投资要点
　　光伏接线盒领军企业，盈利触底回升。公司深耕光伏接线盒及连接器，为行业领军企业，随下游光伏行业需求旺盛，公司营收/归母净利润由2017年2.95/0.33亿元增至2022年11.0/1.18亿元，CAGR达30%/29%；2023H1营收及归母净利润分别为6.49/0.88亿元，同增22%/86%，我们预计随着原料成本下行叠加公司高盈利新品占比提升，以及规模效应下费用率逐步下降，公司盈利能力将进一步提升。
　　受益光伏需求旺盛接线盒需求高增，龙头市占率有望提升。全球光伏行业需求持续旺盛带动接线盒需求高增，我们预计2023/2025年全球光伏装机可达370/572GW，对应光伏接线盒需求为7.6/11.1亿套，2022-2025年CAGR达29.5%。光伏接线盒行业竞争格局较为分散，2022年通灵股份和快可电子市占率合计仅20%，CR2市占率较低，随上市资金加持产能扩张叠加海外建厂，我们预测2023年龙头市占率有望进一步提升。
　　绑定组件龙头出货持续高增，成本下行+高毛利率新品占比提升助推盈利改善。1）量：公司与组件龙头合作紧密，前五大客户均为知名组件企业，前两大客户天合及晶澳均为行业前四，销售占比超40%，公司受益出货高增，同时顺应市场高增需求公司加码产能扩张，2023年底产能公司预计达1亿套，全年出货我们预计达7000万套+。2）利：铜等原材料价格回落带动成本下行，公司前瞻布局具备关断及优化功能的智能接线盒，智能接线盒毛利率远超通用接线盒，随新品占比提升，公司盈利将有望结构性改善。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润为2.05/2.95/3.93亿元，同比增长73%/44%/33%，对应PE为21/14/11倍，考虑公司为接线盒领域龙头，首次覆盖给予“买入”评级
　　风险提示：行业需求增长不及预期，行业竞争加剧、原材料价格剧烈波动。
　　

研究报告全文：EquityResearchCompanyResearchSolarEquipmentQcSolarCorporation301278TableMainSpecializinginjunctionboxesforover10yearsTableAuthor27Sep2023QcSolarstrivestogrowwithnewproductsResearchAnalystBuyInitiationRuibinChen85239823212ForecastValuation2022A2023E2024E2025EchenrobindwzqcomhkRevenueRMBmn1100146621072783GrowthYoY49334432NetprofitRMBmn118205295393PriceTablePicQuotePerformanceGrowthYoY83734433QcSolarCSI300EPSRMB14224735447343PEX3566205814331074352719KeywordsCapacityexpansion113InvestmentThesis-5-13-21AsaleadingcompanyinthephotovoltaicjunctionboxindustryQcSolars-2920220919202301172023051720230914profitabilityhitbottomAstheindustryleaderQcSolarspecializesinthephotovoltaicjunctionboxandconnectionsystemindustryWithstrongdemandfromthedownstreamphotovoltaicindustrythecompanysrevenueNPincreasedfromRMB295033bnin2017toRMB110118bnin2022withaCAGRof3029In2023H1QcSolarreportedMarketTableBaseDatarevenueandNPofRMB649088bn2286yoyWeexpectthecompanysprofitabilitytofurtherimproveasitsCOGSdecreasestheproportionofhigh-profitnewClosingpriceRMB5075productsincreasesandtheexpenseratiodeclinesthankstoeconomiesofscale52-weekRangeRMB470113333WithhighdemandforjunctionboxesfromstrongphotovoltaicgrowththemarketPBX391shareofleadingcompaniesislikelytoincreaseTheglobalphotovoltaicindustryMarketCapRMBmn422240experiencesongoingstrongdemanddrivingahighgrowthforjunctionboxesWeestimatethatglobalphotovoltaicinstallationsin20232025arelikelytoreach370572GWBasicDatacorrespondingtoademandforphotovoltaicjunctionboxesof760mn111bnsetswithCAGRof295in2022-2025ThecompetitivelandscapeinthephotovoltaicjunctionBVPSdataRMB1299boxindustryisrelativelyfragmentedwithJiangsuTonglingElectricandQcSolarjointlyLiabilitiesassets3185holdingonly20ofthemarketsharein2022WiththefundsupportofIPOandoverseasTotalIssuedSharesmn8320capacityexpansionsweexpectthemarketshareofleadingcompaniestofurtherincreasein2023Sharesoutstandingmn4350HighgrowthofshipmentstoleadingmodulemanufacturerscostdeclineandanTableRelatedReportreportsincreaseintheproportionofhigh-marginnewproductsdriveupprofitability1QuantityThecompanyhasclosecooperationwithleadingmodulemanufacturerswithSoochowSecuritiesInternationalitstopfivecustomersallbeingwell-knownmodulecompaniesThetoptwocustomersBrokerageLimitedwouldliketoJinkoSolarandTrinaSolarbothrankamongthetopfourintheindustryaccountingforacknowledgethecontributionandover40ofindustrysalesThecompanybenefitsfromhighshipmentsandinresponsesupportprovidedbySoochowtothehighmarketdemandthecompanyisexpandingitsproductioncapacityBytheendResearchInstituteandinparticularof2023thecompanyscapacityisscheduledtoreach100mnsetsandweexpectitsannualitsemployeesDuohongZeng曾朵shipmentstoreach70mnsets2ProfitThedeclineincopperandotherrawmaterial红YaoChen陈瑶andYananpricesisdrivingdowncostsThecompanyhasaforward-lookinglayoutofintelligentGuo郭亚男junctionboxeswithcut-offandoptimizationfunctionsTheGPMofintelligentjunctionboxesismuchhigherthanthatofgeneraljunctionboxesWithanincreaseintheproportionofnewproductsthecompanysprofitabilityislikelytoimprovestructurallyEarningsForecastRatingWeexpectthenetprofitofthecompanyin2023-2025tobeRmb205295393mn734433yoyimplyingPEat21x14x11xWeinitiatecoveragewiththeBuyratingRisksLower-than-expectedindustrydemandgrowthintensifiedcompetitionsignificantfluctuationsinrawmaterialprices17东吴证券香港请务必阅读正文之后的免责声明部分证券研究报告公司深度研究光伏设备快可电子301278TableMain深耕接线盒十数载研新品拓新增长极TableAuthor2023年9月27日买入首次分析师陈睿彬盈利预测与估值2022A2023E2024E2025E85239823212chenrobindwzqcomhk营业总收入百万元1100146621072783同比49334432归属母公司净利润百万元118205295393股价走势TablePicQuote同比83734433每股收益-最新股本摊薄元股142247354473快可电子沪深300现价最新股本摊薄PE35662058143310744335TableTag27关键词产能扩张19113投资要点-5-13-21光伏接线盒领军企业盈利触底回升公司深耕光伏接线盒及连接器-292022919202311720235172023914为行业领军企业随下游光伏行业需求旺盛公司营收归母净利润由2017年295033亿元增至2022年110118亿元CAGR达30292023H1营收及归母净利润分别为649088亿元同增2286我们预计随着原料成本下行叠加公司高盈利新品占比提升以及规模效应下市场数据TableBase费用率逐步下降公司盈利能力将进一步提升收盘价元5075受益光伏需求旺盛接线盒需求高增龙头市占率有望提升全球光伏行一年最低最高价470113333业需求持续旺盛带动接线盒需求高增我们预计20232025年全球光伏装机可达370572GW对应光伏接线盒需求为76111亿套2022-2025市净率倍391年CAGR达295光伏接线盒行业竞争格局较为分散2022年通灵流通A股市值百股份和快可电子市占率合计仅市占率较低随上市资金加持22075220CR2万元产能扩张叠加海外建厂我们预测2023年龙头市占率有望进一步提升总市值百万元422240绑定组件龙头出货持续高增成本下行高毛利率新品占比提升助推盈利改善1量公司与组件龙头合作紧密前五大客户均为知名组件企基础数据业前两大客户天合及晶澳均为行业前四销售占比超40公司受益每股净资产元LF1299出货高增同时顺应市场高增需求公司加码产能扩张2023年底产能公司预计达1亿套全年出货我们预计达7000万套2利铜等原材资产负债率LF3185料价格回落带动成本下行公司前瞻布局具备关断及优化功能的智能接总股本百万股8320线盒智能接线盒毛利率远超通用接线盒随新品占比提升公司盈利流通A股百万股4350将有望结构性改善Table相关研究Report盈利预测与投资评级我们预计公司年归母净利润为2023-2025亿元同比增长对应为倍205295393734433PE211411特此致谢东吴证券研究所对本考虑公司为接线盒领域龙头首次覆盖给予买入评级报告专业研究和分析的支持风险提示行业需求增长不及预期行业竞争加剧原材料价格剧烈波尤其感谢曾朵红陈瑶和郭亚动男的指导27东吴证券香港请务必阅读正文之后的免责声明部分Table公司深度Yemei报告F1光伏接线盒领军企业盈利触底回升公司深耕光伏接线盒领域主要产品为光伏接线盒和连接器通用接线盒由盒体线缆和连接器构成用于光伏电池组件的连接和电池板的旁路电气保护智能型接线盒增加了智能控制芯片模块实现功率优化远程监控智能快速关断功能提升整体发电效率公司营业收入稳步增长净利润增速回升2017-2022年公司出货营收稳步高增从295亿元升至1100亿元2017-2022年CAGR为302023H1实现营收649亿元同增2249盈利方面2017-2022年公司归母净利润从033亿元增至118亿元2017-2022年CAGR为292021年增速下滑主要系大宗商品涨价推高成本拉低毛利率2022年随全球光伏需求增长公司出货高增规模效应下期间费用率下降归母净利润快速增长至118亿元同增832023H1持续高涨归母净利润088亿同增862受益光伏装机高增需求旺盛龙头市占率有望进一步提升成本占比仅3但重要性凸显从组件成本拆分看接线盒在组件成本中占比较小占比约3但是接线盒至关重要其是连接组件逆变器汇流箱的关键零部件充分保护光伏系统的安全一旦出现产品质量问题可能会导致失火事故因此接线盒的质量对光伏系统安全性至关重要行业集中度分散龙头上市资金加持叠加海外建厂行业集中度有望进一步提升光伏接线盒行业竞争格局较为分散2022年通灵股份和快可电子市占率合计仅20CR2市占率较低随上市资金加持产能扩张叠加海外建厂我们预测2023年龙头市占率有望进一步提升3一体化生产辅助降本前瞻布局新品助力盈利改善生产垂直一体化率高助力公司毛利率高于同业成本下行助推盈利回升通过对比同业毛利率我们可以看到公司接线盒毛利率位于行业前列高于同业约3pct主要系公司产品生产垂直化一体化优势明显除二极管直接采购外主要零部件例如线缆连接器盒盖盒体等均为公司自行加工生产自产连接器可节约成本约3-4元对此外公司连接器除自用外大部分均为外销其中约6-7成用于外销随铜等大宗商品价格回落公司盈利将进一步改善与龙头组件厂合作紧密有望受益高增公司前五大客户均为知名组件企业其中天合光能晶澳科技常年处于行业前四二者合计占比持续超40随全球光伏装机需求旺盛组件龙头市占率不断提升出货持续高增公司有望受益产能扩张满足高增需求出货有望高增随全球光伏装机需求旺盛带动对接线盒需求高增为满足市场高增需求公司不断扩产满足市场高增需求公司现有苏州淮37东吴证券香港请务必阅读正文之后的免责声明部分Table公司深度Yemei报告F安越南三大生产基地其中越南基地可为天合晶澳等提供东南亚本土化服务公司预计2023年底接线盒产能达1亿套连接器产能达12亿套同时2023年6月公司公告拟在南通建设生产基地预计产能扩张约6000万套年充足的产能将为公司业绩提升奠定基础出货有望迅速增长并有望提升公司接线盒全球市占率我们预计公司2023年全年接线盒出货7000万套持续加大研发巩固技术护城河前瞻布局智能接线盒及储能连接器接线盒产品同质化竞争较为严重公司不断加大研发进行新品研究与产品迭代2017-2022年公司研发费用从1344万元增至3750万元2022年研发费用同比增长33截至2022年公司累计获得1130余项专利知识产权考虑产品同质化日趋严重公司创新发展具有高附加值的智能接线盒包括具备关断及MPPT优化功能的智能接线盒智能接线盒相较通用接线盒售价更高盈利性更强未来随智能接线盒出货占比提升有望丰厚公司盈利2023年智能接线盒有望实现千万元级别营收同时随着全球储能行业需求持续高增公司顺应市场发展逐步从光伏连接器拓展至储能连接器业务有望充分受益储能市场高增4盈利预测与投资建议2023-2025年我们预计整体营收达147211278亿元毛利率预计分别达209210209首次覆盖给予买入评级我们预计公司2023-2025年归母净利润为205295393亿元同比增长734433对应PE为211411倍选择同业通灵股份以及辅材龙头宇邦新材与聚和材料作为可比公司考虑公司为接线盒领域龙头首次覆盖给予买入评级5风险提示行业需求增长不及预期当前光伏行业处于高增长态势若未来光伏行业装机需求增速放缓对下游接线盒的需求产生不利影响行业竞争加剧接线盒行业竞争格局较为分散若需求放缓行业竞争逐步加剧将导致行业内企业盈利下行原材料价格剧烈波动原材料如铜等价格剧烈波动将导致公司成本大幅波动影响盈利47东吴证券香港请务必阅读正文之后的免责声明部分Table公司深度Yemei报告F快可电子三大财务预测表资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产1387225230113906营业总收入1100146621072783货币资金及交易性金融资产531108513771777营业成本含金融类894115916642201经营性应收款项61386912501653税金及附加4468存货127181264352销售费用6788合同资产0000管理费用23263340其他流动资产117118121123研发费用38445975非流动资产102112137140财务费用520107长期股权投资0000加其他收益3234固定资产及使用权资产79879396投资净收益26811在建工程2432公允价值变动1000无形资产12121313减值损失10151515商誉0000资产处置收益0000长期待摊费用1122营业利润136239343457其他非流动资产772727营业外净收支0000资产总计1489236531484046利润总额136239343457流动负债47979911881592减所得税17334864短期借款及一年内到期的非流动负债3153303453净利润118205295393经营性应付款项355524752995减少数股东损益0000合同负债56811归属母公司净利润118205295393其他流动负债116117125134非流动负债6666每股收益-最新股本摊薄元142247354473长期借款0000应付债券0000EBIT128226336450租赁负债5555EBITDA139239352468其他非流动负债1111负债合计48580511941598毛利率1868209321012092归属母公司股东权益1004155919542447归母净利率1077139913991413少数股东权益0000所有者权益合计1004155919542447收入增长率4943333343693210负债和股东权益1489236531484046归母净利润增长率8257732543643346现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E重要财务与估值指标2022A2023E2024E2025E经营活动现金流747682174每股净资产元1569243730533824投资活动现金流452183210最新发行在外股份百万股83838383筹资活动现金流479147141136ROIC1578142214541498现金净增加额104555292401ROE-摊薄1179131515081607折旧和摊销11141618资产负债率3256340637933951资本开支26244121PE现价最新股本摊薄3566205814331074营运资本变动66154249261PB现价323208166133数据来源Wind东吴证券香港全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币预测均为东吴证券香港预测57东吴证券香港请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分分析师声明本人以勤勉独立客观之态度出具本报告报告所载所有观点均准确反映本人对于所述证券或发行人之个人观点本人于本报告所载之具体建议或观点于过去现在或将来不论直接或间接概与本人薪酬无关过往表现并不可视作未来表现之指标或保证亦概不会对未来表现作出任何明示或暗示之声明或保证利益披露事项刊发投资研究之研究分析员并不直接受投资银行或销售及交易人员监督并不直接向其报告研究分析员之薪酬或酬金并不与特定之投资银行工作或研究建议挂钩研究分析员或其联系人并未从事其研究分析涉及范围内的任何公司之证券或衍生产品的买卖活动研究分析员或其联系人并未担任其研究分析涉及范围内的任何公司之董事职务或其他职务东吴证券国际经纪有限公司下称东吴证券国际或本公司或其集团公司并未持有本报告所评论的发行人的市场资本值的1或以上的财务权益东吴证券国际或其集团公司并非本报告所分析之公司证券之市场庄家东吴证券国际或其集团公司与报告中提到的公司在最近的12个月内没有任何投资银行业务关系东吴证券国际或其集团公司或编制该报告之分析师与上述公司没有任何利益关系免责声明本报告由东吴证券国际编写仅供东吴证券国际的客户使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户如任何司法管辖区的法例或条例禁止或限制东吴证券国际向收件人提供本报告收件人并非本报告的目标发送对象本研究报告的编制仅供一般刊发并不考虑接收本报告之任何特定人士之特定投资对象财政状况投资目标及特别需求亦非拟向有意投资者作出特定证券投资产品交易策略或其他金融工具的建议阁下须就个别投资作出独立评估于作出任何投资或订立任何交易前阁下应征求独立法律财务会计商业投资和或税务意见并在做出投资决定前使其信纳有关投资符合自己的投资目标和投资界限本报告应受香港法律管辖并据其解释本报告所载资料及意见均获自或源于东吴证券国际可信之数据源但东吴证券国际并不就其准确性或完整性作出任何形式的声明陈述担保及保证不论明示或默示于法律及或法规准许情况下东吴证券国际概不会就本报告所载之资料引致之损失承担任何责任本报告不应倚赖以取代独立判断本报告所发表之意见及预测为于本报告日的判断并可予更改而毋须事前通知除另有说明外本报告所引用的任何业绩数据均代表过往表现过往表现亦不应作为日后表现的可靠预示在不同时期东吴证券国际可能基于不同假设观点及分析方法发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告分析中所做的预测收益可能基于相应的假设任何假设的改变可能会对本报告预测收益产生重大影响东吴证券国际并不承诺或保证任何预测收益一定会实现东吴证券国际的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面表达与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观67东吴证券香港请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务东吴证券国际及其集团公司的各业务部门如有投资于本报告内所涉及的任何公司之证券或衍生产品时其所作出的投资决策可能与本报告所述观点并不一致本报告及其所载内容均属机密仅限指定收件人阅览本报告版权归东吴证券国际所有未经本公司同意不得以任何方式复制分发或使用本报告中的任何资料本报告仅作参考用途任何部分不得在任何司法管辖权下的地方解释为提呈或招揽购买或出售任何于报告或其他刊物内提述的任何证券投资产品交易策略或其他金融工具东吴证券国际毋须承担因使用本报告所载数据而可能直接或间接引致之任何责任损害或损失特别声明东吴证券国际可能在法律准许的情况下参与及投资本报告所述证券发行人之融资交易也可能为有关发行人提供投资银行业务服务或招揽业务及或于有关发行人之证券或期权或其他有关投资中持仓或持有权益或其他重大权益或进行交易阁下应考虑到东吴证券国际及或其相关人员可能存在影响本报告及所载观点客观性的潜在利益冲突请勿将本报告视为投资或其他决策的唯一信赖依据本报告及其所载信息并非针对或意图发送给任何就分派刊发可得到或使用此报告而导致东吴证券国际违反当地法律或规例或可致使东吴证券国际受制于相关法律或规例的任何地区国家或其他司法管辖区域的公民或居民接收者须自行确保使用本报告符合当地的法律及规例评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券国际经纪有限公司Level17ThreePacificPlace1QueensRoadEastHongKong香港皇后大道东1号太古广场3座17楼Tel电话85239830888公司85239830808客户服务公司网址httpwwwdwzqcomhk77东吴证券香港请务必阅读正文之后的免责声明部分