事件：盐津铺子发布2023年第二期限制性股票激励计划（草案），此次股票激励计划涉及140万股，占当前公司股本总额的0.71%，本次激励计划为一次性授予，不设预留权益。授予对象共计31人，包含公司副总经理张磊（30万股）、董事会秘书张杨（3万股）及核心技术（业务）人员（29人，合计107万股）。授予价格为37.89元/股，是9月18日前20个交易日交易均价75.78元的50%。此次激励计划进一步增加激励人员范围，提升骨干人员整体积极性。
　　双重考核目标，激发员工动力。本次股票激励计划考核年度涉及2023-2025年。考核要求分为公司层面及个人层面：1）公司层面要求为：第一个解锁期，2023年营收同比2022年增长率≥25%，且净利润同比2022年增长率≥50%。第二个解锁期，2024年营收同比2022年增长率≥56%，且净利润同比2022年增长率≥95%。第三个解锁期，2025年营收同比2022年增长率≥95%，且净利润同比2022年增长率≥154%。未达成则相应股票不得解除限售并回购注销。我们预计公司2023-2025年同比2022年营收增长率分别为40%/74%/108%；归母净利润增长率分别为71%/117%/176%，公司层面目标达成具有较高确定性。2）个人层面要求为：个人绩效考核为2023-2025年每年考评打分一次，分数X在[90，100]区间，个人层面解锁比例为100%；分数X在[80，90）区间，解锁X%；分数X在[0，80）区间，解锁0%。
　　多品类全渠道布局，规模效应提升盈利水平。公司延续22Q2以来改革成效，23年仍呈现增长态势。1）产品端，公司对产品矩阵进一步分层管理，其中魔芋、鹌鹑蛋、蒟蒻为核心单品，是公司实现单品体量提升及拓展市场的拳头产品。盐津在此三类单品上均切入上游原料端，具备一定的成本领先优势，其中鹌鹑养殖业务落地后有望满足公司约30%的采蛋需求。深海零食及辣卤系列为公司重点品类，此类产品已具有一定的市场占有率，且仍保持稳健增长。果干、薯片及烘焙品类为公司的培育单品，此类品类的空间更广，有望为公司后续长期增长提供单品提升空间。2）渠道端，我们认为2023年仍为公司改革转型的收获之年。原有直营商超渠道受人流量下滑影响有所承压；BC散装渠道持续稳健增长；新渠道（零食专营系统、电商渠道、定量流通渠道）仍维持较高增长态势，持续拓展下贡献主要收入增量。3）利润端，公司供应链管理优秀，成本优势突出，单品产品体量提升下规模效应逐步显现，助力毛销差提升，有望持续增强盈利能力。
　　盈利预测、估值与评级：公司单品体量提升下逐步显现规模效应，助力盈利能力提升。维持2023-2025年EPS预测分别为2.63/3.34/4.24元，当前股价对应P/E分别为28/22/17倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料成本波动；渠道拓展不及预期；食品安全风险。
　　

研究报告全文：2023年9月19日公司研究股权激励再加码改革升级再推进盐津铺子002847SZ限制性股票激励计划草案点评要点买入维持当前价7364元事件盐津铺子发布2023年第二期限制性股票激励计划草案此次股票激励计划涉及140万股占当前公司股本总额的071本次激励计划为一次性授予不设预留权益授予对象共计31人包含公司副总经理张磊30万股作者董事会秘书张杨3万股及核心技术业务人员29人合计107万股分析师叶倩瑜授予价格为3789元股是9月18日前20个交易日交易均价7578元的50执业证书编号S0930517100003此次激励计划进一步增加激励人员范围提升骨干人员整体积极性021-52523657yeqianyuebscncom双重考核目标激发员工动力本次股票激励计划考核年度涉及2023-2025年分析师陈彦彤考核要求分为公司层面及个人层面1公司层面要求为第一个解锁期2023执业证书编号S0930518070002年营收同比2022年增长率25且净利润同比2022年增长率50第二021-52523689chenytebscncom个解锁期2024年营收同比2022年增长率56且净利润同比2022年增长分析师杨哲率95第三个解锁期2025年营收同比2022年增长率95且净利润执业证书编号S0930522080001同比2022年增长率154未达成则相应股票不得解除限售并回购注销我021-52523795yangzebscncom们预计公司2023-2025年同比2022年营收增长率分别为4074108归分析师李嘉祺母净利润增长率分别为71117176公司层面目标达成具有较高确定性执业证书编号S09305230700052个人层面要求为个人绩效考核为2023-2025年每年考评打分一次分数X021-52523658在90100区间个人层面解锁比例为100分数X在8090区间解锁lijqebscncomX分数X在080区间解锁0联系人董博文多品类全渠道布局规模效应提升盈利水平公司延续22Q2以来改革成效23dongbowenebscncom年仍呈现增长态势1产品端公司对产品矩阵进一步分层管理其中魔芋市场数据鹌鹑蛋蒟蒻为核心单品是公司实现单品体量提升及拓展市场的拳头产品盐总股本亿股196总市值亿元14438津在此三类单品上均切入上游原料端具备一定的成本领先优势其中鹌鹑养殖一年最低最高元52879191业务落地后有望满足公司约30的采蛋需求深海零食及辣卤系列为公司重点近3月换手率2892品类此类产品已具有一定的市场占有率且仍保持稳健增长果干薯片及烘焙品类为公司的培育单品此类品类的空间更广有望为公司后续长期增长提供股价相对走势单品提升空间2渠道端我们认为2023年仍为公司改革转型的收获之年50原有直营商超渠道受人流量下滑影响有所承压BC散装渠道持续稳健增长新渠道零食专营系统电商渠道定量流通渠道仍维持较高增长态势持续拓34展下贡献主要收入增量3利润端公司供应链管理优秀成本优势突出单18品产品体量提升下规模效应逐步显现助力毛销差提升有望持续增强盈利能力2盈利预测估值与评级公司单品体量提升下逐步显现规模效应助力盈利能力-13提升维持2023-2025年EPS预测分别为263334424元当前股价对应0922122203230623PE分别为282217倍维持买入评级盐津铺子沪深300风险提示原材料成本波动渠道拓展不及预期食品安全风险收益表现公司盈利预测与估值简表1M3M1Y指标202120222023E2024E2025E相对-229-727-708营业收入百万元22822894405650386024绝对-378-12443329营业收入增长率16472683401824221956资料来源Wind净利润百万元151301516655832净利润增长率-376510001712726812701相关研报EPS元117234263334424转型升级进展顺利盈利能力持续增强盐津ROE归属母公司摊薄17272657354137383914铺子002847SZ2023年中报点评PE63312822172023-08-03PB10984998268改革成效持续显著短中期增长动力强劲盐资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-09-18注2021-2022年股本为129亿股2023-2025股津铺子002847SZ2023半年度业绩预告点本为196亿股评2023-07-10敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告盐津铺子002847SZ利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入22822894405650386024总资产20822455311336224093营业成本14671889266832983922货币资金135203406504602折旧和摊销128137147163175交易性金融资产00000税金及附加2028394958应收账款198161226281336销售费用505457560675795应收票据08111316管理费用119131177220263其他应收款合计911161923研发费用5574104129155存货259453641792942财务费用21991415其他流动资产19356794121投资收益11000流动资产合计6851053153819152291营业利润170341582736932其他权益工具00000利润总额167333574728924长期股权投资00000所得税1331577392固定资产10109411002948904净利润154302516655832在建工程54143122182241少数股东损益40000无形资产195200245288330归属母公司净利润151301516655832商誉00000EPS元117234263334424其他非流动资产4161999999非流动资产合计13971402157517061801现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债11981307164218571955经营活动现金流478426544679869短期借款528472664744707净利润151301516655832应付账款222269380470559折旧摊销128137147163175应付票据208111416净营运资金增加-139353233242242预收账款44578其他338-366-353-381-380其他流动负债913212836投资活动产生现金流-322-251-321-285-260流动负债合计11811142149017041801净资本支出-331-260-250-250-250长期借款2137137137137长期投资变化00000应付债券00000其他资产变化99-71-35-10其他非流动负债1414151516融资活动现金流-205-97-20-295-510非流动负债合计18164152153153股本变化0-16800股东权益8841148147117652138债务净变化-718918180-37股本129129196196196无息负债变化11320154136135公积金431450416416416净现金流-49772039899未分配利润46964093012231596归属母公司权益8731135145817522125少数股东权益1113131313盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率357347342345349销售费用率22151581138113411321EBITDA率141171186184189管理费用率521452437437437EBIT率85123150152160财务费用率092030021029026税前净利润率73115141144153研发费用率242257257257257归母净利润率66104127130138所得税率89101010ROA74123166181203ROE摊薄173266354374391每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC118175240263293每股红利100150184234297每股经营现金流369331277346443偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产6758827438931083资产负债率5853535148每股销售收入17642248206725683070流动比率058092103112127速动比率036052060066075估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务164183182199252PE6331282217有形资产有息债务349357353374441PB10984998268EVEBITDA316207203165134资料来源Wind光大证券研究所预测股息率1420253240敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司成立于1996年是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一也是世界500强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告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