投资要点：农业银行23H1归母净利润增速较Q1有所提升，信贷投放力度较去年加大，对公和零售资产质量扎实改善，拨备继续夯实，维持优于大市评级。
　　盈利增速较Q1提升。23H1营收同比+0.8%，归母净利润同比+3.48%，利润增速较23Q1有所提升。县域金融业务贡献营收占比同比提升5pct至49%。
　　资产质量2014年以来最佳。不良率环比下降2bp至1.35%。与2022年末相比，逾期率下降9bp至0.99%，关注率下降2bp至1.44%，均为2014年以来最低水平；其中对公贷款不良率下降14bps至1.86%，个人贷款不良率保持稳定上升1bp至0.66%，其中农户贷款、个人住房贷款、消费贷、经营贷不良率均有下降。拨备覆盖率环比提升2.06pct至304.67%。
　　对公贷款带动信贷投放力度同比加大。贷款较2022年末增长10.2%，超过去年同期的增速，对公贷款依然为增长主要引擎，前五大行业（主要为制造业、基建相关行业）贷款占比较2022年末上升0.7pct，充分贯彻落实制造强国战略。个人贷款中，农户贷款、消费贷款和经营贷款为增长主力，公司聚焦扩内需促消费，加大对批发零售、住宿餐饮、居民服务、货运物流等重点领域普惠客户信贷支持力度。
　　投资建议。我们预测2023-2025年EPS为0.71、0.76、0.82元，归母净利润增速为2.46%、6.09%、8.08%。我们根据DDM模型（见表2）得到合理价值为3.98元；根据PB-ROE模型给予公司2023EPB估值为0.55倍（可比公司为0.53倍），对应合理价值为3.77元。因此给予合理价值区间为3.77-3.98元（对应2023年PE为5.31-5.62倍，同业公司对应PE为4.84倍），维持“优于大市”评级。
　　风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。
　　

研究报告全文：TableMainInfo公司研究金融银行证券研究报告农业银行601288公司半年报2023年09月25日TableInvestInfo投资评级优于大市维持农业银行2023年半年报点评资产质量股票数据2014年以来最佳0TableStockInfo9月22日收盘价元359TableSummary52周股价波动元270-397投资要点农业银行23H1归母净利润增速较Q1有所提升信贷投股本结构放力度较去年加大对公和零售资产质量扎实改善拨备继续夯实总股本TableCapitalInfo百万股349983流通A股百万股319244维持优于大市评级B股H股百万股030739相关研究农业银行TableReportInfo22年业绩点评Q4单季度利盈利增速较Q1提升23H1营收同比08归母净利润同比348利润增润增速10县域经济突飞猛进速较23Q1有所提升县域金融业务贡献营收占比同比提升5pct至4920230405农业银行2022年Q3季报点评资产资产质量2014年以来最佳不良率环比下降2bp至135与2022年末相比质量持续向好贷款结构进一步优化逾期率下降9bp至099关注率下降2bp至144均为2014年以来最低水20221103平其中对公贷款不良率下降14bps至186个人贷款不良率保持稳定上升农业银行22年中报点评经营情况稳1bp至066其中农户贷款个人住房贷款消费贷经营贷不良率均有下降健逾期率下降至120220831拨备覆盖率环比提升206pct至30467市场表现TableQuoteInfo对公贷款带动信贷投放力度同比加大贷款较2022年末增长102超过去年农业银行海通综指3642同期的增速对公贷款依然为增长主要引擎前五大行业主要为制造业基建2742相关行业贷款占比较2022年末上升07pct充分贯彻落实制造强国战略个1842人贷款中农户贷款消费贷款和经营贷款为增长主力公司聚焦扩内需促消费加大对批发零售住宿餐饮居民服务货运物流等重点领域普惠客户信贷支持942力度042-858投资建议我们预测2023-2025年EPS为071076082元归母净利润增202282022112023220235速为246609808我们根据DDM模型见表2得到合理价值为沪深300对比12M3M398元根据PB-ROE模型给予公司2023EPB估值为055倍可比公司为053绝对涨幅-366241倍对应合理价值为377元因此给予合理价值区间为377-398元对应相对涨幅1570522023年PE为531-562倍同业公司对应PE为484倍维持优于大市资料来源海通证券研究所评级TableAuthorInfo风险提示企业偿债能力下降资产质量大幅恶化金融监管政策出现重大变化分析师孙婷Tel01050949926Emailst9998haitongcom证书S0850515040002分析师林加力Tel02123154395Emailljl12245haitongcom证书S0850518120003主要财务数据及预测联系人董栋梁TableFinanceInfo202120222023E2024E2025ETel02123185697营业收入百万元719915724868732661784701847411Emailddl13206haitongcomYOY942069108710799联系人徐凝碧净利润百万元241183259140265505281661304419Tel02123185609YOY1170745246609808平均净资产收益率11541130107310621070Emailxnb14607haitongcom平均总资产收益率081077068064063全面摊薄EPS元065069071076082BVPS元587637685738796资料来源公司年报2021-2022海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润并且EPSBVPS计算时已考虑优先股永续债利息请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究农业银行6012882表1可比公司估值表总市值BVPS元PB倍PE倍ROE代码简称亿元20222023E2024E20222023E2024E2023E2022601398工商银行1689488195710370540500464621143601939建设银行157011087117612860580530494651227601988中国银行111576997628250540500464871081601328交通银行42921143123313290510470444571035601658邮储银行50276907888670730640585481189均值90098310690580530484841135注收盘价为09月22日价格可比公司EPSBVPS为wind一致预期资料来源WIND海通证券研究所表2DDM模型下的敏感性测算每股价值元永续净利润增速行风险折现率列1618202224980369374379384389960378383388394399940388393398404410920398403409415422900408414421427435资料来源海通证券研究所测算注我们假设公司未来三年的EPS为071076082元第四年至第十年的净利润增速为5分红比例为30永续阶段净利润增速为2分红比例为30风险折现率为940图1公司报告期营收PPOP归母净利润增速图2公司报告期净利息收入非息收入增速1400400012003000100020008001000600000400-1000200-2000000-200-3000-400-4000-600-50002Q213Q2120211Q222Q223Q2220221Q232Q232Q213Q2120211Q222Q223Q2220221Q232Q23营业收入增速拨备前利润增速归母净利润增速净利息收入增速非息收入增速资料来源WIND海通证券研究所资料来源WIND海通证券研究所注1Q2Q3Q为期初1Q至期末值注1Q2Q3Q为期初1Q至期末值请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究农业银行6012883图3公司成本收入比图4公司总资产贷款存款增速35002503000200250020001501500100100050050000002Q213Q2120211Q222Q223Q2220221Q232Q232Q213Q2120211Q222Q223Q2220221Q232Q23成本收入比总资产增速贷款增速存款增速资料来源WIND海通证券研究所资料来源WIND海通证券研究所注1Q2Q3Q为期初1Q至期末值图5公司贷款存款占比图6报告期公告净息差资产及负债收益率9004035800307002520600155001005400003002Q213Q2120211Q222Q223Q2220221Q232Q232Q213Q2120211Q222Q223Q2220221Q232Q23公司公告净息差测算报告期资产收益率贷款占比存款占比测算报告期负债成本率资料来源WIND海通证券研究所资料来源WIND海通证券研究所注1Q2Q3Q为期初1Q至期末值公司重述了2020和2019年全年的净利息收入图7公司不良率逾期率关注贷款率图8公司拨备覆盖率不良偏离度18035000160300001402500012010020000080150000601000004002050000000002Q213Q2120211Q222Q223Q2220221Q232Q232Q213Q2120211Q222Q223Q2220221Q232Q23关注贷款率不良率逾期贷款率不良偏离度拨备覆盖率资料来源WIND海通证券研究所资料来源WIND海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究农业银行6012884财务报表分析和预测20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E估值指标倍利润表百万元PE436420388353利息收入1108547122389913787541532214PB047043040036利息支出-518581-648211-728413-802398PB扣除商誉053049046042净利息收入589966575688650341729816每股指标元手续费净收入81282833539074098975EPS069071076082营业收入724868732661784701847411BVPS637685738796业务及管理费-229273-245442-261305-277951BVPS扣除商誉636685737795拨备前利润451542443064478604524013每股拨备前利润129127137150拨备-145326-137879-154817-174022驱动性因素税前利润306216305185323787349991生息资产增长1703145710601031税后利润258688265053281209303967贷款增长15341600800800归属母公司净利259140265505281661304419存款增长1467150011001000贷款收益率414395395398生息资产收益率353342343345资产负债表百万元存款付息率163183181179贷款总额19763827229260392476012226740932计息负债付息率179195194193贷款减值准备-782854-914742-1026944-1146135净息差188161162164贷款净额18980973220112972373317825594797风险成本076065065068债券投资9530163100088681269280014470573净手续费增速119255886908存放央行2549130286580831810473499152成本收入比3163335033303280同业资产2303402333993326719463072738所得税税率1552131513151315其他资产561820760230840836927513盈利及杜邦分析生息资产33363668382259064227897246637261资产总额33925488389861364311980847564774ROAA077068064063ROAE1130107310621070存款25121040288891963206700835273708净利息收入187158158161同业负债3737828467228551395145653465非净利息收入043043033026发行债券1869398205633823030982763718营业收入230201191187计息负债30728266356178193950961943690891营业支出075069065063负债总额31251728361418764009093844333730拨备前利润143122117116拨备046038038038股本349983349983349983349983税前利润097084079077资本公积173426173426173426173426税收015011010010盈余公积246764273269301390331787业绩年增长率一般风险准备388600388600388600388600净利息收入未分配利润1033403117739713338871505664净利息收入207-24212971222股东权益2673760284426030288703231044营业收入069108710799负债和所有者权益合计33925488389861364311980847564774拨备前利润-224-188802949归属母公司利润745246609808资产质量资本状况资本充足率1720153814671405不良率137131130130核心资本充足率1337121311731138拨备覆盖率30260305183184032931杠杆率1269137114241472拨贷比415399415429RORWA130114109107不良净生成率058033028031风险加权系数5855600060006000资料来源公司年报2022海通证券研究所注收盘价为09月22日价格并且EPSBVPS计算时已考虑优先股永续债利息请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究农业银行6012885信息披露分析师声明TableA孙婷nalyst银行行业s非银行金融行业林加力银行行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围Table重点研究上市公司Reports兴业银行中信银行浙商银行第一创业江苏银行沪农商行中国太保国金证券邮储银行杭州银行光大证券东吴证券宁波银行东方财富建设银行中信证券中国人寿国泰君安华兴资本控股苏州银行江苏金租瑞达期货兴业证券交通银行中国银行招商证券常熟银行浙商证券青岛银行投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上股市场以海通综指为基准香港市A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明