深耕植脂末行业厚积薄发，公司业务结构持续优化。公司创立于2001年，主要从事植脂末、咖啡及其他固体饮料产品的研发、生产和销售业务。公司较早占据了行业技术高地，市占率领先，在植脂末行业地位稳固。近年来，公司多元化布局咖啡、植物基等业务，第二曲线初见成效。
　　植脂末市场需求持续增长，公司竞争力强有望领跑。长期来看，我们认为公司收入增长点明确：1）中游：植脂末行业国内外品牌竞争格局稳定，品牌、规模、客户、渠道和人才等构成较高行业壁垒，行业集中度进一步加强，龙头企业市场份额有望提升；2）下游：植脂末下游现制奶茶市场下沉空间广阔，高性价比优势下植脂末有望继续增长，主要应用场景中低端茶饮仍有增长空间，低线城市市场有待进一步布局。我们认为公司先发优势和规模优势明显，行业龙头企业地位稳固；产品研发和技术创新优势突出，产品矩阵全面而有创新性；大客户合作关系稳定，中小连锁客户持续挖掘，规模+产品+渠道构筑公司核心竞争力，长期发展空间广阔。
　　积极布局咖啡业务，大客户持续扩店有望拉动公司业绩。现磨咖啡市场规模和消费量增长迅速，冷萃咖啡液、精品速溶咖啡、冻干咖啡粉等咖啡产品成为新消费热潮。公司通过引进全套先进的生产设备和技术，搭建完整的咖啡产品产业链，为客户提供一站式采购服务。公司咖啡大客户库迪于2023年1-8月净新增约5457家门店，发展势头迅猛，其“三年万店”计划已行至过半，随着库迪门店网络的不断扩大，佳禾B端业务有望享受大客户持续扩张带来的红利。
　　植物基奶市场空间广阔，公司顺应市场趋势发展。植物基：以燕麦奶为首的植物基饮料迎合当下健康饮食的消费需求，2016-2020年CAGR高达86.45%，处于高速增长阶段。未来公司将继续在植物基产业进行布局，进一步提高高品质植物基产品的供应能力，继续加大C端市场力度，完成全国化布局，植物基业务正在逐步释放潜力。
　　盈利预测：我们预计公司23-25年实现营收30.75/38.09/46.23亿元，同比增长26.68%/ 23.84%/21.37%，实现归母净利润2.76/3.51/4.46亿元，同比增长139.29%/27.05%/ 27.20%，EPS分别为0.69/0.88/1.12元，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。
　　风险提示：食品安全问题，原材料波动风险，产能投放不及预期，测算存在一定主观性，仅供参考。
　　

研究报告全文：公司研究20230927佳禾食品605300公司深度报告植脂末龙头持续领跑第二增长曲线初见成效方正证券研究所证券研究报告分析师深耕植脂末行业厚积薄发公司业务结构持续优化公司创立于2001薛涵登记编号S1220523060005年主要从事植脂末咖啡及其他固体饮料产品的研发生产和销售业务公司较早占据了行业技术高地市占率领先在植脂末行业地位稳王泽华登记编号S1220523060002固近年来公司多元化布局咖啡植物基等业务第二曲线初见成效植脂末市场需求持续增长公司竞争力强有望领跑长期来看我们认为推荐首次公司收入增长点明确1中游植脂末行业国内外品牌竞争格局稳定公司信息品牌规模客户渠道和人才等构成较高行业壁垒行业集中度进一步加强龙头企业市场份额有望提升2下游植脂末下游现制奶茶市场行业乳品下沉空间广阔高性价比优势下植脂末有望继续增长主要应用场景中低最新收盘价人民币元1861端茶饮仍有增长空间低线城市市场有待进一步布局我们认为公司先发总市值亿元7444优势和规模优势明显行业龙头企业地位稳固产品研发和技术创新优势52周最高最低价元23071225突出产品矩阵全面而有创新性大客户合作关系稳定中小连锁客户持续挖掘规模产品渠道构筑公司核心竞争力长期发展空间广阔积极布局咖啡业务大客户持续扩店有望拉动公司业绩现磨咖啡市场规历史表现模和消费量增长迅速冷萃咖啡液精品速溶咖啡冻干咖啡粉等咖啡产品成为新消费热潮公司通过引进全套先进的生产设备和技术搭建完整52的咖啡产品产业链为客户提供一站式采购服务公司咖啡大客户库迪于362023年1-8月净新增约5457家门店发展势头迅猛其三年万店计20划已行至过半随着库迪门店网络的不断扩大佳禾B端业务有望享受大4客户持续扩张带来的红利-12229272212272332823627植物基奶市场空间广阔公司顺应市场趋势发展植物基以燕麦奶为首佳禾食品沪深300的植物基饮料迎合当下健康饮食的消费需求2016-2020年CAGR高达数据来源wind方正证券研究所8645处于高速增长阶段未来公司将继续在植物基产业进行布局进一步提高高品质植物基产品的供应能力继续加大C端市场力度完成相关研究全国化布局植物基业务正在逐步释放潜力盈利预测我们预计公司23-25年实现营收307538094623亿元同比增长266823842137实现归母净利润276351446亿元同比增长1392927052720EPS分别为069088112元首次覆盖给予公司推荐评级风险提示食品安全问题原材料波动风险产能投放不及预期测算存在一定主观性仅供参考1敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告盈利预测TableProFitForecast人民币单位百万2022A2023E2024E2025E营业总收入2428307538094623-117266823842137归母净利润115276351446--23451392927052720EPS元029069088112ROE571121813401456PE6100273221511691PB350333288246数据来源wind方正证券研究所注EPS预测值按照最新股本摊薄2敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告正文目录1植脂末行业龙头咖啡植物基打造第二增长曲线611深耕植脂末行业厚积薄发公司业务结构持续优化612植脂末业务增长稳健成本下行趋势下高弹性可期713产销水平保持高位募资扩产助力产能提升112植脂末市场需求持续增长公司竞争力强有望领跑1221植脂末行业上下游分工明确性价比高空间广阔1222现制茶饮驱动行业高成长行业集中度持续提升1323低线城市低端品牌空间仍存行业天花板持续抬升1424植脂末行业龙头规模产品渠道构筑公司核心竞争力163咖啡植物基业务打造第二产品曲线1931咖啡市场规模持续扩大现制咖啡门店扩店迅速1932公司积极布局咖啡业务快速成长2233植物基新市场驱动254盈利预测265风险提示273敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告图表目录图表1佳禾发展历程6图表2公司股权结构稳定子公司业务围绕公司主业展开7图表3佳禾食品主要管理人员简介7图表4公司营业收入规模及增速亿元8图表5公司归母净利润及增速亿元8图表6公司原材料成本结构8图表7棕榈油期货结算价8图表8玉米淀粉期货结算价8图表9原糖期货结算价8图表10业绩拆分按品类9图表11按品类收入增速9图表12公司不同渠道销售额9图表13公司不同渠道销售毛利率9图表14业绩拆分按地区10图表15按地区收入增速西南地区使用右侧坐标轴10图表16公司销售毛利率变化10图表17分产品毛利率变化10图表18公司销售管理和期间费用率11图表19公司销售净利率变化11图表20植脂末产能及利用率11图表21速溶咖啡粉产能及利用率11图表22公司部分工厂及业务12图表23植脂末产业链12图表24植脂末与牛奶类对比13图表25植脂末的下游应用13图表26现制茶饮行业发展历程14图表27中国植脂末市场规模及同比增速14图表28中国现制茶饮市场规模及预测14图表29国内现制茶饮店规模占比15图表30国内现制茶饮市场零售消费额亿元15图表31全国茶饮品牌人均消费价位占比分布15图表322023年全国各线级城市的每万人茶饮门店数16图表33全国各线级城市茶饮门店数占比分布16图表34公司植脂末业务市占率始终在20以上16图表35公司研发费用及增速17图表36公司拥有多项专利17图表37佳禾产品矩阵17图表38公司前五大客户18图表392022年美团茶饮品牌门店数订单数量消费金额前十18图表40主要客户蜜雪冰城营收和净利润规模及增速19图表41主要客户蜜雪冰城植脂末采购情况19图表42全球现磨与速溶咖啡消费量及同比增速19图表43中美生咖啡消费量及增速对比20图表44全球主要国家人均咖啡消费量杯年20图表45咖啡行业主要细分产品204敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告图表46预包装咖啡市场规模及预测亿元20图表47冻干咖啡粉市场规模及增速亿元21图表48冷萃咖啡液市场规模及增速亿元21图表49截至2023年8月中国连锁咖啡品牌门店数TOP10及净开店情况单位家21图表502022年各个等级城市连锁咖啡扩店数占比22图表51多个现制咖啡品牌公布万店目标22图表52公司咖啡业务发展历程23图表53中国咖啡市场份额中速溶咖啡占比高23图表54公司咖啡产品收入结构23图表55咖啡用植脂末毛利金额及占比万元24图表56咖啡业务毛利金额及占比万元24图表57咖啡业务营业收入及增长情况24图表58公司全资子公司金猫咖啡25图表59公司咖啡业务部分客户25图表60我国乳糖不耐受人群比例25图表61中国燕麦奶市场规模及预测26图表62我国植物基饮品消费量金额低于可比国家26图表63公司植物基产品产销量吨26图表64植物基营业收入百万元及增速毛利率26图表65盈利预测27图表66可比公司估值275敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告1植脂末行业龙头咖啡植物基打造第二增长曲线11深耕植脂末行业厚积薄发公司业务结构持续优化佳禾食品深耕植脂末行业二十余年已成为行业龙头企业公司创立于2001年主要从事植脂末咖啡及其他固体饮料产品的研发生产和销售业务公司较早占据了行业技术高地市占率遥遥领先在植脂末行业地位稳固近年来公司多元化布局咖啡植物基等业务第二曲线已初见成效公司发展历程主要分为以下三个阶段初创阶段2001-2007年2001年5月佳禾食品于江苏苏州成立在仅数月的时间内快速建成了第一条喷雾干燥线并顺利投产几年之内公司成功建成投产七条喷雾干燥线年营业额达到45亿元迅速占领了国内植脂末市场成长阶段2008-2014年随着国内经济的持续发展奶茶经济迅速崛起现制奶茶店处于迅速发展阶段市场处于培育期且外卖市场尚未发展完全现制不能满足消费者的需求以植脂末为主要原料的杯装奶茶可以随时随地享用赢得了消费者的热捧拉动植脂末产品的需求增长佳禾于2010年销售额首次突破10亿元大关成熟突破阶段2015年至今2015年公司引进德国全套先进设备制造年产千吨级的咖啡粉工厂响应终端客户的一站式采购需求带来新的业务增长点同时佳禾参与制定和起草的植脂末生产行业标准正式实施佳禾与下游奶茶企业建立了良好的合作关系2019年玛克工厂正式建成咖啡业务转移到独立运营的金猫咖啡子公司南通佳之味食品工厂开工建设植脂末产能得到提升公司往下游咖啡及其他固体饮料发展与现有业务形成协同效应目前公司定制化研发植脂末咖啡等产品以满足不同下游应用的客户群体和市场差异化需求拟建设年产12万吨植脂末生产基地建设项目和年产冻干咖啡2160吨项目助力长期成长图表1佳禾发展历程资料来源佳禾食品官网方正证券研究所6敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告公司股权结构稳定激励制度完备公司控股股东为创始人柳新荣截至2023年5月20日柳新荣直间接持有公司5005的股权其配偶唐正青直间接持有公司2749的股份两人共同控制公司7754的股份为公司的实际控制人股权结构集中稳定此外公司激励制度完备宁波和理为公司员工持股平台主要面向公司管理人员实现与核心人员的绑定公司主要管理层大多在公司任职多年具有丰富的食品饮料从业经历图表2公司股权结构稳定子公司业务围绕公司主业展开资料来源wind方正证券研究所图表3佳禾食品主要管理人员简介姓名职务履历食品行业从业经历丰富2001年5月起创办佳禾食品现任本公司董事长兼总经理西藏五色水董事佳霖商贸执行董事兼总经理玛克食品执行董事兼总经柳新荣董事长董事总经理理晶茂国际董事南通佳之味执行董事兼总经理金猫咖啡执行董事兼总经理上海佳禾食品科技有限公司执行董事兼总经理蔻歌食品上海有限公司执行董事兼总经理2004年2月起就职于佳禾食品历任佳禾食品采购经理采购总监监事现任佳禾食品董事副总经理董事会秘书上海蓝蛙国际贸易有限公司执行董柳新仁董事副总经理董事会秘书事晶茂国际董事上海佳津餐饮服务有限公司执行董事兼总经理上海植匠食品科技有限公司执行董事南通佳之味食品有限公司井冈山分公司执行董事南通佳之味食品有限公司上海分公司执行董事2002年3月起就职于佳禾食品食品行业从业经历丰富现任本公司董事张建文副总经理副总经理中国饮料工业协会固体饮料分会和新零售饮品分会副会长曾任上海佳格食品有限公司生产科长2013年5月起就职于佳禾食品担职工代表监事金猫咖啡工厂陈建强任制造主管曾任公司设备工程师2019年在金猫咖啡担任生产经理现任厂长佳禾食品职工代表监事金猫咖啡工厂厂长王伊宁财务总监财务从业时间长经验丰富2023年1月至今任公司财务总监资料来源wind方正证券研究所12植脂末业务增长稳健成本下行趋势下高弹性可期公司营收端增长稳健利润端受成本波动影响较大2017-2022年伴随公司业务的持续拓展公司营收保持稳健增长CAGR1216其中20年受疫情影响短期承压但疫后复苏弹性较大21年实现快速反弹利润方面20年以来公司利润端显著承压主要原因系公司原材料成本占比较高22年占比8320年以来国内外经济环境的变化使公司原材料价格及进口运输成本出现大幅上涨主要原材料食用植物油乳粉玉米淀粉等价格均显著上涨利润端承压去年7敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告四季度以来伴随主要原材料价格进入下行通道公司利润端改善显著全年利润端高弹性可期图表4公司营业收入规模及增速亿元图表5公司归母净利润及增速亿元营业收入30yoy303归母净利润yoy30025252525020020202150151515100101015055050000-502017201820192020202120222023Q12017201820192020202120222023Q1资料来源wind方正证券研究所资料来源wind方正证券研究所图表6公司原材料成本结构图表7棕榈油期货结算价20000葡萄糖浆玉米淀粉食用植物油乳粉咖啡豆吨21133415000元1000013035000302502368资料来源佳禾食品招股说明书方正证券研究所资料来源wind方正证券研究所图表8玉米淀粉期货结算价图表9原糖期货结算价40002500磅吨元20003000美分15002000100010005000000201713201813201913202013202113202213201712201812201912202012202112202212资料来源wind方正证券研究所资料来源wind方正证券研究所分业务公司以植脂末业务为主咖啡业务增长潜力大公司产品主要包括植脂末咖啡植物基及其他固体饮料22年收入占比分别为72941117-22年植脂末咖啡复合增速分别为694453422年植脂末业务贡献营收超70保持核心地位公司依托多年来在植脂末产品上所积累的经验与优势延伸产业链布局拓展了咖啡业务与植脂末业务形成明显的协同效应2017-2018年8敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告公司咖啡业务迅速发展实现营收033092亿元完成翻倍增长20年受疫情影响咖啡业务增速有所放缓但随着产能的逐步释放咖啡业务实现加速增长2022年公司咖啡业务营收同比增长10884图表10业绩拆分按品类图表11按品类收入增速植脂末产品咖啡200植脂末产品植物提取其他收入150咖啡其他固体饮料等产品其他业务其他固体饮料等产品10010050050-5020182019202020212022-1000-150201720182019202020212022-200资料来源wind方正证券研究所资料来源wind方正证券研究所分渠道直销模式为主聚焦B端定制化服务公司直销模式销售额占比七成以上根据多年深耕粉末油脂咖啡及其他固体饮料领域的市场经验公司采取的销售模式既能加强对直接客户的开发及对终端市场的把握又能借助经销商的渠道降低交易成本扩大市场覆盖面节省运输及仓储成本公司针对不同下游应用的各类客户通过自主研发出能应用于各类场景及不同口感不同类别的饮品如冰奶茶中对于植脂末冷溶性的要求较高而在咖啡饮品中更多使用耐酸型植脂末以满足客户及市场差异化的需求目前与公司稳定合作的饮品品牌数量达到近三百个直销渠道为公司规模最大的销售渠道并且保持着逐年增长的趋势而经销规模则略有缩减图表12公司不同渠道销售额图表13公司不同渠道销售毛利率亿元经销直销25直销毛利率经销毛利率25002020001515001010005500000020212022201720182019202020212022资料来源佳禾食品招股说明书佳禾食品年报方正证资料来源wind方正证券研究所券研究所分区域全国化业务布局国外业务稳步开拓公司位于江苏苏州结合自身地理区位及经营策略建立了以华东华南等消费集聚地为核心并完善覆盖华北西南华中东北西北等区域的销售布局同时设置了三十余处区域营销及服务分支机构持续地进行市场开拓和客户服务近年来华中市场实现快速增长17-22年实现复合增速2562此外公司成立国际贸易部门负责境外销售业务并在新加坡设立了业务中心形成了以新加坡为中心辐射马来西亚印度尼西亚缅甸等东南亚市场的销售布局逐步开拓海外市场9敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告图表14业绩拆分按地区图表15按地区收入增速西南地区使用右侧坐标轴华东华中西南华南华北西北东北境外电子商务80华中华南华北300100西北东北境外60华东电子商务西南2504080200206015004020212022100-2020-40500-60020172018201920212022资料来源wind方正证券研究所资料来源wind方正证券研究所盈利能力受原材料波动影响较大成本下行趋势下利润率改善可期2019-2022年公司毛利率持续走低主要系原材料采购成本上升以及新收入准则调整分业务看17-20年植脂末毛利率相对稳定21-22年受原材料成本大幅上升影响毛利率显著下降近年来咖啡业务毛利率较低主要系产能利用率较低但伴随产能的释放呈现稳步提升态势费用端来看公司控费能力较强费用率呈现逐步下降趋势由于公司B端业务占比较高销售费用率相对处于较低水平19-22年由于成本压力较大净利率持续下降伴随原材料价格进入下行区间公司盈利能力恢复显著23年Q1公司实现净利率988同比提升658pcts全年成本下行趋势下盈利能力改善可期图表16公司销售毛利率变化图表17分产品毛利率变化35销售毛利率植脂末咖啡植物基其他产品30402530202015101005-1002017201820192020202120222023Q1-20资料来源wind方正证券研究所资料来源wind方正证券研究所10敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告图表18公司销售管理和期间费用率图表19公司销售净利率变化销售费用率管理费用率20研发费用率期间费用率20销售净利率1515101055002017201820192020202120222023Q1201720182019202020212022资料来源wind方正证券研究所资料来源wind方正证券研究所13产销水平保持高位募资扩产助力产能提升植脂末业务产能利用率高咖啡业务产能逐步释放疫情前公司的植脂末产能利用率已高于100受疫情影响下游茶饮客户短期承压公司产能利用率有所下降随着下游的逐步复苏公司2021年产能利用率已恢复至近90的水平2022年产能利用率5633仍有较大的提升空间此外近年来年产冻干咖啡2160吨项目依托现有速溶咖啡生产线以现有产品咖啡浓缩液为原料进一步生产冻干咖啡在开辟精品速溶咖啡新产品线优化咖啡产品结构在未新增速溶咖啡整体产能的同时打造柔性化的咖啡生产能力提高公司咖啡产品的产能利用率公司速溶咖啡粉产能利用率持续提升2022年产能利用率超过50图表20植脂末产能及利用率图表21速溶咖啡粉产能及利用率产能万吨产能利用率产能吨产能利用率3015080006050600020100404000301050202000100020172018201920201-9202120220020172018201920201-920212022资料来源佳禾食品招股说明书佳禾食品年报方资料来源佳禾食品招股说明书佳禾食品年报方正证券研究所正证券研究所公司夯实产能基础匹配供需曲线产能持续扩张目前公司年产12万吨植脂末生产基地建设项目和年产冻干咖啡2160吨项目已投产截至2022年底公司植脂末总产能达到255万吨年咖啡总产能达到7200吨年随着产能的逐渐释放业务规模优势有望逐渐显现同时公司积极扩建咖啡产能为长期发展奠基公司于2023年5月19日发布定增预案其中55亿元将用于咖啡扩产建设项目预计项目建成后将形成年产16万吨焙烤咖啡豆3000吨研磨咖啡粉8000吨冷热萃咖啡液10000吨RTD即饮咖啡和610吨冻干及混合风味咖啡的生产能力可以有效解决公司产能不足的问题咖啡业务总产能及利用率有望得到充分释放11敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告图表22公司部分工厂及业务工厂名称主要项目项目产能投产时间咖啡生产基地截至年产冻干咖啡2160吨22年底总产能7200金猫咖啡2160吨2019项目吨年产十二万吨植脂末南通佳之味120000吨2022生产建设项目年产15000吨调制乳15000吨在建设植脂末生产基地截至粉项目22年底总产能255一期6万吨已具备投万吨苏州佳禾年产十二万吨植脂乳产运行能力二期项12万吨化制品项目目预计将于2024年建成投产资料来源佳禾食品年报方正证券研究所2植脂末市场需求持续增长公司竞争力强有望领跑21植脂末行业上下游分工明确性价比高空间广阔植脂末是奶茶等茶饮行业重要原料之一用于改善食品口感和增香增味植脂末是以葡萄糖浆食用植物油乳粉为主要原料经喷雾干燥等加工工艺制成的粉状或颗粒状制品由于能够改善食品的内部结构增香增味并能够明显提升食品及饮料口感的醇厚度顺滑度和饱满度植脂末不仅成为茶饮行业重要原料之一也常用于蛋糕饼干等烘焙食品下游应用场景多样图表23植脂末产业链资料来源佳禾食品招股说明书方正证券研究所植脂末性价比高下游应用广泛空间广阔植脂末是一种仿乳制品可以用作奶茶咖啡烘焙等行业以提升食品及饮料的口感提供丰富的奶香味道与牛奶作用相似但同牛奶相比植脂末价格更加便宜稳定保存成本更低预计成本只有牛奶的4对于用量较大的奶茶店咖啡店来说具有很强的吸引力可以极大程度上节省原料成本此外很多小店没有稳定的冷链物流和奶源保证使用保存成本更低的植脂末可以更好地保证自身饮品口味可以看到植脂末下游应用场景丰富广泛而不断发展的新需求为植脂末提供了更多的商机12敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告图表24植脂末与牛奶类对比图表25植脂末的下游应用品牌价格晶花T90植脂末2375元千克植脂末金晶花植脂末278元千克鲜牛奶明治醇壹牛奶2772元升浓缩牛奶必如冰博客冷藏膜滤提纯乳4272元升资料来源天猫商城方正证券研究所资料来源方正证券研究所22现制茶饮驱动行业高成长行业集中度持续提升植脂末诞生于1958年卡纳森公司利用食用植物油等原材料开发了一种具有类似于乳制品的口感且易溶于水的产品并于1961年以coffee-mate咖啡伴侣的标签投放市场二十世纪八十年代植脂末进入了国内消费市场国内植脂末市场的发展主要经历了进口消费自主生产和研发创新阶段国内植脂末厂商凭借较高的性价比对下游应用领域的准确把握对本土风味的深入了解和快速服务本地市场等优势成功占据了市场的主导地位国内植脂末市场逐渐由进口主导转变为国产为主九十年代以来奶茶迅速风靡全国植脂末作为奶茶的重要原料需求也大幅增加复盘历史茶饮行业的发展历程主要分以下三个阶段茶饮粉末调制时代1990-1995现制饮品自上世纪90年代进入大陆市场此时是现制茶饮市场培育和逐渐普及的关键阶段这个阶段的现制奶茶主要由奶茶粉奶精合成添加剂及人工色素等配料调制而成代表产品为波霸奶茶产品价格多在10元以下传统连锁茶饮时代1996-2015随着居民生活水平和社会生产技术的提高现制茶饮开始使用茶末茶渣或普通茶叶作基底茶并使用奶精罐头水果果酱及调味糖浆作为配料代表产品为风味奶茶比如芒果绿茶产品价格通常在10到20元之间2007年之后CoCo都可和一点点等台式奶茶品牌进入大陆并快速通过连锁加盟的方式抢占市场同时蜜雪冰城等一大批大陆本土连锁饮品也成立并发展新式现制茶饮时代2016年至今近年来健康生活的风尚兴起以天然原料制作的新式现制饮品开始受到广泛欢迎主要配料是萃取茶叶鲜奶和新鲜水果代表产品是鲜果茶和冷泡茶价格通常不低于20元代表品牌包括奈雪的茶喜茶茶颜悦色等13敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告图表26现制茶饮行业发展历程资料来源华经产业研究院方正证券研究所植脂末行业增长稳健需求仍有增长空间17年国内植脂末市场规模为5586万吨预计23年我国植脂末市场规模7682万吨复合增速为55植脂末行业正处于稳健增长阶段随着下游行业的持续扩容市场规模有望持续扩大以下游的现制茶饮行业为例2020年市场总规模达到1136亿元预计到2025年将达3400亿元复合增速245且目前大陆地区现制茶饮渗透率较低2020年为62杯人相比成熟市场中国台湾及香港地区2020年超过50杯人仍有较大差距随着现制茶饮品牌的持续创新以及在下沉市场的持续拓展行业近五年仍将处于黄金增长期图表27中国植脂末市场规模及同比增速图表28中国现制茶饮市场规模及预测市场规模亿元同比增长率中国植脂末市场规模万吨1008400030中国同比增速25630002050420001510100025000020182019202020212022E2023E资料来源华经产业研究院方正证券研究所资料来源灼识咨询方正证券研究所行业竞争格局稳定集中度有望进一步加强目前国内植脂末市场规模相对较小且新进企业面临着品牌效应生产规模客户基础营销渠道以及人才稀缺等多重壁垒行业新进入者较少目前国内植脂末市场仍然由少数优质企业占据了大部分的市场份额国外企业通常不直接在植脂末细分领域参与直接竞争建立自身植脂末产能只为保障内部供应链完整性和可靠性服务终端饮料产品植脂末行业整体竞争格局稳定佳禾属于国内植脂末产量规模较大且唯一上市的企业2018年市占率为142020年提升到20左右随着产能的逐渐释放公司规模效应愈发明显集中度呈现逐步提升态势23低线城市低端品牌空间仍存行业天花板持续抬升14敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告植脂末主要应用于中低端奶茶市场空间广阔植脂末价格便宜稳定保存成本低对于用量较大的奶茶店来说可以节省原料成本因此被中低端奶茶店广泛使用同时植脂末类茶饮产品更受下沉市场消费者喜爱目前国内多数中低端奶茶店中植脂末类茶饮产品销量均高于牛奶类茶饮产品从茶饮品牌的人均消费占比来看性价比茶饮品牌呈增长趋势人均消费15元以下的茶饮品牌占比逐年提升2022年占比达768是茶饮消费的主力价格区间中低端品牌目前市场份额较高并且仍在持续扩张未来市场空间可观图表29国内现制茶饮店规模占比图表30国内现制茶饮市场零售消费额亿元低端中端高端高端中端低端15025001002000150050100050000资料来源奈雪的茶招股书华经产业研究院方正证券资料来源奈雪的茶招股书方正证券研究所研究所图表31全国茶饮品牌人均消费价位占比分布2020202120226050403020100资料来源红餐大数据央广网方正证券研究所低线城市奶茶市场增长较快中低端品牌仍有空间近年来呈现出低线城市茶饮门店占比增长的趋势2020-2022年一线城市茶饮门店数占比逐年下降而三线城市占比逐年上升截至2023年三线及以下城市的每万人茶饮门店数少于一线及新一线城市未来存在增长空间按100万人口计算一个五线城市相较一线城市存在约300家茶饮门店的差距有待中低端奶茶品牌进一步布局随着购物中心数量和城镇化率的持续提升现制茶饮店铺有望持续扩张低线城市仍是中低端茶饮的重要增长点15敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告图表322023年全国各线级城市的每万人茶饮门店数图表33全国各线级城市茶饮门店数占比分布202020212022825620154102500资料来源红餐大数据央广网方正证券研究所资料来源红餐大数据央广网方正证券研究所24植脂末行业龙头规模产品渠道构筑公司核心竞争力公司规模优势明显竞争地位稳固公司进入植脂末行业时间较早多年来深耕植脂末赛道具有明显的规模优势目前公司植脂末产品国内销售及出口规模在行业内处于前列用公司植脂末产量国内总植脂末市场规模总产量测算公司市场占有率公司植脂末业务市占率稳定在20-30之间是植脂末行业内的龙头企业行业地位稳固图表34公司植脂末业务市占率始终在20以上公司植脂末销售额亿元中国植脂末市场规模亿元8026市占率7025605024402330222010210202018201920202021资料来源wind华经产业研究院共研网方正证券研究所公司产品研发和技术创新优势突出基于稳定生产和性价比的考虑下游食品工业客户和餐饮客户倾向选择那些在产品品质研发能力产品定制化能力供应能力和营销服务方面表现出色的企业公司具有包括产品研发和技术创新优势全面严谨的产品控制优势稳定的供应保障能力营销服务和品牌优势等众多优势公司持续进行研发费用投入全面停售含反脂产品为持续推进行业健康发展响应世卫组织的号召公司致力于推动零反脂植脂末全面替代含反脂植脂末产品并制定了相应的总体目标和实施计划零反式脂肪酸行动计划针对零反脂植脂末进行了多层次的研发植脂末产品彻底告别反式脂肪酸2022年公司研发费用为029亿元2017-2022年CAGR达到1667截至16敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告2022年末公司9522的销售收入来源于零反脂产品已全面停售含反脂产品公司加强新品研发与推广产品种类持续丰富随着国内消费市场的不断升级报告期内公司持续加大研发投入时刻关注产品市场动态紧跟消费趋势的变化持续进行粉末油脂咖啡植物基产品及其他创新产品的开发工艺改良和技术创新申请并获得了多项专利公司不断加快产品更新速度以适应当年消费习惯和消费潮流的变化趋势保持产品竞争力满足消费者的不同需求目前公司与江南大学国家粮食和储备局科学研究院等高校及科研院所保持长效合作机制形成更加贴合消费趋势的研发方向以推动公司实现可持续发展图表35公司研发费用及增速图表36公司拥有多项专利序号专利名称研发费用亿元yoy1一种零糖植脂末及其制备方法0352502中碳链脂肪酸粉末油脂及其制备方法033速溶奶茶粉及其制备方法2000254耐酸型植脂末及其制备方法021505冷溶型植脂末及其制备方法0151006一种以淀粉为原料联合生产酸变性淀粉与液体葡萄糖的方法017一种燃烧器以及使用该燃烧器的喷雾干燥塔500058一种速溶咖啡的生产装置009包装袋20172018201920202021202210一种速溶咖啡及其制备方法资料来源wind方正证券研究所资料来源佳禾食品招股说明书方正证券研究所公司产品矩阵全面而有创新性公司旗下有晶花金猫佳芝味非常麦等多个品牌产品种类丰富其中晶花专注于食品配料产品粉末油脂系列产品稳居全球前列有植脂末奶油冰淇淋粉甜品小料等多个产品金猫专注于咖啡产品供应产品覆盖咖啡粉咖啡液和咖啡豆等非常麦专注健康植物蛋白饮品的研发探索和推广目前包括燕麦植物奶榛果植物奶和黑巧植物奶等产品多生态的产品系列定制化开发为客户提供一站式的解决方案图表37佳禾产品矩阵资料来源佳禾食品官网佳禾食品公司招股书方正证券研究所17敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告公司客户合作关系稳定定制化服务能力强2019年公司为上千家企业提供植脂末等产品在所有产品中定制化产品占比相对较高公司通过强大的定制化能力获得了客户的充分认可截至2022年底年平均新款数量多达1000款近200个饮品品牌和公司建立了稳定的合作关系已在现调饮品领域确立了较为领先的地位植脂末最开始广泛应用于传统茶饮行业比如冲泡式奶茶随着现制茶饮行业崛起佳禾食品的主要大客户逐渐从工业客户转变为现制茶饮客户截至2020年第三季度前五大客户均为连锁茶饮企业图表38公司前五大客户客户金额万元占比客户金额万元占比统一企业1414851034上海肇亿都可coco10080549香飘飘1115157815上海臻黔沪上阿姨7206573922017上海肇亿都可coco765877562019浙江古茗古茗71281388海南旭隆盛284152208河南大咖蜜雪冰城597166325温岭市良山商贸233584171香飘飘564877308香飘飘86131754河南大咖蜜雪冰城920978729上海肇亿都可coco839197526浙江古茗古茗7509515942018温岭市良山商贸5097653220201-9上海肇亿都可coco694231549上海臻黔沪上阿姨43014127上海臻黔沪上阿姨616629488海南旭隆盛309484194益世润城益禾堂449926356资料来源佳禾食品招股说明书方正证券研究所大客户合作关系稳定中小连锁持续挖掘目前佳禾的前五大客户均属于国内奶茶行业前十的品牌业务处于迅速成长的阶段对植脂末的需求和采购金额不断增加以2020年公司第一大客户蜜雪冰城为例2021年营业收入与净利润的同比增长均超过100增长趋势明显由于奶茶行业竞争激烈对成本降低有强烈需求短期内中低端奶茶品牌中的植脂末饮品难以被取代预计对于现制茶饮客户的收入规模将稳健增长图表392022年美团茶饮品牌门店数订单数量消费金额前十排名12345678910门店数蜜雪冰城古茗书亦烧仙草益禾堂茶百道Coco都可沪上阿姨鲜果茶1点点甜啦啦悸动烧仙草订单数量书亦烧仙草蜜雪冰城沪上阿姨鲜果茶Coco都可古茗茶百道吾饮良品益禾堂甜啦啦快乐番薯消费金额书亦烧仙草Coco都可沪上阿姨鲜果茶古茗蜜雪冰城茶百道7分甜益禾堂吾饮良品快乐番薯资料来源美团餐饮数据观方正证券研究所注美团门店数统计截至2022年8月18敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告图表40主要客户蜜雪冰城营收和净利润规模及增速图表41主要客户蜜雪冰城植脂末采购情况营业收入亿元净利润亿元植脂末采购金额亿元120yoyyoy2506植脂末采购成本占营收比761002005580415046031003402250201100002019202020212022Q12019202020212022Q1资料来源蜜雪冰城招股说明书方正证券研究所资料来源蜜雪冰城招股说明书方正证券研究所3咖啡植物基业务打造第二产品曲线31咖啡市场规模持续扩大现制咖啡门店扩店迅速中国咖啡市场仍处于相对早期增长潜力极大我国咖啡市场的发展起步于上世纪80年代并不像国外有饮用咖啡的历史和习惯中国咖啡市场的生咖啡消费量与美国相比有明显差距增长空间较大2020年与全球其他主要国家相比中国人均咖啡消费量为9杯年远低于平均水平但一二线城市的咖啡消费量要远高于此在一二线城市的带动下咖啡消费浪潮也在逐步辐射至三四线城市有研究显示在一二线城市有咖啡饮用习惯的消费者中摄入频次已达300杯年接近成熟咖啡市场水平而这类消费者数量还在迅速增长图表42全球现磨与速溶咖啡消费量及同比增速全球速溶咖啡消费量全球现磨咖啡消费量全球速溶咖啡消费量yoy全球现磨咖啡消费量yoy7005600450040033002200110000201020112012201320142015201620172018资料来源Statista佳禾食品招股说明书方正证券研究所19敬请关注文后特别声明与免责条款佳禾食品605300公司深度报告图表43中美生咖啡消费量及增速对比图表44全球主要国家人均咖啡消费量杯年美国生咖啡消费量万吨中国生咖啡消费量万吨美国生咖啡消费量yoy中国生咖啡消费量yoy200201000158001501060010054002000500-50-1020142015201620172018资料来源德勤欧睿数据阿里新服务研究中心方正证资料来源USDA佳禾食品招股说明书方正证券研究所券研究所咖啡行业细分产品多市场处于高速增长阶段咖啡产品初入中国市场时主要为传统速溶咖啡随着消费者消费理念的不断成熟对咖啡的口味以及消费场景等方面需求日趋多元化现磨咖啡预包装咖啡冷萃咖啡冻干咖啡精品即饮咖啡等品类不断兴起预包装咖啡市场因受到精品速溶咖啡的驱动2020年市场规模达到3507亿元年均复合增长率2225其中精品速溶咖啡增速最快年均复合增长率高达6412未来5年随着人均咖啡饮用量的提升我国的预包装咖啡市场规模预计将以1728的年均复合增长率增长冻干咖啡能更大限度地保留咖啡原香与风味我国冻干咖啡粉市场规模由2017年的114亿元增长至2021年的1752亿元年均复合增长率为9800更具咖啡液清澈香气浓郁口感柔和特点的冷萃咖啡市场规模由2017年的011亿元增长至2021年的1022亿元年均复合增长率为21047日益受到消费者的追捧图表45咖啡行业主要细分产品图表46预包装咖啡市场规模及预测亿元大类细分产品即饮咖啡精品速溶咖啡传统速溶咖啡标准速溶咖啡800速溶咖啡混合速溶咖啡精品速溶咖啡600即饮咖啡饮品400预包装咖啡冷萃咖啡冻干咖啡200连锁咖啡快咖啡0现磨咖啡精品咖啡馆挂耳咖啡资料来源观研天下数据中心头豹研究院方正证券研资料来源立鼎产业研究院方正证券研究所究所20敬请关注文后特别声明与免责条款