国内中温钎料领先企业，营收实现稳健增长。公司是国内中温硬钎料行业的单项冠军，18年国内硬钎料市占率超14%，先后开发出铜基钎料、银钎料、真空钎料、复合钎料、电子银浆、锡焊膏等产品，下游应用领域由制冷暖通，电力电气设备逐步拓展至新能源汽车、电子连接等新赛道。公司股权结构稳定，营收增长稳健，19-22年复合增速达16.72%，23年上半年公司实现营收7.03亿元，同比增长13.08%。
　　客户优质叠加产能释放，制冷暖通及电力电气钎料业务持续巩固。制冷暖通方向，格力、美的、海尔、三花智控、丹佛斯等优质的家电及零部件企业均为公司客户群体；电力电气方向，公司合作哈电集团、东电集团、中国中车、宝光股份等国内知名电机、轨交设备及真空开关生产企业。公司目前产能为6000吨/年，22年产能利用率近100%，预计公司4000吨新建产能及原有产线改造项目将于23年12月建设完成，产能爬坡完成后总体产能将达到10000吨/年，有望助力公司突破产能制约，进一步拓展生产经营规模。
　　新能源汽车及电子连接业务不断探索，开启公司第二成长线。
　　（1）新能源汽车业务：公司已通过高压直流继电器龙头宏发股份、比亚迪刀片电池陶瓷密封圈供应商美程陶瓷的验证，成功切入新能源汽车赛道，22年公司新能源汽车业务营收超4500万元，同比增长超5倍。在新能源汽车高压快充及刀片电池应用不断拓展的趋势下，新能源汽车钎料业务有望实现高增长。
　　（2）电子连接业务：积极布局微电子连接焊料锡焊膏及导电银浆业务。锡焊膏方面，目前公司已通过盛路通信、硕格电子、宇邦新材、东方日升等客户的验证，具备客户认证壁垒，在国产替代的行业趋势下，市场份额有望持续扩大。银浆方面，公司银浆产品已应用于电子元器件以及柔性线路等场景，此外，公司积极布局光伏低温银浆，成长空间广阔。
　　投资建议：我们认为公司在传统业务领域未来公司有望凭借技术优势深化合作优质客户、凭借规模化优势及管理优化增厚盈利。此外，公司在新能源汽车及电子连接材料领域已成功获得下游核心客户认证并实现规模化收入，我们认为新赛道的开拓有望为公司贡献更多高毛利产品，进一步打开公司的成长空间。预计2023-2025年整体营业收入分别为15.67、20.61和26.01亿元，同比增速分别为28.4%、31.5%和26.2%；归母净利润分别为0.62、0.97和1.44亿元，同比增速分别为608.2%、56.4%和49.6%，对应PE为31、20和13倍。考虑公司中温钎料业务增长稳健，新能源汽车及电子连接业务高速成长，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅下跌风险；电子与新能源汽车行业需求不及预期风险；新产品开发进度不及预期风险；经营活动现金流为负的风险；汇率风险。

研究报告全文：华光新材688379SH深度报告中温钎料小巨人蓄势聚力新赛道高成长未来可期2023年09月30日国内中温钎料领先企业营收实现稳健增长公司是国内中温硬钎料行业的推荐首次评级单项冠军18年国内硬钎料市占率超14先后开发出铜基钎料银钎料真当前价格2178元空钎料复合钎料电子银浆锡焊膏等产品下游应用领域由制冷暖通电力电气设备逐步拓展至新能源汽车电子连接等新赛道公司股权结构稳定营收TableAuthor增长稳健19-22年复合增速达167223年上半年公司实现营收703亿元同比增长1308客户优质叠加产能释放制冷暖通及电力电气钎料业务持续巩固制冷暖通方向格力美的海尔三花智控丹佛斯等优质的家电及零部件企业均为公司客户群体电力电气方向公司合作哈电集团东电集团中国中车宝光股份等国内知名电机轨交设备及真空开关生产企业公司目前产能为6000吨分析师汪海洋年22年产能利用率近100预计公司4000吨新建产能及原有产线改造项目执业证书S0100522100003将于23年12月建设完成产能爬坡完成后总体产能将达到10000吨年有望邮箱wanghaiyangmszqcom助力公司突破产能制约进一步拓展生产经营规模新能源汽车及电子连接业务不断探索开启公司第二成长线1新能源汽车业务公司已通过高压直流继电器龙头宏发股份比亚迪刀片电池陶瓷密封圈供应商美程陶瓷的验证成功切入新能源汽车赛道22年公司新能源汽车业务营收超4500万元同比增长超5倍在新能源汽车高压快充及刀片电池应用不断拓展的趋势下新能源汽车钎料业务有望实现高增长2电子连接业务积极布局微电子连接焊料锡焊膏及导电银浆业务锡焊膏方面目前公司已通过盛路通信硕格电子宇邦新材东方日升等客户的验证具备客户认证壁垒在国产替代的行业趋势下市场份额有望持续扩大银浆方面公司银浆产品已应用于电子元器件以及柔性线路等场景此外公司积极布局光伏低温银浆成长空间广阔投资建议我们认为公司在传统业务领域未来公司有望凭借技术优势深化合作优质客户凭借规模化优势及管理优化增厚盈利此外公司在新能源汽车及电子连接材料领域已成功获得下游核心客户认证并实现规模化收入我们认为新赛道的开拓有望为公司贡献更多高毛利产品进一步打开公司的成长空间预计2023-2025年整体营业收入分别为15672061和2601亿元同比增速分别为284315和262归母净利润分别为062097和144亿元同比增速分别为6082564和496对应PE为3120和13倍考虑公司中温钎料业务增长稳健新能源汽车及电子连接业务高速成长首次覆盖给予推荐评级风险提示原材料价格大幅下跌风险电子与新能源汽车行业需求不及预期风险新产品开发进度不及预期风险经营活动现金流为负的风险汇率风险TableForcast盈利预测与财务指标项目年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元1220156720612601增长率08284315262归属母公司股东净利润百万元96297144增长率-8076082564496每股收益元010070109163PE222312013PB22201816资料来源Wind民生证券研究院预测注股价为2023年09月28日收盘价本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1华光新材688379家电目录1国内中温钎料领先企业营收实现稳健增长311钎料行业二十余年耕耘多样化应用空间持续挖掘312股权结构稳定多次股权激励与股份回购彰显发展信心413公司营收增长稳健19-22年复合增速达167262制冷及电力电气业务为基优势领域持续巩固921特种钎料为战略性新兴产业公司为中温钎料龙头922制冷及电力电气领域为中温钎料主要应用场景1223客户资源优质叠加产能释放在即钎料业务持续深耕133新能源及电子赛道不断探索释放成长新动能1631新能源车用钎料业务拓展顺利增长动能强劲1632锡焊膏及银浆业务积极布局发力新兴高端制造194盈利预测与投资建议2541盈利预测假设与业务拆分2542估值分析2643投资建议275风险提示28插图目录30表格目录30本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2华光新材688379家电1国内中温钎料领先企业营收实现稳健增长11钎料行业二十余年耕耘多样化应用空间持续挖掘公司为中温硬钎料行业单项冠军公司成立28年以来始终专注于工业万能胶钎焊材料的研发生产及钎焊解决方案的探索产品包括铜基银基中温钎料锡焊膏及银浆等广泛应用于制冷暖通电力电气电子新能源汽车及其他工业应用等多个领域公司是钎焊材料研发与应用的主要引领企业之一曾参与多项国家标准的制定并于2019年获得工业和信息化部中国工业经济联合会认定的中国制造业单项冠军示范企业称号由制冷空调领域起步下游应用多点开花1995年公司前身杭州华光焊接材料厂成立通过自主研发铜基钎料率先在制冷空调领域实现国产替代后根据行业需求成功开发出银钎料进一步拓展制冷市场2007年公司开发焊片和焊带生产工艺并成功将下游市场拓展至电机制造领域2012年公司真空钎料的研发实现突破并于2015-2018年先后进入真空电器轨道交通工业刀具及复合钎料等市场2020年公司成功在科创板上市上市以来公司坚持技术创新与下游市场的探索挖掘凭借在电子银浆及锡焊膏等产品的积极布局进入电子连接材料领域凭借电子继电器及陶瓷密封圈钎焊材料进入新能源汽车赛道图1公司不断创新产品持续开拓新市场资料来源公司官网SMTChina表面组装技术杂志民生证券研究院以铜银中温钎料为基础发展出多品种多品规产品体系钎焊材料根据熔点高低可以分为软钎料450以下包含锡基铟基锌基等钎料及硬钎料450以上包含铜基银基铝基镍基等钎料硬钎料可根据钎焊温度进一步细分为高温硬钎料900以上包含镍基钛基和锰基等钎料及中温硬钎料450至900包含银铜基和铝基等钎料公司以中温硬钎料中的铜基钎料与银钎料为基础根据下游客户的差异化需求进一步开发了焊条焊环焊丝焊带药片药芯等多种类的产品形态2019年公司钎料产品的品种达到170多种品规达2800多个产品矩阵丰富此外公司的产品也向低温钎料延伸具备低温锡焊膏及银浆的生产能力本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3华光新材688379家电图2公司产品种类丰富品规达数千种资料来源公司年报民生证券研究院12股权结构稳定多次股权激励与股份回购彰显发展信心公司股权结构稳定金李梅女士为公司实际控制人截止2023年中报金李梅女士直接持有公司股权的3700同时通过控制的杭州通舟投资间接持有公司股权的949合计持有公司股权的4649第二大股东王晓蓉女士通过直接及间接的方式合计持有公司股权的1105公司股权较为集中杭州孚晶焊接科技有限公司为公司全资子公司主要负责焊接材料产品的销售图3公司产品种类丰富拥有数千种品规资料来源Wind民生证券研究院管理层经验丰富核心技术团队成果丰厚公司核心管理团队在公司任职时间均超过10年此外管理层不仅具备丰富的管理经验还拥有扎实的专业基础金李梅女士1995年加入华光焊接材料厂任副厂长并于2011年起任公司董事长至今曾多次主持开发产品并获奖还参加了铜基钎料锰基钎料等国家标准的起草修订工作公司专业核心技术团队设首席专家由范仲华先生担任范仲华先生从事钎料研究和开发达20多年为行业内资深专家在焊接材料制备工艺及复合钎料配方工艺的开发上蓄积深厚负责团队在钎焊材料配方以及钎料生本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4华光新材688379家电产设备研发有着丰富的研究成果表1核心管理层经验丰富专业基础扎实姓名职务加入时间个人经历1993年至1994年任浙江省公共安全总公司广州分公司业务主管1994年至1995年任杭州高联特种金李梅董事长1995年焊接器材厂销售主管1995年至1997年任杭州华光焊接材料厂副厂长1997年至2001年任华光有限副总经理2001年至2021年任华光有限华光新材董事长兼总经理2021年至今任董事长1986年至2001年任杭州青少年活动中心部长助理2001年至2009年任杭州肯德基有限公司公共关黄魏青总经理2009年系高级经理2009年至2011年任华光有限品牌总监2011年至2021年任华光新材副总经理2021年至今任总经理董事副总经2010年至2011年任华光有限行政总监2011年至2015年任华光新材副总经理董事会秘书2015胡岭2010年历董事会秘书年至今任董事副总经理董事会秘书2009年至2011年历任华光有限职员财务科科长2011年至2016年任发行人财务科科长2016年俞洁财务负责人2009年至2019年任华光新材财务部部长代理财务负责人2019年至今任财务负责人1998年至2011年历任杭州华光焊料有限公司设备科科长副总经理2011年至2016年任杭州华光范仲华首席专家1998年焊接新材料股份有限公司技术中心常务副主任2016年至今任华光新材首席专家资料来源公司年报民生证券研究院股权激励与股份回购彰显长期发展信心2021年12月公司宣布对董事监事高管核心技术人员及骨干员工实行股权激励以12元股后调整至11843元股的授予价格向77名激励对象授予208万股限制性股票占当时股本总额8800万股的2362021年公司营业收入1211亿元达成第一个归属期业绩考核目标989亿元2022年12月公司已完成限制性股票第一期的归属此外公司董事长金李梅女士分别于2022年4月及2022年11月提议以公司自有资金进行股份回购并在未来将全部回购股份用于员工持股计划或股权激励其中首次股份回购已于2022年10月完成截止2023年8月底第二次股份回购顺利推进已完成71万股股份的回购股权激励与股份回购计划的实施有助于充分调动员工积极性增强企业凝聚力彰显了管理层长期发展的信心表2公司对董监高核心技术人员及员工骨干授予限制性股票并设定业绩考核目标业绩考核目标A目标值业绩考核目标B触发值首次授予归属期公司层面归属比例100满足下面两项条件之一公司层面归属比例80满足下面两项条件之一2020年营业收入为基数2021年增长率不低于152020年营业收入为基数2021年增长率不低于12第一个归属期2021年度2020年净利润为基数2021年增长率不低于152020年净利润为基数2021年增长率不低于122020年营业收入为基数2022年增长率不低于302020年营业收入为基数2022年增长率不低于24第二个归属期2022年度2020年净利润为基数2022年增长率不低于302020年净利润为基数2022年增长率不低于242020年营业收入为基数2023年增长率不低于502020年营业收入为基数2023年增长率不低于40第三个归属期2023年度2020年净利润为基数2023年增长率不低于502020年净利润为基数2023年增长率不低于40资料来源公司公告民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5华光新材688379家电表3公司的第一次股份回购于2022年10月完成第二次股份回购正在进行中事件日期回购计划实施情况2022年10月27日公司完成股份回购回购规模资金总额不超过人民币3000万实际回购公司股份1851000股占公司元含不低于人民币1500万元发布华光新材关于以集中竞价交总股本21034回购最高价格为18342022429含回购价格不超过人民币23元股易方式回购公司股份方案的公告元股回购最低价格为1499元股回购含回购期限自董事会审议通过本次均价为1621元股使用资金总额回购方案之日起12个月内2999724393元不含交易费用回购规模资金总额不超过人民币3000万截止2023年8月31日公司回购公司股元含不低于人民币1500万元份710130股占公司总股本08002发布华光新材关于以集中竞价交20221110含回购价格不超过人民币25元股回购成交的最高价为2007元股最低价易方式回购公司股份方案的公告含回购期限自董事会审议通过本次为1612元股支付的资金总额为人民币回购方案之日起12个月内1293719051元不含交易费用资料来源公司公告民生证券研究院13公司营收增长稳健19-22年复合增速达16722019年至2022年公司营收复合增速达1672净利润经历承压迎来显著提升2019年至2022年公司营业收入由767亿元增长至1220亿元复合增速达16722022年公司实现归母净利润872万元同比下滑8071主要原因系原材料白银价格出现大幅度单边下跌2023年H1公司实现营收703亿元同比增长1308实现归母净利润032亿元同比增长22538经历2021及2022年的盈利承压期2023年随着原材料价格回升及公司积极推进精益生产降本增效净利润实现显著提升图42018-2023H1年公司营收实现稳健增长图52023H1公司归母净利润同比增长22538营业收入百万元营业收入同比增速归母净利润百万元归母净利润同比增速15006080300602001000404010050020200000-1002018201920202021202223H12018201920202021202223H1资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院按照产品结构拆分铜基钎料银钎料为主要收入来源银浆等材料初步放量2022年公司铜基钎料和银钎料营收占比分别为4796和4755合计营收占比达9551为公司贡献最大的收入来源2022年银浆等材料收入051亿元同比增长6626银浆等材料包含银浆产品锡基钎料铝基钎料等是公司进入电子赛道的新产品有望成为公司营收增长的新动能本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6华光新材688379家电按照应用领域拆分制冷暖通及电力电气为公司主要的下游应用方向电子及新能源汽车板块收入初现规模2022年制冷暖通及电力电气板块营收分别为700亿元及232亿元同比下降791及914电子及新能源汽车板块营收分别为128亿元及047亿元同比增加4287及50019以制冷暖通和电力电气为基础电子及新能源汽车业务的拓展有望提升银钎料及银浆等材料的需求为公司带来新的增长极图6制冷暖通与电力电气业务贡献主要营收电子与新能源车业务提供新增量6002021年收入百万元2022年收入百万元5004003002001000银钎料银钎料银浆等银钎料银浆等银钎料银浆等银浆等银钎料银浆等铜基钎料铜基钎料铜基钎料铜基钎料铜基钎料制冷暖通电力电气电子新能源汽车其他工业应用资料来源wind民生证券研究院海外业务占比快速提升内销集中在中南及华东区域外销方面2018年至2022年公司持续拓展海外业务海外营收由016亿元增加至101亿元复合增速达5851内销方面销售呈现出一定的区域性聚集特征主要集中于中南华东地区两地营收占比分别达到37813777销售方式方面公司以直销为主经销为辅2022年直销收入占比9352直销模式下公司可以为客户提供定制化产品配方合作进行产品迭代与下游客户的黏性更强图72018-2022年海外业务营收CAGR达5851图8公司以直销为主经销为辅国外营业收入百万元国内营业收入百万元6481510直销收入占比经销收入占比50935220182019202020212022资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7华光新材688379家电23H1原材料价格震荡回升公司盈利水平显著提升2021年2022年公司毛利率分别为13591015较2020年毛利水平有所下降主要原因系原材料价格大幅下滑公司的主要原材料为白银与铜白银价格在2020年中至2022年出现了多次下跌铜价格在2022年第二三季度出现短时大幅下跌由于公司采购时点与销售结算时点存在差异使得部分成本结转单价高于销售材料价2021年2022年公司毛利率及净利率承压从2022Q4开始白银及铜价格逐步企稳回升伴随公司积极开展工艺优化和设备改造整体盈利水平得到修复23H1公司毛利率与净利率分别为1373与460同比提升29pct与30pct图92023H1公司毛利率及净利率显著提升图102020年至今白银左轴及铜价趋势右轴销售毛利率销售净利率现货价白银元千克现货价铜元吨2570008000060002060000500015400040000103000520002000002018201920202021202223H1202052202092202112202152202192202212202252202292202312202352202392202012资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院期间费用率稳中有降研发投入支持专利开发2023H1年公司期间费用率为873随着公司营收规模的上升公司销售费用率呈下滑趋势管理费用率及财务费用率则表现稳定体现了较强的费用管控能力2021年公司开始启动建设SAP和PLM系统推进精益化管理有望强化费用管控及降本增效此外在持续的研发投入下公司创新能力突出获得授权专利数量持续增加截止2023年上半年公司获得授权专利106项其中发明专利42项图112019-2023H1公司期间费用率图12公司授权专利数量持续增加单位项销售费用率管理费用率授权专利发明专利研发费用率财务费用率512041003806024012000201920202021202223H12020202120222023H1资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8华光新材688379家电2制冷及电力电气业务为基优势领域持续巩固21特种钎料为战略性新兴产业公司为中温钎料龙头钎焊材料属于特种功能焊接材料属于重要的战略性新兴企业国家及公司所在的浙江省出台了多项政策文件将特种功能钎焊材料列为支持产业并鼓励稀贵金属钎焊材料及绿色焊接材料的发展表4国家及浙江省出台政策鼓励钎焊材料发展时间发布单位政策文件概况及意义2019年发改委产业结构调整指导目录2019将高端制造及其他领域有色金属新材料列为鼓励类2018年国家统计局战略性新兴产业分类2018将特种功能钎料材料银焊条钎剂产品列为支持产业将稀贵金属钎焊材料超级镍基合金先进变形合金等列为关2017年浙江省经信委浙江省新材料产业发展十三五规划键战略材料战略性新兴产业重点产品和服务指导目录该目录包括高性能有色金属及合金材料高强高导铜材及其他2017年发改委2016高性能铜及铜合金压延产品浙江省发改委围绕新一代信息技术高端装备等产业领域重大需求重点发2016年浙江省制造业发展十三五规划浙江省经信委展稀贵金属钎焊材料超级镍基合金等高端装备用特种材料推广绿色的铸造锻压焊接切削热处理表面处理等基2016年工信部工业绿色发展规划2016-2020年础制造工艺技术与装备资料来源公司招股说明书民生证券研究院钎焊可以在不破坏母材的情况下实现金属之间或金属与非金属之间的连接根据原理不同焊接工艺可以分为熔焊压焊及钎焊熔焊是将母材及焊料熔化形成焊接熔池冷却后实现冶金的结合适用于高强度大型黑色金属工件的连接压焊是在焊接时施加一定压力可在不消耗焊料的情况下使两工件结合适用于钢铁等黑色金属材料的连接钎焊则利用液态钎料润湿母材在母材表面扩散并填充接头间隙实现金属间或金属与陶瓷等非金属间的精细连接钎焊温度高于钎料熔化温度但是低于母材熔化温度所以可以在不破坏母材的条件下完成焊接与熔焊与压焊相比钎焊更加适合精密微型及复杂场景的焊接表5钎焊的特点在于可在不破坏母材情况下实现精细焊接焊接工艺工作原理应用领域消耗焊材类别熔焊温度高于母材熔化温度通过母材焊料熔化形成中大型钢铁等黑色金属工件的连熔焊黑色金属焊料焊接熔池实现冶金结合焊接强度高接焊接时施加一定压力实现两工件在固态下实现原子间压焊钢铁等黑色金属材料的连接无需消耗焊料结合钎焊温度低于母材熔化温度高于焊料熔化温度利用液实现同种金属异种金属金属与钎焊态钎料润湿母材填充接头间隙并与母材相互扩散实现非金属之间的连接不适于一般钢有色金属焊料连接结构和重载动载机件的焊接资料来源公司招股说明书民生证券研究院钎焊材料可根据熔化温度分为硬钎料与软钎料熔化温度高于450的钎焊材料称为硬钎料常见的金属硬钎料包括铝基铜基银基与镍基钎料由于硬钎料熔点较高接头强度较高主要用于家用电器发电设备航空航天轨道交通本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9华光新材688379家电及切削工具等领域器件的焊接熔化温度低于450的钎焊材料称为软钎料常见的金属软钎料包括铟基锡基铅基锌基钎料由于软钎料熔点较低主要应用于电子器件仪器仪表汽车及轻工等领域器件的焊接在基础的组成成分下改变各成分的添加比例形成了钎料的不同品类公司的主要产品集中于硬钎料中的中温钎料即铜基与银基钎料同时公司在软钎料中的锡基钎料也有所布局图13铜基银基钎料属于中温硬钎料资料来源公司招股说明书民生证券研究院下游应用领域工艺不断变化催化钎料演变出多种形态焊条为传统的焊料形态需要焊接工人进行操作随着焊接自动化及感应钎焊的出现焊环焊丝产品应运而生焊片产品适合于平整精密部位的一次性钎焊除了传统形态外还出现了药皮与药芯钎料药芯钎料将钎剂包覆在预成型的金属钎料表面药皮钎料则将钎剂包裹在金属钎料内部使用这类钎料可以减少或省去钎剂的使用异型复合钎料的出现可以进一步满足下游场景的定制化需求推动钎焊的自动化智能化发展表6钎焊材料具备多种形态产品形态示意图主要钎焊工艺与下游应用领域的工艺演变关系焊条火焰钎焊传统的焊料形态使用时需要技能熟练的焊接工人满足下游焊接自动化以及高频感应钎焊的需要可实现预装配后的自焊环感应钎焊炉中钎焊火焰钎焊动焊接减少焊料的浪费解决连续钎焊过程中焊条需要不断接头的问题可用于较窄较长间焊丝感应钎焊火焰钎焊等隙的连续钎焊焊带焊片大面积钎缝适用于平整精密部位的一次性钎焊定制化产品区别于传统钎料形态可由钎料单独构成或钎料与钎剂异型钎料感应钎焊炉中钎焊等复合构成进一步提升钎焊效率助推钎焊自动化智能化发展资料来源招股说明书公司官网民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10华光新材688379家电钎焊材料价格主要受金属原料价格变动的影响中温硬钎料方面根据公司招股书公司主要采购的金属原材料为白银铜和铜磷合金白银金属铜及铜磷合金的采购金额占原材料采购金额的比例超90白银主要用于生产银钎料产品铜及铜磷合金主要用于生产铜基及铜磷合金系钎料产品锡基软钎料方面根据唯特偶招股书原材料锡锭和锡合金粉采购金额占比合计超过80其中锡锭主要用于生产焊锡条和焊锡丝等产品锡合金粉主要用于生产锡膏产品由于主要金属原材料在原材料成本中的占比较大钎焊材料价格对原材料价格敏感度较高表7公司白银金属铜及铜磷合金的采购金额占比超902019年2018年2017年项目金额万元占比金额万元占比金额万元占比白银367111062993068624572126769055591铜140854124171499170279513229472763铜磷合金481897827501799936461203963合计556154895435069593945244610559317资料来源公司招股说明书民生证券研究所钎料行业参与者众多普遍规模较小根据公司招股书2020年我国钎料生产企业有500多家其中硬钎料规模以上企业有70多家浙江江苏两省的企业占比达50以上软钎料生产企业达300余家主要分布在珠江三角洲长江三角洲区域目前我国钎料行业参与者众多普遍规模较小我们认为具有技术优势及规模优势的领先企业将在愈发激烈的市场竞争中受益行业集中度有望进一步提高公司是中温硬钎料方向领先企业市占率超14公司主要业务铜银钎料及锡基钎料分别占据硬钎料及软钎料主流市场硬钎料中铜基钎料银钎料的消费量占比最大占硬钎料总量的80以上软钎料中以锡基材料为主应用领域极为广泛根据中国焊接信息网钎焊材料行业发展与标准化需求中的数据2018年我国钎料产量约185万吨其中硬钎料的产量约为35万吨公司2018年钎料产量约为4967吨若以国内硬钎料产量规模计算则公司市场占有率约为1419若以国内钎料产量规模计算则公司市场占有率约为268图14软钎料占据钎料市场较大份额图152018年公司中温硬钎料产品市占率超14硬钎料万吨软钎料万吨硬钎料万吨华光新材产量万吨350501535资料来源公司招股书民生证券研究院资料来源公司招股书民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11华光新材688379家电22制冷及电力电气领域为中温钎料主要应用场景在制冷暖通产品中中温铜基钎料主要用于零部件及管路的焊接中温钎料可应用于中央空调家用空调整机管路的焊接以及冰箱制冷系统中压缩机与蒸发器冷凝器毛细管的焊接同时中温钎料还用于制冷阀件及压缩机等核心零部件中的焊接四通阀电磁阀截止阀等部件上均分布多个焊点一般需要银基钎料实现黄铜件紫铜件及不锈钢件之间的焊接暖通设备方面燃气热水器壁挂炉燃烧室中铜管的焊接需要使用铜基钎料产品以保证管路密封性卫浴产品金属件之间的连接需要使用高银钎料保证其表面光滑度及焊接强度2022年公司制冷暖通行业营业收入的70左右由铜基钎料产品贡献银钎料与银浆等材料收入占30左右考虑到银钎料产品单价高于铜钎料制冷暖通行业以使用铜基钎料为主图16中温钎料在制冷暖通的应用场景空调整机冰箱压缩机膨胀阀燃气热水器卫浴资料来源公司年报民生证券研究院在电力电气设备中中温银钎料主要用于连接结构的焊接电力设备方面发电机与轨道交通电机多处结构的连接需要钎焊材料例如核电主泵电机端环与导条的连接牵引电机鼠笼式转子导条与端环钎焊连接油泵电机换向器与碳刷的钎焊大型发电机定子绕组线棒的钎焊以及内燃机车叶轮的钎焊加工等电气设备方面高压电力开关的核心部件真空开关管微波炉磁控管晶闸管及真空放电管均需要真空钎料保证其良好的气密性与电气性能2022年公司电力电气行业营业收入的85左右由银钎料产品贡献铜基钎料收入占15左右由此可发现银钎料更能够满足电力电气行业的需求图17中温钎料在电力电气的应用场景资料来源公司年报民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12华光新材688379家电制冷钎料与电力电气业务为公司前二收入来源公司在制冷产业链市占率达40以上是制冷用中温钎料行业的龙头企业从业务收入来看2018年至2022年公司制冷业务收入由524亿元增长至701亿元CAGR为753电力电气业务收入由118亿元增长至232亿元CAGR为1848近五年来制冷及电力电气业务合计营收占比维持在70以上是公司成长的稳定基本盘第一大业务制冷钎料行业领先第二大业务电力电气钎料快速发展图1818-22年制冷业务营收情况单位亿元图1918-22年电力电气业务营收情况单位亿元9000030000750002500060000200004500015000300001000015000500000201820192020202120222023H1201820192020202120222023H1资料来源公司公告民生证券研究院资料来源公司公告民生证券研究院23客户资源优质叠加产能释放在即钎料业务持续深耕231深度合作下游优质企业覆盖众多行业龙头客户公司合作下游龙头企业客户资源优质制冷业务方面公司主要客户包括格力电器美的集团海尔智家奥克斯海信家电大金集团三花智控海立股份三菱电机丹佛斯松下万宝等优质的制冷家电及制冷家电零部件企业电力电气业务方面公司与哈电集团东电集团上海电气中国中车宝光股份旭光股份等国内知名电机轨交设备及真空开关生产企业合作公司与优质的客户群体建立了长期的合作关系并多次获得客户授予的优秀供应商等荣誉称号表8近年公司获得多项客户授予的荣誉序号荣誉名称授予方取得时间1优秀合作奖中车株洲电机有限公司2019年11月2最佳协作奖三菱电机广州压缩机有限公司2019年11月3优秀供应商TCL空调事业部2019年11月4优秀供应商TCL德龙家用电器中山有限公司2019年10月5年度优秀供应商美的集团机电事业部2019年9月6最佳供应商SIAMCOMPRESSORINDUSRRYCOLTD2019年6月7战略合作供方浙江三花制冷集团有限公司2019年3月82018年创新奖中国扬子集团滁州扬子空调有限公司2019年1月资料来源公司公告民生证券研究院下游企业供应商评价体系健全公司产品通过多家客户认证公司的客户为下游制冷电机行业的知名企业内部设有完备的供应商评价体系主要客户一般均通过产品评价供应商体系审核以及供应商管控等流程对第一次供货的供应商进行资格审核当公司成为主要客户的供应商后会通过招标等方式进行后续的合作本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13华光新材688379家电由于客户对供应商的认证较为严格公司供货的品类较多且存在转换成本批量使用产品后一般不会轻易更换供应商表9公司获得的客户认证情况序号客户名称资质认证情况美的压缩机事业部建立有供方工厂审查管理规定公司为其合格供应商公司需要通过其体系审查以及工1美的压缩机事业部程审查以及涉及关健工序的CPK评估通过现场审查资料评审等方式获得合格供应商资格松下万宝通过供应商质量管理体系评价标准进行供应商评选公司为其合格供应商公司需要满足其质量2松下万宝方针质量目标职责质量管理体系运行等标准要求三花智控建立了新供方评定流程初评合格后需要通过批量验证公司为三花智控合格供应商公司曾获得3三花智控战略合作供方认证建立供应商现场审核实施计划依据其技术质量质量保证体系制度等要求对供应商的产品进行审核4旭光股份公司为旭光股份合格供应商建立有采购控制程序及I类采购产品确认办法等制度对供应商的产品进行验证试验公司获得I类5宝光股份采购产品供方通知单等公司为其合格供应商建立有产品设计评审管理办法等制度供应方需要通过产品设计评审和工艺验证等成为其合格供应商6中国中车公司获得中国中车的中标通知书为其合格供应商7格力电器建立了供应商自荐登记系统定期通过供方4M管理表对供应商进行评估公司为格力电器合格供应商依据SGS通标标准建立了丹佛斯SGS审核模式对供应商的质量资质以及运营合法合规性进行审8丹佛斯核公司为丹佛斯合格供应商曾获得2016年度质量优秀供应商2017年度优秀供应商等认证建立了ZD143供应商评审通过对供应商的技术能力检验试验能力等进行评审公司为哈尔滨电机的9佳木斯电机合格供应商10奥克斯空调奥克斯空调建立了线上供应商引入系统公司通过资质申请单送样申请单等申请成为其合格供应商11上海电气建立了供方管理程序对供应商的开发准入以及绩效评价进行了规定公司为其合格供应商资料来源公司招股书民生证券研究院客户结构持续优化2022年公司前五大客户占比首次低于40公司一方面与大客户深化合作一方面挖掘新的潜在客户2020年公司开始为海尔供货后与大金集团东芝达成合作客户矩阵逐渐丰富2018年公司前五大客户销售收入占总收入的比例为61932022年前五大客户销售收入占比为3937首次降至40以下大客户集中度逐渐下降有助于降低单一大客户市场波动对公司业绩带来的影响图202018-2022年前五大客户销售额占比逐年下降前五大客户销售收入万元前五大客户销售额占比600008050000604000030000402000020100000020182019202020212022资料来源公司公告民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14华光新材688379家电232募投项目建设进展顺利4000吨年产能释放在即2021年公司产能利用率超过100目前公司拥有6000吨钎焊材料产能2020-2022年公司生产量分别为4869吨6163吨及5931吨左右产能利用率分别达到811510271及9885图212021-2022年钎焊材料产能利用率接近100生产量吨销售量吨产能利用率7000120600010050008040006030004020001000200020182019202020212022资料来源公司公告民生证券研究院公司通过IPO募集319亿元用于4000吨新建产能及原有产线改造项目募投项目中的年产4000吨新型绿色钎焊材料智能制造建设项目建成后预计新增产能包括铜基钎料和银钎料3690吨年药芯钎料200吨年药皮钎料10吨年真空钎料70吨年钎焊膏10吨年及银浆20吨年此外募投项目预计对公司仁和厂区现有的钎焊材料生产线进行技术改造技术改造后的6000吨年产能包括铜基钎料和银钎料5890吨年药芯钎料100吨年及药皮钎料10吨年根据公司公告年产4000吨新型绿色钎焊材料智能制造建设项目计划于2023年12月建设完成项目建设并爬坡完成后总体产能将达到10000吨年有望助力公司突破产能瓶颈进一步拓展生产经营规模表10公司IPO募集资金投资项目情况序号项目名称项目投资额万元项目建设周期计划达到可使用状态日期1年产4000吨新型绿色钎焊材料智能制造建设项目1786024个月2023年12月2新型连接材料与工艺研发中心建设项目555324个月2023年2月3现有钎焊材料生产线技术改造项目413924个月2023年2月4补充流动资金4361合计31913资料来源公司公告民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告15华光新材688379家电3新能源及电子赛道不断探索释放成长新动能31新能源车用钎料业务拓展顺利增长动能强劲钎焊材料主要应用于新能源汽车的高压直流继电器与电池密封圈此外钎焊材料在热管理散热器以及三电系统中的驱动电机换向器电池连接结构件和驱动电机电流分配器中也得以应用图22中温钎料在新能源汽车的应用场景资料来源公司公告民生证券研究院高压直流继电器钎焊材料用于陶瓷密封环节高压继电器在新能源汽车的电池系统与电控系统之间起到隔断作用是新能源汽车的核心部件之一继电器完成高电压转换的接触部分需要被陶瓷密封在高压腔体内钎焊材料被用于陶瓷密封中陶瓷和金属的连接由于需要实现金属与非金属之间的高强度连接因此在陶瓷密封环节主要选用具备优良的润湿性和机械强度性能的银钎料作为钎焊材料图23陶瓷钎焊密封的高压直流继电器典型内部结构图资料来源线束世界民生证券研究院高压直流继电器陶瓷密封相比环氧树脂密封密封性与绝缘性更优市场空间广阔陶瓷密封和环氧树脂密封是高压继电器密封的两种技术路线陶瓷密封的结本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告16华光新材688379家电构强度高绝缘性好密封性好灭弧能力强耐老化安全可靠性高是目前主流的产品形态一般来说电动汽车需配备5-8颗高压直流继电器其中包括2个主继电器1个预充继电器2个急充继电器2个普通充电继电器和1个高压系统辅助继电器随着新能源汽车渗透率的提升陶瓷钎焊材料具备广阔的市场空间表11陶瓷密封相比环氧充气密封结构强度高绝缘性好密封性好陶瓷真空密封陶瓷充气密封环氧充气密封灭弧室外壳陶瓷陶瓷塑料密封工艺陶瓷钎焊激光焊陶瓷钎焊激光焊环氧树脂灌封灭弧原理真空低开距保护点组惰性气体保护点组惰性气体保护点组载流能力达1000A600A300A相比充气式耐压更高性能更强寿命结构强度高绝缘性好密封性好灭优点成本较低及稳定性更优弧能力强缺点设备要求更高成本更高设备要求更高成本更高密封性灭弧能力耐老化性能不佳资料来源华经情报网民生证券研究院动力电池陶瓷密封圈钎焊材料用于动力电池极柱陶瓷密封动力电池的密封圈位于电池盖板之下可使动力电池盖板和极柱之间形成密封导电连接阻挡电解液的泄露为电池内部反应提供良好的密闭环境陶瓷密封圈是常用的密封圈类型之一使用陶瓷材料封接电机的时候一般先进行陶瓷金属化即让熔化的金属浸润陶瓷表面并与陶瓷发生界面反应或组元扩散再使用钎料将金属极柱与密封盖焊接在一起陶瓷密封圈相比塑料或玻璃密封圈具有良好的耐酸碱抗腐蚀耐高温等特性相较于玻璃密封以及完全依赖进口的PFA高分子材料密封陶瓷密封圈在安全性与可靠性上均表现得更加优秀图24动力电池极柱采用陶瓷密封图25新型动力电池陶瓷密封连接器资料来源粉体圈公众号民生证券研究院资料来源安地亚斯官网民生证券研究院动力电池陶瓷密封圈在比亚迪刀片电池中得以应用比亚迪的刀片电池使用陶瓷密封圈可为电池内部的化学反应提供良好的密封环境防止电解液的泄露提升其安全性其陶瓷密封圈的供应商为美程陶瓷2021年开始比亚迪的刀片电池已经搭载于其纯电全系车型2022年比亚迪搭载刀片电池的纯电及混动车型的乘用车销量已达到18624万辆除比亚迪之外丰田汽车一汽红旗等车企部分本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告17华光新材688379家电新能源车型也开始使用刀片电池随着刀片电池的广泛使用对于陶瓷密封圈及钎焊密封材料的需求有望持续高增图262021-2022年搭载刀片电池的比亚迪车型销量单位辆2021年2022年6000005000004000003000002000001000000唐汉秦宋元Plus海豚资料来源乘联会民生证券研究院中国新能源汽车行业发展进入普及期赋予新能源车用钎焊材料广阔空间2017年至2022年我国新能源汽车产业经历了快速成长国内新能源汽车销量由777万辆增长到了6887万辆年复合增速达到54712022年我国新能源乘用车的渗透率已经达到256根据IDC预测2026年中国新能源汽车市场规模有望达到1598万辆的水平2022-2026年的年复合增长率预计达到351届时国内新能源汽车的新车渗透率将超过50在双碳战略的推动下我国新能源汽车行业进入了普及期新能源汽车市场有望维持稳定增长规模新能源汽车用钎焊材料具备广阔的市场空间图272017-2022年我国新能源汽车销量实现高速增长新能源汽车销量万辆增长率8002001506001004005020000-50201720182019202020212022资料来源中汽协民生证券研究院公司钎料产品通过行业认证与高压继电器陶瓷密封圈龙头企业达成合作由于新能源汽车对于产品安全性的要求更高且工作条件更为苛刻用于新能源汽车的钎焊材料需要具备稳定性强热疲劳性能优等特点公司坚持创新通过优化本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告18华光新材688379家电钎料配方改进批量化生产工艺等方法不断提升产品力2021年公司通过了IATF16949汽车行业质量管理体系认证并通过了高压继电器龙头宏发股份比亚迪供应商美程陶瓷的供应商认证此外公司在新能源汽车领域的客户还有直流接触器企业国力股份热管理企业三花汽零换向器企业凯中精密等图28宏发股份全球高压直流继电器市占率达到40图29美程陶瓷国内新能源陶瓷密封圈市占率达604040宏发股份美程陶瓷其他其他6060资料来源宏发股份公告民生证券研究院资料来源湖南日报新媒体民生证券研究院公司新能源汽车业务营收实现高增长2022年营收超4500万元公司抓住新能源汽车业务的高速增长机会挖掘新能源汽车电控电池热管理和电机系统的钎焊材料需求2022年公司新能源汽车应用领域实现超4500万元销售收入同比增长超5倍2023年H1公司新能源汽车业务实现3247万元销售收入同比增长70展望未来一方面新能源汽车行业的长期高成长为公司在高压继电器陶瓷密封圈等零部件的供货提供了广阔的成长空间另一方面公司通过持续的产品创新深化与下游龙头企业的合作有望获得更高的供货份额并在新能源汽车赛道收获强劲的成长动力32锡焊膏及银浆业务积极布局发力新兴高端制造321电子锡焊膏用于微电子连接国产化替代进程正在加速电子焊锡膏属于低温软钎料可应用于电子装联的微电子连接环节电子焊锡膏由锡合金粉和助焊膏混合形成锡合金粉助焊膏的配方成分以及锡合金粉和助焊膏的配置比例决定了其焊接性能电子装联是通过SMT贴片或DIP封装的方式将有源器件无源器件接插件等电子元器件焊接在PCB板上从而形成完整的PCBA组件其中SMT贴片工艺是将无引脚或短引线表面组装元器件准确放置在印刷锡膏的焊盘上再通过回流焊等方法加以焊接组装的电路装连技术主要使用锡焊膏及清洗剂DIP封装技术是将元器件的引脚插入PCB板的焊盘孔内再通过波峰焊实现焊接主要使用焊锡丝焊锡条助焊剂及清洗剂等本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告19华光新材688379家电图30锡基软焊料在PCBA板组装过程中的具体应用资料来源唯特偶招股说明书民生证券研究院SMT贴片技术主要耗材为锡焊膏为未来PCBA装联的主流趋势SMT贴片技术相比DIP封装技术具有组装密度高可靠性高便于自动化生产的优势有望在PCBA电子装联环节中成为主流的技术路线由于SMT贴片工艺的主要应用材料为锡焊膏因此锡焊膏产品是微电子焊接材料的重点发展方向表12SMT具有组装密度高可靠性高便于自动化生产的优势SMT贴片技术DIP封装技术1小型化节省空间适用于小型化电子产品的制造1适用范围广适用大功率元器件优点2可靠性高焊接面积大2维修方便可直接更换元器件3生产效率高可实现自动化生产3成本低插件加工设备和工艺相对简单1对环境要求高需要在无尘室环境下进行1焊接质量不稳定焊接面积较小缺点2维修难度大维修时需要使用特殊设备进行拆卸和更换2占用空间较大需要在PCB板上钻孔3不适合大功率元器件SMT元器件体积小散热能力有限3生产效率低需人工插入元器件资料来源合明科技官网民生证券研究院中国为印制电路板制造企业主要分布地区PCB行业增长带来焊锡膏需求扩张根据Prismark统计2022年全球PCB产业总产值达81741亿美元其中我国大陆地区PCB产业产值为4255亿美元占全球规模的5205在AI5G网络通信新能源汽车等产业的持续发展下PCB行业有望保持稳步增长Prismark预测2022至2027年之间全球PCB行业产值将以38的年复合增长率成长到2027年将达到98388亿美元在电子元器件轻薄化及自动化生产的趋势下SMT回流焊技术成为行业主流从而带来锡焊膏需求量的增长图312015-2022年PCB行业规模保持稳步增长全球PCB产值规模亿美元中国PCB产值规模亿美元1000800600400200020152016201720182019202020212022资料来源Prismark观知海内咨询民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告20