23201720182019202020211H2220221H23资料来源定期报告招商证券资料来源定期报告招商证券23落实国家政策普惠金融业务领先农业银行普惠金融贷款利率稳中有降普惠金融用户位居大行首位农行立足服务实体经济主力行的定位着力服务小微企业市场截至2023年6月末农行上半年新发放普惠小微企业贷款利率为373相比于年初下降017个百分点普惠客户数量达到32736万户普惠金融用户基础扎实图12农行普惠小微贷款平均收益率图13农行普惠金融有贷客户数万户普惠小微企业贷款亿元5002500035032736466普惠小微贷款年化利率294300418410400395390200003732502084530015000200150126920010000901001005000503214000002019202020211H2220221H23农业银行工商银行建设银行中国银行交通银行邮储银行资料来源iFinD招商证券资料来源iFinD招商证券农业银行普惠金融贷款业务表现处于大行领先水平截至2023年6月末农行普惠小微企业贷款利率为373仅次于建设银行普惠贷款利率水平381普惠小微企业贷款金额23万亿元处于大行首位敬请阅读末页的重要说明11公司深度报告图142023年6月末农行普惠贷款年化利率与同业对比图15农行普惠小微企业金融与同业对比亿元普惠贷款年化利率25000393820000381500037371000036500036350农业银行工商银行建设银行中国银行交通银行农业银行工商银行中国银行交通银行邮储银行资料来源iFinD招商证券资料来源iFinD招商证券聚焦脱贫攻坚农行脱贫县贷款余额稳中有进截至2023年6月末农行向832个脱贫县贷款余额达192万亿元同比增长1958占总贷款比例达883相比年初增加026个百分点图16农行脱贫县贷款余额及占比脱贫县贷款余额亿元占总贷款比例9002500085020000800150007501000070050006500201720182019202020211H2220221H23资料来源iFinD招商证券敬请阅读末页的重要说明12公司深度报告三农行基本面情况负债端优势减弱风险偏好低31盈利能力良好非息收入占比偏低ROE水平处于行业中游近年有所下降农业银行1H23年化加权平均ROE为1143同比降低014个百分点ROE水平在六大行中排名第三仅次于邮储和建行盈利能力相对较好22年农业银行ROE为1128略低于六大行平均水平1134自20年以来农业银行ROE水平较为平稳基本处于六大行均值水平与行业趋势一致农行从17年的1457下降至1H23的1143银行板块整体ROE有所下降图17农行ROE处于行业平均水平图181H23农行ROE处于六大行中游水平农业银行工商银行建设银行1514001286中国银行交通银行邮储银行11951200114314六大行平均1051106010161000138001260040011200100002017201820192020202120221Q231H23农业银行工商银行建设银行中国银行交通银行邮储银行资料来源iFinD招商证券资料来源iFinD招商证券近5年营收复合增长率居四大行之首2022年农业银行营收增速为069营收增速处于历史较低位置1H23营收增速略增至08323年银行息差承压业绩受到冲击大行营收增速相对较低但与其他几家大行相比农业银行近5年营业收入CAGR达618位于四大行首位县域业务营收优势明显占总营收的49图19农业银行营收增速与六大行平均水平对比图202017-2022年六大行营收复合增长率对比农业银行六大行加权平均增速9001408008327006856189060057650047950440040300200-10100000-60农业银行工商银行建设银行中国银行交通银行邮储银行资料来源iFinD招商证券资料来源iFinD招商证券敬请阅读末页的重要说明13公司深度报告1H23农业银行归母净利润增速为348位列四大行第一1H23六大行加权平均归母净利润增速为261H23农业银行归母净利润增速为35同期工商银行归母净利润增速为121建设银行母净利润增速为336由于低基数2021年农业银行归母净利润增速达到近八年来最高点为1170近十年农业银行与建设银行的归母净利润增速较为接近图21大行之间归母净利润增速对比以农行工行建行为例农业银行工商银行190建设银行六大行加权平均盈利增速1409040-10201220132014201520162017201820192020202120221Q231H23资料来源定期报告iFinD招商证券22年以来息差承压利息净收入承压给营业收入增长带来压力农行的营业收入结构以利息净收入为主1H23利息净收入占比为7942017-2021年间农业银行利息净收入增速基本维持在5以上2022年农行利息净收入增速为207较2021年下滑396个百分点1H23和1Q23的利息净收入同比下降1H23增速为-32523年银行业利息净收入增长乏力图22农行的利息净收入及增速利息净收入亿元利息净收入增速700020600015500010400053000020001000-50-10201220132014201520162017201820192020202120221Q231H23资料来源定期报告iFinD招商证券非息收入占比仅为两成且占比近年有所下降1H23农业银行非利息收入75337亿元占营业收入比重为2060同比下降187个百分点较1Q23下降251个百分点低于六大行平均水平2577在六大行中排名最末近八年数据来看农业银行非息收入占比均低于上市行均值同时非息收入占比敬请阅读末页的重要说明14公司深度报告也在降低22年较18年下降929个百分点图23农行非息收入占比与同业对比图24农行非息收入规模与同业对比亿元1H231600农业银行六大行平均44建设银行中国银行交通银行邮储银行140039120034100029800600244001920014092016201720182019202020211H2220221Q231H23资料来源iFinD招商证券资料来源iFinD招商证券中收占比较低1H23农业银行实现手续费及佣金业务净收入50731亿元占总营收的1387占比处于六大行低位六大行中收占营收比重均值为151表51H23农行中收及中收占比与同业对比银行中收亿元中收占比农业银行507311387工商银行77346534651642建设银行7706010601176446376中国银行46376145324580交通银行18203245801792邮储银行182031029资料来源公司官网招商证券图25农行手续费及佣金净收入占营收比重情况中收亿元农业银行中收占营收比201000六大行平均中收占营收比18800166001440012200100201220132014201520162017201820192020202120221Q231H23资料来源定期报告iFinD招商证券敬请阅读末页的重要说明15公司深度报告32过往息差较高负债端优势明显减弱2010-2014年息差水平较高近年来息差优势不再由于风险偏好较低大行整体息差较低与六大行相比过往农行息差在大行还是比较有优势10年-14年息差与邮储银行交替位于六大行首位13-18年息差水平持续高于六大行平均水平过往较高的息差主要得益于负债端农行资产配置风格保守生息资产收益率持续较低但由于深耕县域存款占比较高且存款中活期占比较高负债成本较低但近年来农行息差下行幅度较大息差水平已经下降至大行平均水平1H23农业银行净息差166同比下降36BP较22年下降24BP息差水平仅高于交通银行随着行业存款利率进一步下调存款流失和存款竞争加剧农行负债端优势面临挑战图26农行息差在大行中较为突出近年来优势不再上市行平均六大行平均农业银行邮储银行3503002502001501000500002013201420152016201720182019202020211H2220221H23资料来源定期报告iFinD招商证券农行品牌价值体现活期存款占比较高过往计息负债成本率具备优势近年优势减弱1H23农业银行计息负债成本率为194低于六大行平均水平7BP低于上市行平均水平32BP农业银行深耕县域相对于本地农商行农业银行的品牌价值更高品牌影响力更强获取的主账户较多因此存款中的活期存款占比较高存款成本比其他银行低特别是个人活期个人存款比例明显具有优势表6农业银行个人活期个人存款具有显著优势201220132014201520162017201820192020202120221H23农行505048485153545349464340建行414639414345424746434138工行434344454646424145434137中行414241424546484847454137交行373640414842393937353027邮储403938383837353332302825资料来源WIND招商证券敬请阅读末页的重要说明16公司深度报告图27农行计息负债成本与六大行对比1H23图28农行计息负债成本与同业对比300300农业银行上市行平均六大行平均25025020020015015010010005005000000020202012201320142015201620172018201920211H2220221H23建设银行中国银行交通银行邮储银行工商银行资料来源iFinD招商证券资料来源iFinD招商证券活期存款占比在上市行前列23Q2农业银行活期存款占比为448在六大行中具备优势在上市行中也位居前列仅次于招行杭州银行中信银行建设银行和浙商银行上市行活期存款占比均值为354从时间序列来看银行业存款整体定期化趋势明显活期存款占比整体下滑定期存款的吸引力在逐步增强给银行带来较大负债压力图29农行活期存款占比相对较高行业整体有下滑趋势农行活期工行活期建行活期中行活期交行活期邮储活期65六大行平均水平554535252016201720182019202020211H2220221H23资料来源iFinD招商证券33风险偏好低持续让利贷款收益率低农业银行生息资产收益率低于同业平均1H23农业银行生息资产收益率为343排在六大行末位同比下降23BP低于六大行平均水平14BP历史数据层面来看与其他几家大行相比12年至今农业银行生息资产收益率不具备太多优势整体处于中游水平近期受大行支持实体经济以及个人住房贷款利率下降等影响生息资产收益率进一步下降敬请阅读末页的重要说明17公司深度报告图30农行生息资产收益与六大行对比1H23图31农行生息资产收益与同业对比500600农业银行上市行平均六大行平均4505004004003503002003001002500001H221H2320122013201420152016201720182019202020212022建设银行中国银行交通银行邮储银行工商银行资料来源iFinD招商证券资料来源iFinD招商证券农业银行风险偏好较低因此投资类资产的收益率相对较低同时贷款端由于承担乡村振兴助力脱贫攻坚等国家任务以及对民营小微普惠深度支持贷款投放利率较低1H23农业银行贷款收益率387低于六大行平均水平13BP为上市行末尾较22年同比下降36BP贷款端收益率是行业最低水平图32与上市行相比1H23农行贷款收益率为行业最低位76543210长沙银行宁波银行建设银行常熟银行平安银行江苏银行兰州银行贵阳银行张家港行南京银行浙商银行瑞丰银行青岛银行郑州银行光大银行重庆银行青农商行兴业银行西安银行齐鲁银行华夏银行成都银行杭州银行江阴银行中信银行紫金银行无锡银行渝农商行苏农银行民生银行厦门银行浦发银行沪农商行苏州银行招商银行上海银行邮储银行北京银行交通银行中国银行工商银行农业银行上市行平均资料来源定期报告招商证券34贷款结构稳定风险偏好较低对公贷款占比约6成贷款结构较为稳定自2017年以来农业银行零售贷款占比稳定在40左右在五大行中处于偏上水平对公贷款占比接近60大行的贷款结构有所分化工行建行农行的零售普遍占四成对公占比约六成中行和交行的零售占比相对较低而邮储零售禀赋出众零售占比较高敬请阅读末页的重要说明18公司深度报告图33农行对公及零售贷款占比图34六大行零售贷款占比建设银行交通银行工商银行公司类贷款占比个人贷款占比6000100中国银行农业银行邮储银行550080373367391404414153993835000604500400040574547532537535546544577350020300002500201720182019202020211H2220221H23201720182019202020211H2220221H23资料来源定期报告招商证券资料来源定期报告招商证券农业银行的对公贷款结构中交运仓储邮政制造业租赁商务电力燃气占比相对较高整体风险偏好较低交通运输仓储邮政业贷款为对公贷款第一大行业占比比例稳定在20左右截至2023年6月末交通运输仓储和邮政业及制造占公贷款结构比例分别为202和182自2018年起对公房地产贷款占比持续下降从2018年的94下降至23Q2的71图35农行对公贷款行业主要结构占比房地产交通运输仓储和邮政业制造业电力热力燃气及水生产和供应业租赁和商务服务业水利环境和公共设施管理业100批发和零售业806040169163163202183176167182231229201992122282162172020201720182019202020211H2220221H23资料来源定期报告招商证券各行业占对公贷款比例中农行电力热力燃气及水生产和供应业为六大行之首交通运输仓储和邮政业占比处于同业领先地位2023年6月末农行电力热力燃气及水生产和供应业对公贷款占比为106为六大行该行业的首位超越第二位工商银行11个百分点交通运输仓储和邮政业占比为202仅次于工商银行237公共基础设施领域对公贷款较高占比反映农行在乡村振兴扶贫等三农战略基础设施建设层面持续发力同时风险偏好较低敬请阅读末页的重要说明19公司深度报告图3623Q2六大行对公贷款主要结构余额交通运输仓储和邮政业制造业电力热力燃气及水生产和供应业租赁和商务服务业9000水利环境和公共设施管理业800042370008701170565893600024185111640153060418471545500087110609508694000732953161316503000182021081649185820002370271910002020164118091708000农业银行工商银行建设银行中国银行交通银行邮储银行资料来源定期报告招商证券零售贷款结构中按揭占据近7成农户贷款占比较高零售贷款结构中大行零售结构以按揭为主农行个人住房贷款占比从2017年末的784降至2023年6月末的666下降118个百分点处于六大行第四位23Q2农行个人消费贷信用卡贷款个人经营贷合计占比约20另外农行的农户贷款占个人贷款比重为131农行的农户贷款较快增长主要来源于惠农e贷图372023年6月末六大行零售贷款结构占比图382023年6月末六大行零售贷款结构个人住房贷款个人消费贷款个人经营贷款个人住房贷款个人消费贷款个人经营贷款个人卡透支及其他农户贷款个人卡透支农户贷款120001001000080343431298000252526336060004078478440007727527367157097522759974466666660619653932020000000农业银行工商银行建设银行中国银行交通银行邮储银行201720182019202020211H2220221H23资料来源定期报告招商证券资料来源定期报告招商证券农行零售贷款业务收益能力处于六大行劣势地位公司类贷款业务收益能力处于六大行平均水平农行个人贷款收益率为441而大行第一位为邮储银行的495公司类贷款收益率为367处于同业平均水平农行具有三农战略定位同时重视普惠金融业务贷款收益率整体处于行业均值水平敬请阅读末页的重要说明20