核心区域龙头市占率提升，定价权增强
　　23H1酒店龙头均取得亮眼的业绩表现，但2023年以来估值却与基本面发生背离，我们认为主要原因为市场担心行业供需关系发生恶化。但我们发现虽然行业总供给已恢复至2019水平，但核心区域物业仍具有稀缺性，截至9月15日携程平台上海陆家嘴周围2公里的内资连锁酒店中，CR3房量市占率高达63%。头部酒店集团由于早期的卡位优势，叠加疫情期间逆势扩张，在核心商圈取得了更高的市占率，更便于实行收益管理策略，产品定价权提升。
　　商务恢复+产品升级助力Revpar延续成长
　　海外商务住宿需求恢复较弱或由于异地办公的兴起过程中诸多商务需求转化为旅游需求，从而被Airbnb以及长住公寓分流，这与目前我国的情况存在较大差异，因此我国商务需求复苏或具备更大的弹性；周期性因素之外，我国酒店产品升级仍在加速推进中，是行业revpar增长的中长期支撑。
　　多战略助力高质量增长，业绩弹性释放可期
　　2019年起，公司在经营效率方面陆续取得突破，我们认为随着行业走出低谷，公司在产品升级、品牌整合、会员直销推广等方面有望提速：
　　1）产品升级：2020年以前，公司多个主力品牌存在较长时间的产品更新空白，导致老旧店占比较高，revpar横向对比处于较低水平。2020年起，维也纳、七天、欢朋、喆啡等多个品牌新版本发布，在工期、造价等多方面进行优化，2023年起有望加速推广，提升产品力从而助力长期的revpar增长。
　　2） CRS渠道费：2021年起计划统一执行5%费率，但疫情期间推进效果有限，预计行业复苏后执行力度加大。若会员直销比例提升至40%、费率提升至5%，静态测算下收入增量9亿元+，后端成本较为固定，有望较大比例转化为利润。
　　3）海外及直营店经营改善空间大，未来有望通过资产运作、债务优化等方式改善卢浮盈利能力。21年公司募集35亿元用于存量酒店升级装修，直营店盈利能力有望得到改善。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预计公司2023-2025年实现营业收入150.07/159.22/169.04亿元，分别同比+36%\+6%\+6%，实现归母净利润13.1/21.9/25.8亿元，分别同比1057%/67%/18%，对应EPS分别为1.23、2.04、2.41元，按照2023年9月25日收盘价36.76元计算，2023-2025年PE分别为30、18、15倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济增长放缓、人工、能源成本大幅攀升、新业务推广不及预期

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告公司深度研究报告TableDate2023年09月25日多战略促进高质量发展业绩释放可期TableTitleTableTitle2锦江酒店600754评级及分析师信息TableRankTableSummary核心区域龙头市占率提升定价权增强评级买入23H1酒店龙头均取得亮眼的业绩表现但2023年以来估值却与上次评级首次覆盖基本面发生背离我们认为主要原因为市场担心行业供需关系发目标价格生恶化但我们发现虽然行业总供给已恢复至2019水平但核最新收盘价3756心区域物业仍具有稀缺性截至9月15日携程平台上海陆家嘴股票代码TableBasedata600754周围2公里的内资连锁酒店中CR3房量市占率高达63头部酒店集团由于早期的卡位优势叠加疫情期间逆势扩张在核心52周最高价最低价68063689商圈取得了更高的市占率更便于实行收益管理策略产品定价总市值亿40191权提升自由流通市值亿34331商务恢复产品升级助力Revpar延续成长自由流通股数百万91404海外商务住宿需求恢复较弱或由于异地办公的兴起过程中诸多商TablePic务需求转化为旅游需求从而被Airbnb以及长住公寓分流这锦江酒店沪深300与目前我国的情况存在较大差异因此我国商务需求复苏或具备177更大的弹性周期性因素之外我国酒店产品升级仍在加速推进-3中是行业revpar增长的中长期支撑-14多战略助力高质量增长业绩弹性释放可期相对股价-24-342022092022122023032023062023092019年起公司在经营效率方面陆续取得突破我们认为随着行业走出低谷公司在产品升级品牌整合会员直销推广等方面有望提速TableAuthor分析师许光辉邮箱xughhx168comcn1产品升级2020年以前公司多个主力品牌存在较长时间的SACNOS1120523020002产品更新空白导致老旧店占比较高revpar横向对比处于联系电话较低水平2020年起维也纳七天欢朋喆啡等多个品牌新版本发布在工期造价等多方面进行优化2023年起分析师徐晴有望加速推广提升产品力从而助力长期的revpar增长邮箱xuqinghx168comcn2CRS渠道费2021年起计划统一执行5费率但疫情期间推SACNOS1120523080002进效果有限预计行业复苏后执行力度加大若会员直销比联系电话例提升至40费率提升至5静态测算下收入增量9亿元相关研究TableReport后端成本较为固定有望较大比例转化为利润3海外及直营店经营改善空间大未来有望通过资产运作债务优化等方式改善卢浮盈利能力21年公司募集35亿元用于存量酒店升级装修直营店盈利能力有望得到改善盈利预测与投资建议我们预计公司2023-2025年实现营业收入150071592216904亿元分别同比3666实现归母净利润131219258亿元分别同比10576718对应EPS分别为123204241元按照2023年9月25日收盘价3676元计算2023-2025年PE分别为301815倍首次覆盖给予买入评级风险提示宏观经济增长放缓人工能源成本大幅攀升新业务推广不及预期请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明962618721201902281659证券研究报告公司深度研究报告盈利预测与估值财务摘要Tableprofit2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元1140011008150071592216904YoY152-343636162归母净利润百万元96113131321882576YoY-13218710567667177毛利率343331441501522每股收益元009011123204241ROE060775111116市盈率4004434647299717981527资料来源wind华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告公司深度研究报告正文目录1规模优势显著提质增效不断推进511历史沿革与股价复盘整合战略清晰不断激发经营活力51223年经营指标大幅改善Q2利润超19年同期613降本增效成果显著未来仍有空间82龙头溢价能力提升有望穿越周期1121连锁化率及龙头市占率加速提升头部定价能力增强1122商务恢复产品升级助力Revpar延续成长143未来看点多战略促进高质量增长业绩释放可期2231巨舰思变产品升级有望提速2232大会员战略持续推进CRS贡献可观利润增量2533海外及直营店经营改善空间大有望带来利润弹性314盈利预测与投资建议335风险提示35图表目录图1公司发展历程及股价复盘左轴为累计涨跌幅右轴公司营业收入亿元5图220Q1-23Q2revpar恢复率6图320Q1-23Q2ADR恢复率6图42020-2023Q2公司收入万元及同比增速7图52020-2023Q2归母净利润万元7图62019-2023H1净开店数量7图72019-2023Q2公司中端酒店数量占比7图8截至23Q2锦江华住首旅开业酒店数量8图9截至23Q2锦江华住首旅签约酒店数量8图102019-2023Q2公司各品牌开业酒店数量占比8图11公司历次重要收购概览9图122015-2018年公司费用率9图13公司一中心三平台10图14锦江中国区组织架构10图15公司2019-2023Q1管理费用率10图16公司2019-2022年员工不断精简10图172022年锦江华住首旅管理费用率对比11图182022年锦江华住首旅人房比对比11图19我国2019-2022年酒店总供给及同比增速12图20我国2019-2022年连锁酒店数量及同比增速12图21我国酒店行业2015-2022年连锁化率12图22我国酒店行业分城市2015-2022年连锁化率12图23疫后酒店行业供给快速恢复13图24疫后酒店行业revpar保持高位13图25我国住宿及餐饮业固定资产投资完成额亿元14图26我国酒店行业CR32018-2022年14图27上海陆家嘴周围2公里房量结构14图28万豪2021-2023Q2Revpar恢复率15图29温德姆酒店2021-2023Q2Revpar恢复率15图30洲际酒店休闲度假间夜数及房价同比201915图31Q2洲际酒店商务间夜数及房价同比201915图32AIRBNB2021-2023Q2归母净利润百万美元16图33AIRBNB2021-2023Q2ADR恢复度16请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告公司深度研究报告图34相比于发达经济体中国远程办公潜力较低18图35我国酒店2015-2022各类型酒店数量及增速18图36我国2015-2022年各类型酒店数量占比18图372018-2023Q2锦江华住首旅中高端酒店占比19图382023H1华住首旅签约中高端占比19图3923Q2锦江首旅各类型酒店Revpar恢复率19图40汉庭27以上版本占比逐步提升20图41如家NEO30占比持续提升20图42锦江2023H1同店与整体Revpar增速对比21图43首旅2023Q2同店与整体Revpar增速对比21图44华住23Q2同店与整体Revpar增速对比21图45华住首旅三线及以下城市签约酒店占比提升21图4623H1公司酒店品牌分布22图472022年23H1公司净开业酒店结构22图48公司品牌矩阵23图4923Q2三大龙头Revpar对比24图50公司部分品牌产品升级较为缓慢24图51公司2020年起频繁发布产品更新24图52维也纳酒店版本更新进程24图53维也纳50筹建周期大幅缩短25图54维也纳50单房造价下降25图55公司有效会员数量亿人26图56公司最新会员体系26图57连锁酒店集团会员体系对比27图58wehotel收购前后股权结构变化28图592022年wehotel收入结构29图60wehotel2021-2022收入及利润情况29图6120222023H1公司加盟业务收入结构29图622022年华住亚朵锦江持续性加盟费率对比29图6323Q1华住客源结构30图642022年公司客源结构30图65CRS贡献收入增量测算30图66不同revpar及CRS占比下的收入增量测算百万元31图67卢浮2017-2023H1收入及利润31图682020-2023H1公司利息费用32图69中国与欧元区一年期利率对比32图702019H1与2023H1直营店利润对比百万元32图71三大龙头18个月以上直营店门店结构23H132图7223H1锦江华住直营店同店revpar对比元33图732023-2025年盈利预测核心假设34图742023-2025年公司各业务收入测算35表1海外酒店龙头发力长住酒店品牌17请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告公司深度研究报告1规模优势显著提质增效不断推进11历史沿革与股价复盘整合战略清晰不断激发经营活力图1公司发展历程及股价复盘左轴为累计涨跌幅右轴公司营业收入亿元资料来源酒店之家华西证券研究所公司2003年完成重大资产重组聚焦酒店主业至今已经20余年见证了中国酒店行业的蓬勃发展根据酒店行业权威媒体美国HOTELS杂志截至2022年12月31日公司开业酒店12359家位列全球第一在营客房数127万间位列全球第二公司的发展历程可分别如下4个阶段1聚焦酒店主业2003-2010锦江酒店前身新亚股份成立于1993年于1996年在上交所实现A股上市于2003年经历资产并购重组与锦江国际资产置换核心资产为上海汤臣大饭店上海扬子江大酒店等星级酒店2大力发展经济型酒店2010-20142009年10月公司发布公告置入锦江之星71股权置出星级酒店资产专注经济型酒店发展后又陆续收购金广快捷时尚之旅等经济型酒店品牌扩张经济型酒店规模3中高端及全球布局迎头赶上2014-20182016年公司陆续收购铂涛维也纳股权中高端酒店规模大幅提升2014年公司收购法国卢浮2018年锦江集团收购丽笙集团全球化布局得到推进请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5证券研究报告公司深度研究报告4整合优化提质增效2019年至今2019年公司发布一中心三平台2020年成立锦江中国区组织架构持续精简费用率得到优化2020年开始各主力品牌陆续发布新版本CRS费率逐步统一不断挖掘存量酒店价值1223年经营指标大幅改善Q2利润超19年同期23Q1起revpar大幅回升主要由结构升级带动23Q2公司revpar为17492元为19年同期的11498revpar的强劲表现主要由于中高端酒店占比提升而带来综合ADR的大幅增加入住率与疫情前相比尚有缺口23Q2ADR为25454元为19年同期的12093入住率为6872为19年同期的903923H1经济型中高端revpar分别为1053118623元为19年同期的93809330图220Q1-23Q2revpar恢复率图320Q1-23Q2ADR恢复率14014012111511712010510312010510210510596989897101104100100911018681828580867373806965806047604040202000资料来源公司公告华西证券研究所资料来源公司公告华西证券研究所23Q1受到疫情和海外亏损影响利润尚未恢复至疫情前23Q1公司营业总收入为292亿元同比增长26为19年同期的88revpar超越2019Q1同期但收入仍有缺口主要由于直营店缩减23Q1归母净利润为13亿元同比扭亏为19年同期的44利润端尚未恢复主要由于1年初公司经营依然受到疫情影响2海外业务受到通胀加息等因素出现较大亏损23Q1卢浮亏损2188万欧元2019Q1为亏损679万欧元319Q1公允价值变动收益23亿元23Q1仅033亿元3预计直营店业务仍存在亏损请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6证券研究报告公司深度研究报告图42020-2023Q2公司收入万元及同比增速图52020-2023Q2归母净利润万元50000080500004000006040000403000030000020200002000000-2010000100000-4000-60-10000-200002020Q12020Q42021Q32022Q22022Q32023Q12023Q22020Q32021Q12021Q22021Q42022Q12022Q42020Q2-30000公司收入万元YoY归母净利润万元资料来源Wind华西证券研究所资料来源Wind华西证券研究所23Q2归母净利润同比201944未来公司业绩仍有进一步释放空间2023年Q2公司实现归母净利润39亿元同比2019Q2增长44利润增量主要来自1revpar以及门店数量增长与2019Q2相比公司revpar提升15加盟门店数量提升632无锡肯德基苏州肯德基与特权经营权方签订的特许经营权期限延长导致期末公允价值上升3管理费用缩减23Q2卢浮亏损037亿欧元环比大幅减亏但与2019Q2归母净利润1488万欧元仍存在较大差距同时我们预计境内直营店利润水平也尚未恢复至疫情前公司未来业绩仍有进一步释放的空间疫后保持较快开店速度中高端占比持续提升202020212022年的新开店数量分别为184217631328家20212022计划新开业数分别为15001200家完成度分别为1175311067均超额完成拓店计划2023年公司计划新增开业连锁有限服务型酒店1200家新增签约连锁有限服务型酒店2000家公司23H1新开店585家我们预计下半年开店将提速同时由于疫情期间关店较多我们认为疫后关店数量将环比减少从而在净开店层面迎来更好的表现公司在拓店的同时关注开店质量中端酒店占比持续提升由19Q1的3495提升至23Q2的5690产品迭代升级助力公司高质量发展图62019-2023H1净开店数量图72019-2023Q2公司中端酒店数量占比1400600012005000400010003000800200060010004000002002019Q12019Q22020Q22020Q32021Q32021Q42022Q42023Q12019Q42020Q12020Q42021Q12021Q22022Q12022Q22022Q32023Q202019Q320192020202120222023H1中端酒店占比资料来源公司公告华西证券研究所资料来源公司公告华西证券研究所规模优势显著开业及储备酒店数量领先截至23年6月30日锦江华住首旅开业酒店数量分别为1194187506161家签约酒店数量分别为请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7证券研究报告公司深度研究报告16141115958161家公司具备显著的规模优势为后续存量升级提质增效提供坚实基础图8截至23Q2锦江华住首旅开业酒店数量图9截至23Q2锦江华住首旅签约酒店数量1400011941200001200016141875015000100001159580006161100008161600040005000200000锦江华住首旅锦江华住首旅开业酒店数量签约酒店数量资料来源公司公告华西证券研究所资料来源公司公告华西证券研究所品牌结构稳定铂涛系和维也纳系占比超702016年公司陆续整合铂涛维也纳进军中高端酒店市场完成了规模跃升铂涛系和维也纳系也是当前锦江主力品牌的重要构成23Q2铂涛系和维也纳系占比达7127近年来在品牌聚焦战略下占比保持提升图102019-2023Q2公司各品牌开业酒店数量占比100803636363532323131313130303029292929296017181920212122222323242424252525252640204746454447474746464646464646464646460铂涛系占比维也纳系占比其他占比资料来源公司公告华西证券研究所13降本增效成果显著未来仍有空间2015-2018公司相继完成卢浮维也纳铂涛收购费用端压力较大2015年公司完成卢浮集团100股权收购又于2016年完成铂涛集团81股权收购和维也纳酒店80股权收购拓展中高端产品线完成规模跃迁的同时带来人力成本费用的大幅上涨员工总数从2014年的11万增长至2018年的41万2015-2018年公司管理费用率分别为2419222524352766销售费用率分别为5454587053925129财务费用率分别为314364308253请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8证券研究报告公司深度研究报告图11公司历次重要收购概览图122015-2018年公司费用率时间标的对价70002015年6000卢浮集团996亿欧元2月50002016年4000铂涛集团8555亿元2月30002016年2000维也纳酒店17488亿元4月10000002015201620172018管理费用率销售费用率财务费用率资料来源公司公告华西证券研究所资料来源Wind华西证券研究所一中心三平台锦江中国区相继落地组织架构精简管理效率提升2019年起公司开启深度整合阶段设立一中心三平台统筹产品创新与研发深入整合中后台1全球创新中心统筹新品牌的创新研发深化落地及运营工作为锦江品牌创新于上海设立产业园区配套的沉浸式线下体验中心2全球互联网共享平台wehotel续深化与各酒店品牌共商共建共享的融合发展新格局支持品牌个性化营销活动聚焦用户价值推进会员升级计划对接锦江海外酒店预订系统建设锦江全球会员联盟体系使全球会员权益与酒店资源共享3全球采购平台GPP试点总包集成服务实现工程全链条服务打造一站式酒店采购平台启动海外整合加强线上线下联动4全球财务共享平台FSSC打造酒店行业国际领先的高效智能灵活的财务运营平台逐步完成业财融合强化数据应用打造智慧财务实现降本增效助力转型升级赋能酒店管理推进全球财务共享中国区整合及共享欧洲区整合主要包括财务共享运营平台搭建铂涛和卢浮ERP系统试点上线及卢浮财务BPO实施等请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明9证券研究报告公司深度研究报告图13公司一中心三平台图14锦江中国区组织架构资料来源公司官网华西证券研究所资料来源公司官网华西证券研究所2020年5月锦江中国区成立是公司的又一次重大的组织架构调整中国区设立上海深圳双总部将品牌公司职能部门进行后台整合资源共享组织架构更加扁平化经营效率提升2020年以来组织架构得到了明显的精简员工总数由19年的40801名降至22年的29820名降幅2691管理费用率由2019年年底的27下降至2023Q2的20图15公司2019-2023Q1管理费用率图16公司2019-2022年员工不断精简2950000272540000233000021192000017151000002019Q32020Q22021Q12021Q42022Q32023Q22019Q22019Q42020Q12020Q32020Q42021Q22021Q32022Q12022Q22022Q42023Q12019Q12019202020212022管理费用率销售生产技术财务行政资料来源Wind华西证券研究所资料来源公司公告华西证券研究所横向对比管理费用率及人房比仍有优化空间2022年锦江华住首旅管理费用率分别为213312081355人房比分别为316723181541与同行业头部集团相比公司管理成本有待降低经营效率仍存在较大的优化空间未来随着品牌间及海外业务整合的逐步深入经营效率有望持续提升请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明10证券研究报告公司深度研究报告图172022年锦江华住首旅管理费用率对比图182022年锦江华住首旅人房比对比0322521035030200230251514120200151001501050050000锦江华住首旅锦江华住首旅管理费用率人房比资料来源Wind华西证券研究所资料来源公司公告华西证券研究所2龙头溢价能力提升有望穿越周期疫情放开之后酒店revpar大幅反弹根据STR数据进入7月以来行业revpar持续超越2019年同期酒店龙头23Q2业绩也均取得了亮眼表现但与此同时酒店龙头公司估值持续下降我们认为市场主要基于1行业供给端大幅恢复供需反转逻辑边际减弱2全球经济增长放缓欧美国家疫情放开已2年有余商务需求仍未恢复至疫情前从而担心高revpar的持续性本章主要围绕以上两点担心阐述我们的观点1虽然疫后行业总供给在大幅恢复但核心地段供给依然相对稀缺且龙头市占率更高可以形成更加稳定的价格联盟溢价能力提升2海外商务住宿需求恢复较弱或由于异地办公的兴起过程中诸多商务需求转化为旅游需求从而被Airbnb以及长住公寓分流这与目前我国的情况存在较大差异因此我国商务需求复苏或具备更大的弹性3周期性因素之外我国酒店产品升级仍在加速推进中是行业revpar增长的中长期支撑21连锁化率及龙头市占率加速提升头部定价能力增强疫情期间行业供给历史性出清连锁化率大幅提升根据盈蝶咨询数据截至2022年12月31日我国共有酒店279万家为2019年年底的83疫情期间行业历史性出清与此同时连锁酒店数量逆势增加2022年年底我国连锁酒店数量达到71万家2019-2022复合增速11我国酒店连锁化率也从2019年的26提升至2022年的39长期来看我国酒店行业当前39的连锁化率仍低于美国的722019年水平下沉市场连锁化率仍具备较大的提升空间请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明11证券研究报告公司深度研究报告图19我国2019-2022年酒店总供给及同比增速图20我国2019-2022年连锁酒店数量及同比增速400000158000030107000025300000560000500002002000004000015-53000010100000-1020000-151000050-200020192020202120222019202020212022酒店数YoY连锁酒店数YoY资料来源盈蝶咨询华西证券研究所v资料来源盈蝶咨询华西证券研究所图21我国酒店行业2015-2022年连锁化率图22我国酒店行业分城市2015-2022年连锁化率4570614060504935485041413038254028283031302320171520151410105002018201920202021202220152016201720182019202020212022一线城市副省级城市及省会城市其他城市连锁化率资料来源盈蝶咨询华西证券研究所资料来源盈蝶咨询华西证券研究所目前酒店行业供给已基本恢复至疫情前但revpar持续保持高景气根据酒店之家数据疫情期间出清的大部分为经济型酒店且在疫情放开后行业快速回血行业整体供给增速有加快趋势截止到8月底行业整体存量已经超越2019年与此同时酒店行业revpar持续取得超过2019年的表现请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明12证券研究报告公司深度研究报告图23疫后酒店行业供给快速恢复资料来源酒店之家华西证券研究所图24疫后酒店行业revpar保持高位资料来源STR华西证券研究所我们认为供给总量恢复的背景下行业revpar持续保持高位主要由于有效供给即核心区位的酒店物业供给增长有限且核心商圈的酒店市场集中度更高有助于龙头提升定价能力行业进入存量发展阶段核心区域酒店物业具有稀缺性2015年随着地产增长逐步放缓住宿及餐饮业固定投资额见顶行业逐步进入存量发展阶段因此虽然酒店数量在逐步恢复但我们预计核心城市特别是核心商圈的物业仍然具备稀缺性供给不会大量增加请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明13证券研究报告公司深度研究报告图25我国住宿及餐饮业固定资产投资完成额亿元70000060000050000040000030000020000010000000020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022资料来源wind华西证券研究所核心区域酒店龙头市占率提升定价权增强疫情期间酒店行业集中度不断提升2021年CR3提升至48我们发现在核心商圈头部酒店集团集中度更高我们梳理了截至9月15日携程平台上海陆家嘴周围2公里的内资连锁酒店CR3房量市占率高达63我们认为头部酒店集团由于早期的卡位优势加上疫情期间的逆势扩张从而疫后在核心商圈取得了更高的市占率更便于实行收益管理策略提升产品定价权提升图26我国酒店行业CR32018-2022年图27上海陆家嘴周围2公里房量结构607605040304300371820100酒店集团经济型中端高端豪华1221华住锦江其他连锁集团首旅20182019202020212022资料来源盈蝶咨询华西证券研究所资料来源携程华西证券研究所22商务恢复产品升级助力Revpar延续成长221对比海外我国商务需求或具备更大的复苏弹性海外商务住宿需求尚未回到疫情前海外酒店龙头revpar自21Q2起开始反弹23Q2万豪希尔顿温德姆洲际精选revpar均高于2019年同期但从近两年的恢复度来看一般围绕100上下波动弹性相对较低这主要由于商务住宿需求请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明14证券研究报告公司深度研究报告恢复较为缓慢根据洲际酒店披露的间夜量数据来看2023Q2商务间夜量距离2019Q2仍有4缺口且商务订单的价格恢复度低于休闲度假由此市场也担心当前我国酒店较高的revpar弹性主要由集中爆发的旅游度假需求带来对酒店连锁集团较为重要的商务客流也将在中期维度复苏较为艰难从而对整体revpar持续性存疑图28万豪2021-2023Q2Revpar恢复率图29温德姆酒店2021-2023Q2Revpar恢复率120120100100808060604040202000资料来源公司公告华西证券研究所资料来源公司公告华西证券研究所图30洲际酒店休闲度假间夜数及房价同比2019图31Q2洲际酒店商务间夜数及房价同比20191816861614614412210708-222H123H164-14-42-6-40-822H123H1-10-9休闲度假间夜数ADR商务间夜数ADR资料来源Wind华西证券研究所资料来源公司公告华西证券研究所由于远程办公普及海外差旅需求降低或被长租公寓类产品分流疫情过后海外异地办公渗透率提升根据麦肯锡2023年报告发达经济体中20以上的劳动力能在保证工作效率的前提下每周远程办公35天疫后推特谷歌爱彼迎Facebook等公司也推出了远程办公或混合办公计划海外远程办公习惯的形成一方面减少了一定的商务流动另一方面更加灵活的办公地点催生了更多的度假需求因此休闲度假的需求持续的好于商务同时由于出行性价比因素更多的住宿需求流向Airbnb等长租类产品Airbnb房价及归母净利润在疫后屡创新高请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明15证券研究报告公司深度研究报告图32AIRBNB2021-2023Q2归母净利润百万美元图33AIRBNB2021-2023Q2ADR恢复度25001442000142140150013810001361345001320130128-500126-1000124-1500归母净利润百万美元ADR恢复度资料来源Wind华西证券研究所资料来源公司公告华西证券研究所海外酒店龙头通通布局长住酒店品牌上述趋势下国际酒店龙头温德姆万豪凯悦希尔顿洲际等均发力长住extendedstay品牌长住酒店人工成本更低同时提供更经济的房价较能满足较长期15天以上住宿需求当前我国酒店集团尚未在长住领域发力我国也暂无如Airbnb一般成规模的空房短租平台请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明16证券研究报告公司深度研究报告表1海外酒店龙头发力长住酒店品牌长住酒店设施计划开店价格酒店集团目标品牌新建的StudioRes长住酒店原型客预计在2024年底平均每晚为寻求长期房包括124间客房和设施齐全的单间公或2025年初开房价为住宿的客人万豪StudioRes寓每间均配有大床和厨房预计不会业80美元提供价格合提供早餐但会提供每周一次的客房清理的住宿洁服务在美国各地签署温德姆ECHO了高达120家酒店提供grabgo式早餐客房内会有冰将开发100多家竞争中端长箱小灶台微波炉等设备HyattStudiosHyatt凯悦住市场份酒店预计第一Studios额家酒店于2024年开业ProjectH3每处物业都将设有每晚100TheHive一个充满自然光的公美元左右共区域其中包括一个简单的零售商吸引中端店一个大型洗衣房和一个最先进的健Project希尔顿经济型商旅身中心套房布局灵活设有四个不同H3客群区域供客人工作休息和烹饪还设有一间设备齐全的厨房配有全尺寸冰箱洗碗机微波炉两个灶台的炉灶资料来源网易美国信用卡指南开酒店华西证券研究所当前我国推广远程办公概率较低线下商务流动复苏有望更具弹性根据麦肯锡2023年发布的研究报告由于金融统计咨询等工种工作效率更不容易因为远程办公而降低因此发达经济体更容易实现大范围的远程办公而以制造业农业为主的经济体则较难开展远程办公调研显示中国仅22的劳动力有望实现远程办公比英国美国分别低24pct17pct因此我们认为相比欧美国家我国线下的商务流动有望取得更快的恢复从而更好的衔接休闲旅游需求请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明17证券研究报告公司深度研究报告图34相比于发达经济体中国远程办公潜力较低资料来源麦肯锡华西证券研究所222产品升级助力Revpar长期成长我国中高端酒店迅速崛起但占比仍相对较低2020年以来经济型酒店大幅出清中端酒店保持增长20212022年我国中端酒店数量分别同比414是酒店行业增长最快的分支我国中端酒店占比在2022年达到13与2019年相比提升3pct但相比全球平均水平仍有较大差距结构升级空间较大图35我国酒店2015-2022各类型酒店数量及增速图36我国2015-2022年各类型酒店数量占比40000030100203000008010200000060-1010000040-20200-30201620172018201920202021202202016201720182019202020212022高端中端经济高端YoY中端YoY经济YoY高端中端经济资料来源盈蝶咨询华西证券研究所资料来源盈蝶咨询华西证券研究所我国龙头持续加码中高端截至2023年6月30日锦江华住首旅中高端占比相比19年底分别提升151pct62pct47pct分别达到574426华住签约酒店中中高端占比达到62请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明18证券研究报告公司深度研究报告图372018-2023Q2锦江华住首旅中高端酒店占图382023H1华住首旅签约中高端占比比60706259506050403840302830202013101000201820192020202120222023Q12023Q2华住首旅锦江华住首旅中高端经济型轻管理资料来源公司公告华西证券研究所资料来源公司公告华西证券研究所结构升级对龙头Revpar提升起到重要作用2023Q2锦江首旅不含轻管理综合revpar分别为2019年的10931091均高于各自中高端酒店和经济型酒店的恢复率从revpar绝对值角度以23Q2数据为例锦江首旅中高端酒店revpar分别为经济型酒店的1715倍中高端酒店占比持续提升为龙头revpar增长提供良好的基础图3923Q2锦江首旅各类型酒店Revpar恢复率120103961001009282806040200锦江首旅中高端恢复度经济型恢复度轻管理恢复度资料来源公司公告华西证券研究所经济型酒店也在持续的升级迭代经济型酒店在我国酒店行业中目前依然是压舱石的位置因此酒店连锁集团在加码中高端的同时也对经济型酒店进行升级迭代截至2023Q2汉庭27及以上版本占比相比2020年年末提升116pct如家NEO30版本占比相比2021年末提升109pct请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明19证券研究报告公司深度研究报告图40汉庭27以上版本占比逐步提升图41如家NEO30占比持续提升53603000259025906000495023702500500042701930198020004000143013401500300097010002000500100000000020202021202220232021年12月31日2022年12月31日2023年6月30日经济舒适型汉庭10汉庭27及以上占如家品牌店数资料来源公司公告华西证券研究所资料来源公司公告华西证券研究所横向对比来看华住产品升级频率更高推动速度更快从三大酒店集团酒店数量占比较高的品牌来看华住旗下汉庭全季更新换代频率相对较高近年来每2年左右便有新版本诞生在设计装配工期方面实现优化提升产品力吸引加盟商但7天维也纳如家精选如家商旅等品牌疫情前均存在较长时间的新产品空白我们认为部分酒店品牌疫前出于组织架构变动战略调整等原因对新产品研发重视程度不足从而当前暴露产品老化问题疫后随着新产品的密集发布升级换代有望加速从而拉动房价提升表2华住产品升级频率更高推动速度更快集团主力品牌品牌成立时间迭代产品2014年汉庭202017年汉庭优佳汉庭25汉庭2005年2018年汉庭272019年汉庭30华住2022年汉庭352012年全季202013年全季30全季2011年2017年全季352018年全季402014年7天优品2019年7天优品307天2005年2019年7天优品Premium2020年初7天酒店202020年9月7天酒店30锦江2012年维也纳酒店V202014年维也纳酒店V30维也纳1993年2015年维也纳酒店V402020年维也纳酒店V502021年如家精选30如家精选2015年首旅2023年如家精选40如家商旅2015年2022年如家商旅20请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明20