在上半年国内风电装机增速放缓的背景下，公司2023H1业绩略低于预期，但23Q2利润端迎来明显边际改善，海外市场业务取得进一步突破。作为全球专业化高空安全作业设备及服务解决方案提供商，受益于风电装机增量及存量市场快速扩容、风机塔筒大型化趋势，叠加公司产品品类持续完善与优化，公司有望迎来海内外市场份额和盈利能力持续提升。考虑到2023上半年国内风电装机增速不及预期，我们下调公司2023-2025年EPS预测分别为1.42/1.90/2.52元（原预测值为1.89/2.58/3.36元），给予公司目标价36元（基于2023年25倍PE），维持“买入”评级。
　　▍2023H1业绩略低于预期，Q2利润端明显改善。公司2023上半年实现营收4.41亿元（+22.10% YoY），归母净利润0.82亿元（-6.02% YoY），对应毛利率46.49%（+2.51pcts YoY）。23Q2实现营收2.66亿元（+45.64% YoY，+52.00%QoQ），归母净利润0.67亿元（+55.20% YoY，+340.00%QoQ），毛利率45.15%（+18.35pcts YoY，-3.36pcts QoQ），Q2营收环比增长，创单季度收入新高，归母净利润同比大增，公司盈利能力稳步提升。预计下半年随着国内风电装机需求回暖，公司海外业务的持续高增长，公司业绩将迎来进一步提升。
　　▍高空安全作业服务龙头，研发驱动产品持续创新。公司专注于高空安全作业设备及高空作业服务领域，专用高空安全作业设备主要包括高空安全升降设备和高空安全防护设备，是公司营业收入的主要来源。公司坚持贯彻产品领先战略和产品创新，持续保持研发投入，2023H1研发投入4434.77万元(+73.57%YoY)，研发投入占营业收入的10.06%，尤其是在高空安全作业设备上，公司不断取得技术突破，取得了多项自主知识产权的关键技术，实现多领域多产品综合开发及融合应用。此外，公司积极布局电网、通信、火力发电、建筑、桥梁等新兴领域，爬塔机、爬梯导向物料输送机、智能安全防护设备、工业升降机等新产品陆续开发成功并推向市场，成为公司业绩的新增长点。
　　▍海外市场持续旺盛，海外营收占比持续提升。公司基于美国、印度广阔的风电存量市场，加速国际化布局，美洲营销及售后服务网络建设项目进一步推进实施，2023年5月，公司设立全资二级子公司3S美国工程服务有限公司，进一步推动公司海外业务开展。除印度和美国两个公司最重要的海外市场外，从2020年以后，公司的国际业务已涵盖美洲、欧洲、亚太地区和其他新兴市场，且2020年后公司海外收入增速已反超国内收入增速。2023年上半年，公司外销业务收入2.04亿元(+73.12% YoY)，其中中际美洲营收1.5亿元，贡献归母净利润3103万元，是海外业绩贡献的主要部分。海外收入占比46.24%，2020-2022年占比分别为11.6%、16.9%、39.1%，海外业务占比持续提高。受益于海外市场毛利率高于国内市场，目前海外市场已成为公司重要发力方向。预计未来随着公司加大海外市场拓展力度，海外业务将成为公司业绩的重要增长点。
　　▍风险因素：风电装机增长低于预期；公司海外市场拓展不及预期；原材料价格波动较大；公司新产品研发和下游拓展不及预期等
　　盈利预测、估值与评级：基于公司中报，考虑到上半年国内风电装机增速放缓，我们下调公司2023-25年净利润预测至2.15/2.88/3.82（原预测值为2.87/3.92/5.10亿元），对应EPS预测分别为1.42/1.90 /2.52元，现价对应PE为24/18/13倍。参考可比公司日月股份、金雷股份和恒润股份2023年平均PE为22倍（基于Wind一致预期），考虑到公司在高空安全作业领域的龙头地位和优势，或将享有一定的估值溢价，给予公司2023年25倍PE，对应目标价36元，维持“买入”评级。

研究报告全文：2023H1业绩略低于预期海外业务持续拓展中际联合605305SH2023年中报点评2023830中信证券研究部核心观点在上半年国内风电装机增速放缓的背景下公司2023H1业绩略低于预期但23Q2利润端迎来明显边际改善海外市场业务取得进一步突破作为全球专业化高空安全作业设备及服务解决方案提供商受益于风电装机增量及存量市场快速扩容风机塔筒大型化趋势叠加公司产品品类持续完善与优化公司有望迎来海内外市场份额和盈利能力持续提升考虑到2023上半年国内风电华鹏伟装机增速不及预期我们下调公司2023-2025年EPS预测分别为142190电力设备与新能源252元原预测值为189258336元给予公司目标价36元基于2023行业首席分析师年25倍PE维持买入评级S10105210100072023H1业绩略低于预期Q2利润端明显改善公司2023上半年实现营收441亿元2210YoY归母净利润082亿元-602YoY对应毛利率4649251pctsYoY23Q2实现营收266亿元4564YoY5200QoQ归母净利润067亿元5520YoY34000QoQ毛利率45151835pctsYoY-336pctsQoQQ2营收环比增长创单季度收入新高林劼归母净利润同比大增公司盈利能力稳步提升预计下半年随着国内风电装机电力设备与新能源需求回暖公司海外业务的持续高增长公司业绩将迎来进一步提升分析师高空安全作业服务龙头研发驱动产品持续创新公司专注于高空安全作业设S1010519040001备及高空作业服务领域专用高空安全作业设备主要包括高空安全升降设备和高空安全防护设备是公司营业收入的主要来源公司坚持贯彻产品领先战略和产品创新持续保持研发投入2023H1研发投入443477万元7357YoY研发投入占营业收入的1006尤其是在高空安全作业设备上公司不断取得技术突破取得了多项自主知识产权的关键技术实现多领域多产品综合开发及融合应用此外公司积极布局电网通信火力发电建筑桥梁等新兴领域爬塔机爬梯导向物料输送机智能安全防护设备工业升降机等新产品陆续开发成功并推向市场成为公司业绩的新增长点海外市场持续旺盛海外营收占比持续提升公司基于美国印度广阔的风电存量市场加速国际化布局美洲营销及售后服务网络建设项目进一步推进实施2023年5月公司设立全资二级子公司3S美国工程服务有限公司进一中际联合605305SH步推动公司海外业务开展除印度和美国两个公司最重要的海外市场外从2020年以后公司的国际业务已涵盖美洲欧洲亚太地区和其他新兴市场且2020评级买入维持当前价3344元年后公司海外收入增速已反超国内收入增速2023年上半年公司外销业务收目标价3600元入204亿元7312YoY其中中际美洲营收15亿元贡献归母净利润3103总股本152百万股流通股本106百万股万元是海外业绩贡献的主要部分海外收入占比46242020-2022年占比总市值51亿元分别为116169391海外业务占比持续提高受益于海外市场毛利近三月日均成交额52百万元率高于国内市场目前海外市场已成为公司重要发力方向预计未来随着公司52周最高最低价50022961元近1月绝对涨幅718加大海外市场拓展力度海外业务将成为公司业绩的重要增长点近6月绝对涨幅-1820近12月绝对涨幅-2720风险因素风电装机增长低于预期公司海外市场拓展不及预期原材料价格波动较大公司新产品研发和下游拓展不及预期等证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明中际联合年中报点评605305SH20232023830盈利预测估值与评级基于公司中报考虑到上半年国内风电装机增速放缓我们下调公司2023-25年净利润预测至215288382原预测值为287392510亿元对应EPS预测分别为142190252元现价对应PE为241813倍参考可比公司日月股份金雷股份和恒润股份2023年平均PE为22倍基于Wind一致预期考虑到公司在高空安全作业领域的龙头地位和优势或将享有一定的估值溢价给予公司2023年25倍PE对应目标价36元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元883799106914161851营业收入增长率YoY296-95337325307净利润百万元232155215288382净利润增长率YoY252-330387340325每股收益EPS基本元153102142190252毛利率477437454468469净资产收益率ROE1127292113134每股净资产元13571425153616861882PE219328235176133PB2523222018PS5764473627EVEBITDA188343269169126资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023829请务必阅读正文之后的免责条款和声明2中际联合年中报点评605305SH20232023830利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入883799106914161851货币资金15911485148115731734营业成本462450584753983存货179185233300392毛利率477437454468469应收账款285312360477623税金及附加546810其他流动资产223249413467525销售费用88111144170204流动资产22772232248728173274销售费用率99139135120110固定资产66107106104101管理费用466296113139长期股权投资00000管理费用率5278908075无形资产16143143144144财务费用335643436其他长期资产1722263238财务费用率-03-44-60-24-20非流动资产99272276279282研发费用5772103120157资产总计23762504276230963557研发费用率6490968585短期借款00000投资收益1720202525应付账款136120155200261EBITDA270148189301404其他流动负债169209262320421营业利润264171240321425流动负债305329417520682营业利润率29942141224222672297长期借款00000营业外收入01000其他长期负债1112141517营业外支出00111非流动性负债1112141517利润总额264172239320425负债合计316341431536699所得税3316243242股本110152152152152所得税率12496100100100资本公积12631221122112211221少数股东损益00000归属于母公司所20602163233125602857归属于母公司股有者权益合计232155215288382东的净利润少数股东权益00000净利率股东权益合计26219420120420720602163233125602857负债股东权益总23762504276230963557计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润232155215288382增长率折旧和摊销912141516营业收入296-95337325307营运资金的变化-121100-176-146-148营业利润249-352400340325其他经营现金流-6-29-85-52-51净利润252-330387340325经营现金流合计113239-32105199利润率资本支出-10-190-14-14-14毛利率477437454468469投资收益1720202525EBITDAMargin306186177212218其他投资现金流0-207500净利率262194201204207投资现金流合计7-377121212回报率权益变化9840000净资产收益率1127292113134负债变化00000总资产收益率98627893107股利支出-43-70-47-60-85其他其他融资现金流-32-2643436资产负债率133136156173197融资现金流合计910-7216-25-48现金及现金等价所得税率124961001001001030-210-491162股利支付率物净增加额300303278294292资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosuredisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发CLSASingaporePteLtd就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5