事件：公司发布2023年中报。
　　上半年，公司实现营收16.8亿元，同比增长32.3%；实现归母净利润7.0亿元，同比增长47.8%，扣非后实现7.0亿元，同比增长48.3%。上半年公司廊坊A区产能释放符合预期，已交付数据中心保持饱满上架率，整体毛利率为51.6%，净利率为41.7%。
　　单Q2来看，公司实现营收8.7亿元，同比增长33.0%，环比增长7.4%，连续21个季度环比增长。Q2毛利率为49.5%，环比下降4.4pct，我们认为主要由于平湖一期启动交付（公司Q2固定资产67.7亿，环比增长12.5%）。
　　廊坊数据中心交付上电爬坡加速，平湖一期开始交付，公司正式迈入多数据中心运营阶段。
　　上半年公司廊坊A区交付一栋数据中心，近期又交付两栋数据中心，A区最后一栋数据中心计划于年底交付，为全年收入连续环比增长奠定坚实基础。此外，公司加快低功率机柜改造，部分早期交付的数据中心整体承载能力有所提升，进一步提升收入并降低PUE。此外，长三角平湖数据中心一期开始交付，粤港澳大湾区佛山和惠州数据中心、重庆数据中心即将完成一期工程，计划于年内陆续交付投运。截至6月30日，公司投产机柜5.8万架，较去年底提升26%，成熟数据中心上架率超过90%，公司正式迈入2个园区数据中心运营新阶段。公司平湖、大湾区数据中心经营模式与廊坊类似，采取运营商直签模式，聚焦优质互联网、云计算和企业数字化客户，有望保持稳健的上架爬坡速度。此外，公司储备项目有序推进，廊坊B区启动建设（首期规划3栋18000机柜），5月兰州数据中心一期主体结构封顶，6月平湖二期正式开工。
　　交付国内首例整栋液冷数据中心A11，功率密度、PUE较风冷数据中心明显提升。
　　AI服务器单机功率等级是通用服务器的5-20倍，传统数据中心需要改造高功率高密度机柜并推荐使用效率更高的液冷方式以降低PUE。今年6月三大运营商牵头发布《电信运营商液冷技术白皮书》，规划2023形成液冷与服务器解耦标准，2024新建数据中心项目10%规模试点液冷（主要推进冷板式和单相浸没式），2025年50%以上项目规模应用。IDC预测，2022-2027年中国液冷服务器市场CAGR将达到57%，2027年市场规模95亿美元。公司积极引入新设备、新工艺、新材料、新方案，今年7月份A11液冷智算中心陆续交付运营，液冷机柜进一步降低了PUE，同样上架率和同样单kw价格下，毛利率或更具优势
　　国内首批大模型已迈入全面商用，有望带动IDC需求边际改善，公司作为字节跳动核心供应商有望收益。
　　根据IDC联合浪潮信息发布的《2022-2023中国人工智能计算力发展评估报告》，2021-2026年期间，预计国内智能算力规模CAGR为52.3%。8月31日，国内11家首批通过《生成式人工智能服务管理暂行办法》备案的AI大模型陆续上线，用户规模迅速增长，AI算力扩容需求明确。其中，抖音于8月17日上线公测基于云雀大模型的AI对话产品“豆包”，而在B端火山引擎于6月28日发布了大模型服务平台“火山方舟”，面向企业提供MaaS平台服务；9月19日，火山引擎在“V-Tech数据驱动科技峰会”上推出“AI助手”，背靠云雀大模型，帮助企业提升数据处理和查询分析的效率。润泽作为字节核心IDC供应商将受益于AI算力的持续扩容，我们认为公司今年将完成交付的廊坊A区剩余3栋数据中心上架爬坡将加快，同时B区也有望锁定中长期订单。
　　大模型新型智算中心需求有助于带动IDC行业供需格局进一步改善，科智咨询预测未来三年传统IDC市场规模增速将加快，预计到2025年市场达到2165亿元，CAGR 17.2%。下游方面，尽管上半年BAT资本开支仍在下降，Q2 BAT资本开支达到136亿元，环比大幅增长48%，随着未来GPU服务器投资增长，对于智算中心IDC需求也将随之增加。
　　投资建议
　　8月28日公司发布2023年限制性股票激励计划，拟授予股票占比1.32%，覆盖所有管理层和中层员工，公司层面业绩考核要求为以2024净利润为基数，2025-2027净利润增速不低于50%、75%、100%，在上市重组业绩承诺到期后为市场注入信心。
　　我们认为公司营收将持续快速环比增长，同时IDC供需格局改善有利于廊坊外新增长曲线形成。我们预计公司2023-2025归母净利润分别为18.1亿（前值18.2）、22.6亿（前值23.1）、33.2亿元（前值31.2），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新项目机柜交付上架爬坡速度不及预期拉低毛利率，电费成本上涨风险，大客户上架爬坡速度放缓，大客户新签订单价格下降风险。

研究报告全文：润泽科技TableStockNameRptType300442公司研究公司点评收入继续环比提升AI将拉动IDC需求边际改善TableRank投资评级买入维持主要观点报告日期2023-09-24TableSummary事件公司发布2023年中报上半年公司实现营收亿元同比增长实现归母净利润收盘价元TableBaseData2485168323近12个月最高最低元4094226570亿元同比增长478扣非后实现70亿元同比增长483总股本百万股1717上半年公司廊坊A区产能释放符合预期已交付数据中心保持饱满上架流通股本百万股419率整体毛利率为516净利率为417流通股比例2439单Q2来看公司实现营收87亿元同比增长330环比增长74总市值亿元427连续21个季度环比增长Q2毛利率为495环比下降44pct我们流通市值亿元104认为主要由于平湖一期启动交付公司Q2固定资产677亿环比增长125公司价格与沪深TableChart300走势比较94廊坊数据中心交付上电爬坡加速平湖一期开始交付公司正式迈入多66数据中心运营阶段38上半年公司廊坊A区交付一栋数据中心近期又交付两栋数据中心A区最后一栋数据中心计划于年底交付为全年收入连续环比增长奠定坚10实基础此外公司加快低功率机柜改造部分早期交付的数据中心整-199221222323623润泽科技沪深300体承载能力有所提升进一步提升收入并降低PUE此外长三角平湖数据中心一期开始交付粤港澳大湾区佛山和惠州数据中心重庆数据分析师张天TableAuthor中心即将完成一期工程计划于年内陆续交付投运截至6月30日执业证书号S0010520110002公司投产机柜58万架较去年底提升26成熟数据中心上架率超过邮箱zhangtianhazqcom90公司正式迈入2个园区数据中心运营新阶段公司平湖大湾区数据中心经营模式与廊坊类似采取运营商直签模式聚焦优质互联网云计算和企业数字化客户有望保持稳健的上架爬坡速度此外公司储备项目有序推进廊坊B区启动建设首期规划3栋18000机柜5月兰州数据中心一期主体结构封顶6月平湖二期正式开工交付国内首例整栋液冷数据中心A11功率密度PUE较风冷数据中心明显提升AI服务器单机功率等级是通用服务器的5-20倍传统数据中心需要改造高功率高密度机柜并推荐使用效率更高的液冷方式以降低PUE今年6月三大运营商牵头发布电信运营商液冷技术白皮书规划2023形相关报告TableCompanyReport成液冷与服务器解耦标准2024新建数据中心项目10规模试点液冷1润泽科技业绩符合预期AI有望主要推进冷板式和单相浸没式2025年50以上项目规模应用IDC驱动机柜总量和功率持续增长预测2022-2027年中国液冷服务器市场CAGR将达到572027年2023-05-10市场规模95亿美元公司积极引入新设备新工艺新材料新方案2超大规模数据中心时代来临以专今年7月份A11液冷智算中心陆续交付运营液冷机柜进一步降低了业服务润泽数字经济2023-01-15PUE同样上架率和同样单kw价格下毛利率或更具优势敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告TableCompanyRptType1润泽科技300442国内首批大模型已迈入全面商用有望带动IDC需求边际改善公司作为字节跳动核心供应商有望收益根据IDC联合浪潮信息发布的2022-2023中国人工智能计算力发展评估报告2021-2026年期间预计国内智能算力规模CAGR为5238月31日国内11家首批通过生成式人工智能服务管理暂行办法备案的大模型陆续上线用户规模迅速增长算力扩容需求明确AIAI其中抖音于8月17日上线公测基于云雀大模型的AI对话产品豆包而在B端火山引擎于6月28日发布了大模型服务平台火山方舟面向企业提供MaaS平台服务9月19日火山引擎在V-Tech数据驱动科技峰会上推出AI助手背靠云雀大模型帮助企业提升数据处理和查询分析的效率润泽作为字节核心IDC供应商将受益于AI算力的持续扩容我们认为公司今年将完成交付的廊坊A区剩余3栋数据中心上架爬坡将加快同时B区也有望锁定中长期订单大模型新型智算中心需求有助于带动IDC行业供需格局进一步改善科智咨询预测未来三年传统IDC市场规模增速将加快预计到2025年市场达到2165亿元CAGR172下游方面尽管上半年BAT资本开支仍在下降Q2BAT资本开支达到136亿元环比大幅增长48随着未来GPU服务器投资增长对于智算中心IDC需求也将随之增加投资建议8月28日公司发布2023年限制性股票激励计划拟授予股票占比132覆盖所有管理层和中层员工公司层面业绩考核要求为以2024净利润为基数2025-2027净利润增速不低于5075100在上市重组业绩承诺到期后为市场注入信心我们认为公司营收将持续快速环比增长同时IDC供需格局改善有利于廊坊外新增长曲线形成我们预计公司2023-2025归母净利润分别为181亿前值182226亿前值231332亿元前值312维持买入评级风险提示新项目机柜交付上架爬坡速度不及预期拉低毛利率电费成本上涨风险大客户上架爬坡速度放缓大客户新签订单价格下降风险TableProfit敬请参阅末页重要声明及评级说明25证券研究报告TableCompanyRptType1润泽科技300442重要财务指标单位百万元主要财务指标2022A2023E2024E2025E营业收入2715411259938364收入同比326515457396归属母公司净利润1198181322643320净利润同比660513249466毛利率531524489490ROE408204210246每股收益元157106132193PE2698235418841285PB1184479396316EVEBITDA283217601300940资料来源wind华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明35证券研究报告TableCompanyRptType1润泽科技300442财务报表与盈利预测资产负债表TableFinace单位百万元利润表单位百万元会计年度2022A2023E2024E2025E会计年度2022A2023E2024E2025E流动资产2711102561055510514营业收入2715411259938364现金1396864688458304营业成本1273195630634266应收账款3756517431204营业税金及附加23334867其他应收款24343360销售费用4233预付账款12203143管理费用121132186209存货2300财务费用838611399其他流动资产903903903903资产减值损失0000非流动资产13297142181455115901公允价值变动收益0000长期投资5555投资净收益71411242固定资产605784921033810903营业利润1229189725123684无形资产828814800786营业外收入01022其他非流动资产6407490734074207营业外支出3111资产总计16008244752510626414利润总额1226190625133685流动负债2807314839174509所得税2995251369短期借款0000净利润1197181122623317应付账款1064132720762664少数股东损益-1-2-2-3其他流动负债1743182218411846归属母公司净利润1198181322643320非流动负债1023812401104018401EBITDA1515258933364458长期借款81171011781176117EPS元157106132193其他非流动负债2121228322832283负债合计13045155491431812910主要财务比率少数股东权益28262421会计年度2022A2023E2024E2025E股本640153715371537成长能力资本公积1244483348334833营业收入326515457396留存收益1052253043957115营业利润451544324466归属母公司股东权293689001076413484归属于母公司净利660513249466益负债和股东权益16008244752510626414润获利能力毛利率531524489490现金流量表单位百万元净利率441441378397会计年度2022A2023E2024E2025EROE408204210246经营活动现金流1788281640014363ROIC9791116161净利润1197181122623317偿债能力折旧摊销272623712704资产负债率815635570489财务费用118365365285净负债比率440217421327956投资损失-71-41-12-42流动比率097326269233营运资金变动2444566790速动比率064296246212其他经营现金流982178016023236营运能力投资活动现金流-4958-1514-1037-2020总资产周转率020020024032资本支出-4830-1556-1049-2061应收账款周转率839800857857长期投资-143000应付账款周转率131164180180其他投资现金流16411242每股指标元筹资活动现金流34325983-2765-2885每股收益157106132193短期借款0000每股经营现金流薄104164233254长期借款32072000-2000-2000每股净资产358518627785普通股增加7889700估值比率资本公积增加-78358900PE2698235418841285其他筹资现金流226-502-765-885PB1184479396316现金净增加额2627285199-541EVEBITDA283217601300940资料来源公司公告华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明45证券研究报告TableCompanyRptType1润泽科技300442分析师与研究助理简介TableIntroduction分析师张天通信工程与技术经济复合背景5年通信行业研究经验重点覆盖光通信数据中心科技通信芯片等TableReputation重要声明分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的执业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更报告中的信息和意见仅供参考本人过去不曾与现在不与未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿分析结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国不包括香港澳门台湾提供本报告中的信息均来源于合规渠道华安证券研究所力求准确可靠但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证在任何情况下本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经华安证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用如欲引用或转载本文内容务必联络华安证券研究所并获得许可并需注明出处为华安证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改如未经本公司授权私自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