互联网消费贷先于小微企业贷复苏
　　年初以来互联网消费贷放款量不断修复，而互联网小微企业贷放款量仍在探底，隐含不同的复苏节奏。消费贷金额小、期限短，对经济复苏更为敏感。消费贷的修复亦能和今年宏观消费、收入和就业数据的改善相互印证。小微企业贷金额大、周期长，在经济复苏早期或仍面临存量贷款风险的出清压力。从头部平台数据看，小微贷放款量仍在收缩，表明复苏较为滞后。我们认为伴随经济复苏，消费贷的增长势头有望持续，且信贷质量可控，消费贷平台估值有望得到支撑。我们看好奇富科技和信也科技。
　　互联网消费贷持续复苏
　　今年以来助贷平台消费贷款持续复苏，奇富、信也、乐信上半年放款规模同比增速达到21.2%。消费贷具有久期短（不到1年），金额小（小于1万元）的特征，对经济复苏更为敏感。经济复苏会推升消费贷需求。互联网消费贷款增速与消费类和收入类宏观指标表现出联动关系。2Q23社零、城镇居民人均消费性支出以及城镇居民人均可支配收入同比增速延续修复趋势，包含传统金融机构在内更广义的消费信贷需求在今年也显现出明显的复苏迹象，2Q23金融机构境内人民币短期消费贷款余额同比增速10.0%，中长期消费贷余额（不含购房贷款）同比增速15.5%。
　　小微企业贷仍待修复
　　相较消费贷，小微企业贷的复苏势头不明显。陆金所是头部小微企业贷款平台，上半年的放款量为1,105亿人民币，同比降低62.4%。小微企业贷久期长（平均合约期限3年左右），金额大（笔均金额20万以上），对经济复苏的敏感性弱于消费贷。此外，存量贷款风险仍面临持续出清压力，2Q23陆金所90天以上逾期率为3.6%，C-M3比率为1%。从宏观指标上看，2Q23居民可支配收入中的经营净收入相对2019年复合增速为5.3%，低于居民可支配收入相对2019年复合增速的6.7%，我们认为，这表明小微企业经营状况有所修复但基础仍不稳固。
　　消费贷“质”“量”同步
　　助贷平台的90天以上贷款逾期率与城镇调查失业率之间具有较为显著的相关性，可能由于就业情况影响借款人的还款能力。未来就业情况改善或将带动助贷平台贷款质量提升，8月城镇调查失业率约5.2%（7M23：5.3%）。历史数据显示助贷平台贷款质量的拐点通常伴随着放款量增速的拐点。助贷平台的放款策略通常是根据贷款质量灵敏地调节放款力度，当前的货币环境相对宽松，贷款需求逐步回暖，有利于稳定贷款质量，我们预计助贷平台将持续加大放款力度。
　　助贷平台估值具备吸引力
　　2022年10月底至今，助贷平台股价波动背后的主要原因是估值的变动。回顾助贷平台2020年以来的估值表现，尽管受到疫情扰动、互联网金融监管收紧、中概股退市风波以及贷款定价承压等外部因素影响，我们认为，贷款质量和放款量增速仍是助贷平台估值的主要驱动力。考虑到宏观经济稳健修复和贷款质量预期好转，助贷平台估值有望进一步修复，建议关注奇富科技和信也科技。
　　风险提示：1）助贷平台经营数据与宏观指标不存在必然的因果关系；2）助贷平台经营数据与估值不存在必然的因果关系；3）宏观经济修复节奏；4）行业监管风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告多元金融从互联网消费信贷看消费复苏华泰研究多元金融增持维持2023年9月22日中国内地专题研究研究员李健PhD互联网消费贷先于小微企业贷复苏SACNoS0570521010001lijianhtsccomSFCNoAWF29785236586112年初以来互联网消费贷放款量不断修复而互联网小微企业贷放款量仍在探底隐含不同的复苏节奏消费贷金额小期限短对经济复苏更为敏感联系人陈宇轩消费贷的修复亦能和今年宏观消费收入和就业数据的改善相互印证小微SACNoS0570122070171chenyuxuan020827htsccom企业贷金额大周期长在经济复苏早期或仍面临存量贷款风险的出清压力862128972228从头部平台数据看小微贷放款量仍在收缩表明复苏较为滞后我们认为伴随经济复苏消费贷的增长势头有望持续且信贷质量可控消费贷平台华泰证券研究所分析师名录估值有望得到支撑我们看好奇富科技和信也科技互联网消费贷持续复苏今年以来助贷平台消费贷款持续复苏奇富信也乐信上半年放款规模同比增速达到212消费贷具有久期短不到1年金额小小于1万元的特征对经济复苏更为敏感经济复苏会推升消费贷需求互联网消费贷款增速与消费类和收入类宏观指标表现出联动关系2Q23社零城镇居民人均消费性支出以及城镇居民人均可支配收入同比增速延续修复趋势包含行业走势图传统金融机构在内更广义的消费信贷需求在今年也显现出明显的复苏迹象2Q23金融机构境内人民币短期消费贷款余额同比增速100中长期消费多元金融沪深300贷余额不含购房贷款同比增速15532小微企业贷仍待修复22相较消费贷小微企业贷的复苏势头不明显陆金所是头部小微企业贷款平12台上半年的放款量为1105亿人民币同比降低624小微企业贷久期1长平均合约期限3年左右金额大笔均金额20万以上对经济复苏的敏感性弱于消费贷此外存量贷款风险仍面临持续出清压力陆92Q23Sep-22Jan-23May-23Sep-23金所90天以上逾期率为36C-M3比率为1从宏观指标上看2Q23居民可支配收入中的经营净收入相对2019年复合增速为53低于居民资料来源Wind华泰研究可支配收入相对2019年复合增速的67我们认为这表明小微企业经营状况有所修复但基础仍不稳固重点推荐目标价消费贷质量同步股票名称股票代码当地币种投资评级助贷平台的90天以上贷款逾期率与城镇调查失业率之间具有较为显著的相奇富科技QFINUS2717买入信也科技FINVUS647买入关性可能由于就业情况影响借款人的还款能力未来就业情况改善或将带资料来源华泰研究预测动助贷平台贷款质量提升8月城镇调查失业率约527M2353历史数据显示助贷平台贷款质量的拐点通常伴随着放款量增速的拐点助贷平台的放款策略通常是根据贷款质量灵敏地调节放款力度当前的货币环境相对宽松贷款需求逐步回暖有利于稳定贷款质量我们预计助贷平台将持续加大放款力度助贷平台估值具备吸引力2022年10月底至今助贷平台股价波动背后的主要原因是估值的变动回顾助贷平台2020年以来的估值表现尽管受到疫情扰动互联网金融监管收紧中概股退市风波以及贷款定价承压等外部因素影响我们认为贷款质量和放款量增速仍是助贷平台估值的主要驱动力考虑到宏观经济稳健修复和贷款质量预期好转助贷平台估值有望进一步修复建议关注奇富科技和信也科技风险提示1助贷平台经营数据与宏观指标不存在必然的因果关系2助贷平台经营数据与估值不存在必然的因果关系3宏观经济修复节奏4行业监管风险免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1多元金融正文目录互联网消费贷先于小微企业贷修复3互联网消费贷修复与宏观指标相互印证6互联网金融监管进入常态化政策呵护消费贷发展9消费贷量质同步10估值修复短期休整未来关注经济复苏节奏11风险提示16免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2多元金融互联网消费贷先于小微企业贷修复互联网助贷平台的新增贷款规模和贷款质量在一定程度上反映了宏观经济状况一方面是因为宏观经济会影响借款人的还款行为平台出于把控风险的目的通常根据宏观经济情况和自身贷款质量调整放款策略另一方面宏观经济状况影响社会整体信贷需求因此宏观经济和助贷平台的经营数据可以交叉验证并互为指引我们发现助贷平台贷款量与宏观指标如社会消费品零售总额人均消费性支出有着较强的相关性均在2023年显现出复苏的迹象互联网贷款产品可以分为消费贷款和小微企业贷款最大的区别在于笔均贷款规模和贷款期限陆金所LU增持是典型的小微企业信贷科技平台奇富科技QFIN买入信也科技FINV买入和乐信LX是典型的消费信贷科技平台互联网消费贷款的目标客户为20-40岁的中青年人群贷款规模通常在一万元以下平均贷款期限在一年左右主要用以日常消费典型用途包括购买3C电子产品家电和家具等互联网小微企业贷款的目标客户为小微企业主贷款规模通常在20-40万元平均合约期限3年左右通常被小微企业主用以企业的日常经营图表1互联网消费贷款产品比较工商银行个人消费贷款陆金所信也科技奇富科技乐信融e借工商银行信用卡目标客户小企业主和上班族20-40岁对互联网年轻借款人和23-40岁的年轻年满18周岁有良好还款消费稳定型的客户包括年轻消费借款接受度较高的小企业主人和小微企业意愿和还款能力的群体者群体高学历消费者群体等群体主累计借款人数1970万2840万2850万授信用户4100万贷款产品种类信用贷款抵押贷款信用贷款信用贷款信用贷款信用贷款信用贷款小微企业贷款为主个人消费贷款为主个人消费贷款个人消费贷款个人消费和经营周转等为主为主最长借款期限2021年至2023年期242022362022362022一般不超过2年部分客户信用卡账单分期最高36期信用卡月间最大合约期限为可选择最长5年现金分期最高36e分期最高60期60个月后调整至36个月平均期限月合约期限8411147无抵押贷款380合约期限合约期限合约期限抵押贷款3882022有效期限无抵押贷款1975抵押贷款1462表外贷款2022最高贷款额度抵押贷款1000万小微企业贷最高2030万2022通常5万有良600元至80万元信用贷款100万万2022好信用的借款2022人最高20万2022单笔平均贷款无抵押贷款7816880087532021金额元240179抵押贷款438675消费金融贷款59792022APR年利率无抵押贷款211223约222414Q22实施差异化定价最低年利信用卡账单分期账单分期12期基IRR抵押贷款157率为435准手续费率72近似折算年化利消费金融贷款207率13032022信用卡现金分期现金分期12期基准手续费率9近似折算年化利率1622e分期12期基准手续费率42近似折算年化利率单利766注除特殊标注外数据截至2Q23资料来源工商银行官网工商银行APP公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3多元金融由于借款人和用途不同互联网消费贷款和小微企业贷款对宏观经济的反映并不一致互联网消费贷金额小期限短对宏观经济环境的变化反映更灵敏小微企业贷金额大周期长对宏观经济环境的反映相对滞后这种反差在今年反映地较为明显我们看到互联网消费贷款随着消费复苏在反弹而小微企业贷仍然下滑我们认为一方面经济在疫后的复苏已经映射到互联网消费贷领域另一方面小微企业可能仍面临压力或者前期积累的压力仍在出清当中图表2互联网消费贷贷款量同比增速vs小微企业贷贷款量同比增速140120100806040200204060801Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23注消费贷款平台总计的新增贷款量是奇富科技信也科技乐信新增贷款量的总和资料来源公司公告华泰研究小微企业经营状况有所修复但基础仍不稳固2Q23居民可支配收入中的经营净收入相对2019年复合增速为53低于居民可支配收入相对2019年复合增速的67反映了小微企业收入修复仍然面临压力此外根据中国小微经营者调查报告尽管2Q23现金流能够维持经营一个月以上的小微企业占比延续自2Q22触底以来的回升趋势但仍低于3Q21前的水平图表3居民人民可支配收入vs居民人均可支配经营净收入图表4小微企业现金流维持情况已经无法维持运转个月以内全国居民人均可支配收入相对2019年同期的复合增速01个月个月151-34-6全国居民人均可支配经营净收入相对2019年同期的复合增速6个月以上维持一个月以上右轴1008010807557060650406052055100503Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q212Q203Q204Q201Q212Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q20资料来源国家统计局Wind华泰研究资料来源中国小微经营者调查报告华泰研究小微企业经营状况影响互联网小微贷款放款量和贷款质量一方面小微企业现金流和收入承压将导致存量贷款逾期风险提升另一方面小微企业经营状况修复偏弱压制互联网小微贷需求免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4多元金融小微企业弱复苏背景下陆金所贷款质量前瞻指标已有企稳迹象但新增贷款量增速和贷款质量触底时间滞后于消费贷助贷平台小微企业经营状况弱复苏带动1Q-2Q23陆金所贷款质量前瞻指标C-M3比率企稳但高风险存量贷款仍未出清互联网小微贷需求尚在修复陆金所仍维持谨慎的放款策略2Q23陆金所新增贷款同比增速-58790天以上逾期率仍未企稳陆金所放款量增速和贷款质量修复节奏滞后于消费贷助贷平台基于小微企业弱复苏态势陆金所的存量贷款期限和C-M3比率的企稳迹象我们认为陆金所的新增贷款量增速的跌势有望于2H23企稳回暖但增速转正或需等至2024年小微企业是我国市场主体的重要组成部分是经济复苏和消费复苏的晴雨表具有创造就业促进经济活力的作用陆金所和消费贷助贷平台放款量和贷款质量之间的不匹配反映小微企业尚未完全复苏疫后疤痕效应仍然存在图表5陆金所新增贷款同比增速和贷款质量变化新增贷款同比增速90天逾期率右轴逆序C-M3比率右轴逆序3000200510100151020203025403050356070404Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q20注C-M3比率为当前的贷款在3个月后可能成为不良贷款的比例资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5多元金融互联网消费贷修复与宏观指标相互印证互联网消费贷款增速与消费和收入类宏观指标表现出显著相关性体现出消费贷款平台的顺周期特性社会消费品零售总额和城镇居民人均消费性支出代表居民消费需求人均可支配收入体现居民消费能力受到疫情扰动社零城镇居民人均消费性支出和城镇居民人均可支配收入的同比增速于1Q20触底后回升至1Q21并于2Q22再次触底后波动上升1Q20助贷平台消费贷款的放款量增速快速下滑并在3Q20触底后同样于2Q22触底后缓慢修复1Q-3Q20消费贷款助贷平台放款量增速和宏观指标背离主要由于疫情扰动叠加互联网贷款监管收严促使消费贷助贷平台采取了更加谨慎的放款策略3C产品销量是更细化的消费指标为互联网消费贷款放款量增速提供参考互联网平台消费贷款笔均金额约8000-9000元主要被用以购买3C产品和家居家装因此3C产品销售量能够更直接地反映互联网消费贷款需求宏观指标和互联网消费贷款放款量增速在趋势上相互印证2Q22-2Q23各类宏观指标呈现修复趋势互联网消费贷款从2Q22开始加速增长一定程度上印证了疫后消费复苏的趋势图表6助贷平台新增消费贷款增速vs社会消费品零售总额增速图表7助贷平台新增消费贷款增速vs城镇居民人均消费性支出增速消费贷款平台总计消费贷款平台总计同比同比城镇居民人均消费性支出同比增速右轴120社会消费品零售总额同比增速右轴401202090309015xx001x001xx001x0016020601030103050000301030560206010903090152Q204Q181Q192Q193Q194Q191Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q223Q221Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q212Q224Q221Q232Q234Q18注消费贷款平台总计的新增贷款量是奇富科技信也科技乐信新增贷款量的注消费贷款平台总计的新增贷款量是奇富科技信也科技乐信新增贷款量的总和总和计算居民人均消费性支出当季值时假设年内人口不变资料来源公司公告国家统计局Wind华泰研究资料来源公司公告国家统计局Wind华泰研究图表8助贷平台新增消费贷款增速vs全国居民人均可支配收入增速图表9助贷平台新增消费贷款增速vs3C数码产品销量消费贷款平台总计同比消费贷款平台总计同比3C数码配件销售量同比增速右轴1201612030全国居民人均可支配收入同比增速右轴1490xx00110020x001xx001x001126080101030608006403010460202209000120302Q204Q181Q192Q193Q194Q191Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q234Q221Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q221Q232Q234Q18注消费贷款平台总计的新增贷款量是奇富科技信也科技乐信新增贷款量的资料来源数据威Wind华泰研究总和资料来源公司公告国家统计局Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6多元金融图表10信也科技奇富科技乐信陆金所新增贷款量同比增速和消费贷款平台新增贷款量同比增速同比奇富科技乐信信也科技消费贷款平台总计200150100500501004Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23注消费贷款平台总计的新增贷款量是奇富科技信也科技乐信新增贷款量的总和资料来源公司公告华泰研究助贷平台消费贷款量同比增速隐含消费者对未来的信心消费者信心指数反映消费者对未来经济生活的预期和对当下经济生活的满意程度是社会消费趋向的前瞻指标互联网消费贷款需求与消费者对自身未来还款能力预期有关受消费者信心影响回顾历史数据消费者信心指数在2Q20和2Q22走弱且2Q22下滑幅度更大与之对应助贷平台新增消费贷款同比增速分别在3Q20和2Q22触底并且2Q22触底后修复幅度弱于3Q20我们认为2Q22-2Q23助贷平台消费贷款的修复势态反映出消费者信心在回暖但仍有修复空间图表11助贷平台新增消费贷款增速vs消费者信心指数同比消费贷款平台总计消费者信心指数右轴120140110130xx001100120110901008090708060705060405040303020201010004Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23注三家消费助贷平台包括奇富科技信也科技乐信资料来源公司公告国家统计局华泰研究更广义的短期消费贷款在2023年也显现出明显的修复迹象同样印证了宏观疫后复苏的趋势互联网消费贷款规模相对较小2Q23三家头部消费贷助贷平台贷款余额约为金融机构短期消费贷款的36相比传统消费信贷产品互联网消费贷款目标客群更加下沉贷款产品的APR年利率约20-24低于银行信用卡以及消费贷款年利率我们认为由于规模和客群的差异互联网助贷平台对宏观经济的敏感性可能高于传统金融机构助贷平台和传统金融机构贷款量增速在2023年修复反映了宏观经济的复苏势态免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7多元金融居民对非购房消费贷款的需求逐步回暖2023年短期消费贷款余额增速好于中长期消费贷款余额增速主因是2023年房地产市场表现疲弱以及居民提前偿还房贷1Q2Q23短期消费贷款余额增速达到94100高于中长期消费贷款余额增速的2319去除购房贷款后1Q2Q23中长期消费贷款余额增速为130155消费贷款总体余额增速可达110124中长期消费贷款中80以上是个人购房贷款今年以来房地产市场遇冷叠加国内利率下行促使居民提前偿还贷款1Q2Q23个人住房贷款余额同比增速仅为03-07我们认为房地产市场低迷是压制中长期消费贷款增长的主要原因但非购房贷款的消费贷款需求正逐步回暖反映了社会消费的修复趋势图表12助贷平台新增消费贷款增速vs金融机构境内人民币短期消费贷款增速同比消费贷款平台总计金融机构境内人民币短期消费贷款增速同比右轴1203010025xx001x00180206015401020500205401060152Q191Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q234Q18资料来源公司公告中国人民银行Wind华泰研究图表13金融机构境内人民币短期和中长期消费贷款余额和增速万亿人民币金融机构境内人民币短期消费贷款余额金融机构境内人民币中长期消费贷款余额金融机构境内人民币中长期消费贷款余额不含个人购房贷款金融机构境内人民币短期消费贷款增速同比右轴50金融机构境内人民币中长期消费贷款增速同比右轴80金融机构境内人民币中长期消费贷款不含个人购房贷款增速同比右轴x001xx10000x4060304020201000204Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23资料来源中国人民银行Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8多元金融互联网金融监管进入常态化政策呵护消费贷发展从2015年开始整治P2P行业2017年规范现金贷业务到2020年7月规范银行互联网贷款等监管不断结合互联网金融创新带来的新风险调整力度和策略我们认为监管对互联网平台参与信贷业务的态度和思路越来越清晰一明确信贷业务中各方的定位和职责金融的归金融科技的归科技互联网平台公司参与贷款出资需要有消费金融公司牌照小贷牌照或者互联网小贷牌照共同出资的联合贷款需要满足30出资比例的要求平台公司承担信用风险需要有担保牌照二所有的金融业务都要纳入监管持牌经营同样的业务要接受同样的监管三信贷业务的核心是信用监管希望通过持牌的个人征信机构加强对个人征信业务的规范四强化金融机构尤其是银行在放贷业务中的核心主体责任强化互联网贷款中资金流和信息流的穿透式监管互联网金融监管已进入常态化2023年7月四部门联合发布金融管理部门善始善终推进平台企业金融业务整改着力提升平台企业常态化金融监管水平指出互联网平台金融业务的大部分问题基本完成整改金融管理部门的工作重点转入常态化监管下一步是提升常态化监管水平蚂蚁集团和旗下机构被处以罚款7123亿元财付通被处以罚款约299亿元我们认为伴随监管部门此次发文为期3年的专项整改基本收尾互联网金融监管已进入常态化阶段此外信贷业务断直连整改日期截止2023年6月各家平台的整改基本完成我们认为监管的不确定性已逐步减少近期政策文件强调金融对消费的支持作用呵护消费贷平稳发展2023年7月31日国务院办公厅转发国家发展改革委关于恢复和扩大消费措施的通知其中第十八条明确提出加强金融对消费领域的支持8月21日商务部国家发展改革委国家金融总局发布关于推动商务信用体系建设高质量发展的指导意见其中提出促进信用消费发展合理增加对消费者购买汽车家电家居等产品的消费信贷支持持续优化利率和费用水平我们认为相关文件强调并肯定了金融在消费复苏进程中的作用在政策引导下互联网消费贷有望受益于消费回暖的趋势并为消费复苏助力图表14金融科技公司信贷相关业务主要监管政策文件时间监管文件2010年3月融资性担保公司管理暂行办法2013年11月消费金融公司试点管理办法2017年12月关于规范整顿现金贷业务的通知141号文2015年中-2019针对P2P的多项监管措施2018年12月关于做好网贷机构分类处置和风险防范工作的意见175号文2019年1月关于进一步做好P2P网络借贷合规检查和后续工作的通知2020年7月商业银行互联网贷款管理暂行办法2020年8月最高人民法院关于修改关于审理民间借贷案件使用法律若干问题的规定的决定2020年9月关于加强小额贷款公司监督管理的通知2020年11月网络小额贷款业务管理暂行办法征求意见稿2021年1月消费金融公司监管评级办法试行2021年1月征信业务管理办法征求意见稿2021年2月关于进一步规范商业银行互联网贷款业务的通知2021年3月关于进一步规范大学生互联网消费贷款监督管理工作的通知2021年9月征信业务管理办法2022年7月中国银保监会发布关于加强商业银行互联网贷款业务管理提升金融服务质效的通知2023年7月金融管理部门善始善终推进平台企业金融业务整改着力提升平台企业常态化金融监管水平资料来源国家金融监督管理总局人民银行华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读9多元金融消费贷量质同步消费贷质量与城镇失业率数据之间具有显著相关性2020年和2022年失业率上升期间互联网助贷平台逾期率同步上升2023年以来失业率有所改善也得到了平台贷款逾期率同比下降的印证图表1590天以上贷款逾期率同比变动vs城镇失业率百分点4陆金所奇富科技乐信信也科技城镇调查失业率右轴61592xx00157055253514496478454Q191Q192Q193Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q234Q18资料来源公司公告国家统计局Wind华泰研究贷款质量和互联网消费贷放款量增速同步变动通过观察消费贷助贷平台新增贷款量增速和贷款质量我们发现贷款质量与新增贷款增速通常同趋势变动首日逾期率作为领先指标拐点时刻更早于90天以上逾期率这主要和助贷平台放款策略有关平台通常会根据贷款质量调整放款节奏以实现稳健发展我们认为就业情况向好趋势有望带动贷款质量修复进而支撑新增贷款量增速回暖图表16乐信新增贷款同比增速和90天以上贷款逾期率图表17信也科技新增贷款同比增速和90天以上贷款逾期率新增贷款同比增速百分点新增贷款同比增速百分点90天逾期率右轴逆序90天逾期率右轴逆序200290天逾期率同比变动右轴逆序20090天逾期率同比变动右轴逆序1010010050010000200210053004004200103Q192Q221Q192Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q223Q224Q221Q232Q234Q211Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q234Q18资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表18奇富科技新增贷款同比增速和90天以上贷款逾期率百分点新增贷款同比增速90天逾期率右轴逆序20090天逾期率同比变动右轴逆序首日逾期率右轴逆序42150010024506081Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q234Q18资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读10多元金融估值修复短期休整未来关注经济复苏节奏我们把股价的波动拆分为业绩预期变动汇率变动和估值变动自2022年10月31日后信贷科技行业上市公司股价普遍经历一轮上涨不同公司之间股价上涨的驱动力存在差异估值修复和业绩预期增长分别是助贷平台和百融云本轮股价上涨的主要驱动力我们认为助贷平台本轮估值修复反映了1随着互联网金融行业整改逐步收尾互联网金融监管进入常态化市场担忧缓解资本金充足合规的龙头助贷平台有望获益2宏观经济压力下降经济环境改善金融机构的放款策略更加积极居民信贷需求边际回暖信贷科技公司业绩有望进一步提振2023年2月后助贷平台估值短期休整或受宏观经济弱修复和海外流动性收紧影响回顾助贷平台2020年以来估值变动尽管受到疫情扰动互联网金融监管收紧中概股退市风波以及贷款定价承压等外部因素影响我们认为贷款质量和新增贷款量增速仍是助贷平台估值的主要驱动力建议关注宏观经济复苏节奏和公司业绩兑现助贷平台新增贷款增速和估值正相关不同公司相关性不一互联网金融是顺周期行业放款量增速与宏观指标正相关在经济上行周期中市场通常给予助贷平台更高估值消费贷助贷平台估值与自身新增贷款增速的相关性更显著互联网消费贷款笔均较小期限较短通常对经济周期的敏感性更强因此宏观经济变动对消费贷助贷平台估值的影响更加明显助贷平台贷款逾期率与公司估值负相关我们认为这是因为1前文中影响两者的宏观指标周期错位2助贷平台和金融机构会根据贷款质量来调整未来的贷款策略3借款人质量变动与借款需求变动负相关图表19信贷科技公司近期股价变动拆分2022年10月31日至2023年9月18日12个月预期EPSBPSRMB变动12个月预期PEPBx变动人民币兑美元港币汇率变动股价变动12010080604020020406080乐信奇富科技信也科技百融云陆金所注预期EPSBPS和预期PEPB来自Bloomberg信也科技为PBBPS的变动其余为PEEPS变动百融云为人民币兑港币变动其余为人民币兑美元变动资料来源WindBloomberg华泰研究1H23社会信贷需求弱修复推动信贷科技公司业绩边际好转但修复力度仍然偏弱信贷科技公司业绩分化部分公司的业绩修复受到压制1H23资金供给和需求的错配推升了金融机构对于存量用户精准促活的需求百融云通过自身领先的技术实力把握机会1H23公司BaaS金融行业云业务贷款撮合规模同比提升72MaaS业务核心客户平均收入同比提升114达到243万元核心客户数量同比增长14家至146家1H23消费贷助贷平台仍然受到信贷需求修复乏力的影响头部平台仍然维持相对谨慎的放款策略但从放款量和放款质量上看消费贷平台最困难的时间或已过去1H23消费贷助贷平台放款量4492亿元同比提升212我国8月新增社融312万亿好于彭博一致预期的269万亿我们认为2H23信贷需求有望维持修复趋势或将利好消费贷助贷平台业绩免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读11多元金融1H23小微企业贷助贷平台的修复面临挑战小微商户经营活动仍然面临压力对于大额低息贷款的需求仍然较为疲弱陆金所存量贷款风险仍在出清公司维持相对谨慎的放款策略1H23放款量同比下滑624陆金所估值与贷款量增速正相关与贷款逾期率负相关但2022年10月底后这种相关性减弱2022年10月底前疫情扰动下小微企业经营状况持续承压陆金所新增贷款同比增速降低贷款质量恶化EPS增速放缓估值走弱2022年10月底后新增贷款增速和贷款质量未见好转但估值回升这主要是由于小微企业经营状况修复仍然不稳固导致陆金所放款量和贷款质量仍未修复公司业绩预期快速下降导致估值短期提升图表20陆金所控股12个月预期PE和新增贷款同比增速图表21陆金所控股12个月预期PE均值和新增贷款同比增速拟合x12个月预期PE均值x1812个月预期PE3014201Q2116121410102Q21012108102063Q218301Q232Q224Q2142Q233Q221Q2264024Q2245002608060402002040070新增贷款同比增速202011202152021112022520221120235注12个月预期PE来自彭博一致预期新增贷款增速为当期期末财报数据数注12个月预期PE来自彭博一致预期新增贷款增速为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日据截至2023年6月30日资料来源公司公告Bloomberg华泰研究资料来源公司公告Bloomberg华泰研究图表22陆金所控股12个月预期PE和90天逾期率图表23陆金所控股12个月预期PE均值和90天逾期率拟合x12个月预期PE均值x1812个月预期PE90天逾期率逆序右轴0014161Q2105121410102Q2112158102063Q2184Q212Q221Q232541Q223Q222Q23624Q2243002351015202530354004090天逾期率202011202152021112022520221120235注12个月预期PE来自彭博一致预期90天逾期率为当期期末财报数据数注12个月预期PE来自彭博一致预期90天逾期率为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日据截至2023年6月30日资料来源公司公告Bloomberg华泰研究资料来源公司公告Bloomberg华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读12多元金融图表24陆金所控股12个月预期PE和EPS同比增速图表25陆金所控股12个月预期PE均值和EPS同比增速拟合x12个月预期PE均值x1812个月预期PEEPS同比增速右轴10014161Q21121450102Q2112081063Q2181Q232Q232Q224Q215043Q221Q22624Q22410002150100500501000150EPS同比增速202011202152021112022520221120235注12个月预期PE来自彭博一致预期EPS同比增速为当期期末财报数据数注12个月预期PE来自彭博一致预期EPS同比增速为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日据截至2023年6月30日资料来源公司公告Bloomberg华泰研究资料来源公司公告Bloomberg华泰研究奇富科技乐信和信也科技是头部消费贷助贷平台其估值与放款量增速和逾期率之间的相关性更加显著2022年10月底以来三家消费贷助贷平台的估值不同程度地回暖主要驱动力是宏观经济修复新增贷款量增速和贷款质量回暖图表26奇富科技12个月预期PE和新增贷款同比增速图表27奇富科技12个月预期PE均值和新增贷款同比增速拟合x12个月预期PE均值x812个月预期PE新增贷款同比增速右轴6062Q2175501Q231Q21643Q21403Q202Q234Q2154Q224Q201Q2232Q223Q222Q2043021Q20320211010010203040506000新增贷款同比增速20201202072021120217202212022720231注12个月预期PE来自彭博一致预期新增贷款增速为当期期末财报数据数注12个月预期PE来自彭博一致预期新增贷款增速为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日据截至2023年6月30日资料来源公司公告Bloomberg华泰研究资料来源公司公告Bloomberg华泰研究图表28奇富科技12个月预期PE和90天逾期率图表29奇富科技12个月预期PE均值和90天逾期率拟合x12个月预期PE均值x812个月预期PE90天逾期率逆序右轴0062Q2170551Q211Q2361043Q2154Q213Q204Q224Q202Q231Q2241532Q222Q203Q22321Q202021251003010152025302020120207202112021720221202272023190天逾期率注12个月预期PE来自彭博一致预期90天逾期率为当期期末财报数据数注12个月预期PE来自彭博一致预期90天逾期率为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日据截至2023年6月30日资料来源公司公告Bloomberg华泰研究资料来源公司公告Bloomberg华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读13多元金融图表30奇富科技12个月预期PE和EPS同比增速图表31奇富科技12个月预期PE均值和EPS同比增速拟合x612个月预期PE均值x870012个月预期PEEPS同比增速右轴2Q21576001Q23500643Q214Q224Q213Q204002Q231Q224Q20533Q222Q203002Q2241Q20200231001200110010050050100150200020020201202112022120231EPS同比增速注12个月预期PE来自彭博一致预期EPS同比增速为当期期末财报数据数注12个月预期PE来自彭博一致预期EPS同比增速为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日据截至2023年6月30日资料来源公司公告Bloomberg华泰研究资料来源公司公告Bloomberg华泰研究图表32乐信12个月预期PE和新增贷款同比增速图表33乐信12个月预期PE均值和新增贷款同比增速拟合x912个月预期PE8012个月预期PE均值x68701Q216052Q211Q2073Q20504Q202Q2064403Q215303204Q21421Q23101Q223Q222Q2332Q224Q220121001204020020406080030新增贷款同比增速20201202072021120217202212022720231注12个月预期PE来自彭博一致预期新增贷款增速为当期期末财报数据数注12个月预期PE来自彭博一致预期新增贷款增速为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日据截至2023年6月30日资料来源公司公告Bloomberg华泰研究资料来源公司公告Bloomberg华泰研究图表34乐信12个月预期PE和90天逾期率图表35乐信12个月预期PE均值和90天逾期率拟合x12个月预期PE均值x912个月预期PE90天逾期率逆序右轴10681Q2152Q211Q207153Q202Q2044Q206203Q21534Q211Q23422Q23251Q223Q2232Q2214Q2223001152025303503590天逾期率20201202072021120217202212022720231注12个月预期PE来自彭博一致预期90天逾期率为当期期末财报数据数注12个月预期PE来自彭博一致预期90天逾期率为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日据截至2023年6月30日资料来源公司公告Bloomberg华泰研究资料来源公司公告Bloomberg华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读14多元金融图表36乐信12个月预期PE和EPS同比增速图表37乐信12个月预期PE均值和EPS同比增速拟合x12个月预期PEEPS同比增速右轴12个月预期PE均值x9400681Q2130052Q211Q203Q2072Q2020044Q2063Q21510034Q214021Q231Q223Q222Q2332Q224Q22100122001030020010001002003004000300EPS同比增速20201202112022120231注12个月预期PE来自彭博一致预期EPS同比增速为当期期末财报数据数注12个月预期PE来自彭博一致预期EPS同比增速为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日据截至2023年6月30日资料来源公司公告Bloomberg华泰研究资料来源公司公告Bloomberg华泰研究图表38信也科技历史PB和新增贷款同比增速图表39信也科技历史PB均值和新增贷款同比增速拟合x市净率PBMRQMRQPBx25200新增贷款同比增速右轴18162Q2120150143Q211Q2112151004Q21101Q233Q22084Q223Q202Q221Q2210502Q23064Q201Q20042Q20050020000505005010015020020201202112022120231新增贷款同比增速注新增贷款增速为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日注新增贷款增速为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日资料来源公司公告Bloomberg华泰研究资料来源公司公告Bloomberg华泰研究图表40信也科技历史PB和90天逾期率图表41信也科技历史PB均值和90天逾期率拟合x25市净率PBMRQ90天逾期率逆序右轴0MRQPBx181162Q21202143Q211Q211234Q2115103Q224081Q231Q224Q222Q23105062Q22044Q206050270009111315171900890天逾期率20201202072021120217202212022720231注90天逾期率为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日注90天逾期率为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日资料来源公司公告Bloomberg华泰研究资料来源公司公告Bloomberg华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读15多元金融图表42信也科技历史PB和EPS同比增速图表43信也科技历史PB均值和EPS同比增速拟合xMRQPBx25市净率PBMRQEPS同比增速右轴601850162Q212040143Q21301Q211220154Q2110104Q22083Q221Q2302Q22101Q222Q233Q2010061Q204Q2020042Q2005300240000050604020020406020201202112022120231EPS同比增速注EPS同比增速为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日注EPS同比增速为当期期末财报数据数据截至2023年6月30日资料来源公司公告Bloomberg华泰研究资料来源公司公告Bloomberg华泰研究风险提示1助贷平台的营业数据与宏观指标的相关性并不说明二者有必然的因果关系2助贷平台的营业数据与估值的相关性并不说明二者有必然的因果关系3宏观经济复苏节奏存在不确定性4与互联网金融相关的监管政策收严图表44提及公司列表公司代码百融云6608HK陆金所LUUS乐信LXUS工商银行601398CH1398HK蚂蚁集团未上市财付通未上市资料来源华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读16多元金融图表45重点公司推荐一览表收盘价目标价市值百万EPS元PE倍股票名称股票代码投资评级当地币种当地币种当地币种20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E奇富科技QFINUS买入14782717NA2500267733673783424396315280信也科技FINVUS买入507647NA77989511581542467406314236注数据截至2023年09月22日资料来源Bloomberg华泰研究预测图表46重点推荐公司最新观点股票名称最新观点奇富科技宏观环境干扰公司业绩新增放款量加速修复QFINUS奇富科技2Q23录得总收入人民币391亿元环比同比88-64归母净利润110亿元环比同比1751202Q23消费信贷需求修复不甚强劲提前还款情况仍然压制公司收入takerate和贷款余额公司首日逾期率环比小幅抬升谨慎的放款策略下公司扩宽与金融机构的合作并丰富获客渠道受益于公司龙头地位和商业韧性2Q23宏观逆风下新增贷款量加速回升资金成本下降获客效率提升我们认为未来宏观回暖叠加公司多元化产品放款量有望延续修复趋势估值有望得到支撑考虑到信贷需求偏弱和提前还款情绪我们下调202320242025年归母净利润的预测至443557626亿元前值480610725亿元下调目标价至2717美元前值2916美元基于PE2023EPE65x和DCF预测期50年权益成本156法目标价的均值风险提示宏观经济风险贷款定价降低监管风险报告发布日期2023年08月23日点击下载全文奇富科技QFINUS买入不惧挑战稳步前进信也科技国内放款仍然谨慎海外贷款量提升FINVUS信也科技2Q23录得总收入308亿人民币同比环比15408归母净利润55亿人民币同比环比-46-2032Q23国内贷款需求修复面临挑战公司在国内市场仍采取谨慎的放款策略境内放款量增速受到压制海外放款量快速提升推高公司拨备和信贷损失并拖累公司净利润takerate海外业务快速发展收入端占比环比提升并能够在净利润端做出贡献公司整体仍然维持稳健的运营信贷风险基本平稳杠杆使用空间仍然充足未来伴随国内信贷需求修复和海外市场的持续拓展我们看好公司长期发展前景短期考虑到国内信贷修复节奏和海外业务发展带来的拨备和信贷损失提升我们下调公司202320242025年归母净利润至256331441亿人民币前值273356467亿人民币我们维持信也科技目标价647美元基于DCF估值法权益成本1565维持买入评级风险提示1宏观经济风险2贷款定价持续承压3海外业务扩张不及预期4国内互联网金融行业监管收严报告发布日期2023年08月29日点击下载全文信也科技FINVUS买入国内稳健运营海外快速发展资料来源Bloomberg华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读17多元金融免责声明分析师声明本人李健兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读18多元金融香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师李健本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读19多元金融法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读20