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研究报告全文：2023年09月25日晨会纪要研究所证券分析师余春生S0350513090001晨会TableTitle纪要yucsghzqcomcn2023年第133期观点精粹最新报告摘要奥比中光-UW688322SH公司深度报告3D之眼赋能千行百业--奥比中光光学光电子688322212703科创板公司PPT报告航天信息600271SH公司报告财税主业再启航数据信创新引擎提速--航天信息IT服务600271217103公司PPT报告MicrosoftCopilot将全面上线提振市场信心--事件点评元力股份300174SZ公司报告木质活性炭领域龙头新能源业务硅碳硬碳蓄势待发--元力股份化学制品300174212203公司PPT报告港股消费中期总结报告寻找VUCA时代的确定性--行业PPT报告越南经济观察手册--策略专题研究从Roblox进化看AIGC游戏未来RobloxRBLXN深度复盘二十年沉淀四阶段演绎--RobloxCorpClassA海外RBLX2180公司PPT报告安监合理回归供需关系依然偏紧--行业周报政府债务供给会放量么--固定收益点评铝行业周报旺季铝价持续上涨盈利进一步走阔--行业PPT报告证券研究报告1最新报告摘要11奥比中光-UW688322SH公司深度报告3D之眼赋能千行百业--奥比中光光学光电子688322212703科创板公司PPT报告分析师杨仁文S0350521120001联系人袁冠S0350122040030从2D成像技术到3D视觉感知技术是一次技术跃迁目前3D视觉从认知和使用上尚处于商业化较早阶段3D视觉在性能上较2D视觉具有绝对优势弥补了2D在深度识别精准测量边缘检测动态识别特征识别上的不足丰富了在体积和表面积上面的采集数据确保了测量的精度准确度和稳定性我们认为未来随着智能终端进一步普及消费电子机器人智能驾驶等同时3D传感器将持续降本据Yole预测全球3D视觉市场规模有望从2019年的50亿美元增长至2025年的150亿美元市场规模实现快速增长奥比中光位于全球3D视觉第一梯队全栈式技术布局获海外巨头高度认可研发优势纵向具备从底层到应用层软硬件一体化芯片算法硬件的系统级开发设计能力横向布局六大3D技术双目结构光ItofdTofLidar具备不同技术路线间相互借鉴促进的研发创新能力人才优势公司集聚海内外尖端人才打造了一支由芯片算法光学软件机电设计等多学科专业背景人才组成的3D视觉感知技术研发团队产业链优势公司产品贯穿产业链上下游从底层技术到中游环节完整的3D视觉方案商及下游各类应用算法的能力量产优势3D视觉传感器生产工艺复杂量产难度高公司百万级的产品量产保障及快速服务响应能力形成了明显的先发优势与龙头客户合作开发优先选择成熟产品实现大规模量产客户优势已先后服务全球超过1000家客户及众多的开发者获得包括英伟达微软OPPO蚂蚁集团中国移动等龙头企业认可树立了良好的行业口碑和品牌形象多元布局打开成长空间赋能千行百业目前公司已布局生物识别AIOT工业视觉智能门锁消费电子等领域在AIOT领域据GGII统计2022年公司在中国服务机器人领域的市占率超过70位居行业第一生物识别里的在线支付绑定支付宝为行业标杆型设备未来3D视觉传感器有望在消费电子智能手机MR机器人智能驾驶上广泛得到应用在MR领域协助MR捕捉3D形式的空间照片和视频用来处理SLAM空间环境感知手势识别三维建模等功能在人形机器人上协助机器人更好的感知与交互在激光雷达领域协助快速扫描周围环境量化距离速度和形状等信息为机器人车辆提供精准可靠的感知能力投资建议与盈利预测我们看好3D视觉未来在智能终端的广泛应用如消费电子机器人智能驾驶等领域空间广阔且量产降本后有望助力3D技术的进一步普及目前公司尚未盈利我们预计公司2023-2025年营收分别为459614885亿元归母净利润分别为-190-110019亿元对应PS分别为244118241267X首次覆盖给予增持评级风险提示公司经营业绩不及预期风险技术迭代创新风险3D传感下游应用场景商业化不及预期部分关键器件外采及委托加工等方式带来的供应链风险客户集中度及关联交易较高带来的风险国内国际公司及市场不可完全对比风险请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告12航天信息600271SH公司报告财税主业再启航数据信创新引擎提速--航天信息IT服务600271217103公司PPT报告分析师刘熹S0350523040001核心逻辑财税业务有望触底回升叠加数据要素与信创新机遇公司或迎戴维斯双击财税业务SaaS模式持续推进财税龙头变革迎曙光公司是航天科工旗下信息技术领域龙头金税一期至金税三期的重要承担者为各级政府客户和2000多万企业用户提供信息技术服务和一体化解决方案受金税四期和减税降费影响防伪税控业务承压但公司积极发展企业财税服务和SaaS转型财税业务有望触底回升1企业财税服务公司建设爱信诺平台采用平台产品服务的会员模式依托良好客户基础和持续的产品创新加速用户切换和ARPU提升长期而言数字财税空间超千亿2金税四期金税四期增量开发与存量改造空间或达百亿公司背靠国资委G端项目获取能力强劲智慧业务承建关键行业核心系统探索数据要素价值公司承建公安粮农交通市监政务等关键行业核心系统数据积累丰厚如公安领域开发了人口基础信息库居民身份证管理系统出入境信息管理系统等10余项国家重大项目粮油领域承建全国20余个省市自治区粮食监管平台和近4000座智慧粮库积累3亿余条向量数据分析主题400余个2022年以来数据要素政策持续出台商业化加速启动公司基于信息安全技术实现数据可用不可见推动数据流通数据分析决策支持持续探索数据要素价值网信业务技术与产品布局完善市场空间快速扩容公司是国资委指定的三家密码供应商之一具有全栈密码产品密码技术是信创产业的基座公司已实现23款信创产品销售425个项目终验100地级市信创覆盖率35区县级信创覆盖率覆盖率数据2022年10月1信创市场根据艾瑞预测预计到2025年中国信创市场达到1462亿元20222025年CAGR超过302商业密码市场根据北京商用密码行业协会预计到2025年商用密码市场规模将超千亿投资建议我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为112013171631亿元当前股价对应PE分别为199316951369X基于分部估值结果我们预计2024年航天信息合计内在价值为36051亿元对应股价为1946元股首次覆盖给予买入评级风险提示宏观经济影响下游需求产品迭代不及预期数据要素政策不及预期市场竞争加剧信创推进不及预期请务必阅读正文后免责条款部分3证券研究报告13MicrosoftCopilot将全面上线提振市场信心--事件点评分析师刘熹S0350523040001事件2023年9月21日微软宣布AICopilot早期版本将在9月26日随Windows11更新推出并预计在今年秋季实现横跨Windows11桌面微软365OutlookEdge浏览器和Bing同时Microsoft365Copilot将于11月1日向企业客户全面推出投资要点Copilot功能焕新Windows的AI时代开启Windows方面提供超过150项新功能并将Copilot引入PC电脑Copilot相关的新功能包括1画图照片新增背景和图层移除功能2截图工具截图后文本编辑根据屏幕内容生成视频和内容3Clipchamp新增自动合成视频编辑旁白生成等功能4文件资源器利用AIGC进行文件内容搜索访问写作引入图库功能以访问照片集MS365Copilot方面除搭载Office应用外新功能包括1内容生成推出Designer创意工具搭载DallE3模型实现图片的生成式扩展填充和抹除2AI助理利用Microsoft365Chat梳理检索用户所需的数据和知识点激活个人企业非结构化数据文档电子邮件会议等为用户提供内容生成辅助并完成复杂操作如预订商旅行程或跟进电子邮件等MS365Copilot企业版全面上市AI应用商业化或迎提速微软宣布MS365Copilot正在向特定的消费者和小型企业群体提供预览版企业版将于11月1日结束内测全面上市此前微软于7月18日宣布MS365Copilot企业版将统一定价为30美元月用户实际定价提升13倍不等微软CFO表示用户对30美元月的Copilot服务反馈良好AI产品将成为微软历史上最快达到100亿美元的业务验证了大模型应用的强劲需求我们认为WindowsCopilot落地表明大模型赋能的广度和深度进入新阶段以MS365Copilot全面商用为起点AI产品创新和商业化落地将全面加速AI应用多点开花驱动算力需求高景气7月18日在经过600多家企业试点后MS365Copilot企业版定价涨幅从40提升至53240反映出AI应用对底层算力的消耗或远超预期全面商用化启动后用户规模的扩大将直接抬升推理侧算力需求同时应用数量任务复杂度的提升也对训练侧提出更高要求微软CFO认为长期而言IT方面支出占美国GDP的比重将翻一番行业评级及投资策略随着WindowsCopilot的推出和MS365Copilot企业版的全面商用AI应用创新和商业化或迎提速并驱动底层算力需求维持对计算机行业推荐评级重点关注个股请务必阅读正文后免责条款部分4证券研究报告1AI应用金山办公万兴科技福昕软件致远互联泛微网络同花顺彩讯股份焦点科技2大模型科大讯飞云从科技云天励飞拓尔思3算力中科曙光工业富联紫光股份浪潮信息中国长城中兴通讯海光信息神州数码烽火通信拓维信息风险提示AI技术迭代不及预期重点关注公司业绩不达预期风险Microsoft365Copilot商用效果低于预期市场竞争加剧宏观经济下行风险大模型应用不及预期14元力股份300174SZ公司报告木质活性炭领域龙头新能源业务硅碳硬碳蓄势待发--元力股份化学制品300174212203公司PPT报告分析师李航S0350521120006联系人洪瑶S0350122080085历史发展复盘1999年公司成立活性炭产量500吨率先采用年产1000吨转炉并采用磷酸法生产工艺生产技术领先行业5-10年到现在已是10万吨的龙头企业远远领先于同行凭借技术协同性近年开始切入新能源领域布局钠电硬碳硅碳负极打造第二增长极主业活性炭粉状炭国内第一布局颗粒碳提升在木质活性炭领域的竞争力活性炭行业需求我们预计2025年国内100亿全球265亿空间在活性炭行业个位数增长的情况下元力拟从12万吨扩产到25万吨的逻辑利用粉状炭积累的优势布局颗粒炭替代煤质炭进军环保领域与竞争对手相比公司的规模及盈利显著高于同行领先优势明显新业务凭借技术相通性布局硬碳硅碳放量在即技术相通性钠电与活性炭生产前端的炭化端工艺接近后端工艺有一定差别硅碳中多孔碳与活性炭生产较为类似均对孔隙要求较高进展情况1硬碳负极正稳步开发中后续规划5万吨产能2硅碳负极多孔结构的硅碳新型技术路线有望带动行业放量公司有望受益投资建议公司是国内木质粉状活性炭领域龙头领先优势较为明显利用活性炭领域技术积累抓住新能源机遇布局钠电硬碳及硅碳负极打造第二增长极我们预计公司2023-2025归母净利润253555亿元对应当前PE为221610X首次覆盖给予元力股份买入评级风险提示募投项目产能建设不及预期活性炭需求不及预期原材料价格大幅上涨行业竞争加剧新技术不及预期预测数据准确性受第三方机构影响请务必阅读正文后免责条款部分5证券研究报告15港股消费中期总结报告寻找VUCA时代的确定性--行业PPT报告分析师杨仁文S0350521120001分析师马川琪S0350523050001联系人廖小慧S0350122080035运动鞋服下游品牌与中游制造渠道库存持续消化看好下半年需求修复李宁利润超预期专业跑步品类表现亮眼折扣和库存同比稳定1收入业绩2023年上半年集团收入同比13至1402亿元人民币归母净利润同比-31至2121亿元上半年集团跑步品类表现亮眼终端销售良好跑步品类零售流水同比332盈利能力2023H1集团整体毛利率488较去年同期-12pct主要系电商折扣加深及DTC占比下降费用率提升下公司净利率为151较去年同期-25pct安踏体育利润率大超预期集团降本增效显著FILA重回正常增速和利润率上半年产品线调整顺利高端品牌迪桑特可隆同比大增1收入业绩2023H1安踏集团主营业务收入2965亿元同比142归母净利润475亿元同比323其中安踏牌FILA迪桑特可隆等其他品牌分别收入14171223325亿元同比611357762盈利能力集团整体毛利率达历年最高水平633较去年同期13pct其中安踏牌FILA迪桑特可隆等其他品牌的毛利率分别为558692734较去年同期0706-08pct安踏品牌毛利率提升主要是DTC占比增加FILA品牌采取降库存举措后新货售罄率显著提高带动整体折扣提升毛利率改善明显经营利润率257增长34pct3库存方面公司存货649亿同比-208所有品牌库存水平均有明显改善公司2023H1平均存货周转天数145天较去年同期-21天回归健康水平4Amersports方面上半年Amer收入1329亿元同比37EBITDA178亿元同比149特步国际H1实现稳健增长基本符合预期索康尼实现利润贡献新品牌加速成长1收入业绩2023H1特步集团主营业务收入同比148达652亿元归母净利润同比128达67亿元其中特步主品牌时尚运动专业运动收入分别为5437534亿元同比10918911992盈利能力功能性产品贡献增加公司整体毛利率明显改善2023H1公司毛利率为429较去年同期09pct其中大众运动时尚运动专业运动毛利率分别为4314242较去年同期0922-22pct净利率102较2022H1-02pct主要与运动会赞助及签约代言人后AampP费用率显著提升有关361度童装及线上业务增长亮眼鞋类产品量价齐增亚运会开幕或将推动品牌形象升级1收入业绩2023H1主营业务收入同比180至431亿元净利润同比277至70亿元其中成人儿童产品营收分别为33391亿元同比146334儿童品类收入增速亮眼2023H1线上渠道收入108亿元同比38占比25同时鞋类产品销量同比24平均批发售价同比352盈利能力2023H1公司整体毛利率相对稳定上半年公司毛利率为417较去年同期02pct其中成人鞋类服装配饰361度儿童其他产品毛利率分别为435401313424205较去年同期0-14-4317131pct成人品牌毛利下降主因生产成本上升儿童毛利上升主因推出多款发售价较高的新产品净利率163较去年同期12pct申洲国际Nonrecurring如预期所料贡献较大下游品牌库存去化顺利1收入业绩2023H1公司营收1156亿元同比-149净利润213亿元同比-10其中汇兑收益24亿元较去年同期减少37亿元主要由于公司美元资产敞口减少2盈利能力毛利率224较去年同期-02pct净利率184较去年同期10pct毛利率下滑原因主要是1上半年全球服装需求疲软品牌客户仍处去库存阶段公司订单需求减少产能利用率不足2公司柬埔寨和越南新工厂仍处于产能爬坡期3品牌客户上半年四大核心客户占比798公司客户去库存顺利产能利用率以及毛利率都在逐步恢复看好后续工厂产能利用率爬坡带来的毛利率改善请务必阅读正文后免责条款部分6证券研究报告自有品牌零售名创优品国内增长亮眼海外利润率改善超预期名创优品性价比消费趋势下公司产品受益品牌出海拓店空间大海外高增超预期GPM大幅提升1收入业绩公司FY2023实现营收1147亿元同比138经调整净利润为185亿元同比1552盈利能力FY2023公司毛利率387较去年同期83pctQ4毛利率398较去年同期65pct全年OPM194较去年同期106pctQ4OPM212较去年同期95pctQ4毛利率大幅提升主要源于国内GPM较去年同期6pct受益于品牌升级海外GPM较去年同期6pct受益于产品优化以及直营市场更高的收入贡献TOPTOY产品结构优化后GPM较去年同期105pct美容美丽田园和复锐医疗科技高端美容消费具备较强成长性美丽田园业务快速复苏盈利能力大幅提升1收入业绩2023H1营业收入同比412至104亿元其中传统美容服务亚健康评估及干预服务医疗美容服务分别同比280605596归母净利润为112亿元同比63947经调整利润13亿元同比15912盈利能力2023H1集团毛利率461较去年同期33pct主要受益于疫情后客流复苏净利率117较去年同期49pct盈利能力大幅提升业务增长也带来营销推广开支和人员成本增加销售费用管理费用研发费用分别同比39205133较去年同期分别-03pct-72pct-04pct费用结构和整体运营效率得以优化3门店方面截至2023H1公司全国门店覆盖105个城市直营店196家一线与新一线城市占比878加盟店194家复锐医疗科技北美地区增长强劲渠道持续整合1收入业绩2023H1收入同比-17至1716亿美元其中医美产品线收入同比-42收入下滑归因于部分市场收到宏观经济和俄乌冲突的影响叠加部分地区销售模式转变导致业务暂时放缓服务及其他项目收入同比459区域端北美亚太欧洲中东及非洲收入同比13711-284-217主要市场北美区域收入增长强劲北美及中国市场将成为下半年收入的主要驱动力2盈利能力截止2023H1毛利率614较去年同期43pct净利率109较去年同期-09pct其中费用端研发费用和销售费用分别同比100262研发费用增加主要投向能量源孵化个人护理品牌LMNT等领域销售费用增加主要体现在直销办公室建设和业务孵化投资3存货方面公司存货84091万美元较去年同期125必选消费华润啤酒和珍酒李渡高端化进程顺利量价齐升华润啤酒吨成本下降啤酒业务量价齐升1收入业绩2023H1主营业务收入同比增长14至2387亿元归母净利润同比增长22至465亿元2023H1啤酒业务营业额达2289亿元同比增长9销量达6571万千升吨价3484元吨销量和吨价均较同期上升442023H1次高端及以上产品销量增长显著达1444万千升同比增长264占比达2202盈利能力2023H1公司整体毛利率460较去年同期增长38其中啤酒业务毛利率452较去年同期增长29毛利率上升主要受益于整体啤酒销量增加平均销售价格上升及部分包装物成本下降公司净利率195较去年同期增长143白酒业务20230110公司完成金沙股权转让交割2023H1实现白酒收入98亿元剔除无形资产摊销后EBIT为40亿元珍酒李渡业绩超预期高端酒快速发展产品结构优化1收入业绩公司实现营业总收入352亿元同比150实现归母净利润158亿元同比增长2021分价格带看高端次高端中端及以下分别实现收入93127133亿元分别同比320-032182盈利能力整体毛利率579较去年同期23pct主要系产品结构优化以及吨成本降低净利率228较去年同期13pct投资建议与行业评级寻找VUCA时代的确定性维持海外消费行业推荐评级VUCA时代背景下外部环境充满了不确定性复杂性与多变化性我们认为应当顺应需求分化趋势去寻找符合当下消费方向业绩增长改善具备较强确定性的标的建议关注低估值运动服性价比消费品牌高端消费品以及大众消费品等方向请务必阅读正文后免责条款部分7证券研究报告持续看好运动鞋服行业低估值已具较强吸引力消费复苏下运动鞋服品牌估值具备性价比对应2023年9月22日收盘价及202320242025年盈利预测李宁02331HKPE191512安踏体育02020HKPE242118特步国际01368HKPE171412361度01361HKPE876维持买入评级中游制造方面下游品牌客户去库存顺利看好申洲国际02313HK利润率持续修复强烈推荐性价比消费品牌名创优品09896HKAlpha属性凸显目前自有品牌综合零售在生活家居行业渗透率仍较低行业具备较强beta公司战略升级持续投入IP和设计带动ASP和traffic同增海外市场收入利润率大幅提升已经证明公司调整策略效果显著尤其是美国直营市场对应9月22日收盘价名创优品202320242025年PE为272118维持买入评级关注高端消费美容行业具备较强景气度当前生活美容行业迈入科技转型新阶段行业整合加速我们看好在高景气赛道上医美相关公司品牌门店网络持续扩张产品服务提升打造一站式健康和美丽管理服务提供商建议重点关注美丽田园医疗健康2373HK以及医美能量源产品龙头复锐医疗科技01696HK穿越周期配置必选行业公司业绩具备较强韧性关注高端化趋势下的结构性机会推荐大众消费品华润啤酒00291HK产品结构持续优化次高端占比不断提升对应9月22日收盘价PE202320242025年PE为252118维持买入评级同时我们建议关注具备较强品牌力和产品力的白酒品牌珍酒李渡06979HK看好公司市占率提升与利润率改善风险提示宏观环境风险行业竞争风险消费者偏好风险供应链风险市场开拓及产品推广风险重点关注公司业绩或不达预期港股估值体系与A股有所差异其他风险等16越南经济观察手册--策略专题研究分析师胡国鹏S0350521080003分析师陈鑫宇S0350523050005投资要点越南位于东南亚的中南半岛东南端历史文化和社会性质与中国同源凭借得天独厚的港口资源以及高度开放的政策制度越南在外向型经济发展战略下逐渐兴起2023年越南总人口数突破1亿年轻化的人口结构是当前越南经济发展最大的优势之一越南经济自1986年革新开放以来快速增长外商投资是驱动经济发展的核心引擎之一2022年越南人均GNI水平与2009-2010年的中国相当从产业结构来看制造业是越南的核心支柱服务业仍有较大发展空间房地产业与金融业的比重相对中国较低从经济结构来看消费是越南GDP的最大贡献项占比远高于中国越南家庭的资产负债结构优良居民整体消费意愿较强消费市场具有可观的发展潜能投资部门对经济的拉动作用相较于中国偏低虽然近些年越南民营企业的投资积极性持续增强但落后的基建水平成为瓶颈出口方面中国与美国分别是越南最大的贸易逆差与顺差国虽然越南进出口规模庞大但低附加值的来料加工模式导致净出口对经济的贡献不高金融方面为维护市场稳定以及保护外国投资者的利益越南政府对于币值稳定有着较强诉求当前越南股请务必阅读正文后免责条款部分8证券研究报告市以投资为主金融地产板块占据主导近年来越南国内投资者数量快速增加外资在市场交易中的占比已回落至12左右与A股比例相当2022年越南经济逆势取得8的GDP增长居亚洲榜首但进入2023年后越南并未能延续增长奇迹出口拖累与房地产市场动荡影响下的国内消费走弱是导致短期经济下滑的主要原因但进一步来看当前越南具备人口红利与良好的国内与国际政治格局短期经济波动并不是核心矛盾加强基础设施建设提高教育水平才是释放经济增长潜力的关键风险提示本文所涉及相关数据可能无法完全刻画越南经济特征历史数据不能反映未来经济变化趋势国际政治经济环境变化风险比较研究存在局限性越南经济超预期下行17从Roblox进化看AIGC游戏未来RobloxRBLXN深度复盘二十年沉淀四阶段演绎--RobloxCorpClassA海外RBLX2180公司PPT报告分析师杨仁文S0350521120001分析师马川琪S0350523050001分析师陈梦竹S0350521090003分析师姚蕾S0350521080006本篇深度复盘报告核心探讨了以下问题Roblox为什么崛起Roblox的商业模式如何演进Roblox的平台功能如何进化Roblox的用户数据财务数据背后的规律基于平台的游戏生成聚合的Roblox与基于开放世界游戏内容生成的堡垒之夜我的世界蛋仔派对等对比能带来什么启示Roblox未来如何与AIGCXR发生化学反应一Roblox是以青少年为核心用户的UGC游戏社交平台1提供游戏端和开发端双边闭环平台游戏端需求端面向玩家用户提供游戏客户端平台Client提供1500万游戏和数百万角色装饰品开发端供给端面向创作者用户提供免费开发引擎平台Studio提供游戏开发-分发-运营-变现的一体化支持2盈利模式以增值业务为主虚拟经济系统连接供需两端和真实世界Roblox的主要盈利模式为增值业务收费平台提供虚拟经济系统玩家充值兑换游戏币购买虚拟物品所付游戏币一部分打给创作者用户创作者提现形成创作激励一部分由平台抽成形成Roblox收入来源3商业模式分四阶段演绎1开发者社区开发游戏开发者生态驱动2UGC游戏聚合平台开发游戏玩游戏双边平台驱动3多功能虚拟世界以游戏为核心提供社交音乐会教育经济系统等功能青少年原住民外的泛游戏用户破圈驱动4混合现实元宇宙类似头号玩家的混合现实虚拟世界满足除生存所需外的一切需求全民性破圈驱动二Roblox约二十年沉淀积累良好UGC生态社交网络效应推动用户良性增长1公司成立于2004年最初定位于由开发者社区支持的平台后逐步发展为UGC双边游戏平台UGC社请务必阅读正文后免责条款部分9证券研究报告区生态良好2022年Roblox共有420万获得收益的创作者创作者交易费达62亿美元创作者交易费创作者激励费分别占平台充值收入的245482社交网络效应推动低营销费用下的用户良性增长公司销售费用率从2018年的125下降82pct至2023H1的43年平均日活用户DAU由2018年1200万人上升至2023年Q2的6550万人CAGR达458三AIGCXR正成为Roblox第二增长曲线AI赋能UGCXR赋能体验场景1互联网内容发展进入Web30时代内容生成方式演进为UGC模式载体终端方面XRARVRMR等设备逐步兴起2Roblox内容生成AI赋能UGC复盘UGC游戏发展历史当下UGC游戏开发模式已演进至提供整套开发工具开发引擎并嵌入AIGC功能阶段生成式AI正被视为UGC游戏的新可能AI赋能下的UGC模式或成为公司供给侧新增长点AIGC发展两个阶段一阶段AI优化工作流程二阶段形成新的创造范式Roblox处于AIGC第一阶段起步期最新推出AI开发工具材料生成器和代码助手优化工作流程侧重工具升级同时公司提出长期规划构建所有用户都能使用的开发平台用AI重构创作方式逐步向AIGC第二阶段演进3Roblox载体终端XR赋能体验场景复盘Roblox用户体验方式PC端-gt移动端-gtVR设备从平面体验向空间体验发展Roblox最新接入MetaQuest并推出首款纯VR设备应用推动空间体验发展提升游戏体验真实度XR设备兴起带来的游戏体验增强或将推动公司年龄破圈扩大用户规模成为公司需求侧新增长点四Roblox带来的启示文字音频视频游戏都诞生了UGC社区游戏UGC因为对平台配套基础设施对创作者要求更高需要更长时间积累迭代也因此有很强的护城河AIGCXR未来会越来越赋能游戏UGC社区1元宇宙下的商业模式演进Roblox提供了一条元宇宙背景下可借鉴的商业模式道路以增值业务收费为主要盈利模式UGC模式下的双边平台形成闭环用户破圈推动平台向多功能虚拟社区混合现实元宇宙阶段演绎2UGC游戏价值凸显放大游戏行业最本质的驱动力是创新想象力UGC模式扩大创作者规模释放想象力解决游戏平台供应端问题良好的UGC生态是推动游戏产业发展的一大动力3社交网络效应推动用户规模增长网络游戏具有强社交属性游戏与社交的关联能够形成网络效应带动用户规模的有机增长4技术进步带来新增长点Roblox开发端开发引擎云端基础设施及算力客户端终端体验设备三方面的基础设施技术保障平台正常运营相关技术突破将带来平台新增长点AI赋能UGC升级开发引擎XR兴起赋能体验场景五盈利预测与投资评级公司作为多年深耕UGC的游戏社交平台约二十年沉淀积累了良好的UGC生态社交网络效应推动了低营销费用下的用户良性增长我们看好公司的商业模式演进以及AI赋能UGCXR赋能体验场景带来的新增长点我们预计2023-2025年公司预定收入Bookings为请务必阅读正文后免责条款部分10证券研究报告346440054509亿美元公司营收为284331613556亿美元对应2023年9月22日收盘价2539美元PS为555044X首次覆盖给予增持评级风险提示用户增速风险用户付费率风险用户流失风险开发引擎建设不及预期风险行业竞争风险政策监管风险研究方法风险国内国际市场估值体系存在差异风险市场变化或公司变化导致定价下移风险18安监合理回归供需关系依然偏紧--行业周报分析师陈晨S0350522110007分析师王璇S0350523080001投资要点动力煤方面国内产地安监的合理回归导致供给恢复依然较慢虽然近期港口价格回升贸易商整体发运有所恢复但港口库存仍处低位同时大秦线将于10月初进行秋季检修非电行业的动力煤需求仍处于旺季结构性缺煤现象依然凸显预计短期煤价偏强波动焦煤方面考虑到当前山西产地安监形势严峻供应受限下游焦炭价格提涨叠加节前补库需求偏强需求端整体改善综合影响下焦煤价格偏强运行我们在报告港口持续去库印尼产量削减淡季动力煤价不宜悲观20230828中提到动力煤虽然逐步进入需求淡季但国内生产及海外进口也有收紧港口库存持续回落煤价不宜悲观在报告基本面与政策面形成共振看好板块投资机会20230903中认为基本面煤价超预期上行等与政策面多项地产利好政策出台等形成共振持续看好板块行情在报告多方面因素共振煤炭板块配置价值凸显20230910中认为近期煤炭板块表现抢眼是基本面政策面资金面三方面共振的结果基本面体现在供应收缩超预期市场结构性缺货结构性需求释放煤价表现超预期等方面政策面体现在稳地产及稳经济预期较强对周期品预期需求有拉动作用资金面体现在板块机构仓位低配置需求上升等方面在报告此轮煤炭板块上涨的原因探讨20230917指出8月下旬以来煤炭板块涨势喜人遥遥领先于同期大盘表现中国神华山煤国际等个股创历史新高这轮行情体现的是淡季动力煤价超预期上行背后的因素主要在于供给端和需求端都有积极变化下游电厂高库存背景下国内安监合理回归带来煤矿产能利用率显著下滑叠加非电行业需求上升流通盘较小的市场煤很容易拉涨另外发运利润较差导致港口货源稀缺更是火上浇油此番行情的表现抬升了市场对整体煤价中枢的预期提高了对行业产能方面的再认知对行业供需关系有了进一步合理修正对行业价值属性有了更为清晰的认识在能源转型过程中需要对能源系统平稳运行进行保驾护航安全稳定和成本低廉的煤电无疑是最佳选择中长期来看火力发电在发电领域主体地位不会改变遇到极端情况下地位还会进一步强化十四五期间火电新装机组同比明显提升火电生产仍呈现不断增长的势头同时油价维持在中高位煤化工项目的建设和生产积极性都有提升未来若干年煤炭需求的提升依然是显而易见的然而开采煤矿手续复杂建设和生产周期长新建矿井成本大幅抬升主流煤企新建矿井意愿仍然很弱行业在产产能基本达到高负荷状态经历过去两年产能核增后核增空间已经大幅减少叠加东部等地区资源枯竭矿井不断退出行业供给约束的能力依然没变未来若干年煤炭行业依然维持紧平衡状态煤炭行业资产质量高账上现金流充沛煤炭上市公司呈现高盈利高现金流高壁垒高分红高安全边际等五高特征建议淡化煤价短期波请务必阅读正文后免责条款部分11证券研究报告动把握煤炭板块价值属性维持行业推荐评级动力煤股建议关注中国神华长协煤占比高业绩稳健高分红陕西煤业资源禀赋优异业绩稳健高分红兖矿能源海外煤矿资产规模大弹性高分红标的中煤能源长协比例高低估值标的山煤国际煤矿成本低盈利能力强分红高晋控煤业账上净货币资金多业绩有提升改善空间广汇能源煤炭天然气双轮驱动产能扩张逻辑顺畅新集能源煤电一体化程度持续深化盈利稳定投资价值高冶金煤建议关注潞安环能市场煤占比高业绩弹性大山西焦煤炼焦煤行业龙头山西国企改革标的淮北矿业低估值区域性焦煤龙头煤焦化等仍有增长空间平煤股份高分红的中南地区焦煤龙头发行可转债煤炭电解铝建议关注神火股份煤电一体化电解铝弹性标的无烟煤建议关注华阳股份布局钠离子电池新老能源共振兰花科创资源禀赋优异优质无烟煤标的动力煤方面产地方面部分前期任务完成而停产的煤矿恢复生产叠加少数检修煤矿复产本周产能利用率仅小幅提升但内蒙地区安全检查力度仍严格整体产能释放有限进口煤方面受国内价格上行及海运费上涨影响进口煤成本提升最新澳洲5500大卡到中国含税价格约900-950元吨需求方面本周电厂日耗化工用煤需求均有提升截至9月21日沿海八省电厂日耗为2113万吨周环比上升62万吨全国甲醇开工率为759周环比上升30pct为价格上涨提供重要支撑截至9月22日秦皇岛5500大卡动力煤报价1005-1035元吨周环比上涨85元吨库存方面本周坑口发运到港口成本继续倒挂但倒挂水平在缩小部分贸易商发运积极性提升港口库存小幅上涨截至9月22日环渤海九港库存为2168万吨周环比上升642万吨国内产地安监的合理回归导致供给恢复依然较慢虽然近期港口价格回升贸易商整体发运有所恢复但港口库存仍处低位同时大秦线将于10月初进行秋季检修非电行业的动力煤需求仍处于旺季结构性缺煤现象依然凸显预计短期煤价偏强波动炼焦煤方面产地方面山西多地接连发生事故停产煤矿增多安全检查频繁产地供应受限价格强势上涨进口方面本周9月18日-9月21日甘其毛都口岸日均通关1049车较上周同比增加63车澳洲焦煤方面价格持续上涨截至9月21日峰景矿硬焦煤价格为3397美元吨周环比上升124美元吨折合国内到岸价约2905元吨左右显著高于国内港口焦煤价格截至9月22日京唐港山西产主焦煤库提价含税为2400元吨需求方面本周焦炭价格首轮提涨落地且下游对后市存在一定看涨心态焦企积极性也有所提升同时下游铁水产量维持在高位需求端整体改善考虑到当前山西产地安监形势严峻供应受限下游焦炭价格提涨叠加节前补库需求偏强需求端整体改善综合影响下焦煤价格偏强运行焦炭方面生产方面本周焦炭首轮涨价全面落地一定程度弥补原料煤价格的上涨焦企利润有所修复截至9月21日全国平均吨焦盈利约为8元吨周环比上升20元吨整体生产积极性略有提升需求方面当前钢厂盈利尚可且旺季需求预期下生产积极性好本周高炉开工率维持高位不断释放采购需求考虑到当前焦企库存仍处低位钢厂开工率维持年度高位旺季预期下刚需不断释放同时当前部分焦企处于亏损状态供给短期内不够充分释放此外成本端焦煤价格的上涨也有望支撑焦炭价格我们预计短期内焦炭价格有望走强风险提示1经济增速不及预期风险2政策调控力度超预期的风险3可再生能源持续替代风险4煤炭进口影响风险5重点关注公司业绩可能不及预期风险6测算或有误差以实际为准请务必阅读正文后免责条款部分12证券研究报告19政府债务供给会放量么--固定收益点评分析师靳毅S0350517100001分析师吕剑宇S0350521040001投资要点近期国债发行情况受到市场关注一是一笔5年期国债计划外发行二是本周2023年9月18日-9月24日下同部分关键期限国债发行规模由950亿元左右上升至1150亿元回顾2019年以来国债发行历史共出现过3轮计划外发行情况尚无仅为了加大财政刺激就进行国债计划外发行的情况因此本轮5年期国债计划外发行是否是全年赤字规模扩大的信号仍值得商榷同时历史上也存在过国债提前发行的情况如此做的考虑我们认为可能是为10月份剩余专项债及特殊目的再融资债发行让路我们认为估算四季度国债供给情况存在两种假设假设一9月份国债供给放量是为了给10月份剩余专项债四季度特殊目的再融资债发行让路全年实际净融资仍与预算赤字相等由此估算10-12月国债净融资量分别为-680亿元2271亿元6320亿元假设二实际赤字上调四季度国债继续保持较大发行量估算10-12月份国债净融资量分别为1580亿元3308亿元8008亿元全年国债净融资额超出预算赤字4984亿元进入10月份后若政府债务发行以及前期资金下拨对于资金面的扰动将利空转利多短债市场迎来投资窗口但随着时间临近年末特别是进入12月份国债净融资量可能较大同时伴随着同期特殊目的再融资债可能落地政府债务供给规模可能再度上行流动性扰动重现这一情况也值得投资者关注风险提示疫情波动风险政府债务发行超预期资金面收紧超预期中国央行货币政策超预期信贷投放超预期税收超预期历史数据无法预测未来走势相关资料仅供参考110铝行业周报旺季铝价持续上涨盈利进一步走阔--行业PPT报告分析师王璇S0350523080001分析师陈晨S0350522110007宏观本周美联储加息态度虽然一度摇摆但最终将基准利率维持在525-550区间不变符合市场预期周内经合组织表示将2023年全球经济增长预测上调至30之前为27将2024年预测下调至27之前为29海外宏观环境整体稳中向好但美联储下一步对待加息的态度依然需要观察国内宏观面持续向好9月18日中国人民银行党委书记行长国家外汇管理局党组书记局长潘功胜主持召开外资金融机构和外资企业座谈会听取有关意见建议研究加大金融支持稳外贸稳外资力度进一步优化外商投资环境有关工作国家统计局数据显示8月份规模以上工业增加值同比实际增长45给予市场需求回暖信心电解铝请务必阅读正文后免责条款部分13证券研究报告供应周内国内的电解铝企业持稳生产行业运行产能约为4284万吨左右目前暂未有集中性减产及复产预期出现近期铝初加工产品因铝液价格高企及出货不畅等原因北方及广西地区出现少量企业退水的情况行业铝水比例小幅下降铸锭量略有增加另外近期铝锭进口窗口持续打开俄罗斯铝及东南亚铝流入量可观据海关数据显示8月份国内原铝净进口量达128万吨同比增长196预计9月份净进口量或超15万吨左右需求本周国内铝下游开工小幅走弱主因光伏组件成品库存高位光伏型材等方面订单增量较少企业开工走差另外建筑型材方面仍表现疲软其他版块暂稳运行临近十一长假部分下游入场补库但高位铝价的抑制仍在补库积极性相比往年低部分中小型企业或安排假期的情况较多后续仍需关注节内下游开工的情况利润成本探涨盈利持续走阔本周煤价上涨港口5500大卡煤炭价格突破1000元吨关口国内主流电厂先后上调煤炭采购价格市场补库积极性较好山东大型电厂本周多次上调煤炭采购价格9月份煤炭采购价格累计上调60-80元吨左右但考虑到厂区低价煤炭库存仍在及国网电价调整滞后的问题SMM测算国内铝厂用电成本暂稳运行后续有增长预期截止本周四国内电解铝即时完全成本在15997元吨附近环比上调24元吨截止本周四国内电解铝现货价格约为19650元吨刷新年内新高电解铝平均即时盈利约为3653元吨环比增加196元吨综合来看西南地区平水期临近及电煤成本上涨等因素国内电解铝成本短期维持小幅上涨但目前铝价偏强运行行业盈利向好为主氧化铝成本有支撑北方地区前期贸易活跃提振氧化铝交割品需求导致北方市场现货供应整体收紧随着企业利润空间得到修复本周北方地区氧化铝生产较为稳定河南此前处于停产状态的某氧化铝厂受利润修复推动开始运行部分产能此外山西部分新增氧化铝产能逐步投产放量至满产状态北方氧化铝现货价格高位维稳下游畏高情绪渐起市场刚需采购为主西南地区随着广西地区新投氧化铝产能陆续投产放量此外广西地区个别企业近期由于矿石供应问题而停产涉及年产能100万吨但已于近期逐步恢复生产贵州地区某氧化铝厂因设备检修影响影响部分产出西南地区氧化铝供应稍减下游需求稳定报价坚挺近期随着烧碱煤炭价格持续反弹氧化铝成本端支撑作用显现铝棒出库方面在高基价的情况下市场看跌畏高情绪仍居主导铝棒仍维持供过于求的局面但在传统旺季下以及双节前的下游备库行为周中铝棒消费端和出库量稍有回暖铝棒市场出库不畅的问题稍有缓和库存也得以回落到9万吨下方自九月上旬至今在前段时间的高铝价叠加低加工费背景下利润淡薄叠加订单不足使得铝棒生产厂家的生产意愿大大降低已有部分铝棒厂家选择重新停减产主要集中在广西内蒙古等地区整体而言自七月底至今接近两个月时间铝棒前期较稳定的供需格局在近段时间维持偏弱的局面但进入九月的传统铝棒旺季后消费端的韧性使得铝棒市场重现曙光进入九月下半月铝棒加工费表现较坚挺铝棒市场的整体表现要稍强于铝锭市场消费端的韧性和供给端的部分停减产对缓解铝棒的库存压力起到一定的作用但整体上仍未达预期仍需进一步观察需求情况再生铝价格上涨截至周四SMMADC12价格环比上周四涨150元吨至19750元吨成本方面周内废铝及硅方面成本继续增加短期成本仍对价格有所支撑需求方面临近国庆假期周内下游压铸企业鲜有备库出现一方面因本周铝价波动较大下游采购态度偏观望另一方面受后续订单表现一般叠加双节重合影响今年下游企业生产假期预计较往年延长2-3天企业备库积极性较弱下周压铸企业或有少量备库供应方面9月行业开工率延续稳中小增趋势进口方面目前马来西亚及韩国等国ADC12远期报价多位于2230-2260美金吨区间进口即时利润小幅扩大至300-500元吨但因利润空间有限叠加近期汇率存在较大不确定因素贸易商采购上较为谨慎整体来看本周再生铝合金价格随成本小幅走高考虑到下游备库需求及成本支撑下周价格预计延续高位震荡预焙阳极石油焦价格下跌阳极价格稳定截至9月22日预焙阳极均价为49850元吨相比于上周持平中硫石油焦均价为24643元吨相比于上周下跌983元吨周环比下降38投资建议与行业评级短期来看云南复产基本完成供应增量空间有限而旺季铝价持续上涨盈利持续走阔同时政策利好信号不断预期持续向好长期来看考虑到未来铝行业供给受限需求仍有增长点请务必阅读正文后免责条款部分14证券研究报告行业或将维持高景气维持行业推荐评级建议关注云铝股份神火股份天山铝业中国铝业及中国宏桥风险提示1下游需求不及预期风险2政策管控力度超预期风险3电力供应不足风险4供给增加超预期风险5数据更新不及时的风险6重点关注公司业绩不达预期风险请务必阅读正文后免责条款部分15证券研究报告分析师承诺余春生本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅20以上增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上免责声明本报告的风险等级定级为R3仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务风险提示市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任请务必阅读正文后免责条款部分16证券研究报告郑重声明本报告版权归国海证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定除法律规定的情况外任何人不得对本报告的任何内容进行发布复制编辑改编转载播放展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容否则均构成对本公司版权的侵害本公司有权依法追究其法律责任请务必阅读正文后免责条款部分17