航空工业集团旗下航空高性能复合材料龙头，深化改革聚焦主业未来可期
　　公司全称“中航航空高科技股份有限公司”，主营产品包括树脂及预浸料、芳纶纸蜂窝、民机结构件等。核心资产航空新材料业务来自于航空工业集团，子公司航空工业复材在国内航空复合材料领域具有较强的核心竞争力，已成为我国航空高性能复合材料最高水平的代表，市场占有率较高。公司推进高质量发展成效显著，子公司优材百慕、京航生物先后完成增资扩股资产质量得到提升，持续聚焦主业、释放发展内生动力未来可期。
　　经营业绩稳步提升，报表端多项指标预示公司未来高成长性
　　公司2020-2022营收和归母净利润复合增速分别为23.57%和33.27%，维持稳定增长态势；2023H1公司实现营业收入24.12亿元，同比+4.93%；实现归母净利润5.51亿元，同比+15.90%，上半年完成了全年经营工作目标的55.07%，业绩释放符合预期。报表端，2023H1公司毛利率为37.68%，同比大幅提升4.17个百分点，主要系预浸料产品结构变化所致；期末公司存货合计11.14亿元，其中原材料增长1.04亿元，反映公司正处于积极备货备产阶段，业绩或随存货消化实现快速释放。
　　复材应用为先进飞机重要标志，产业蓬勃发展国产替代空间广阔
　　复合材料的应用可减轻20%-30%的飞机质量，已经成为飞机结构减重的首选材料，在大型飞机结构中的应用已提升到50%以上。我国已基本形成了航空复合材料产业，但与国际先进水平仍有一定差距，在使用总量和使用比例上均有较大提升空间。公司作为我国航空高性能复材最高水平的代表，具有较高的市场占有率，有望引领航空复材技术和应用水平提升并从中持续受益。
　　军民用行业共振景气度持续提升，复材龙头有望维持高增长
　　军机方面，国防支出提升+新质新域指引我国军用飞机加速升级换代，在现有型号订单追加+新型号批量列装双需求下，军用航空市场或将迎来快速发展期，公司业绩有望随新型号战机列装批产实现加速释放；民机方面，东航增订100架C919国产大飞机，商用发动机上复材应用试验不断推进，国产复材需求有望随大飞机批量交付实现快速增长，预计公司民航板块将伴随大飞机项目推进逐步形成销售收入，支撑业绩长期发展。
　　盈利预测：综上所述我们认为，公司作为我国航空高性能复合材料最高水平的代表，多年来持续完成重点型号交付和重点项目研发任务，并通过工程化研发为民机和航空发动机领域的发展做好了铺垫，预计将充分受益于军机+民机+航发的高景气，业绩有望保持平稳快速发展。预计公司2023-2025年分别实现营业收入52.90/64.50/77.43亿元，归母净利润为10.13/13.10/16.69亿元，对应EPS为0.73/0.94/1.20元/股，对应PE为34.08/26.35/20.69x，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、产品定价风险、采购与供应链管理风险。
　　

研究报告全文：公司研究20231005中航高科600862公司深度报告军机民机航发共振景气度持续提升航空高性能复合材料龙头行稳致远未来可期方正证券研究所证券研究报告分析师航空工业集团旗下航空高性能复合材料龙头深化改革聚焦主业未来可期李鲁靖登记编号S1220523090002公司全称中航航空高科技股份有限公司主营产品包括树脂及预浸料芳纶纸蜂窝民机结构件等核心资产航空新材料业务来自于航空工业集团韩振国登记编号S1220515040002子公司航空工业复材在国内航空复合材料领域具有较强的核心竞争力已成为联系人武湛铠我国航空高性能复合材料最高水平的代表市场占有率较高公司推进高质量发展成效显著子公司优材百慕京航生物先后完成增资扩股资产质量得到提升持续聚焦主业释放发展内生动力未来可期推荐首次经营业绩稳步提升报表端多项指标预示公司未来高成长性公司信息公司2020-2022营收和归母净利润复合增速分别为2357和3327维行业航空装备持稳定增长态势2023H1公司实现营业收入2412亿元同比493实最新收盘价人民币元2479现归母净利润551亿元同比1590上半年完成了全年经营工作目标总市值亿元34534的5507业绩释放符合预期报表端2023H1公司毛利率为52周最高最低价元287621093768同比大幅提升417个百分点主要系预浸料产品结构变化所致期末公司存货合计1114亿元其中原材料增长104亿元反映公司正处于历史表现积极备货备产阶段业绩或随存货消化实现快速释放17复材应用为先进飞机重要标志产业蓬勃发展国产替代空间广阔115复合材料的应用可减轻20-30的飞机质量已经成为飞机结构减重的首-1选材料在大型飞机结构中的应用已提升到50以上我国已基本形成了航-7空复合材料产业但与国际先进水平仍有一定差距在使用总量和使用比例上-1322105231423452375均有较大提升空间公司作为我国航空高性能复材最高水平的代表具有较中航高科沪深300高的市场占有率有望引领航空复材技术和应用水平提升并从中持续受益数据来源Wind方正证券研究所军民用行业共振景气度持续提升复材龙头有望维持高增长军机方面国防支出提升新质新域指引我国军用飞机加速升级换代在现有相关研究型号订单追加新型号批量列装双需求下军用航空市场或将迎来快速发展期公司业绩有望随新型号战机列装批产实现加速释放民机方面东航增订100架C919国产大飞机商用发动机上复材应用试验不断推进国产复材需求有望随大飞机批量交付实现快速增长预计公司民航板块将伴随大飞机项目推进逐步形成销售收入支撑业绩长期发展盈利预测综上所述我们认为公司作为我国航空高性能复合材料最高水平的代表多年来持续完成重点型号交付和重点项目研发任务并通过工程化研发为民机和航空发动机领域的发展做好了铺垫预计将充分受益于军机民机航发的高景气业绩有望保持平稳快速发展预计公司2023-2025年分别实现营业收入529064507743亿元归母净利润为101313101669亿元对应EPS为073094120元股对应PE为340826352069x首次覆盖给予推荐评级风险提示宏观经济波动风险产品定价风险采购与供应链管理风险1敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告盈TableProFitForecast利预测人民币单位百万2022A2023E2024E2025E营业总收入4446529064507743-1677189921922005归母净利润765101313101669-2940324229302738EPS元055073094120ROE1408162517321804PE4053340826352069PB571554456373数据来源Wind方正证券研究所注EPS预测值按照最新股本摊薄2敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告正文目录1航空工业集团旗下航空高性能复合材料龙头持续推进高质量发展聚焦主业行稳致远52经营业绩稳步提升报表端多项指标预示公司未来高成长性73复材应用为先进飞机重要标志产业蓬勃发展国产替代空间广阔1031航空复材是飞机结构减重的首选材料带动高性能碳纤维需求不断提升1032我国航空复材产业已基本形成但仍较美欧日有较大差距国产替代空间广阔相关企业有望持续受益124军民用行业共振景气度持续提升复材龙头有望维持高增长1441国防支出提升新质新域指引军用飞机加速升级换代高性能复材需求增长公司有望持续受益1442C919大飞机订单加速落地国产民机将为航空复材打开广阔增量市场空间1643复合材料已广泛应用于叶片及机匣公司有望受益于国产发动机放量实现业绩稳定快速增长185盈利预测及估值196风险提示2161宏观经济波动风险2162产品定价风险2163采购与供应链管理风险213敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告图表目录图表1公司主营业务及代表性产品情况5图表2公司股权结构示意截止2023年半年报5图表3公司主要子公司业务布局情况持股比例截止2023年半年报6图表4公司科研及生产园区布局情况6图表5子公司增资扩股情况7图表62019-2023H1公司营业收入情况单位亿元7图表72019-2023H1公司归母净利润情况单位亿元7图表82019-2023H1公司营收拆分情况单位亿元8图表92019-2023H1公司归母净利润拆分情况单位亿元8图表10控股子公司2023H1经营情况单位亿元8图表112019-2023H1公司毛利率和净利率情况9图表122019-2023H1公司分板块毛利率和净利率情况9图表132019-2023H1公司三项费用情况单位亿元9图表142019-2023H1公司研发费用情况单位亿元9图表152019-2023H1公司存货情况单位亿元10图表162019-2023H1公司在建工程情况单位亿元10图表17先进军机和民机中复合材料的用量快速提升11图表18飞行器结构减重的直接经济效益11图表19航空复合材料在飞机结构中应用的迭代情况12图表20复合材料在航天舰船轨道交通和电动汽车领域的应用示意12图表21全球复合材料市场分布情况13图表22我国航空复合材料发展历程14图表231995-2022年中国美国和北约军费预算情况14图表242015-2023年我国国防预算情况单位亿元15图表252022年中美俄三国军用飞机数量对比情况单位架15图表26国外对航空复合材料的专项研究计划16图表27波音787机身复合材料用量占比为5017图表28东航C919客机17图表29航空工业复材研制的CR929全尺寸上侧壁板18图表30典型大涵道比航空发动机风扇机匣和叶片复合材料的应用情况18图表31公司在民用航空发动机上的项目进展情况19图表32公司营收预测情况单位百万元20图表33可比公司PE预测情况2023年9月28日一致预期204敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告1航空工业集团旗下航空高性能复合材料龙头持续推进高质量发展聚焦主业行稳致远公司全称中航航空高科技股份有限公司起源于1956年成立的南通机床厂于2015年进行重大资产重组注入航空工业集团优势资源航空新材料业务并将原有机床业务改造升级为数控机床及航空专用装备业务现公司主营业务分为航空新材料和高端智能装备两大板块业务范围涵盖航空新材料高端智能装备轨道交通零部件汽车零部件医疗器械等应用领域公司主导业务为航空新材料板块全资子公司航空工业复材继承了航空工业多年积累的航空复合材料原材料生产技术已成为我国航空复合材料技术和产业的领跑者建立了复合材料完整科研生产技术体系代表了我国航空高性能复合材料的最高水平市场占有率较高图表1公司主营业务及代表性产品情况资料来源公司公告方正证券研究所航空工业集中持股依托集团优势资源公司发展行稳致远据公司2023年半年报披露公司实际控制人和第一大股东为中国航空工业集团有限公司其直接持有和通过制造院合计控制公司4521表决权股份我们认为航空工业集团作为中央管理的国有特大型企业航空领域科技创新的主力军和国家队具备较强的资源整合和调配能力公司有望依托集团优势资源实现长期稳定发展图表2公司股权结构示意截止2023年半年报资料来源公司公告方正证券研究所注京航生物于2023上半年完成增资程序现已不再纳入中航高科合并报表5敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告业务条线规划清晰公司经营管理效率有望持续提升公司的主要业务由航空工业复材优材百慕京航生物航智装备万通新材五家子公司分别承接其中航空工业复材为公司产业布局核心我们认为公司进行清晰业务规划并划分至各子公司的举措有助于对业务进行单独管理和考核经营效率有望持续提升图表3公司主要子公司业务布局情况持股比例截止2023年半年报子公司持股比例主营业务主要产品为航空复合材料原材料民用航空结构件和民用领域复合材料原材航空工业复材100料及零部件面向国内航空市场和非航空市场领域已成为我国航空复合材料行业的领跑者从事民航飞机用航空器材轨道车辆制动产品非航防务用复合材料制品特种车辆制动产品的研发生产销售及民航飞机机轮和刹车装置的维修服优材百慕5180务公司已取得空客320321波音737等机型的碳刹车盘副PMA证书成为国内最大的民航飞机用钢制刹车盘副供应商产品以骨科人工关节植入物为主覆盖髋膝肩肘四大类人工关节及脊京航生物8999柱系列产品经增资扩股2023年7月14日后不再纳入中航高科合并报表万通新材100主要承接航空新材料项目南通建设任务主要产品为立式加工中心卧式加工中心龙门加工中心数控车床柔性航智装备100组合加工中心及航空专用装备等是公司高端智能装备业务的主要依托资料来源公司公告方正证券研究所生产资源充足产能配套完备扩产项目明年投产或将成为公司业绩增长支柱公司建有先进的预浸料生产线树脂生产线国内唯一的大规格自动化芳纶纸蜂窝生产线和机床装备加工生产能力生产资源较为充足同时公司先进预浸料能力提升项目预计于2024年投入生产将大幅度提升生产能力和生产效率有望成为公司业绩提升的有效支撑图表4公司科研及生产园区布局情况地点园区占地面积产线及设备情况承担主要航空装备复合材料基础科研与型号攻关科研任务复合材料北京顺义135万平方米拥有6条大型预浸料自动化生产线高自动化程度芳纶蜂窝科研生产园区生产线具备数字化智能化复合材料构件生产能力拥有进口精大稀设备20多台包括日本SNKHF-5龙门式五面体加工中心德国WARLDRICH精密导轨磨床美国江苏南通装备生产园区近4万平方米CICINNATIE加工中心瑞士DIXI坐标镗床蔡司三坐标测量仪等世界名牌加工与检测设备资料来源公司公告方正证券研究所推进高质量发展方案制定着力构筑航空新材料和高端装备专业化发展格局按照方案的安排公司将于2024年实现航空新材料能力将更加突出民用航空业务和非航空复合材料业务布局基本形成高端装备形成良性发展格局的阶段性目标力争成为竞争优势突出的航空新材料及装备专业化公司和市场里的白马股具体而言公司将继续分类推进改革加强子公司股权优化通过打造世界级复合材料原材料供应商推进民用航空复合材料零部件业务布局和做好科技成果转化三方面发挥上市平台功能并在提升自主创新能力的同时利用好控股股东技术资源加强工程化研发和创新不断强化复合材料原材料产品的技术和产业优势6敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告全面深化改革举措不断落地持续释放发展内生动力公司未来可期公司推动下属子公司开展混合所有制改革和股权多元化实践取得有效进展通过资本运作实现国有资本和社会资本的有效融合优材百慕京航生物完成增资扩股资产质量得到有效提升我们认为上述资本运作是公司核心业务独资战略性主业绝对控制市场化主业相对控制非主业参股并逐渐退出原则的具体落地反映公司持续聚焦主业推进高质量发展成效显著助力公司未来业绩释放图表5子公司增资扩股情况子公司公告时间增资前公司持股比例增资后公司持股比例京航生物2023年5月27日89993899优材百慕2022年11月2日81745180资料来源公司公告方正证券研究所2经营业绩稳步提升报表端多项指标预示公司未来高成长性公司经营业绩稳步提升与年度经营计划匹配度高据公司公告公司2020-2022营收和归母净利润复合增速分别为2357和3327维持稳定增长态势2020年净利润下降系地产业务退出所致2023H1公司实现营业收入2412亿元同比493实现归母净利润551亿元同比1590公司上半年完成了全年经营工作目标的5507业绩释放符合预期图表72019-2023H1公司归母净利润情况单位亿图表62019-2023H1公司营业收入情况单位亿元元营业收入同比YoY归母净利润同比YoY504446401012038087654030880591291255255130247324122064314020104010020-100-402019A2020A2021A2022A2023H12019A2020A2021A2022A2023H1资料来源公司公告方正证券研究所资料来源公司公告方正证券研究所营收进一步集中于航空新材料业务机床装备业务调整效果显现亏损持续减小据公司公告公司2023H1航空新材料业务实现营收2373亿元同比459占整体营收的99营收集中度进一步提高实现净利润574亿元同比2174其中航空工业复材同比2208主要系预浸料产品结构变化及原材料采购成本降低所致机床装备业务实现营收025亿元同比381实现净利润-012亿元同比减亏012亿元主要系减少冗余人员人工成本下降叠加装备业务结构变化所致7敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告图表82019-2023H1公司营收拆分情况单位亿图表92019-2023H1公司归母净利润拆分情况单位亿元元航空新材料业务机床装备业务航空新材料业务机床装备业务5010084401398109630111025482567720435857436712487287274723731020500020570370300340122019A2020A2021A2022A2023H12019A2020A2021A2022A2023H1资料来源公司公告方正证券研究所资料来源公司公告方正证券研究所图表10控股子公司2023H1经营情况单位亿元子公司名称总资产净资产净利润航空工业复材63164151583优材百慕487411-003京航生物072-011-006航智装备108-073-008万通新材0030030002资料来源公司公告方正证券研究所盈利能力不断提升23H1产品结构变化导致毛利率同比大幅提升据公司公告过去三年公司毛利率稳定在30左右2020A降低系19年高毛利率的地产业务退出所致净利率逐年稳定提升2020A降低系19年转让江苏致豪股权产生232亿净收益所致2023H1公司毛利率为3768同比大幅提升417个百分点主要系预浸料产品结构变化所致我们认为反映公司AG600型号碳纤维预浸料试验件商用发动机多台份复合材料结构件等重点任务已进入交付节点预计公司业绩将随产品交付实现快速放量8敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告图表112019-2023H1公司毛利率和净利率情况图表122019-2023H1公司分板块毛利率和净利率情况毛利率净利率航空新材料业务机床装备业务3768404032803003300730943030319429933103309030872020228222788821017260470851014761553-0920-7060-102019A2020A2021A2022A2023H12018A2019A2020A2021A2022A资料来源公司公告方正证券研究所资料来源公司公告方正证券研究所利润表端公司销售管理财务费用占营收比重持续下降2022A该值为6482023H1略有上涨主要系职工薪酬和产品保险费增长所致我们认为反映公司经营管理效率持续提升有利于公司后续利润释放研发费用率同比大幅提升2023H1该值为280同比提升094个百分点我们认为积极进行研发投入有助于公司维持技术领先地位业绩或随新型号产品批产放量实现加速释放图表132019-2023H1公司三项费用情况单位亿图表142019-2023H1公司研发费用情况单位亿元元三项费用支出占营业收入比重研发费用占营业收入比重4162053371631513012881643274121209832175809108067214041000002019A2020A2021A2022A2023H12019A2020A2021A2022A2023H1资料来源公司公告方正证券研究所资料来源公司公告方正证券研究所资产负债表端期末公司存货合计1114亿元相较期初减少149亿元其中库存商品减少247亿元原材料增长104亿元反映公司原有库存在下游提货加速情况下得到有效释放同时新接订单充足正处于积极备货备产阶段看好公司后续业绩释放情况在建工程189亿元相较期初增长2468主要系先进航空预浸料生产能力提升项目投入增加所致目前已完成厂房主体结构验收及绝大部分设备采购合同签署投产后有望成为公司业绩的有效支撑9敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告图表152019-2023H1公司存货情况单位亿元图表162019-2023H1公司在建工程情况单位亿元存货同比YoY在建工程同比YoY18916148914600201501362126315111141001215125-20114508100-40058405-500-6000-1002019A2020A2021A2022A2023H12019A2020A2021A2022A2023H1资料来源公司公告方正证券研究所资料来源公司公告方正证券研究所3复材应用为先进飞机重要标志产业蓬勃发展国产替代空间广阔31航空复材是飞机结构减重的首选材料带动高性能碳纤维需求不断提升复合材料由两种或两种以上不同性质材料混合而成用于航空领域的复合材料主要为碳纤维增强树脂CFPR由基体材料基材树脂和增强材料碳纤维两部分组成碳纤维是一种非常重要的无机高性能纤维其首个市场化应用为1972年市售的CFPR鱼竿随后快速向以航天航空为代表的高端化发展复合材料的应用可减轻20-30的飞机质量已经成为飞机结构减重的首选材料CFPR具有密度低高度通用强抗风化抗疲劳等优异性质因此被广泛用于航空航天领域能起到降低成本减轻重量提高发动机性能并减少排放延长结构部件使用寿命大幅提升经济效益等功效在大型飞机结构中的应用已提升到50以上复合材料的用量已成为评价飞机结构先进性的重要指标10敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告图表17先进军机和民机中复合材料的用量快速提升资料来源民用航空复合材料研究现状赵中杰方正证券研究所图表18飞行器结构减重的直接经济效益机种减重经济效益机种减重经济效益小型民机50万美元磅商用运输机800万美元磅直升机300万美元磅超声速运输机3000万美元磅战斗机400万美元磅航天飞机30000万美元磅资料来源未来智库方正证券研究所经过三个阶段的发展航空复合材料现已进入在飞机结构中的规模化应用阶段最早期复合材料被应用于整流罩和活动翼面等次承力或非承力构件之后随着复合材料用量需求的增多技术成熟度及产品性能的逐步提高其应用部位已扩展到了主承力构件波音787飞机首次大规模使用复合材料结构标志着航空复合材料的飞机时代已经开启11敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告图表19航空复合材料在飞机结构中应用的迭代情况资料来源民用航空网空天防务观察民用航空复合材料研究现状赵中杰方正证券研究所除航空领域之外以CFPR为代表的复合材料还因其优异性质而被广泛用于航天舰船轨道交通和电动汽车等领域航天领域广泛应用于导弹武器弹体整流罩仪器舱诱饵舱和发射筒等空间平台星和空间站的承力筒蜂窝面板基板相机镜筒和抛物面天线等和运载火箭箭体整流罩壳体级间段发动机喉衬和喷管等舰船领域采用CFPR夹层结构制作舰体可获得高强度高硬度低质量耐冲击低雷达和磁场信号以及吸收电磁波等优异性能此外CFPR还已用于舰船推进器叶片一体化桅杆和先进水面舰艇上层建筑的制造轨道交通领域CFPR已成为新一代高速轨道列车车体选材的重点它不仅可使轨道列车车体轻量化还可以改进高速运行性能降低能耗减轻环境污染增强安全性可应用于顶盖司机室整车车体等大型结构电动汽车领域研究表明汽车质量每减轻10油耗可降低6而在现有材料中CFPR的轻量化效果最好因此被应用于乘员座舱模块上所得CFPR车身具备极高的抗压强度能承受更快的加速度可提升整车敏捷性和路感图表20复合材料在航天舰船轨道交通和电动汽车领域的应用示意资料来源中国复合材料学会方正证券研究所32我国航空复材产业已基本形成但仍较美欧日有较大差距国产替代空间广阔相关企业有望持续受益12敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告国外的航空复合材料在飞机包括航空发动机上已经实现了广泛应用材料体系制造技术和工艺装备的发展日趋成熟航空复合材料的应用技术水平与各国政治经济国防技术发展水平相关美国欧洲和日本技术领先全球美国在NASA的主导和推动下美国已成为全球复合材料技术最先进产业最发达的国家拥有完整的航空复合材料产业链和全球领先的厂商以赫氏公司为代表的碳纤维生产商占据了产业链中上游拥有25的航空碳纤维市场份额40的碳纤维预浸料市场份额和28的玻璃纤维预浸料市场份额以波音公司为代表的飞机制造商作为产业链的末端占据了20航空复合材料市场份额欧洲主要为英法德西班牙和意大利为主这5个国家分担了全欧洲13以上的复合材料产量索尔维公司是其中最具代表性的碳纤维厂商拥有15的航空碳纤维市场份额40的碳纤维预浸料市场份额和21的玻璃纤维预浸料市场份额空客公司作为欧洲航空复合材料市场最大的应用型厂商同样占据了全球航空复合材料市场份额的20日本亚太地区复合材料市场占比相对较低但日本研发生产的碳纤维无论是在品种工艺产量还是质量方面都位居全球领先地位研发的高强高模碳纤维增强复合材料在航空领域构成了寡头垄断以日本东丽帝人和三菱丽阳为代表的碳纤维厂家占据了全世界超过一半的碳纤维市场份额图表21全球复合材料市场分布情况38北美市场欧洲市场亚太地区584资料来源我国航空复合材料产业发展展望杨艳阳方正证券研究所我国航空复合材料技术始于20世纪70年代现已实现了产品规模化生产基本形成了航空复合材料产业但与国际先进水平相比我国航空复合材料技术水平仍然有一定差距主要体现在航空复合材料总体用量偏低复合材料技术开发和应用能力弱数字化及自动化生产手段应用比例偏低等问题此外我国航空器对复合材料的使用比例较低当前仅相当于美国上世纪80年代的水平不管是从使用总量还是使用比例上看均有较大提升空间产业链相关企业有望持续受益13敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告图表22我国航空复合材料发展历程资料来源我国航空复合材料产业发展展望杨艳阳方正证券研究所我们认为公司作为我国航空高性能复合材料最高水平的代表具有较高的市场占有率有望引领我国航空复材技术和应用水平的提升并从中持续受益4军民用行业共振景气度持续提升复材龙头有望维持高增长41国防支出提升新质新域指引军用飞机加速升级换代高性能复材需求增长公司有望持续受益世界强国显著提升2023财年军费预算全球或进入国防高增长期据公开数据报道美国2023财年国防预算为8579亿美元较2022年的7530亿美元增长近14增速创19年以来的最高值日本2023财年国防预算达到创纪录的68万亿日元约合510亿美元较2022财年大幅增长263西班牙2023年军费支出计划增加25以帮助西班牙在2029年之前达到北约成员国将GDP的2用于国防开支的目标我们认为军费的增长和该国当下经济情况关系较弱而主要和该国是否有战略和刚性需求有关图表231995-2022年中国美国和北约军费预算情况中国军费亿美元美国军费亿美元北约军费亿美元中国军费增速YoY美国军费增速YoY北约军费增速YoY1500030130002011000109000700005000-103000-2010001000-301999201219961997199820002001200220032004200520062007200820092010201120132014201520162017201820192020202120221995资料来源SIPRI方正证券研究所14敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告我国国防支出占GDP的比重有望持续提升目前依然远低于国际水平从军费占GDP的比重角度看我国国防支出占GDP的比例近年来进入小幅上升轨道但仍显著小于2的国际平均水平2021年仅为1192022年仅为1202023年按照草案预算提高至122我们认为随着世界进入新的动荡变革期我国安全形势不稳定不确定性增大长期来看我国国防支出占GDP的比重预计将与国际水平看齐有望维持持续快速增长态势对武器装备的采购需求也将持续增加图表242015-2023年我国国防预算情况单位亿元中央财政预算支出国防支出同比YOY右轴180001815537160001450516135531400012680141189911070120001022612954488691000080821072028000650385836519160004099472964000420002002008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023资料来源财政部环球网方正证券研究所新域新质构成军队战斗力新增长点驱动隐身武器装备需求持续提升2022年11月8日中华人民共和国国防部文章指出新域新质作战力量以新需求为牵引以新技术为支撑以新能力为标志是一个时代军事发展的风向标是军队战斗力新的增长点文章继续指出新域新质作战力量其所立足的新型作战域往往具有疆域属权未定性力量辐射全域性作战效果战略性未来发展突变性等特点是世界各国战略竞争的热点领域更是制胜未来的关键领域我国军机数量与美国差距较大战略看齐假设下增长空间明显据WorldAirForces2023统计截止2022年底我国在役军用飞机数量为3284架远低于美国的13300架在整体性能上亦和美国有一定差距我们认为长期来看我国军机无论是数量还是质量均要与美国看齐在现有型号订单追加新型号批量列装双需求下军用航空市场或将迎来快速发展期图表252022年中美俄三国军用飞机数量对比情况单位架60005584美国5000俄罗斯中国4000300027572634200015701531962151791373110005243974442881471120战斗机战斗直升机训练机运输机特种任务飞机资料来源WorldAirForces2023方正证券研究所15敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告公司子公司航空工业复材作为航空复合材料专业化供应商在国内航空复合材料领域具有较强的核心竞争力和领先的行业地位市场占有率较高我们认为公司作为我国航空高性能复合材料最高水平的代表多年来持续完成重点型号交付和重点项目研发任务预计业绩将随新型号战机列装批产实现加速释放42C919大飞机订单加速落地国产民机将为航空复材打开广阔增量市场空间在民机上应用复合材料能取得可观的经济效益相关研发始于上世纪70年代为节约燃油和提高运营效益减轻机身质量一直是飞机设计制造技术中的核心挑战之一而CFPR在飞机机身制造上的成熟应用为减轻飞机机身质量提供了最有效的途径从上世纪70年代中期的石油危机开始以美国为首的西方国家便开始了将CFPR应用于飞机制造的专项研究计划图表26国外对航空复合材料的专项研究计划计划名称执行时间主要目标美国ACEE计划1976-1986复合材料在飞机舵面等非承力和次承力结构应用AircraftEnergyEfficiency美国ACT计划1986-1996复合材料在机翼和机身主结构上应用AdvancedCompositesTechnology美国CAI计划1996-2006复合材料低成本制造技术应用考核验证CompositeAffordableInitiative欧洲TANGO计划采用复合材料和先进金属材料进行对比考核验TechApplNear-TermBusinessGoalsand2001-2005证复合材料在机翼机身应用的效果ObjecAerospaceIndustry欧洲ALCAS计划低成本复合材料在主结构上高质量低成本应用AdvancedandLowCostAirframe2005-2009考核验证Structure资料来源民用航空复合材料研究现状赵中杰方正证券研究所随着技术的逐步成熟航空复合材料原材料高性能树脂及预浸料蜂窝及芯材复合材料构件在飞机上的应用比例也不断增加最初研发的波音777飞机中只有10的机身材料使用了复合材料最先进的波音787复合材料的结构用量高达50空客A350飞机复合材料结构用量高达5216敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告图表27波音787机身复合材料用量占比为50资料来源观察者网方正证券研究所C919结构中复材用量达到12为国内首个使用T800级高强CFPR的民机型号相比之前ARJ21复材1的用量仅用于非承力结构的位置C919复材用量达到12且应用在机身后段平尾等承力部位对飞机的整体减重效果达到7C919的复材用量高于波音737和空客A320因此被认为在我国材料领域具有里程碑式的意义未来我国CR929飞机复合材料含量占比将超过50对复合材料的需求空间将被进一步打开东航增订100架C919客机国产大飞机大规模大机队的商业采购交付和运营全面开启9月28日东航在2021年签订首批5架的基础上再增订100架C919大型客机于2031年全部交付完成标志着国产大飞机开始进入大规模交付运营状态后续随着我国商用飞机发展进入规模化和产业化新发展阶段中国航空市场将逐步成为全球最大的航空市场国产碳纤维复合材料市场有望随国产民机批量交付实现快速增长图表28东航C919客机资料来源观察者网方正证券研究所近年来公司子公司航空工业复材一直围绕民用大飞机水陆两栖飞机等项目开展工程化研发工作完成了CR929前机身右侧壁板左侧壁板和上侧壁板的制造和交付以及AG600飞机七类15个复合材料结构件的设计材料验证零部件制造与装配任务为公司在民机领域的发展做好了铺垫目前公司的民用航空业务收入主要为研究试验类收入我们预计随着国家大飞机项目不断推进公司将在民航业务板块上逐步形成产品销售收入支撑公司业绩中长期发展17敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告图表29航空工业复材研制的CR929全尺寸上侧壁板资料来源航空工业复材官网方正证券研究所43复合材料已广泛应用于叶片及机匣公司有望受益于国产发动机放量实现业绩稳定快速增长大涵道比发动机尺寸不断增加航空复材因其减重效果得到广泛应用为满足旅客机在推重比经济性长航程巡航燃油效率和绿色环保噪声排污方面的需求民用航空发动机涵道比不断增大其中一种增大涵道比的主要方式是增大风扇直径但也同时带来风扇叶片轮盘机匣安装结构和传力系统等结构质量的增加最终导致发动机质量大幅增加因此对风扇减重提出了需求碳纤维复合材料具有高比强度高比刚度可整体成型可设计等优点可以用于发动机进气端的结构如压气机机匣叶片导向叶片帽罩及框架组件等目前美国GE英国罗罗和美国普惠等国外主要发动机厂商已经在民用大涵道比发动机的风扇叶片和风扇机匣结构中大规模使用碳纤维树脂基复合材料起到降低发动机重量提高发动机耐久性可靠性改善发动机性能的效果图表30典型大涵道比航空发动机风扇机匣和叶片复合材料的应用情况资料来源树脂基复合材料在民用航空发动机中的应用现状与若干关键技术研究进张超等方正证券研究所公司于2022年完成了商用航空发动机复材风扇叶片流道板垫板等装机件和强度试验件的生产交付又于2023年上半年完成了商用发动机多台份复合材料18敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告结构件交付我们认为公司复材产品在航空发动机领域导入顺利或已由预研环节过渡到小批产阶段业绩有望随国产航空发动机放量实现稳定快速增长图表31公司在民用航空发动机上的项目进展情况资料来源民用航空复合材料研究现状赵中杰方正证券研究所5盈利预测及估值综上所述我们认为公司作为我国航空高性能复合材料最高水平的代表多年来持续完成重点型号交付和重点项目研发任务并通过工程化研发为民机和航空发动机领域的发展做好了铺垫预计将充分受益于军机民机航发的高景气业绩有望保持平稳快速发展我们预计公司2023-2025年分别实现营业收入529064507743亿元归母净利润为101313101669亿元对应EPS为073094120元股对应PE为340826352069x19敬请关注文后特别声明与免责条款中航高科600862公司深度报告图表32公司营收预测情况单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E复合材料361232426257507246618841742609YoY32891800190022002000占营收比重94879587958895959591营业成本249623294662342391414623493835毛利润111609131595164855204217248774毛利率30903087325033003350机床118038334875191899648YoY-695-2939500500500占营收比重310187165142125营业成本107628922901490059166毛利润1041588263184482毛利率882-706-300200500其他业务772710019130251693322013YoY15902967300030003000占营收比重203225246263284营业成本58843464455959277704毛利润1843655684661100614308毛利率23856543650065006500营业收入总380762444611529023644962774269YoY30771677189921922005营业成本266269307049355964429555510705毛利润114493137563173059215408263565毛利率30073094327133403404资料来源Wind方正证券研究所使用可比估值法计算目标估值我们选择同为航空新材料行业且具备一定技术领先优势的钢研高纳菲利华航材股份作为可比公司三家可比公司Wind一致预期的2023年PE均值为4155x首次覆盖给予中航高科推荐评级图表33可比公司PE预测情况2023年9月28日一致预期EPS元PE证券代码证券简称收盘价总市值2023E2024E2025E2023E2024E2025E600862SH中航高科247934534073094120340826352069300034SZ钢研高纳243118851059081109412229992221300395SZ菲利华452423344128169222354626772041688563SH航材股份618727842129173227479735762725可比公司平均PE415530842329资料来源Wind方正证券研究所采用Wind180天一致预期注收盘价EPSPE均为2023年9月28日数据中航高科EPSPE预测数据为方正预测数据20敬请关注文后特别声明与免责条款