我们认为，公司最核心的价值，在于深耕杭州构筑的能力护城河。公司销售稳定增长，持续创造充裕的现金流入，既保证公司财务健康、维持公司融资渠道通道，也支撑公司坚持区域深耕，持续在杭州和长三角获取高质量土地，置换低盈利土地，改善土储质量。我们期待杭州市场稳住，期待公司进一步高质量成长。给予公司2023年9倍PE估值，对应目标价13元，维持“买入”评级。
　　▍收入大幅增长，结算毛利率自然下行。2023年上半年，公司公告实现营业收入270亿元，同比增长153%；毛利润49亿元，同比增长120%；归母净利润16亿元，同比增长27%。报告期内，公司盈利能力有所下降，毛利率同比下降3个百分点至18%，主要是2021年上半年以前获取的土地盈利能力较弱，于报告期内持续结转；归母净利率同比下降6个百分点至6%，主要是报告期内公司合作项目结转规模较小，投资收益同比下降59%所致。
　　▍销售持续增长，现金大量回流。2023年上半年，公司公告实现销售金额926亿元，同比增长35%。根据中指数据，公司前7月销售金额排名行业第十，较2022年末提升3位。2023年上半年，公司公告销售商品、提供劳务收到的现金621亿元，同比增长73%；权益销售现金回笼479亿元，同比增长49%。公司公告2023年销售目标确保全国前20名，争取15名，说明公司对销售排名本身比较淡然，且充分预估了下半年杭州市场可能出现的困难。
　　▍深耕杭州优势难以撼动。公司高度聚焦杭州市场，根据公司公告，报告期内公司新增土储22个，杭州占了19个，期末土地储备杭州占比60%，报告期内营业收入，杭州占比60%。根据中指数据，公司也是报告期内杭州房地产市场的销售冠军。在长期深耕的助力之下，我们认为公司特别熟悉杭州市场的拿地开发和销售规则，特别熟悉杭州市场的消费者偏好，也建立了具备规模经济效应的营销网络和口口相传的本地化口碑。当然，杭州市场短期也迎来比较大的调整压力。根据中指数据，2023年前7月，杭州市新房成交金额2325亿元，同比增长51%；成交均价34501元/平，同比下降6%。根据我们统计，截至8月27日，杭州市二手房挂牌量较1月1日增长31%，2023年8月，杭州二手房成交均价同比下降5%。杭州绝大多数区域一、二手房价差已经消失。我们相信，随着更多支持商品房需求释放的政策落地，杭州市场也将迎来复苏。
　　▍民营房企信用标杆，融资通畅财务健康。根据公司公告，截至2023年上半年末，公司货币资金296亿元；有息负债426亿元，其中银行贷款323亿元，中期票据53亿元，债券融资49亿元；剔除预收款后的资产负债率为56%，净负债率为22%，现金短债比2.07倍。公司融资渠道通畅，综合融资成本持续下降。根据公司公告，截至报告期末，公司共获银行授信额度1210亿元，剩余可用额度805亿元；已获批尚未发行的公司债额度23亿元，注册完成尚未发行的短期融资券额度10亿元、中票额度12亿元。报告期内，公司综合融资成本达到4.4%，较2022年末下降20bps。公司对待财务始终保持审慎的态度，根据公司公告，2023年公司计划将权益有息负债规模控制在470亿元，其中债券、票据等直接融资占比20%左右。
　　▍风险因素：政策出台不及时，杭州等市场持续下行的风险；公司长期深耕长三角，在长三角意外城市拓展可能存在不确定性。
　　▍盈利预测、估值与评级：我们认为，公司最核心的价值，在于深耕杭州构筑的能力护城河。公司销售稳定增长，持续创造充裕的现金流入，既保证公司财务健康、维持公司融资渠道通道，也支撑公司坚持区域深耕，持续在杭州和长三角获取高质量土地，置换低盈利土地，改善土储质量。我们期待杭州市场稳住，期待公司进一步高质量成长。我们维持公司2023/24/25年1.43/1.68/1.72元的EPS预测，参考参考行业高信用蓝筹开发公司如华润置地、越秀地产、华发股份（中信证券研究部预测）和万科A、保利发展（Wind一致预期）2023年6-9倍PE的估值水平，考虑当前房地产行业政策预期明朗，复苏或在年底展开，给予公司2023年9倍PE估值，对应目标价13元，维持公司“买入”的评级。

研究报告全文：深耕优势难以撼动期待区域重启行情滨江集团002244SZ2023年中报点评2023830中信证券研究部核心观点我们认为公司最核心的价值在于深耕杭州构筑的能力护城河公司销售稳定增长持续创造充裕的现金流入既保证公司财务健康维持公司融资渠道通道也支撑公司坚持区域深耕持续在杭州和长三角获取高质量土地置换低盈利土地改善土储质量我们期待杭州市场稳住期待公司进一步高质量成长给予公司2023年9倍PE估值对应目标价13元维持买入评级收入大幅增长结算毛利率自然下行2023年上半年公司公告实现营业收入陈聪基础设施和现代服270亿元同比增长153毛利润49亿元同比增长120归母净利润16务产业首席分析师亿元同比增长27报告期内公司盈利能力有所下降毛利率同比下降3S1010510120047个百分点至18主要是2021年上半年以前获取的土地盈利能力较弱于报告期内持续结转归母净利率同比下降6个百分点至6主要是报告期内公司合作项目结转规模较小投资收益同比下降59所致销售持续增长现金大量回流2023年上半年公司公告实现销售金额926亿元同比增长35根据中指数据公司前7月销售金额排名行业第十较2022年末提升3位2023年上半年公司公告销售商品提供劳务收到的现金621亿元同比增长73权益销售现金回笼479亿元同比增长49公司公告张全国2023年销售目标确保全国前20名争取15名说明公司对销售排名本身比较房地产和物业服务淡然且充分预估了下半年杭州市场可能出现的困难行业联席首席分析师深耕杭州优势难以撼动公司高度聚焦杭州市场根据公司公告报告期内公S1010517050001司新增土储22个杭州占了19个期末土地储备杭州占比60报告期内营业收入杭州占比60根据中指数据公司也是报告期内杭州房地产市场的销售冠军在长期深耕的助力之下我们认为公司特别熟悉杭州市场的拿地开发和销售规则特别熟悉杭州市场的消费者偏好也建立了具备规模经济效应的营销网络和口口相传的本地化口碑当然杭州市场短期也迎来比较大的调整压力根据中指数据2023年前7月杭州市新房成交金额2325亿元同比增长51成交均价34501元平同比下降6根据我们统计截至8月刘河维27日杭州市二手房挂牌量较1月1日增长312023年8月杭州二手房房地产和物业服务成交均价同比下降5杭州绝大多数区域一二手房价差已经消失我们相信分析师随着更多支持商品房需求释放的政策落地杭州市场也将迎来复苏S1010523030004民营房企信用标杆融资通畅财务健康根据公司公告截至2023年上半年末公司货币资金296亿元有息负债426亿元其中银行贷款323亿元中期票据53亿元债券融资49亿元剔除预收款后的资产负债率为56净负债率为22现金短债比207倍公司融资渠道通畅综合融资成本持续下降根滨江集团002244SZ据公司公告截至报告期末公司共获银行授信额度1210亿元剩余可用额度评级买入维持805亿元已获批尚未发行的公司债额度23亿元注册完成尚未发行的短期融当前价1102元资券额度10亿元中票额度12亿元报告期内公司综合融资成本达到44目标价1300元较2022年末下降20bps公司对待财务始终保持审慎的态度根据公司公告总股本3111百万股年公司计划将权益有息负债规模控制在亿元其中债券票据等直接流通股本2682百万股2023470总市值343亿元融资占比20左右近三月日均成交额285百万元风险因素政策出台不及时杭州等市场持续下行的风险公司长期深耕长三周最高最低价元521262831角在长三角意外城市拓展可能存在不确定性近1月绝对涨幅559近6月绝对涨幅960盈利预测估值与评级我们认为公司最核心的价值在于深耕杭州构筑的近12月绝对涨幅2010能力护城河公司销售稳定增长持续创造充裕的现金流入既保证公司财务健康维持公司融资渠道通道也支撑公司坚持区域深耕持续在杭州和长三角获取高质量土地置换低盈利土地改善土储质量我们期待杭州市场稳住期待公司进一步高质量成长我们维持公司20232425年143168172元的证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明滨江集团年中报点评002244SZ20232023830EPS预测参考参考行业高信用蓝筹开发公司如华润置地越秀地产华发股份中信证券研究部预测和万科A保利发展Wind一致预期2023年6-9倍PE的估值水平考虑当前房地产行业政策预期明朗复苏或在年底展开给予公司2023年9倍PE估值对应目标价13元维持公司买入的评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元3797641502463075316453238营业收入增长率YoY3289311614801净利润百万元30273741444752435367净利润增长率YoY30123618917924每股收益EPS基本元097120143168172毛利率248175198207208净资产收益率ROE147159164168152每股净资产元66175687210031132PE11492776664PB1715131110PS0908070606EVEBITDA1451311109392资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023829请务必阅读正文之后的免责条款和声明2滨江集团年中报点评002244SZ20232023830利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入3797641502463075316453238货币资金2114124328306803540239782营业成本2854734249371574214742165存货142401184409208080233073236965毛利率248175198207208应收账款487441612649640税金及附加100884494210811083其他流动资产2594541169380304279845277销售费用713811904985933流动资产189975250347277402311922322663销售费用率1920201918固定资产53658293512201438管理费用559626699749697长期股权投资1085514298162981849820998管理费用率1515151413无形资产140137137137137财务费用7401019125212151166其他长期资产1021910814112471160312066财务费用率1925272322非流动资产2175125829286163145734638研发费用00000资产总计211726276176306018343379357301研发费用率0000000000短期借款5650230352205投资收益3562224222425532557应付账款34113699531452055264EBITDA59326581784992129401其他流动负债137840180022200309231646239356营业利润67465320758295439755流动负债141815183721205853237202244825营业利润率17761282163717951832长期借款2481534950369503795038950营业外收入3101089其他长期负债77094788578849884488营业外支出1120302023非流动性负债3252339738427384293843438利润总额67375311756295309741负债合计174339223459248591280140288263所得税18161407200325402586股本31113111311131113111所得税率270265265266265资本公积21812100210021002100少数股东损益1894163111217481789归属于母公司所2057923535271343119835209归属于母公司股有者权益合计30273741444752435367东的净利润少数股东权益1680829182302943204133830净利率股东权益合计809096991013738752717574276323969039负债股东权益总211726276176306018343379357301计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润49213904555969907155增长率折旧和摊销348414147215283营业收入3289311614801营运资金的变化-52781492119814301407营业利润397-21142525922其他经营现金流849-596-1063-1342-1483净利润30123618917924经营现金流合计8395214584172927362利润率资本支出-42-137-500-500-500毛利率248175198207208投资收益3562224222425532557EBITDAMargin156159169173177其他投资现金流-9074-26301-2343-2552-2871净利率80909699101投资现金流合计-8760-24214-619-498-814回报率权益变化638217115000净资产收益率147159164168152负债变化384777153230322354总资产收益率1414151515股利支出-703-703-778-1112-1311其他其他融资现金流1005-1976-1322-1282-1211资产负债率823809812816807融资现金流合计10531221501130-2072-2168现金及现金等价所得税率27026526526626526103150635247224380股利支付率物净增加额232208250250250资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控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