事件：9月21日，生态环境部发布了《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配实施方案（征求意见稿）》，对2024年氢氟碳化物受控用途生产和使用总量进行规定。
　　结论与建议：制冷剂配额争夺期已过，行业将恢复合理行情，预计盈利有所修复。根据《基加利修正案》，全球含氟制冷剂配额将持续收紧，行业有望步入长期景气格局。公司作为国内制冷剂龙头企业，三代制冷剂产能领先，景气反转过程中将充分受益。看好公司业绩修复，首次覆盖，给予“买进”评级。
　　制冷剂配额方案拟定，总量和品种均有限制：征求意见稿确定了国内HFCs生产和使用的基线值，以CO2为单位，2024年国内HFCs生产基线值为18.52亿吨（生产基线值=2020-2022年HFCs平均产量+65% HCFCs基线值）；使用基线值为9.04亿吨（使用基线值=内用生产配额+进口配额）。HFCs为三代制冷剂，HCFCs为二代制冷剂）。生产端，HFCs配额将按品种发放，65%HCFCs配额暂不全部分配；生产单位仅可在申请2024年配额时进行不同品种HFCs调整，且调整不得增加总二氧化碳当量，任一品种配额调增不超过其核定配额的10%。征求意见稿的分配方式基本符合预期，但对于HFCs不同品种间调整更为谨慎。2020-2022是三代制冷剂的配额基准期，企业为了争夺制冷剂配额扩大生产，制冷剂行业处于景气低谷，配额方案拟定后，制冷剂供给端格局基本固定，行业集中度高，氟化工产品价格将恢复性上涨。
　　制冷剂价格上行，有望开启长牛行情：制冷剂价格自8月开始上行，9月二代制冷剂R22均价为19750元/吨（MOM+3%,YOY+13%）,三代制冷剂R32均价为14647元/吨（MOM+4%，YOY+17%）,R134a均价为24573元/吨，（MOM+15%,YOY-1%），R125均价为23294元/吨，（MOM+8%,YOY-35%）。随着国内经济进一步复苏，看好下游空调、冰箱、汽车需求持续拉动制冷剂用量。根据《〈关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔议定书〉基加利修正案》，二代和三代制冷剂配额将持续紧缩，2025年受控用途的二代制冷剂累计削减67.5%，2029年起受控用途的三代制冷剂将削减10%；看好氟化工行业长期景气行情。
　　制冷剂产能领先，充分受益景气行情：公司是国内氟化工龙头企业，主营产品包括制冷剂和氟化工原料、基础化工品等。公司是国内唯一具有一到四代制冷剂的企业，且产能占比全国领先，二代制冷剂R22产能17万吨，是国内第二位；三代氟制冷剂总产能48.07万吨，产能全国第一，其中R32产能13万吨，R134a产能9万吨，R125产能5万吨；四代制冷剂实现自有技术生产，目前拥有两套主流产品生产装置和四个品种，年产能8000吨。在制冷剂景气上行期间，预计公司将充分受益。
　　扩链含氟聚合物，新建产能保障成长：公司近年来持续延伸产业链，布局高附加值的含氟聚合物，目前HFP、PTFE、FEP、FKM产能规模均居行业领先地位。上半年公司5000吨/年巨芯冷却液（一期1000t/a）、1万吨PVDF项目二期B段、3.5万吨/年碳氢制冷剂、年充装34.208万吨新型环保制冷剂及汽车养护产品项目（二期）、4万吨/年异丙醇、新增7.5万吨/年环氧氯丙烷等项目建成投运。新增3万吨PVDF技改项目（一期）新增2.35万吨/年PVDF树脂、新增4.8万吨VDF技改扩建、合成氨原料路线、海外工厂等项目基本建成。公司新增0.7万吨氟橡胶技改项目6月底开工，后续还将新增6万吨VDC单体技改扩建项目、15万吨/年特种聚酯切片新材料、PVDC扩能等项目。公司持续强化技术创新，推进含氟聚合物产品高质化、高值化进程，在氟化工领域的产业链持续完善，保障公司长期成长。
　　盈利预测：我们预计公司2023/2024/2025年分别实现净利润11.8/21.9/32.2亿元，yoy-50%/+85%/+47%，折合EPS为0.44/0.81/1.19元，目前A股股价对应的PE为34/18/12倍，首次覆盖，给予“买进”评级。
　　风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等

研究报告全文：CompanyUpdateChinaResearchDept2023年9月26日费倩然巨化股份600160SHBuy买进H70507capitalcomtw目标价元18HFCs配额草案出台制冷剂行业长期景气开启事件9月21日生态环境部发布了2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分公司基本资讯配实施方案征求意见稿对2024年氢氟碳化物受控用途生产和使用总产业别化工量进行规定A股价20239251489结论与建议制冷剂配额争夺期已过行业将恢复合理行情预计盈利有所上证指数2023925311561修复根据基加利修正案全球含氟制冷剂配额将持续收紧行业有望股价12个月高低19111276步入长期景气格局公司作为国内制冷剂龙头企业三代制冷剂产能领先总发行股数百万269975景气反转过程中将充分受益看好公司业绩修复首次覆盖给予买进A股数百万269975A市值亿元40199评级主要股东巨化集团有限制冷剂配额方案拟定总量和品种均有限制征求意见稿确定了国内HFCs公司5270生产和使用的基线值以CO2为单位2024年国内HFCs生产基线值为每股净值元5651852亿吨生产基线值2020-2022年HFCs平均产量65HCFCs基线股价账面净值264值使用基线值为904亿吨使用基线值内用生产配额进口配额一个月三个月一年HFCs为三代制冷剂HCFCs为二代制冷剂生产端HFCs配额将按品股价涨跌-3115659种发放65HCFCs配额暂不全部分配生产单位仅可在申请2024年配额时进行不同品种HFCs调整且调整不得增加总二氧化碳当量任一品种近期评等配额调增不超过其核定配额的10征求意见稿的分配方式基本符合预出刊日期前日收盘评等期但对于HFCs不同品种间调整更为谨慎2020-2022是三代制冷剂的配额基准期企业为了争夺制冷剂配额扩大生产制冷剂行业处于景气低谷配额方案拟定后制冷剂供给端格局基本固定行业集中度高产品组合氟化工产品价格将恢复性上涨制冷剂380制冷剂价格上行有望开启长牛行情制冷剂价格自8月开始上行9基础化工产品及209月二代制冷剂R22均价为19750元吨MOM3YOY13三代制冷剂其它R32均价为14647元吨MOM4YOY17R134a均价为24573元吨石化材料157含氟聚合物材料153MOM15YOY-1R125均价为23294元吨MOM8YOY-35机构投资者占流通A股比例随着国内经济进一步复苏看好下游空调冰箱汽车需求持续拉动制基金08冷剂用量根据关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔议定书基加利修一般法人603正案二代和三代制冷剂配额将持续紧缩2025年受控用途的二代制冷剂累计削减6752029年起受控用途的三代制冷剂将削减10看好股价相对大盘走势氟化工行业长期景气行情制冷剂产能领先充分受益景气行情公司是国内氟化工龙头企业主营产品包括制冷剂和氟化工原料基础化工品等公司是国内唯一具有一到四代制冷剂的企业且产能占比全国领先二代制冷剂R22产能17万吨是国内第二位三代氟制冷剂总产能4807万吨产能全国第一其中R32产能13万吨R134a产能9万吨R125产能5万吨四代制冷剂实现自有技术生产目前拥有两套主流产品生产装置和四个品种年产能8000吨在制冷剂景气上行期间预计公司将充分受益扩链含氟聚合物新建产能保障成长公司近年来持续延伸产业链布局高附加值的含氟聚合物目前HFPPTFEFEPFKM产能规模均居行业领先地位上半年公司5000吨年巨芯冷却液一期1000ta1万吨PVDF项目二期B段35万吨年碳氢制冷剂年充装34208万吨新型环保制冷剂及汽车养护产品项目二期4万吨年异丙醇新增75万吨年环氧氯丙烷等项目建成投运新增3万吨PVDF技改项目一期新增235万吨年PVDF树脂新增48万吨VDF技改扩建合成氨原料路线海外工厂等项目基本建成公司新增07万吨氟橡胶技改项目6月底开工后续还将新增6万吨VDC单体技改扩建项目15万吨年特种聚酯切片新材料PVDC扩能等项目公司持续强化技术创新推进含氟聚合物产品高质化高值化进程在氟化工领域的产业链持续完善保障公司长期成长CompanyUpdateChinaResearchDept盈利预测我们预计公司202320242025年分别实现净利润118219322亿元yoy-508547折合EPS为044081119元目前A股股价对应的PE为341812倍首次覆盖给予买进评级风险提示1产品价格不及预期2新建项目投产不及预期等年度截止12月31日202120222023E2024E2025E纯利NetprofitRMB百万元11092381118321893222同比增减10628711466-503085054717每股盈余EPSRMB元041088044081119同比增减10628711466-503085054717A股市盈率PEX36201686339318341246股利DPSRMB元01302701202035股息率Yield087182081134235投资评等说明评等定义强力买进StrongBuy首次评等潜在上涨空间35买进Buy15首次评等潜在上涨空间35区间操作TradingBuy5首次评等潜在上涨空间15无法由基本面给予投资评等中立Neutral预期近期股价将处于盘整建议降低持股CompanyUpdateChinaResearchDept附一合幷损益表会计年度百万元202120222023E2024E2025E营业收入1798621489203692516329573经营成本1544317393178302112324032研发费用6548247819651134营业税金及附加608782102120销售费用131157149184217管理费用687723617762896财务费用29-108-102-126-148资产减值损失312150135139143投资收益388374386397409营业利润11142755138425363719营业外收入1911111212营业外支出5740414243利润总额10762725135425063689所得税-2329164303445少数股东损益-311681421归属于母公司股东权益11092381118321893222附二合幷资产负债表会计年度百万元202120222023E2024E2025E货币资金15392547382846494907应收账款13851713234540477851存货17351728181419052000流动资产合计6158783099521269316988长期股权投资14291852194420422144固定资产63646517664867816916在建工程22214553432641093904非流动资产合计1173714797148251494615098资产总计1789422627247772763832086流动负债合计35534904566957235796非流动负债合计7091938213227363867负债合计42626842780184599663少数股东权益298316324338359股东权益合计1363215784169751917922422负债及股东权益合计1789422627247772763832086附三合幷现金流量表会计年度百万元202120222023E2024E2025E经营活动产生的现金流量净额12473317331733833417投资活动产生的现金流量净额-1092-3562-3562-3419-4103筹资活动产生的现金流量净额-410709709858944现金及现金等价物净增加额-2855845848222581此份报告由群益证券香港有限公司编写群益证券香港有限公司的投资和由群证益券香港有限公司提供的投资服务不是个人客户而设此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途群益证券香港有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠但此报告之资料没有被独立核实审计群益证券香港有限公司不对此报告之准确性及完整性作任何保证或代表或作出任何书面保证而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务群益证券香港有限公司及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动群益证券香港有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任此份报告内容之数据和意见可能会或会在没有事前通知前变更群益证券香港有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证持意见或立场或会买入沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券群益证券香港有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口或代他人之户口买卖此份报告内描述之证此份报告不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券2023年9月26日3