研究报告全文：投资咨询业务资格证监许可20111778号贵金属季刊专业研究创造价值2023年09月贵金属季刊贵金属等待降息周期姓名龙奥明摘要宝城期货投资咨询部三季度纽约金整体呈现震荡7月上旬美元指数大幅下行主要是由于美国通胀呈现趋势性回落市场加息预期下降一度开始炒作四季度从业资格证号F3035632降息预期7月下旬后随着美国经济表现好于市场预期美强欧弱的经投资咨询证号Z0014648济格局给予美元指数支撑叠加原油价格持续走强增加了通胀反弹的风电话0571-87006873险市场加息预期再度上升推动美元指数持续强势金价随之承压下行在美元指数持续反弹的同时人民币跟随贬值很大程度上对冲了外邮箱longaomingbcqhgscom盘金价的跌幅使沪金表现明显强于外盘黄金报告日期2023年9月25日除了汇率贬值给予金价支撑以外剔除汇率因素后沪金与外盘黄金价差在9月以来持续走阔我们认为这一方面是由于金价反映了人民币作者声明持续贬值的预期另一方面是由于国内黄金现货偏紧沪金基差随之明本人具有中国期货业协会授显走强予的期货从业资格证书期货投中长期角度来看金价走势取决于美债收益率和美国通胀走势我资咨询资格证书本人承诺以勤勉的职业态度独立客观地出们预计四季度纽约金先抑后扬三季度核心CPI已处于下行通道而十年具本报告本报告清晰准确地反期美债收益率维持高位偏强震荡这将使纽约金承压运行在核心通胀映了本人的研究观点本人不会持续回落后四季度末市场很可能炒作降息预期届时美债收益率下行因本报告中的具体推荐意见或观将给予纽约金上行动力在开启降息周期或者炒作降息周期之前美债点而直接或间接接收到任何形式收益率很难形成下行趋势对应纽约金上行空间有限建议关注纽约金的报酬2000-2100美元技术压力突破后或将迎来右侧大涨行情仅供参考不构成任何投资建议专业研究创造价值请务必阅读文末免责条款部分118请务必阅读文末免责条款124贵金属季刊正文目录1价格走势411行情回顾412行情预判513重要点位分析62通胀预期向好等待降息周期721通胀情况核心通胀缓慢改善722就业持续降温923欧美经济分化明显1024美联储维持鹰派113美元反弹美债收益率高位金价承压134结论17专业研究创造价值218请务必阅读文末免责条款贵金属季刊图表目录图1纽约金走势4图2黄金内外价差沪金活跃-纽约金活跃5图3纽约金连续走势6图4美国CPI同比7图5美国CPI环比7图6CPI分项8图7房价与住房CPI的关系8图8美国就业市场9图9美国就业率及失业率10图10美国非农就业薪资增速10图11欧美PMI对比11图12美联储点阵图对比6月和9月12图13美联储加息预期CMEFedWatchTool12图14十年美债实际收益率与黄金走势13图15美元指数与黄金走势13图16美股与黄金走势14图17VIX与黄金走势14图18十年期与二年期美债利差14图19金银比价与白银走势15图20CFTC周度持仓报告15图21黄金ETF持仓吨16专业研究创造价值318请务必阅读文末免责条款贵金属季刊1价格走势11行情回顾三季度纽约金整体呈现震荡先是7月美元指数大幅下挫至100一线推动纽约金上行至接近2000美元随后美元指数持续反弹至年内高位金价随之震荡下行一度跌破1900美元7月上旬美元指数大幅下行主要是由于美国通胀呈现趋势性回落市场加息预期下降一度开始炒作四季度降息预期进而美元指数跌破100关口即2022年4月美联储转鹰之时的点位整体美元指数跌去鹰派货币政策给予的涨幅我们当时认为在美强欧弱的格局下美元指数在100一线有较强支撑在未开启降息之前美元下行空间有限对应纽约金上行空间有限7月下旬后随着美国经济表现好于市场预期美强欧弱的经济格局给予美元指数支撑叠加原油价格持续走强增加了通胀反弹的风险市场加息预期再度上升推动美元指数持续强势金价随之承压下行在美元指数持续反弹的同时人民币跟随贬值这很大程度上对冲了外盘金价的跌幅使沪金表现明显强于外盘黄金图1纽约金走势期货收盘价活跃COMEX黄金美元指数2100107205010520001031950101190099185097180095数据来源iFinD宝城期货金融研究所除了汇率贬值给予金价支撑以外剔除汇率因素后沪金与外盘黄金价差在9月以来持续走阔我们认为这一方面是由于金价反映了人民币持续贬值的预期另一方面是由于国内黄金现货偏紧沪金基差随之明显走强专业研究创造价值418请务必阅读文末免责条款贵金属季刊图2黄金内外价差沪金活跃-纽约金活跃内外价差人民币即期汇率1600在岸价2574073020720157101070069056800670-5660650-10640-15630数据来源iFinD宝城期货金融研究所12行情预判短期而言在经过9月美联储议息会议后美国经济预期向好加息预期有所上升美元指数维持强势上行趋势一度触及年内高位从技术角度来看美元指数很可能突破年内高位对应纽约金压力较大中长期角度来看金价走势取决于美债收益率和美国通胀走势我们预计四季度纽约金先抑后扬三季度核心CPI已处于下行通道而十年期美债收益率维持高位偏强震荡这将使纽约金承压运行在核心通胀持续回落后四季度末市场很可能炒作降息预期届时美债收益率下行将给予纽约金上行动力在开启降息周期或者炒作降息周期之前美债收益率很难形成下行趋势对应纽约金上行空间有限建议关注纽约金2000-2100美元技术压力突破后或将迎来右侧大涨行情预计四季度人民币不存在大幅升值的空间对应沪金不会存在大幅补跌的情况一方面是由于货币政策内松外紧无论是边际变化还是绝对量上的息差都不支持人民币大幅升值另一方面是由于美国经济超预期韧性支撑美元指数强势运行四季度若市场开始炒作美国降息预期那么人民币可能偏强震荡将对冲沪金一部分涨幅若市场不炒作降息预期则人民币可能偏弱震荡给予沪金一定支撑专业研究创造价值518请务必阅读文末免责条款贵金属季刊13重要点位分析在基本面未有明显变化的情况下可参考重要的支撑压力位进行进出场操作从年度来看纽约金仍处在近3年以来的震荡区间1700-2100美元盎司顶部为2020年和2022年的高点2020年是疫情初期的避险和货币宽松推动2022年是俄乌冲突推动底部为2021年和2022年的低点2021年是疫情避险被消化经济开始复苏打压金价2022年是美国通胀高企美联储持续强硬加息打压金价从季度来看纽约金处于上涨趋势该趋势由去年底美联储加息预期放缓欧洲经济摆脱能源危机后开始形成这主要体现为美元指数高位持续回落金价低位持续反弹从月度来看纽约金处于下跌趋势该趋势由海外降息预期不断推迟美元指数大幅反弹导致图3纽约金连续走势数据来源iFinD宝城期货金融研究所专业研究创造价值618请务必阅读文末免责条款贵金属季刊2通胀预期向好等待降息周期21通胀情况核心通胀缓慢改善2023年上半年美国通胀整体显著回落三季度开始有所反弹上半年CPI明显回落主要是由于能源和食品价格回落叠加去年同期高基数核心CPI缓慢回落主要是受到住房分项拖累三季度CPI小幅反弹主要是由于能源价格在7月后持续上升图4美国CPI同比CPI当月同比核心CPI食品CPI住所CPI能源CPI右1200500010004000300080020006001000400000200-1000000-2000数据来源iFinD宝城期货金融研究所图5美国CPI环比CPI环比核心CPI食品饮料住所能源右轴1401000120800600100400080200060000040-200020-400000-600数据来源iFinD宝城期货金融研究所专业研究创造价值718请务必阅读文末免责条款贵金属季刊图6CPI分项数据来源美国劳工部宝城期货金融研究所核心CPI我们在2022年3月份的CPI报告中开始强调住房分项将拖累核心CPI以及CPI有效回落上半年住房分项环比中枢下行同比见顶回落这意味着核心CPI预期向好向下改善空间将被打开但回落速度取决于住房分项回落的速度从历史角度参考住房CPI涉及的房租价格往往粘性较强滞后于房价1至2年随着美国加息缩表美国30年抵押贷款利率自去年底以来一直维持在6以上美国20个城市房价指数已连续13个月同比回落住房CPI于4月开始见顶回落图7房价与住房CPI的关系美国标准普尔CS房价指数20个大中城市当月同比美国CPI房屋住所当月同比2590020800157001060050054000300-5200-101002002-042002-122003-082004-042004-122005-082006-042006-122007-082008-042008-122009-082010-042010-122011-082012-042012-122013-082014-042014-122015-082016-042016-122017-082018-042018-122019-082020-042020-122021-082022-042022-122023-08-15000-20-100-25-200数据来源iFinD宝城期货金融研究所专业研究创造价值818请务必阅读文末免责条款贵金属季刊通胀小结上半年我们预测住房CPI的大幅改善最早在2023年的二至三季度届时核心CPI下行或将带动美国通胀再下一个台阶整体走势符合我们的预期美联储主席鲍威尔在约翰逊霍尔会议上表示过去一年通胀放缓主要是由于能源和食品的回落但核心通胀仍在高位需要看到非房租的服务通胀持续下降9月美联储的经济预测中2023年PCE通胀由6月的32上调至33这反映了能源价格上涨所带了的通胀预期的反弹但美联储认为整体反弹空间有限而核心PCE由6月的39下调至37说明了核心通胀向好的预期整体美国通胀预期向好虽然原油上涨加大了CPI反弹的风险但核心CPI已然处于下行通道住房分项的持续回落将带动核心CPI下行此外高利率打压下美国非房租的服务通胀大概率也将向下进而推动整体通胀向下22就业持续降温美国7月JOLTS职位空缺为8827万人连续三个月下滑创2021年初以来新低非农就业数据也出现明显下滑虽然7月和8月非农就业新增人数呈现上涨但整体近三个月平均新增依旧达到了2021年6月以来的新低图8美国就业市场非农就业新增职位空缺100万人1300万人90万人1200万人80万人70万人1100万人60万人1000万人50万人40万人900万人30万人800万人20万人700万人10万人0万人600万人数据来源iFinD宝城期货金融研究所专业研究创造价值918请务必阅读文末免责条款贵金属季刊8月美国非农失业率为38整体失业率在2023年出现小幅抬升而8月劳动参与率为6292023年以来劳动参与率明显上升8月平均时薪同比增速为442023年以来工资增速稳定图9美国就业率及失业率图10美国非农就业薪资增速480失业率劳动参与率6350非农时薪环比非农时薪同比460080650440630007060042006062505504000505003800406200450360030400340615002032001035030061000003002022-012022-032022-042022-062022-072022-092022-102022-122023-012023-032023-042023-062023-072022-052022-082022-112023-022023-052023-082022-02数据来源iFinD宝城期货金融研究所数据来源iFinD宝城期货金融研究所就业小结2023年美联储维持高位持续加息的情况下美国就业市场有所冷却非农新增人数明显下降职位空缺大幅下降失业率缓慢抬升而劳动产于率明显抬升非农时薪增速表现稳定美联储9月议息会议的经济预测显示美联储官员调降了2023年的失业率预期由6月预测的41下调至38这很大程度上说明了就业市场的紧张程度超出了市场的预期23欧美经济分化明显从绝对量来看无论是服务业PMI还是制造业PMI美国均要高于欧元区从趋势上看三季度欧元区服务业PMI下滑明显而美国服务业PMI震荡上行这很大程度上说明了在高利率的打压下美强欧弱的经济格局明显这也支撑美元指数在7月下旬开始触底反弹专业研究创造价值1018请务必阅读文末免责条款贵金属季刊图11欧美PMI对比欧元区制造业欧元区服务业美国ISM制造业美国ISM服务业6560555045402022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092022-01数据来源iFinD宝城期货金融研究所经济小结美强欧弱经济格局将持续支撑美元指数9月美联储议息会议中上调了2023年美国GDP增速由6月预测的10上调至21这反映了美联储官员对下半年经济形势十分乐观经济衰退导致的降息概率大幅下降24美联储维持鹰派美联储9月议息会议的经济预测中2023年GDP增速被大幅上调2024年的利率水平也被大幅上调这反映了在经济形势允许的情况下美联储将在当前利率水平上维持更长的时间这导致市场降息预期一再被推迟相较于6月的点阵图9月点阵图显示美联储官员对2023年和2024年的观点一致性较强即没有主张四季度大幅加息也没有主张大幅降息这很大程度上反映了美联储认为当前通胀是可控的但回落速度不及预期需要维持更长时间的高利率专业研究创造价值1118请务必阅读文末免责条款贵金属季刊图12美联储点阵图对比6月和9月数据来源美联储宝城期货金融研究所9月议息会议后市场预期四季度仍将加息25个基点而降息预期被推迟至2024年下半年图13美联储加息预期CMEFedWatchTool9月24日数据来源CMEGroup宝城期货金融研究所专业研究创造价值1218请务必阅读文末免责条款贵金属季刊3美元反弹美债收益率高位金价承压三季度十年期美债实际收益率持续上行突破年内高点美元指数触底后持续反弹再度回到年内高点105附近美债实际收益率和美元指数持续上升主要是由于加息预期上升叠加美国经济表现好于市场预期展望四季度我们认为通胀预期向好整体加息预期向下修正的概率较大美债收益率与美元指数高位回落的概率较大但在市场炒作降息预期之前美债收益率及美元指数趋势性趋势性向下的可能性不大主要是结构性机会图14十年美债实际收益率与黄金走势COMEX黄金活跃十年期美债实际收益率210000250002000002000019000015000180000100001700000500016000000000150000-05000140000-10000130000-15000数据来源iFinD宝城期货金融研究所图15美元指数与黄金走势期货收盘价活跃COMEX黄金美元指数21000012000200000115001900001100018000010500170000100001600009500150000900014000085001300008000数据来源iFinD宝城期货金融研究所三季度以来纽约金和美股走势正相关性较强我们认为在美元指数强势的情况下美债收益率高企抑制了权益市场以及黄金市场专业研究创造价值1318请务必阅读文末免责条款贵金属季刊8月初惠誉穆迪相继调低美国信用评级以及中小银行信用评级这使美股市场风险偏好骤降利好美债及贵金属9月议息会议后市场风险偏好骤降整体市场有衰退交易的趋势图16美股与黄金走势图17VIX与黄金走势COMEX黄金活跃SP500VIXCOMEX黄金2100470022002100美元20504500200020002050美元1950430018002000美元19001850410016001950美元1800390014001900美元1750170012001850美元3700165010001800美元16003500数据来源iFinD宝城期货金融研究所数据来源iFinD宝城期货金融研究所三季度以来美国十年期与二年期利差倒挂持续改善这主要是美国经济预期持续上升导致十年期美债收益率涨幅大于二年期美债收益率后续一旦炒作降息预期二年期美债收益率下行速度较快或将扭转利差倒挂图18十年期与二年期美债利差000-020-040-060-080-100-1202023-04-042023-04-142023-05-042023-05-242023-06-032023-06-232023-07-032023-07-232023-08-022023-08-122023-08-222023-09-112023-09-212023-05-142023-06-132023-07-132023-09-012023-04-24数据来源iFinD宝城期货金融研究所专业研究创造价值1418请务必阅读文末免责条款贵金属季刊三季度以来COMEX金银比价在78-85区间震荡整体振幅较上半年明显下降这说明了三季度黄金和白银走势同步性较强图19金银比价与白银走势COMEX金银比价COMEX白银10000350095003000900085002500800075002000700015006500600010002021-01-062021-05-062021-07-062022-03-062022-05-062022-07-062022-09-062022-11-062023-01-062023-07-062023-09-062021-09-062021-11-062022-01-062023-03-062023-05-062021-03-06数据来源iFinD宝城期货金融研究所三季度非商业空头持仓上行而多头持仓下行净多头持仓有所下降对应金价高位回落图20CFTC周度持仓报告非商业净持仓非商业多头持仓非商业空头持仓4000003500003000002500002000001500001000005000002021-07-062021-09-132023-02-242021-08-212021-10-062021-10-292021-11-212021-12-142022-01-062022-01-292022-02-212022-03-162022-04-082022-05-012022-05-242022-06-162022-07-092022-08-012022-08-242022-09-162022-10-092022-11-012022-11-242022-12-172023-01-092023-02-012023-03-192023-04-112023-05-042023-05-272023-06-192023-07-122023-08-042023-08-272023-09-192021-07-29数据来源iFinD宝城期货金融研究所二季度以来黄金ETF持仓持续下降即使在7月上旬金价大幅反弹的情况下持仓也持续下降这说明了当前中长线资金对黄金走势并不看好在高利率的环境下持有黄金的机会成本过高资金可能更倾向于投资美债专业研究创造价值1518请务必阅读文末免责条款贵金属季刊图21黄金ETF持仓吨SPDRiShare黄金ETFCOMEX黄金2100美元1450吨2000美元1400吨1900美元1350吨1800美元1300吨1700美元1250吨1600美元1500美元1200吨2022-09-262022-12-262023-03-262023-06-26数据来源iFinD宝城期货金融研究所需要注意的是贵金属ETF持仓一般属于顺势而为即持有量的走势往往同步或滞后于价格走势属于价格走势的滞后指标可用于验证贵金属价格走势但不能用于指导价格走势此外黄金ETF持仓与金价相关性较强而白银ETF持仓与银价相关性较弱专业研究创造价值1618请务必阅读文末免责条款贵金属季刊4结论三季度纽约金整体呈现震荡7月上旬美元指数大幅下行主要是由于美国通胀呈现趋势性回落市场加息预期下降一度开始炒作四季度降息预期7月下旬后随着美国经济表现好于市场预期美强欧弱的经济格局给予美元指数支撑叠加原油价格持续走强增加了通胀反弹的风险市场加息预期再度上升推动美元指数持续强势金价随之承压下行在美元指数持续反弹的同时人民币跟随贬值很大程度上对冲了外盘金价的跌幅使沪金表现明显强于外盘黄金除了汇率贬值给予金价支撑以外剔除汇率因素后沪金与外盘黄金价差在9月以来持续走阔我们认为这一方面是由于金价反映了人民币持续贬值的预期另一方面是由于国内黄金现货偏紧沪金基差随之明显走强中长期角度来看金价走势取决于美债收益率和美国通胀走势我们预计四季度纽约金先抑后扬三季度核心CPI已处于下行通道而十年期美债收益率维持高位偏强震荡这将使纽约金承压运行在核心通胀持续回落后四季度末市场很可能炒作降息预期届时美债收益率下行将给予纽约金上行动力在开启降息周期或者炒作降息周期之前美债收益率很难形成下行趋势对应纽约金上行空间有限建议关注纽约金2000-2100美元技术压力突破后或将迎来右侧大涨行情仅供参考不构成任何投资建议专业研究创造价值1718请务必阅读文末免责条款贵金属季刊获取每日期货策略推送服务国家走向世界诚信至上合规经营知行合一专业敬业严谨管理开拓进取扫码关注宝城期货官方微信期货咨询尽在免责条款除非另有说明宝城期货有限责任公司以下简称宝城期货拥有本报告的版权未经宝城期货事先书面授权许可任何机构或个人不得更改或以任何方式发送传播或复印本报告的全部或部分内容本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用并不构成对客户的投资建议宝城期货认为本报告所载内容及观点客观公正但不担保其内容的准确性或完整性客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告所载内容反映的是宝城期货在最初发表本报告日期当日的判断宝城期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告但宝城期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户宝城期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任宝城期货建议客户独自进行投资判断本报告并不构成投资法律会计或税务建议或担保任何内容适合客户本报告不构成给予客户个人咨询建议宝城期货版权所有并保留一切权利专业研究创造价值1818请务必阅读文末免责条款